מור בית השקעות >> סאגת העברת השליטה בקונצרן איי.די.בי >> הגופים המוסדיים ניצחו, החוסכים הפנסיונים הפסידו

חודש דרמטי עבר על מחזיקי האג"ח של קונצרן איי.די.בי ומערכת המשפט. לראשונה בישראל, קבע בית משפט בצורה חד משמעית כי נושיה של חברה שלא עומדת בפירעון חובותיה יכולים לכפות על החברה הסדר חוב. למעשה, בעלי האג"ח ונושיה של החברה רשאים לקחת אותה מבעל השליטה, גם אם הוא והדירקטוריון מתנגדים לכך, בפסק הדין מסביר השופט אורנשטיין כי מדובר בשאלה תקדימית שטרם נדונה על ידי בית המשפט העליון. הוא מבהיר כי בעיניו, לשון החוק ברורה וכי עולה ממנה שניתן לכפות הסדר על חברה גם כאשר החברה מתנגדת לו. ע"פ הבנתו, יש הצדקה לפרשנות כזו כאשר החלופה האחרת שעלולה החברה להגיע אליה היא פירוק.

ראשית, יש לציין כי נוחי דנקנר הינו האחראי הבלעדי לרצף האירועים אשר הביאו את קונצרן איי.די.בי להסדר החוב: הערכות לא נכונה להתפתחויות הרגולטוריות בענף התקשורת העיבו על שורת הרווח של סלקום, אפקט המחאה החברתית אשר השפיע לרעה על שורת ההכנסות של שופרסל, התזמון הגרוע בעסקת מלון הפלאזה בלאס- ווגאס ולבסוף, ההרפתקה הכושלת בעיתון מעריב אשר בגינה נמחקו כ- 350 מיליון ₪, כל אלו מהווים רשימה חלקית של החלטות עסקיות כושלות ואסטרטגיות פעולה שגויות בניהול פירמידת השליטה הגדולה במשק בראשותו של נוחי דנקנר. כאשר בוחנים את פסק הדין של השופט אורנשטיין, מגלים כי הסוגיה החשובה ביותר לא קיבלה מענה ראוי. למעשה, בית המשפט בחר להקדיש את מרבית תשומת לב לזהות הקבוצה אשר תשלוט בקונצרן איי.די.בי, אולם הוא בחר להתעלם מסוגיית האחריות של הגופים המוסדיים והמוסדות הרגולטוריים. יתרה מזאת, בית המשפט לא ייחס חשיבות להפקת לקחים וקביעת נורמות עבודה אשר ימנעו מתרחיש כזה להתרחש שוב בעתיד. חשוב לזכור, חברות הביטוח, בתי ההשקעות וקרנות הפנסיה הם אלה שנתנו לקונצרן אי.די.בי את רוב האשראי, באמצעות רכישת איגרות החוב שהפירמידה הנפיקה. מן הראוי, שבית המשפט ידרוש מהגופים הרגולטורים לבחון ולתחקר את פרוטוקולי ישיבות ההשקעה שבהן נקבעה אסטרטגיית ההשקעה בקבוצת איי.די.בי. בחודש מאי האחרון, יזם הרגולטור הקמתה של וועדה לבחינת הסדרי החוב בישראל בראש הוועדה עומדת יעל אנדורן, ע"פ כתב המינוי, על הוועדה לגבש המלצות לצורך הסדרת תהליכים לגיבוש ואישור הסדרי חוב וכן לקבוע עקרונות להטלת מגבלות על בעל שליטה בתאגיד שמצוי בהסדר חוב. סאגת הסדר החוב בקונצרן איי.די.בי , יכולה לשמש לוועדת אנדורן השראה וקרקע פורייה להפקת המלצות. להלן מס' רעיונות לגיבוש קווים מנחים בהסדרים הבאים: 

איסור על משיכת דיבידנדים וחלוקת בונוסים לנושאי משרה: חברה אשר מעוניינת לחלק דיבידנד צריכה לעמוד ב 2- מבחנים,מבחן הרווח ומבחן יכולת הפירעון. על הרגולטור לבחון המלצה אשר בה יאסר על חברה אשר נמצאת בהסדר חוב לחלק דיבידנד לבעלי המניות עד לסיום הסדרת החוב. אמנם, הסדר חוב המבוסס על פריסה של החוב הוא המתווה המועדף עלהנושים ובעלי השליטה כאחד, אך במתווה זה מסתתר סיכון נוסף בדמות הרעה עתידית במצבה הפיננסי של החברה אשר עשוי להקשות על פריסת החוב ואף לדרוש הסדר חוב נוסף. על המחוקק להרחיב את הגדרת מבחן יכולת הפירעון ליצור תעדוף של החזרת חובות עבר לנושי החברה ע"פ חלוקת רווחים לבעלי המניות. יתרה מכך, יש לדרוש כי כל חלוקת בונוס לנושא משרה בחברה בתקופת ההסדר, יותנה באישור מקדים של נושי החברה.

קביעת זמנים מוגדרת מראש: הסדר החוב של איי.די.בי מהווה דוגמה טובה לבעייתיות שבחוסר הגדרת זמן קצוב להסדר. מחזיקי האג"ח של אי.די.בי מנהלים עמה מגעים להסדר חוב כבר שנה וחצי. לכל אורך התקופה איי.די.בי הוגדרה כמי שאינה עומדת בהתחייבויותיה למחזיקי האג"ח, אך טכנית, הבעלים שלה ומנהליו ממשיכים עד היום לנווט את הקונצרן, למשוך משכורות וליהנות מביטוח נושאי משרה על חשבון החברה. על הוועדה להגביל את משך תקופת הדיונים על הסדר החוב. במקרה של אי עמידה בזמנים, יועבר הטיפול בהסדר לוועדה קרואה אשר תמונה ע"י בית המשפט או הכנ"ר.  

איסור על גוף מוסדי להימנע בהצבעה, דרישה לפרסום כתב הסבר לאופי ההצבעה: יש למנוע מהגופים המוסדיים, הבנקים וחברות הביטוח את אפשרות להימנע בהצבעה על הסדר חוב. לגופים אלו קיימים הכלים והיכולות הטובות ביותר בשביל לבחון את טיבן של הצעות הסדר החוב. הימנעות בהצבעה, חושפת את עתיד ההסדר להחלטתם של נושים פרטיים בעלי יכולות מקצועיות מוגבלות. כמו כן, על הגופים המוסדיים לפרסם את המניעים להחלטותיהם, על מנת שנושים פרטיים יזכו לעיין בחוות דעת מקצועיות נוספות טרם גיבוש החלטתם. בהסדר החוב של קונצרן איי.די.בי החליט בנק לאומי להמנע בסיבוב הראשון של ההצבעה מתוך נימוק שאף אחת מההצעות לא היתה ראויה בעיניו. בהודעה שפרסם הבנק נמסר: "דירקטוריון לאומי החליט להימנע בהצבעתו על שתי ההצעות לרכישת איי.די.בי, ולהצטרף בהצבעה השנייה, ככל שתידרש הצבעה כזו, להצעה שתזכה במספר הקולות הגבוה ביותר בהצבעה הראשונה". על הרגולטור לאסור על גופים מתוחכמים כמו בנק לאומי להימנע מהצבעות בנושאים אלו ולהיות מובלים ע"י אחרים. הגופים המוסדיים חייבים לקחת חלק פעיל ולפרסם חוות דעת מקצועיות והסברים מפורטים לגבי עמדתם.

פירוק, זו לא מילה גסה: כאשר בוחנים את 2 החלופות אשר עמדו מול הנושים בהסדר החוב של קונצרן איי.די.בי, נוצר הרושם כי הבחירה בין קבוצת אלשטיין־בן משה לבין קבוצת גרנובסקי־דנקנר מטרידה. אף לא אחת משתי ההצעות הללו נראית ראויה. יתרה מזו, אף קבוצה לא הציגה את האסטרטגיה שלה בנוגע לעתידו של הקונצרן על שלל החברות הבנות. בתחילת החודש אושר בכנסת חוק הריכוזיות והגבלת התחרות במשק, טוב היה לו בית המשפט היה בוחן את אופציית פירוק הפירמידה. אמנם, תהליך הפירוק מורכב יותר אך בסיומו נקבל את החברות המובילות במשק מחוזקות יותר. בנוסף, הגופים המוסדיים ובית המשפט יכלו לרשום לעצמם נקודות זכות גדולות בצמצום הריכוזיות במשק.

לסיכום: אישור הסדר החוב וסאגת העברת השליטה בקונצרן איי.די.בי חשפה את בטנו הרכה של המשק הישראלי, הדיון הממושך לווה באמוציות, מלחמות אגו ולעיתים ירד לפסים אישיים. בסופו של יום, נותרו הנושים ומחזיקי האג"ח עם הסדר חוב חלש ובעל שליטה שעד לכתיבת שורות אלו אין אנו יודעים את מקור כספו. על וועדת אנדורן לגבש במהרה המלצות נוקשות ונהלי עבודה ברורים. ולהבהיר לבעלי החברות, שאת ההלוואות שהחברה שלהם נוטלת יש להחזיר מהסיבה שאם אלו לא יוחזרו, מחזיק החוב יוכלו לפעול למימוש ביטחונות ההלוואה עד כדי לקיחת החברה מידיהם. כמו כן, על הגופים המוסדיים להבין כי ניהול סיכונים נכון, הינו הכלי היחידי לשמור על חסכונות לקוחותיהם.

צחי קלמין
מנהל השקעות ומחקר
בית השקעות MORE







מסמך זה הוכן על ידי מור בית השקעות בע"מ, בעל רישיון ניהול -שיווק השקעות להבדיל מייעוץ השקעות. מור בית השקעות בע"מ ו/או עובדיו ו/או כותבי הדו"ח אינם אחראים לשלמותם או דיוקם של הנתונים והחישובים בסקירה או לכל שגיאה, השמטה או ליקוי אחר בסקירה או בתחזית הכלולים בה, לרבות שינויים מידיים ו/או מתמשכים שיש בהם כדי לשנות ו/או להשפיע על התחזית. מסמך זה אינו מהווה הזמנה לקנות או למכור ניירות ערך או נכסים פיננסיים כלשהם. מסמך זה מובא אך ורק לידיעתם של משקיעים המבססים את החלטתם בנוגע להשקעות בלי להסתמך שלא לצורך על מסמך זה או כל תיעוד אחר הקשור אליו. מור בית השקעות בע"מ, הדירקטוריון שלה, מנהליה ועובדיה אינם לוקחים על עצמם כל אחריות להפסד ישיר או נסיבתי או לאי רווח כלשהו הנובע משימוש במסמך זה. מור, הדירקטוריון שלה או מנהליה עשויים, בהתאם למגבלות החוק, להיות בעלים, להחזיק, להשקיע או להתעניין, לקנות ולמכור במסחר בניירות ערך או בנכסים פיננסיים הקשורים במישרין אובעקיפין לנושא הדוח הזה. ידוע לקוראי המסמך כי אין הוא מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בצרכים המיוחדים של כל אדם, ולצרכיו האישיים.

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי וביןבהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.