בועז קידר
17/12/2014
בהקשר לירידות חדות בשוקי האג"ח צריכים לציין מספר דברים:
1.הירידה החדה במחירי הנפט שגרמה לטלטלה בשווקים היא בסה"כ אירוע חיובי לכלכלה העולמית. ישראל, כמדינה יבואנית נפט, בוודאי צפויה ליהנות מהוזלה במחירו. הירידה המצטברת במחירי הדלק מתווספת לירידה הצפויה במחיר החשמל והמים שאמורות לחסוך מאות שקלים למשפחה ממוצעת בישראל בחודש בשנה הקרובה. חסכון זה יופנה לצריכה אחרת. גם המגזר העסקי ברובו אמור להרגיש הוזלת עלויות האנרגיה, מה שצפוי לשפר את יעילותו וכושר התחרותיות שלו.
2.מה גודל האיום מרוסיה? כלכלת רוסיה מהווה כ-3% מהתוצר העולמי, בדומה לברזיל. לאחר הטלת סנקציות הדדיות בין רוסיה למערב לפני כחצי שנה, הנזק מהמשבר המתפתח ברוסיה בחלקו כבר נספג ע"י הכלכלה האירופאית, שהייתה החשופה אליה בצורה יחסית משמעותית וע"י הכלכלה האמריקאית, שחשופה לרוסיה הרבה פחות. נכון להיום רוסיה מבודדת הרבה יותר מבחינה כלכלית ולכן השלכותיו של המשבר הכלכלי והפיננסי בה הן פנימיות יותר. כמובן שהתדרדרות במצבה של רוסיה עלול להגביר מתח בינה לבין המערב ולהחריף את המצב עוד יותר, אך יתכן שהמשבר דווקא יגרום לרוסיה להגמיש עמדות.
3.עד לפני מספר שבועות שוק האג"ח המקומי הממשלתי והקונצרני היו יקרים ולא בהכרח שיקפו את הסיכונים. המרווח השלילי בין תשואות האג"ח הממשלתיות בישראל לבין האג"ח האמריקאי המקבילה לא נתן פיצוי מספיק בגין הסיכון למשקיעים באג"ח הישראלי. גם בשוק הקונצרני הפיצוי למשקיעים בגין סיכון החברות היה נמוך ולא מספק.
4.גורם נוסף שהגביר את הסיכון הייתה חשיפה גבוהה של האפיק הקונצרני למשקיעים בקרנות הנאמנות. לפני הפדיונות האחרונים מהקרנות החשיפה לאפיק הייתה יותר מכפולה מכל אחד מהאפיזודות של צבירה מצטברת של אג"ח החברות בקרנות הנאמנות בשנים 2006-2008 או ב-2009-2011. במקביל לצבירת הכספים בקרנות, המשקיעים המוסדיים דווקא הקטינו חשיפה לשוק הקונצרני המקומי. כתוצאה מזה, "הידיים החלשות" של הקרנות התחזקו ו"הידיים החזקות" של המשקיעים המוסדיים, שבדרך כלל יש להם יותר אורך רוח בתקופה של תנודתיות בשווקים, נחלשו. במצב זה זעזוע כלשהו מספיק חזק מצית את הפדיונות מהקרנות אשר גורמות לירידות שערים ששוב מזינות את הפדיונות.
5.בדרך כלל, כשהשווקים מונעים יותר מהכוחות של זרימת הכספים ופחות מהשיקולים הכלכליים יש להם נטייה ל"אוברשוטינג" - תמחור מוטה של מחירי הנכסים. מבחינת שוק האג"ח הממשלתי, התשואות עלו בימים האחרונים והמרווח מול שוק האמריקאי משקף בצורה יותר כלכלית את פרמיית הסיכון של ישראל. ברקע לא נראית באופק העלאת הריבית או התפרצות אינפלציונית שעלולים לאיים על המשקיעים באג"ח הממשלתיות. לכן, ירידות נוספות באג"ח הממשלתיות עשויות לייצר מצב של מכירות יתר. תשואות האג"ח הקונצרניות עלו לרמות שבמקרים רבים ראינו רק בתקופות של משברים קשים, כמו המשבר באירופה. הירידה המצטברת במדד תל בונד 20 מתקרבת כבר ל-5%, דומה לזו שראינו בחודש אוגוסט 2011 בשיא ההסתבכות ביוון או בשנת 2007 לאחר קריסת חפציבה. בדרך כלל, ירידות בסדרי גודל כאלה יוצרות תשואות אטרקטיביות להשקעה באג"ח של חברות רבות.
6.הרגיעה בשוק הקונצרני תלויה בנכונות של המשקיעים המוסדיים לקנות אג"ח שמוכרות הקרנות. כאן, יש לציין, שלהבדיל מהמשברים הקודמים בשוק הקונצרני, המשקיעים המוסדיים נמצאים בחשיפה נמוכה יותר אל האפיק מאשר בעבר. הם בחרו בשנים האחרונות בעיקר להניע כספים מהשוק המקומי לחו"ל. החשיפה הנמוכה לשוק האג"ח הקונצרניות המקומיות ורמת המחירים הנוחה יחסית שנוצרה בו כעת מייצרת תנאי כניסה נוחים למשקיעים המוסדיים שעשויה למתן ירידות בשווקים.
"זו בהחלט מיני סופה בשוק ההון, אך לא מדובר במשבר פיננסי". כך מעריך יניב חברון, הכלכלן הראשי של אקסלנס, בסקירתו השבועית. לדברי חברון, "ירידת מחירי הנפט בעולם משפיעה לרעה בעיקר על כלכלת רוסיה ועל הסקטור העסקי שם, אבל מפה זה עובר לסקטור הבנקאות באירופה, משם לבנקים הגדולים יותר באירופה, משם לסקטורים נוספים באירופה, משם לשווקים נוספים בעולם. יחד עם זאת, ההנחה המרכזית שלנו היא שלמרות חשש בלתי נמנע בקרב המשקיעים, אנחנו לא עומדים לראות משבר פיננסי נוסף, בטח לא כאשר הריביות בעולם אפסיות והבנקים המרכזיים מוכנים להזרים הון בכל רגע נתון כדי למנוע כשל במערכת הפיננסית".
לדברי חברון, "החשש המרכזי הוא מפני הבנקים באירופה, אבל הבנק המרכזי מוכן להזרים להן הלוואות בעת הצורך, גם קרן ההצלה מוכנה לפעולה ויותר מזה, הבנק המרכזי שם מתכוון להגדיל את המאזן שלו לפחות בטריליון אירו בשנתיים הקרובות, במידת הצורך הוא יאיץ את המהלך. להערכתנו, למרות שהסיכון קיים, הוא יתפוגג בתוך זמן קצר. מחירי הנפט יתייצבו והריבית הנמוכה ועודפי הנזילות, יצליחו בשלב ראשון לבלום הידרדרות לתרחישים אלו. ההסתברו למשבר פיננסי חדש – נמוכה".
למרות דברים אלה, חברון מעריך כי השווקים יסערו בשבועות הקרובים, לפני שנראה סימנים של רגיעה. "תתכוננו להמשך עבודה בשוק סוער מאוד בשבועות הקרובים. הפאניקה אוחזת במשקיעים וממש בימים אלו הם מוכרים אחזקות תנודתיות יותר ומסיטים כספים לחופי מבטחים. בשלב כלשהו בזמן הזה נצטרך להגיע מחדש לשוק ולאסוף סחורה".
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן – בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניניים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
