איפקס קפיטל מרקטס >> בי-קום סוף דרכה של הפרמידה הממונפת

• שוק ההון כבר נותן ביטוי לשיפור הניכר באיכות החוב, כאשר התשואות באג"ח ב' ממשיכות לרדת לרמה של כ- 1.2% ואג"ח של אינטרנט זהב סדרות ג' ו-ד' נסחרות בתשואה של 2.75% ו-4.54%, בהתאמה.

נפתחת מניפת האפשרויות למימון מחדש וטיפול במבנה הפירמידאלי

לסיכום, המימוש המוצלח והמהיר של מניות בזק בהיקף של כ-982 מ' ₪ ובדיסקאונט מינימאלי על מחיר השוק, שיפר מהותית את מבנה ההון ורמות המינוף של החברה. שיפור מהותי זה, פתח לקבוצה אפשרויות מספר להמשך הוזלת עלויות המימון ולטיפול במבנה הפירמידאלי הנדרש בחוק הריכוזיות. להערכתנו, למרות הירידה המהותית בדיסקאונט הסחיר של החברה, טרם מוצה המהלך והמשך צמצומו הינו עניין של זמן. אי לכך, אנו ממשיכים להמליץ לנהל את החשיפה לבזק דרך השקעה במניות ביקום ואינטרנט זהב. 

להערכתנו, הירידה המשמעותית ברמת המינוף ובהיקף החוב, של החברה פותחת מניפת אפשרויות למימון מחדש של הקבוצה, אשר יורידו משמעותית את עלויות המימון שלה ויפתרו את סוגיית המבנה הפירמידאלי, כפי שהיא מחויבת לעשות עד 2019 במסגרת חוק הריכוזיות.

להלן ההזדמנויות שעומדות לרשות החברה אשר כל אחת מהן בנפרד תפתור מידית את סוגיית המבנה הפירמידאלי:

בתחילת השבוע שעבר אישר הממונה לחברה לשמור על היתר השליטה בבזק גם בהינתן ושיעור החזקתה בחברה לא יפחת מ-25%, לעומת שיעור של 30% שנדרש עד כה. החברה ממשה מידית את ההקלה הרגולטורית ומכרה כ- 115.5 מ' מניות בזק בהיקף כולל של כ-982 מ' ₪ ובשער ממוצע של כ-8.5 ₪ למניה, כאשר לאחר המימוש מחזיקה החברה כ-26.34% ממניות בזק. 

חבות מס נמוכה- למרות העובדה כי עלות מניית בזק בספרי החברה הינו כ- 3,500 מ' ₪ והמכירה התבצעה בשווי כפול מכך, היקף המס ששילמה החברה בפועל במכירה זו הסתכם בכ-20 מ' ₪ בלבד. זאת, מכיוון שעלות הרכישה האפקטיבית לצרכי מס הכוללת התייחסות לחלוקת דיבידנד מיוחדת ומגן אינפלציה, הסתכמה טרום הרכישה בכ-6,500 מ' ₪; כך שהחבות מס בהיקף של כ-134 מ' ₪ משקפת את תשלום המס בפועל שעשויה החברה לשלם במקרה מכירה תיאורטית של כל מניות בזק בבעלותה. 

כניסה למדדים מובילים - להערכתנו, לאור העלייה בשווי מניית בזק, צמצום הדיסקאונט הסחיר של ביקום ואינטרנט זהב והעליה בהון הצף לשיעור של מעל ל- 35% בשתי החברות, עשויות מניות ביקום ואינטרנט זהב להיכנס למדד ת"א 35 (בהינתן והבורסה תאשר ותשלים את השינוי המתוכנן במדדים) ולמדד ת"א 100, בהתאמה.

עם מכירת המניות השלימה החברה ירידה דרמטית נוספת בהיקף החוב מרמה של 2.6 מיליארד ₪ טרום העסקה, לרמה של 1.6 מיליארד ביום שלאחריה. 

לא פחות מהותית ודרמטית הייתה גם הירידה החדה בשיעור המינוף של החברה בעקבות המכירה מרמת חוב נטו לשווי נכסי (LTV) של 36% לרמה נוכחית של כ- 28%. זאת, לעומת שיעור LTV  של 86% שהיה בעת רכישת השליטה בבזק לפני 6 שנים, בלבד!

הירידה לשיעורי מינוף נמוכים אלו מבשרת לטעמנו את סופו של עידן הפירמידה הממונפת בקבוצה ופותחת לחברה מגוון אפשרויות להמשך הורדת עלויות המימון וטיפול במבנה הפירמידאלי הנדרש בחוק הריכוזיות.

חוב, נטו (מ' ₪)

 

צפי לשיפור בדירוג החוב של החברה

הירידה בתשואות אגרות החוב של הקבוצה מצביעה על הירידה הדרמטית, המשמעותית והארוכה בסיכון החוב. התשואות באג"ח ב' ממשיכות לרדת לרמה של כ- 1.2% ואילו אג"ח של אינטרנט זהב סדרות ג'  ו-ד' נסחרות בתשואה של 2.92% ו-4.74%, בהתאמה.

להערכתנו, הירידה החדה בשיעור המינוף והשיפור המהותי בנזילות עשויים לקבל ביטוי בדירוג אגרות החוב של החברה (סדרה ב') אשר נכון להיום מדורגות בדירוג A1 וכן גם בדירוג אג"ח של חברת האם, אינטרנט זהב, אשר נכון להיום מדורגות בדירוג של BBB+.

אג"ח ב' – תשואה לפדיון

גילוי מטעם התאגיד

הדו"ח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור, על ידי החברות הנסקרות בו וכן על הערכות ואומדנים ומידע פומבי אחר אשר איפקס קפיטל מרקטס בע"מ מניחה שהינו מהימן וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות ביחס למידע. עם זאת, מודגש כי אין איפקס קפיטל מרקטס, מחברי הדו"ח ועורכיו אחראים למהימנות המידע המפורט בדו"ח, לשלמותו, לדיוק הנתונים הכלולים בו או לכל השמטה, שגיאה או ליקוי אחר בדו"ח. הדו"ח מופנה רק למשקיעים מוסדיים מקצועיים כחומר מסייע ואין לקבל על סמכו בלבד החלטות השקעה כלשהן. איפקס קפיטל מרקטס, מחברי הדו"ח ועורכיו לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או להפסד שיגרמו, אם יגרמו, כתוצאה משימוש בדו"ח זה ו/או כתוצאה מהסתמכות עליו.  הדו"ח אינו מתיימר להיות ניתוח מלא של כל העובדות וכל הנסיבות הקשורות לאמור בו,  ומשקף את הערכת עורכי הדוח למועד בו הוא נכתב.  קורא דו"ח זה אינו יכול להניח כי הסתמכות על הדעות וההמלצות המובאות בו, תיצור עבורו רווחים.  הדו"ח אינו מהווה ייעוץ השקעות ואינו מהווה הזמנה לרכוש או הזמנה למכור את ניירות הערך הנזכרים בו. לפיכך, אין להסתמך על המידע הכלול בדו"ח ואין בו כדי להחליף שיקול דעת עצמאי וקבלת ייעוץ מקצועי, לרבות מיועץ השקעות אשר ייעוצו מתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.

 איפקס קפיטל מרקטס, עובדים ונושאי משרה בה, בעלי השליטה בה, תאגידים וחברות בנות או קשורות שלהם  עוסקים בחיתום, שיווק השקעות, ניהול תיקי השקעות, ניהול קרנות נאמנות,  ניהול קופות גמל,  תיווך בעסקאות בניירות ערך, השקעות בניירות ערך לחשבון עצמם, ניהול והשקעה במיזמי הון סיכון ומיזמי בפעילויות מסחריות אחרות ופעילויות אחרות בשוק ההון ועשויים להחזיק או מחזיקים בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המתוארים בדו"ח. לניירות הערך וכן ביצעו ו/או עשויים לבצע עסקאות קניה ו/או מכירה  בניירות הערך.   

במהלך השנה האחרונה, חברות מקבוצת מיטב דש, נתנו לחברה ולחברות בקבוצה שירותי גיוס חוב ציבורי, ובנוסף, עשויות חברות מקבוצת מיטב דש לתת בעתיד שירותים פיננסיים לחברה או לחברות מקבוצת ביטוח ישיר לרבות שירותי ניהול, הפצה וחיתום בהנפקות. תאגידים קשורים לאיפקס קפיטל מרקטס החזיקו במועד פרסום עבודת האנליזה ובמהלך 30 הימים שקדמו למועד הפרסום החזקה מהותית בניירות הערך של התאגידים הנסקרים בעבודה זו ("תאגיד קשור" ו"החזקה מהותית" –כהגדרתם בהוראות רשות ניירות ערך מיום 18.9.2007)

גילוי והצהרת האנליסט

אני, עוז לוי, מצהיר בזאת שהדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה.