בנק לאומי >> לא לבצע שינויים חדים, לשמור על חשיפה נמוכה לסחורות

חנוך פרנקוביץ

01/09/2015

עיקרי ההמלצות

השבוע נרשמה תנודתיות גבוהה בשווקים, כאשר לקראת סוף השבוע רשמו נכסי הסיכון עליות שערים, לאחר ירידות חדות במהלך השבועיים האחרונים. סימני שאלה לגבי התפתחויות בכלכלה הריאלית בסין צפויים להמשיך ולהוות גורם סיכון מרכזי בכלכלה העולמית. בישראל, קצב הצמיחה בשנים 2015-2016 צפוי להיות נמוך מעט, בהשוואה להערכות קודמות. אנו ממליצים שלא לבצע שינויים חדים בהרכב תיקי ההשקעות.
אנו ממליצים על הגדלת משקל קלה באג"ח קונצרני בחו"ל וגם בישראל, תוך התמקדות בדירוגים איכותיים (A+ ומעלה) ובטווח בינוני-קצר. זאת, על חשבון אג"ח ממשלתי ארוך. המלצה זו נובעת מהשינויים בתמחור בשוק במהלך התקופה האחרונה.
מומלצת חשיפה מאוזנת בין האפיק השקלי והאפיק הצמוד.
אנו ממליצים שלא לשנות את היקף החשיפה המנייתית בתיק ההשקעות, כלומר הרכיב המנייתי ממשיך להיות האפיק המועדף בחשיפה לסיכון, ביחס לאפיקי השקעה מסוכנים אחרים. עם זאת, רמת התמחור הכוללת באפיק אינה נמוכה, גם לאחר הירידות החדות במדדים, ולכן לא מומלץ להגדיל חשיפה לאפיק זה. אנו ממליצים להתמקד במניות איכותיות בחו"ל שאינן חשופות באופן ישיר לשוק הסיני. בישראל, מניות הפיננסים (בנקים, ביטוח) וחלק ממניות היתר נהנות מתמחור נוח יחסית לאחר הירידות החדות.
לאפיק המזומן ותחליפיו, המהווה "כרית ביטחון" בתיק ההשקעות, חשיבות גבוהה בשמירה על רמת סיכון סבירה בתיק. מומלצת חשיפה משמעותית לאפיק זה, כרכיב מאזן לחשיפה מנייתית גבוהה.
אנו ממשיכים להמליץ על חשיפה מזערית בלבד לסחורות בתיקי ההשקעות, על אף ירידות השערים החדות במחירי הסחורות בעולם. זאת, כיוון שהתאוששות הביקושים הגלובליים לסחורות אינה צפויה בטווח המיידי.
דשדוש ביצוא הסחורות והשירותים של ישראל, והאפשרות להורדת ריבית נוספת על ידי בנק ישראל, מקטינים את הסיכוי לתיסוף חד בשער השקל בטווח הקצר. לכן, למרות הפיחות שנרשם בשער השקל בשבוע האחרון מול המטבעות העיקריים, אנו לא ממליצים לרכוש הגנות מטבע על חשיפות המט"ח בתיק ההשקעות.

שוק אגרות החוב

בשבוע האחרון נרשמו ירידות שערים חדות בשוקי ההון בעולם ובישראל, על רקע עלייה בחששות המשקיעים כתוצאה מסימני חולשה בכלכלת סין, והאפשרות שחולשה זו תביא לפגיעה בקצב הצמיחה של הכלכלה הגלובלית. נטיית המשקיעים לצמצום חשיפה לנכסי סיכון באה לידי ביטוי גם באגרות החוב הקונצרניות בעולם בהן נרשמו ירידות שערים שלוו בהתרחבות במרווחי האשראי. לקראת סוף השבוע התהפכה המגמה ונרשמו עליות שערים, בין השאר על רקע מספר צעדי מדיניות מקלים בסין (הבולטים שבהם היו הורדת ריבית והפחתה ביחס הרזרבה בבנקים), שמיתנו את הירידות.
בארה"ב, נרשמה בתחילת השבוע נטייה לירידת תשואות באגרות החוב הממשלתיות, על רקע העדפת המשקיעים לנכסים הנתפסים כ"נכסי מקלט" והערכות חלק מהמשקיעים בשוק כי העלאת הריבית בארה"ב עשויה להידחות במעט בשל העלייה בחששות לצמיחה הגלובלית. אולם, במחצית השנייה של השבוע התהפכה המגמה ונרשמה עליית תשואות לכל אורך העקום. בין היתר, עליות אלו הושפעו גם מעדכון כלפי מעלה של נתוני הצמיחה לרבעון השני של השנה. בסיכום השבוע, נרשמה עלייה בתלילות העקום, בעיקר כתוצאה מעלייה של כ- 10 נ.ב. בתשואת אגרות החוב הממשלתיות ל- 10 שנים.
באירופה, נרשמה השבוע עליית תשואות באגרות החוב של ממשלת גרמניה לכל אורך העקום, שבאה לידי ביטוי בעיקר במחצית השנייה של השבוע. תמונת המאקרו המשיכה להצביע על שיפור. מדדי מנהלי הרכש בסקטור השירותים והייצור לחודש אוגוסט היו גבוהים מהציפיות. בספרד, צמח התוצר ברבעון השני בשיעור של 3.1% ביחס לשנה שעברה, המשך שיפור ביחס לנתונים מהשנה האחרונה.
בישראל, הריבית המוניטארית לחודש ספטמבר נותרה ללא שינוי, בהתאם למרבית ההערכות המוקדמות. באפיק הממשלתי נסחרו השבוע אגרות החוב הממשלתיות בתנודתיות, בדומה למגמת המסחר בארה"ב. בתחילת השבוע נרשמה ירידת תשואות, אך בהמשך השבוע התהפכה המגמה ונרשמה עליית תשואות לכל אורך העקום. ייתכן וחלק מעליית התשואות, נבעה כתוצאה מאי התממשות חלק מהציפיות בשוק להורדת ריבית. בסיכום השבוע, נותרו התשואות קרוב לרמתן מהשבוע שעבר. ציפיות האינפלציה הנגזרות משוק ההון לטווח הקצר המשיכו לרדת, בטווח הבינוני והארוך נרשמה בהן עלייה קלה.
באפיק הקונצרני, נרשמו השבוע ירידות שערים בכל מדדי התל בונד, בדגש על מדד תל בונד תשואות שירד בכ- 1.1%. זאת, תוך התרחבות במרווחים ביחס לעקום הממשלתי.

שיפור בתמחור אגרות החוב הקונצרניות

העלייה בחששות המשקיעים כתוצאה מהזינוק בתנודתיות שוקי ההון בעולם בשבוע האחרון כאמור לעיל, הביאה לעלייה בפרמיית הסיכון הנדרשת באפיק הקונצרני בארה"ב ועלייה גבוהה יותר בישראל (המרווחים במדדי התל בונד, ביחס לעקום הממשלתי, התרחבו בשיעור של כ- 15-40 נ.ב.).

במקביל, בחודש האחרון נרשמה ירידה בתשואות אגרות החוב הממשלתיות השקליות הארוכות בישראל. זאת, בעיקר על רקע ירידה בציפיות האינפלציה ועדכון האומדן לצמיחה ברבעון השני, שהיה חלש ועמד על 0.3% בלבד בחישוב שנתי. חרף הצפי להישארות סביבת הריבית ברמה נמוכה מאוד בעתיד הנראה לעין, וסיכוי מסוים להפחתה בריבית בישראל במהלך החודשים הקרובים, אנו סבורים כי התמחור הנוכחי אינו מפצה במלואו על הסיכונים.

לאור האמור, אנו ממליצים לנצל ירידה זו בתשואות אגרות החוב הממשלתיות הארוכות לצמצום חלק מהחשיפה אליהן ולמימוש רווחים, לאחר הגדלת חשיפה עליה המלצנו לפני כחודש. במקביל, ניתן לנצל את השיפור בתמחור אגרות החוב הקונצרניות בארה"ב בישראל, להגדלת חשיפה מדודה, בדגש על אגרות חוב בעלות מח"מ בינוני-קצר ומאפייני סיכון נמוכים. במקביל, אנו ממליצים להגדיל מעט את רכיב הנזילות. יחד עם זאת, נציין כי גם לאחר שינוי זה עומדת החשיפה המומלצת על ידינו לאפיק הקונצרני המקומי ברמה נמוכה יחסית של כ- 15% בלבד מתיק ההשקעות.

שוק המניות

טלטלה נרשמה בשוקי המניות השבוע והמדד העולמי ירד בסיכום שבועי בכ- 4.5%. זאת, על רקע התגברות החששות בנוגע להאטה בצמיחת הכלכלה הסינית לאחר שמדד מנהלי הרכש לחודש אוגוסט עמד ברמת שפל של יותר מ- 4 שנים.
בארה"ב ירדו מדדי ה-500 S&P וה- Nasdaq השבוע בכ- 3%. מדד ה- VIX, המשקף את סטיות התקן הגלומות באופציות על מדד ה- 500 S&P, נגע במהלך השבוע ב- 50 לעומת סביבה של 15-19 בשבוע שעבר. עם זאת, רגיעה נרשמה בשוק לקראת סוף השבוע לאחר פרסומי מאקרו חיוביים לגבי המשק האמריקאי, ביניהם עדכון חיובי לצמיחה ברבעון השני, כאמור.
ירידות שערים חדות נרשמו גם באירופה ומדד ה- EuroStoxx600 רשם ירידה שבועית של כ- 3%. ה- DAX בגרמניה רשם ירידה שבועית של כ- 1% בלבד. במהלך המסחר השבועי נרשמו במדד הגרמני תנודות יומיות חדות – ירידה של כ- 4.7% ביום שני ותיקון של 5% למחרת.
בסין, נקט הממשל הסיני השבוע במספר צעדים שנועדו לתמוך בפעילות הכלכלית ובמדדי המניות המקומיים (הורדת הריבית, הזרמת נזילות לשווקים והודעה על כוונתו לצמצם אחזקות באג"ח ארה"ב). למרות שורת הצעדים, והעליות לקראת סוף השבוע, צנח מדד המניות הסיני בסיכום שבועי בכ- 16%.
השוק הישראלי נסחר בהשפעת המגמה העולמית ומדד ת"א 25 רשם ירידה של כ-5.8%. מלבד השפעות המסחר בעולם, הושפע המסחר גם מגורמים מקומיים. ברמה הענפית, בלטו ירידות בסקטור האנרגיה בשל דחייה מסתמנת בנוגע לאישור מתווה הגז. מנגד, מניות הנדל"ן המניב רשמו ירידות מתונות יחסית, בהשפעת הצפי לדחיית העלאת הריבית וירידת תשואות באג"ח הארוכות. בלטו מניות הסלולר שזינקו בשיעורים דו-ספרתיים לקראת סוף השבוע, לאחר הודעת גולן טלקום כי היא מועמדת למכירה והערכות כי הדבר יוביל לירידה בתחרות החריפה שהעיבה על הפירמות בענף.

חששות לגבי הצמיחה בסין הביאו לירידות שערים חדות בשוק המניות

בחודשים האחרונים הצטברו כאמור נתונים המעידים על חולשה בפעילות הכלכלית בסין, הכלכלה השנייה בגודלה בעולם. ביום שישי שעבר פורסם מדד מנהלי הרכש בסקטור הייצור בסין לחודש אוגוסט, שעמד ברמת שפל שנתית של 47.1, נמוך מהצפי ל- 48.2 (רמה נמוכה מ- 50 מצביעה על צפי להתכווצות). נתון זה, בשילוב נתונים נוספים ודיווחי חברות גלובאליות על האטה במכירות בסין, הגבירו את החששות מכך שקצב הצמיחה בסין יהיה נמוך משמעותית מיעד הצמיחה הממשלתי (כ-7% בסיכום שנתי). אם ההאטה בקצב הצמיחה תתברר כחמורה, הרי שגם כלכלות ארה"ב ואירופה, אשר נמצאות כיום במגמה של שיפור, עלולות להיפגע. חששות אלו היוו את הרקע למגמה השלילית החדה בשוק המניות העולמי בשבועיים האחרונים.

בפתיחת המסחר השבועי נרשמו ירידות שערים בשיעורים יומיים הגבוהים מזה 3 שנים, והמגמה השלילית בלטה במשקים מתפתחים. מדד MSCI במדינות המתעוררות ירד השבוע בכ- 8% (במונחים דולריים). ירידות השערים הביאו לירידה במכפילי הרווח של מדדי המניות, לאחר עלייה מתמשכת בתמחור בשנים האחרונות. לדוגמא, מכפיל הרווח ב-12 החודשים החולפים בו נסחר מדד ה- 500 S&P, עומד על כ- 17, נמוך בכ- 10% מהרמה לפני חודש. נציין כי רמת התמחור הכוללת באפיק עדיין אינה נמוכה, גם לאחר הירידות החדות במדדים.

לאור כל זאת, אנו לא ממליצים להגדיל חשיפה לאפיק המנייתי. בחו"ל, כדאי להתמקד במניות איכותיות (Bluechip) בארה"ב ובאירופה, שאינן חשופות באופן ישיר לשוק הסיני. מניות אלו רשמו ירידות שערים חדות בשבועיים האחרונים, אך צפויות להיות פחות פגיעות, באופן יחסי, מהתפתחויות שליליות בכלכלה הסינית. בישראל, מניות הפיננסים (בנקים, ביטוח) וחלק ממניות היתר נהנות גם הן מתמחור נוח יחסית לאחר הירידות החדות.

מטבעות

הדולר המשיך להיחלש השבוע מול המטבעות העיקריים (ין 3%, אירו ופרנק שוויצרי 1%), על רקע הערכות שהעלאת הריבית בארה"ב לא תתבצע בחודש ספטמבר, אלא תדחה למועד מאוחר יותר.
מטבעות השווקים המתעוררים, ובייחוד אלו השייכים למדינות שהינן יצואניות של חומרי אנרגיה (נפט, גז טבעי) וסחורות אחרות, רשמו ברובם פיחות חד בהמשך למגמה בשבועות האחרונים. להערכתנו ניתן לצפות לתיקון טכני במטבעות אלו במקביל לרגיעה מסויימת בשוקי ההון.
השקל נחלש השבוע מול מרבית המטבעות העיקריים, בהמשך להיחלשות בשבוע שעבר. מהלך זה הושפע מפרסום נתוני מאקרו מתונים בשוק המקומי, ומירידה נוספת באינפלציה הצפויה לטווחים השונים כפי שהיא נגזרת משוק ההון. אנו לא ממליצים לרכוש הגנות מטבע על חשיפות המט"ח בתיק ההשקעות.

סחורות

החששות לגבי קצב הצמיחה העתידי בסין והשפעתו על הביקושים העולמיים לסחורות, ממשיכות להעיב על השוק. מדד מחירי הסחורות העולמי (CRB) רשם השבוע ירידה של כ-3% והשלים ירידה של כ-50% בתוך 4 שנים. לאחר הירידות החדות בשנים האחרונות, מדד הסחורות מתקרב לרמתו בשנת 2002, תחילת המחזור החיובי במחירי הסחורות (2008-2002).
למרות התמחור הזול, אנו ממשיכים להמליץ על חשיפה מזערית בלבד לסחורות בתיקי ההשקעות. זאת, כיוון שהתאוששות הביקושים הגלובליים לסחורות אינה צפויה בטווח המיידי. הערכה זו מבוססת על כך שקצב הצמיחה העולמי צפוי להמשיך להיות מתון יחסית, ושהצמיחה העולמית תמשיך להיות ממוקדת בענפי השירותים והטכנולוגיה העילית, ולא בענפי התעשייה הכבדה.

אג"ח: שי ג'רבי בנק לאומי

מניות: נמרוד צ'סניק בנק לאומי

חנוך פרנקוביץ: ענף מחקר שוק ההון בנק לאומי

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניינים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.