ביטוח ישיר >> מידרוג מודיעה על מתן דירוג באופק יציב לחוב חדש

מידרוג מודיעה על מתן דירוג A2.il באופק יציב לחוב חדש (להלן- "החוב") בסך של עד 700 מיליון ₪ ע.נ שבכוונת ביטוח ישיר השקעות פיננסיות בע"מ (להלן: "החברה") לגייס, לצורך פירעון מלא של אגרות החוב (סדרות ט' ו-י' ) שבמחזור (להלן: "החוב הקיים"). יתרת החוב תשמש לצרכיה השוטפים של החברה. בנוסף מידרוג בחנה תרחישים אפשריים של שימוש ביתרת תמורת הגיוס לחלוקת דיבידנד לצור שמיר אחזקות בע"מ (להלן – "החברה האם") לצורך פירעון חובותיה, או לצורך רכישה עצמית של כל מניות המיעוט בחברה בטווח הקצר-בינוני. 

דוח זה מתייחס לתנאי החוב , בהתבסס על נתונים שנמסרו למידרוג עד ליום ה- 21 ביוני 2016.  אם יחולו שינויים במבנה החוב, תהיה למידרוג הזכות לדון שנית בדירוג ולשנות את הדירוג שניתן.  הדירוג יחשב לסופי רק עם  החלפת מלוא יתרת החוב הקיים בחוב החדש האמור.

פירוט תנאי החוב החדש והתרחישים אותם בחנה מידרוג 

החברה מתכוונת לגייס חוב חדש בסך של עד 700 מיליון ₪ ע.נ צמוד למדד שיפרע ב-12 תשלומים שנתיים של קרן ויישא ריבית קבועה שתשולם אחת לחצי שנה. בבחינת הדירוג, בנוסף למחזור החוב הקיים בחברה, בחנו תרחישים חליפיים אפשריים לשימוש ביתרת החוב שיגויס בטווח הקצר-בינוני: 1. חלוקת דיבידנד בהיקף של כ- 300 מיליון ₪ לחברה האם כך שהיקף החוב נטו בחברה האם יוותר זניח; 2. רכישת מניות המיעוט בחברה בהיקף של כ- 300 מיליון ₪. נציין, כי הדירוג המוצע מכיל את שני התרחישים לעיל. 

החברה פועלת באמצעות חברות מוחזקות בתחום הביטוח, הפיננסים והנדל"ן המניב (להלן-"הקבוצה"). החברה הינה חברה בת של צור שמיר אחזקות בע"מ המחזיקה נכון למועד הדוח בכ- 76.62% (כ-76.12% בדילול מלא) מהון המניות של החברה. מניות החברה והחברה האם, רשומות למסחר בבורסה. פעילות הקבוצה בעסקי הביטוח נעשית באמצעות חברה בת, איי.די.איי. חברה לביטוח בע"מ (לעיל ולהלן - "ישיר ביטוח" ו/או "המבטח") המוחזקת נכון למועד הדוח בשיעור של כ-48.47%  על ידי החברה. ייחודה של ישיר ביטוח הינו בכך, ששיווק מוצרי הביטוח שלה נעשה באמצעות ערוצי שיווק ישירים עם לקוחותיה הקיימים והפוטנציאליים, ללא תיווך סוכני ביטוח. מניות ישיר ביטוח רשומות למסחר בבורסה. הפעילות בעסקי הביטוח כוללת מספר תחומי פעילות: עסקי ביטוח כללי, ביטוח חיים וחסכון לטווח ארוך וביטוח בריאות. 

הפעילות בתחום מתן אשראי צרכני מתבצעת באמצעות חברה בת, מימון ישיר מקבוצת ישיר (2006) בע"מ (להלן - "מימון ישיר") המוחזקת בשיעור של כ-61.54%  על ידי החברה. פעילות מימון ישיר הינה בעיקרה מתן אשראי למימון רכישת כלי רכב המגובה ברובו בשעבוד כלי הרכב וכן העמדת הלוואות לכל מטרה. הפעילות בתחום הנדל"ן מתבצעת באמצעות אדגר השקעות ופיתוח בע"מ (להלן-"אדגר") ,המוחזקת בשיעור של כ- 58.71% על ידי החברה ובשיעור של כ- 10.94% על ידי החברה האם (כ-55.63% וכ-10.36% בדילול מלא בהתאמה). מניות אדגר רשומות למסחר בבורסה.

אדגר פועלת בתחום ההשקעה בנכסים מניבים בישראל ובחו"ל, בעיקר בתחום המשרדים, ומפעם לפעם בוחנת את כדאיות מימושם. מעת לעת, רוכשת אדגר קרקעות, ומנצלת עתודות קרקע קיימות לבניית בנייני משרדים, כאשר עבודות הבנייה נעשות על ידי קבלנים חיצוניים. נכון למועד הדוח, פועלת אדגר בארבע מדינות: ישראל, בלגיה, פולין וקנדה.

יצוין כי אחזקות החברה בישיר ביטוח, אדגר ומימון ישיר הינן באמצעות חברת בת בבעלות מלאה של החברה, ישיר איי.די.איי. אחזקות בע"מ (להלן - "ישיר אחזקות").

הדירוג מתבסס על המתודולוגיה של מידרוג לדירוג חוב בחברות אחזקה בביטוח, לפיה דירוג החוב של חברת החזקות נקבע ביחס לדירוג האיתנות הפיננסית של חברת הביטוח (IFS) . הדירוג של חברת האחזקה נמוך מדירוג האיתנות הפיננסית של חברת הביטוח בשל נחיתותו המבנית. בשיקולי קביעת הדירוג של חברת האחזקות נלקחים בחשבון פרמטרים נוספים, דוגמת רמת נזילות, יחסי שירות חוב, מידת הגמישות הפיננסית ופיזור החזקות במידה וקיים.

הבסיס לדירוג ההתחייבויות של החברה נשען על  דירוג האיתנות הפיננסית (Aa3.il(IFS) באופק יציב) של ישיר ביטוח.  ישיר ביטוח הינה הנכס המרכזי של החברה ומהווה החלק הארי בשווי נכסיה (כ-70%) ובמקורות התזרימיים של החברה. לחברה תלות גבוהה בקבלת דיבידנדים מחברת הביטוח לצורך שירות התחייבויותיה, אשר ממותנת בצד פריסה נוחה של לוח הסילוקין ויחסי מינוף סבירים , התורמים ליחסי שירות חוב טובים, גם בהנחות שמרניות לגבי הדיבידנד מחברת הביטוח. כמו כן הדירוג נתמך בהחזקה בנכסים נוספים בהיקף מהותי, בתחומי הנדל"ן המניב והשירותים הפיננסיים, המקנים לחברה גמישות פיננסית.

דירוג המבטח נתמך בפרופיל עסקי ופיננסי טובים יחסית, התומכים ביכולת חלוקת הדיבידנדים לחברה בטווח הזמן הקצר והבינוני, להערכתנו. נציין כי המבטח דיווח על עודף הון (על בסיס נתוני סוף שנת 2014) תחת יישום הדירקטיבה החדשה – Solvency II ביחס למשטר ההון הקיים. אנו לא צופים השפעה מהותית בגין יישום הדירקטיבה החדשה על יכולת החלוקה של המבטח. 

ביחד עם השינוי הצפוי בלוח הסילוקין והקטנת עומס הפירעונות השנתי, תחת הנחת חלוקת דיבידנד על ידי החברה לחברה האם בהיקף של 70 מיליון ₪ בשנה, בתרחיש הבסיס שלנו בטווח הזמן הקצר והבינוני יחסי שירות חוב  (DSCR) צפויים לנוע בין  1.1 ל-1.2 ויחסי שירות חוב כולל יתרות נזילות צפויים לנוע בטווח של 1.6 ל-2.4, ההולמים את רמת הדירוג ותומכים ביכולת שירות החוב של החברה. 

הדירוג נתמך בגמישות פיננסית הולמת, אשר נתמכת ביחסי שירות ריבית  צפויים בולטים לטובה (צפויים לנוע בטווח שבין 2.5 ל-2.7 בטווח הזמן הקצר והבינוני) ומינוף (LTV) סביר ביחס לדירוג. שיעור המינוף (LTV) נבחן תחת מספר תרחישים לגבי שווי השוק, המגלמים יחס מינוף (MTM), שנע בטווח שבין 31% ל-39%. 

להערכתנו, לא קיים סיכון מחזור משמעותי בטווח הזמן הקצר והבינוני נוכח מבנה החוב הצפוי, מנגד רוב אחזקות החברה משועבדות, או לא ניתנות למימוש והחברה תידרש לעמוד באמת מידה פיננסית של יחס מינוף, אולם תעמוד בו להערכתנו במרווח מספק.  לחברה פרופיל נזילות סביר, אולם תיאבון לסיכון גבוה יחסית המהווה משקולת לדירוג, כפי שמשתקף בחלוקת דיבידנדים אגרסיבית יחסית, אשר אינה מאפשרת לבנות כרית נזילות משמעותית להערכתנו, בטווח הזמן הקצר והבינוני פרופורמה למחזור. אולם, נציין כי מידרוג מצפה לגמישות בהיקף חלוקת הדיבידנד במידת הצורך. 

אופק הדירוג היציב משקף את הערכתנו כי לא יחול שינוי משמעותי לרעה בפרופיל הפיננסי של החברה ביחס לתרחיש הבסיס של מידרוג.