אורי גרינפלד, פסגות, בסקירת מאקרו שבועית: מחירי הנפט מדאיגים את השווקים

אורי גרינפלד, פסגות

15/12/2014

לפני שבועיים, כאשר מחיר הנפט עוד היה 70 דולר (Brent) לחבית הערכנו: "גם במחיר של 70 דולר לחבית, רובן המוחלט של החברות האמריקאיות עדיין רווחי כך שנראה שידה של ארה"ב במשחק ה"צ'יקן" הזה עדיין על העליונה". מאז, מחיר הנפט הספיק כבר לרדת ל-61.9 דולר לחבית כך שהמשפט מעלה הפך להיות פחות רלוונטי. על פי רוב ההערכות, ברמת המחירים הנוכחית, רוב החברות בתעשיית הנפט בארה"ב הופכות להיות לא רווחיות ולכן כיום, בניגוד למצב לפני שבועיים, יש חשש אמיתי לפגיעה בפירמות ובמשק האמריקאי. חשש זה הביא כמובן לירידה במחירי המניות בכל העולם (ראה טבלה מטה). גם בשוק האג"ח קל לזהות את השפעת הירידה במחירי הנפט כאשר התשואות ברכיב הממשלתי ירדו (התשואה ל-10 שנים חזרה ל-2.08%) בעוד המרווחים ברכיב ה-High Yield (שלחברות האנרגיה משקל גבוה בו) זינקו לרמה של 525 נ"ב.

הסיכון שסקטור האנרגיה האמריקאי יהפוך ללא רווחי הוא כמובן סיכון שרלוונטי למשק האמריקאי כולו. התפתחות התעשייה בשנים האחרונות תרמה לא מעט להתאוששות הכלכלה וקשיים בה עלולים לקזז לא מעט מהתרומה החיובית שנובעת ממחירי הדלק הנמוכים. ראשית, ההשקעות במשק עלולות להיפגע כתוצאה מדחייה או עצירה של פרויקטים כאשר רק בסופ"ש האחרון דווח על ירידה חדה במספר האסדות בארה"ב, ירידה שעשויה לסמן את תחילתה של מגמה שלילית בתחום. שנית, סקטור האנרגיה תרם לא מעט לשיפור שנרשם בשנים האחרונות בשוק העבודה האמריקאי כאשר לפי ההערכות, מהפכת האנרגיה תרמה לתוספת של כ-1.3 מיליון משרות (מתוך 9.5 מיליון משרות שחזרו למשק מאז 2012) במגוון תחומים, החל מתחום בכרייה עצמו, עבור בחברות השינוע והתשתיות התומכות בתחום וכלה בחנויות הנוחות שנפתחו ליד המפעלים ובעורכי הדין ושאר עונדי החפתים שמשרתים את הפירמות. פגיעה בסקטור ומעבר לתהליכי התייעלות עלולים לפגוע גם בהתאוששות המהירה בשוק העבודה. לבסוף, החשש מקשיי נזילות של חברות האנרגיה (כפי שבא, כאמור, לידי ביטוי בעליית מרווחי התשואות בשוק ה-HY) מגביר את הפחד מההשפעות על שוק ה-CDS בפרט ועל סקטור הפיננסים בכלל.

על אף, כל הנאמר מעלה אנו מעריכים כי בטווח הבינוני, החשש מפגיעה בת קיימא בשוקי המניות היא מוגזמת. מנקודת מבט כלכלית, העובדה שמחיר הנפט הנוכחי הוא בעייתי גם עבור מדינות אופ"ק וגם עבור תעשיית הנפט האמריקאית הופכת את המחיר הנוכחי לנמוך יותר ממחיר שווי המשקל. במילים אחרות, ההיצע יקטן או כאשר מדינות אופ"ק יכנעו ויחתכו את התפוקה או כאשר חברות נפט אמריקאיות יקלעו לקשיים ויעצרו את פעילותן. בהנחה שהביקוש לנפט לא ירד הרי שהקיטון ההיצע יתמוך בתיקון כלפי מעלה הרמת המחירים.

בנוסף, מנקודת מבט היסטורית, מחקר שערכו בדויטשה בנק הראה כי מאז שנת 1960 רק שלוש פעמים בעבר (ב-67, 85-86 ו-98) נרשם ב-S&P 500 "מיתון רווחיות", כלומר תקופה בה רווחיות הפירמות יורדת למשך שני רבעונים או יותר במקביל לצמיחה כלכלית חיובית. הגורמים האפשריים לסיטואציה כזו הם או גידול מהיר יותר בהוצאות מאשר בהכנסות (בד"כ כתוצאה מרגולציה) או פגיעה אקסוגנית במחירים שלא כתוצאה מירידה בביקוש. מבין שלושת "מיתוני הרווחיות" בעבר, זה של 86-85 מזכיר יותר את התקופה הנוכחית מירידה של 50% במחירי הנפט (כמו גם התחזקות של הדולר ב-92%! מול הסל בשנים 85-80). אז, ה-EPS של החברות במדד. ירד ב-5% תוך כדי 4 רבעונים והמניות ירדו ב-7.7% מהשיא לשפל. יחד עם זאת, 6 חודשים לאחר שהגיעו לשפל, הגיע המדד לרמה גבוהה ב-21% לעומת רמתו בשיא הקודם.

ביצועי המדדים השונים בשבוע האחרון

	שינוי בשלושת ימי המסחר האחרונים	שינוי שבועי
נפט מסוג Brent	7.5%-	11.5%-
נפט מסוג WTI	9.4%-	12.2%-
S&P 500	2.8%-	3.5%-
סקטור האנרגיה	5.1%-	8.0%-
Stoxx 600	2.9%-	5.8%-
MSCI EM	2.8%-	4.8%-

מקור: בלומברג

כיצד הפד יגיב למחירי הנפט?

ביום רביעי יפרסם הפד את הודעת המדיניות המוניטרית האחרונה לשנת 2014, כמו גם את התחזיות המעודכנות שלו. על אף הנאמר מעלה, אנו לא מעריכים שתחזיות הפד (מלבד תחזית האינפלציה כמובן) ישתנו באופן מהותי ואלו צפויות לבטא השיפור שנרשם במשק האמריקאי בחודשים האחרונים. גם הנתונים מהשבוע האחרון תומכים בעדכון תחזיות הפד כלפי מעלה כאשר המכירות הקמעונאיות עלו בנובמבר ב-0.7% בנובמבר, יותר מהקונצנזוס שצפה עליה של 0.3%. גם מדד הליבה של המכירות שמנכה מכירות דלקים (ירדו ב-0.8%), רכבים (עלו ב-1.7%) וחומרי בניין (עלו ב-1.4%)עלה ב-0.6%, זאת לאחר שרשם גידול של 0.5% באוקטובר. למרות הכותרות בעיתונים שדיברו על אכזבה מעונת החגים ייתכן ומדובר על אחת מעונות החגים הטובות ביותר בעשור האחרון, אם לא הטובה ביותר. גם מדד ביטחון הצרכנים של אונ' מישיגן הפתיע לחיוב ועלה ל-93.8 נק', גבוה מרמתו בחודש שעבר (88.8 נק') ומהצפי (89.5 נק'). המדד שהגיע שיא של 7 שנים נהנה גם ממדדי המניות במהלך נובמבר, גם ממחירי הדלק שירדו בחדות, גם מהריביות הנמוכות וגם מהשיפור בשוק העבודה.

מנגד, תחזיות האינפלציה של הפד צריכות לרדת, גם אם באופן טכני בלבד. מכיוון שהתמסורת בין מחירי הנפט למדד הליבה לוקחת זמן, אלא אם הפד מניח עלייה במחירים, תחזיות האינפלציה ל-2015 צריכות לרדת. עדכון זה, בשילוב הסיכון לפגיעת סקטור האנרגיה בכלכלה עשוי לדחות מעט את מועד העלאת הריבית של הפד אך לא את המגמה הכללית. לכן, ייתכן כי כבר השבוע (ואם לא אז בפגישת הפד במרץ) ישנו בפד את נוסח ההודעה ויורידו את ההבטחה להותיר את הריבית נמוכה "לזמן ממושך". במקום זאת, הפד עשוי להגביר את מדיניות ההכוונה העתידית שלו ו/או להבטיח כי הריבית תוותר נמוכה "עד שיצטברו מספיק ראיות התומכות בהעלאת הריבית".

Disclaimer

דוח זה הינו רכושה של פסגות בית השקעות בע"מ (להלן-"פסגות"), אין להעתיק, לשכפל, לצטט, לפרסם בכל אופן ו/או פעולה, דפוס, צילום, הקלטה, העתקה את הדוח, ו/או כל חלק ממנו ללא קבלת אישור בכתב ומראש. הדוח מבוסס על נתונים שהיו גלויים לציבור ושפורסמו על ידי פסגות ו/או החברות המוזכרות בדוח (להלן - "החברות") בתשקיפים, דוחות כספיים, הודעות לבורסות לניירות ערך, פרסומים בכלי התקשורת ובכל דרך אחרת ועל בסיס הענפים בהן פועלות החברות והנחות שנעשו על בסיס מידע, פרסומים ונתונים אלו. המידע, הפרסומים והנתונים מהמקורות הנ"ל הונחו כנכונים ודוח זה המסתמך עליהם אינו מהווה אימות או אישור לנכונות נתונים אלו. המידע המופיע בדוח זה מעודכן למועד פרסומו לראשונה ואינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע זה או אחר, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו והדעות האמורות בו עשויות להשתנות ללא מתן הודעה נוספת. ניתוח זה משקף את הבנתנו ביום עריכת דוח זה. מודגש כי אין פסגות ו/או עובדיה אחראים למהימנות המידע המפורט בדוח, לשלמותו, לדיוק הנתונים הכלולים בו או להשמטה, שגיאה או ליקוי אחר בדוח. פסגות לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שיגרמו משימוש בדוח זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע שבדוח זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.. אין לראות בדוח זה שיווק השקעות או תחליף לשיווק השקעות והתאמה אישיים וספציפיים ללקוח תוך התחשבות בנתוניו, צרכיו המיוחדים והאחרים, מצבו הכספי, נסיבות ומטרות השקעתו המיוחדים של כל אדם. אין להעביר דוח זה לצד ג' כלשהו. פסגות עוסק בשיווק השקעות ובשיווק פנסיוני (ולא בייעוץ) ולו זיקה למוצרים המנוהלים על ידו.

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן – בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניניים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.