אופנהיימר >> ממליצים להגדיל את האחזקות במניית צקפוינט

הקרנות שמחזיקות במניה 

בסוף השבוע שעבר ערכנו מפגש משקיעים עם טל פיין, CFO של חברת צ'קפוינט (CHKP), מובילת הטכנולוגיה הישראלית המדורגת Outperform באופנהיימר, עם מחיר יעד של 115$. חברת צ'קפוינט נוסדה ב-1993 והקימה למעשה את שוק אבטחת המידע, וגם הצליחה לשמר את מעמדה המוביל בשוק צומח זה, למרות התחרות מחברות הענק, כגון סיסקו (שהגיעה לנתח שוק דומה לזה של CHKP, בזכות עשרות עסקאות M&A) וג'וניפר (חברה מובילה שנכשלה בשוק אבטחת מידע תוך אבדן מתמיד נתח שוק למתחרותיה).

 

לפי נתונים של חברת המחקר IDC לרבעון השני 2016, חברת צ'קפוינט מחזיקה בנתח של כ-13% משוק אבטחת המידע, המוערך בלמעלה מ-10 מיליארד דולר, ובכך ממוצבת במקום השני, אחרי סיסקו (CSCO), המחזיקה בנתח שוק של כ-16%, ולפני פאלו אלטו (PANW) ופורטינט (FTNT), המחזיקות בנתחי שוק של כ-12% ו-10%, בהתאמה. ברבעון הרביעי 2016 הציגה צ'קפוינט הכנסות של כ-487 מיליון דולר, צמיחה של כ-6%, עם צמיחה של כ-14% ברווח הנקי ושל כ-22% ברווח למניה. בתמהיל ההכנסות, פעילות המנויים (software blades) רשמה צמיחה גבוהה במיוחד של כ-26%, ומהווה כעת כרבע מכלל הכנסות צ'קפוינט, כאשר התקדמות בפעילות המנויים באה לידי ביטוי גם בצמיחה גבוהה בסעיף ההכנסות הנדחות, בקצב שנתי של כ- 18%.

 

תחום אבטחת המידע מהווה את אחד ממוקדי הצמיחה המרכזיים במגזר התוכנה הכללי, לאור החשיבות הגוברת של הגנת נתונים קריטיים עבור ארגונים וממשלות מפני פריצות וריגול תעשייתי. כמות הפריצות ברשתות התקשורת עולה בצורה אקספוננציאלית מזה זמן רב, אך בשנים האחרונות חל שינוי משמעותי באופי הפריצות, אשר עברו ממגרש של שעשועי האקרים עלומי שם לזירת פורצים מתוחכמים המחפשים מידע ממוקד בעל ערך. הפריצות המתוקשרות של גניבות מיליוני מספרים של כרטיסי אשראי ברשתות הקמעונאיות Target ו-Home Depot, מתקפות הריגול התעשייתי על חברת התעשיה האווירית Lockheed Martin וסוכנויות הביון בארה"ב וברחבי העולם, מתקפות על חברות מדיה כגון Sony ועוד רבות אחרות, הובילו להגברת מודעות בקרב הארגונים לחשיבות פתרונות אבטחת מידע. בסוף 2014-תחילת 2015 הגיע הלחץ בקרב הארגונים לשיאו, כאשר בתקופה זו נרכשו פתרונות שונים ממגוון ספקים, אך לאחר מכן, בשנתיים האחרונות, חלה האטה מסויימת בעוצמת הרכש של הארגונים עם האטה בקצב הצמיחה בשוק אבטחת המידע כללי. בתהליך זה עברו ארגונים רבים למודלים מבוססי שירות ומנויים, על מנת להקטין את ההשקעה הקפיטלית הגדולה, ובמקביל בחרו לרכז את רכישות התוכנה בתחום אבטחת מידע במספר קטן של ספקים מובילים של פלטפורמה כוללת.

 

שני התהליכים הנ"ל הנם חיוביים עבור צ'קפוינט. החברה הנה בעלת פלטפורמה רחבה, אחת משלוש הספקיות המובילות (לצד סיסקו ופאלו אלטו), וכן מיישמת כבר תקופה ארוכה מודל מנויים בפעילות הצומחת של software blades. מדובר במגוון אפליקציות תוכנה לשכבות הגנה שונות, כגון Firewall, IPS (מניעת פריצות לרשת – Intrusion Prevention System), מניעת מתקפות מבוזרות במטרה לפגוע באיכות השירות (DDoS – Distributed Denial of Service), מניעת זליגת מידע מתוך הארגון (DLP – Data Leakage Prevention), מניעת התקפות ממוקדות בזמן אמת (APT – Advanced Persistent Threat) ועוד. לקוח המחזיק בפתרון חומרה של צ'קפוינט (המוחלף כל שלוש עד חמש שנים) יכול לבחור אפליקציות ספציפיות הניתנות באמצעות מנויי תוכנה בפלטפורמה אחידה, בעלויות נמוכות משמעותית מעלויות רכישת פתרון ייעודי למטרות אלה.

 

דוגמא טובה להצלחה במודל עסקי של צ'קפוינט היא הצמיחה המואצת במכירת פתרון SandBlast, פתרון APT למניעת מתקפות בזמן אמת תוך כדי אמולציית תהליכי מתקפה בסביבה מוגנת (שיטה המכונה sandboxing). פתרון זה הושק לפני כשנה וחצי, וכבר הגיע להיקף מכירות רבעוני של למעלה מ-20 מ'$ (כלומר, קרוב ל-run-rate שנתי של 100 מיליון דולר), עם קצב צמיחה תלת-ספרתי. פתרון זה של צ'קפוינט מהווה תחרות לפתרון ייעודי של חברת FireEye (FEYE), שהציגה ברבעון האחרון ירידה במוצרים בקצב שנתי חד של כ-50% (!), זאת לעומת צמיחה של למעלה מ-20% בשנת 2015. המצב מעיד על נגיסה של צ'קפוינט בנתח השוק של FEYE, אשר עד לא מזמן שלטה בשוק ה-APT והציגה שיעורי צמיחה גבוהים במיוחד.

 

שנת 2016 לא היתה פשוטה עבור צ'קפוינט. בתחילת השנה הציגה החברה האטה מסויימת בקצב הצמיחה, זאת עקב השקת משפחת מוצרים חדשה, שהובילה ללחץ על דמי התחזוקה ולתחזית רבעונית נמוכה במעט מהצפי. תופעה זו אפיינה בעיקר את המחצית הראשונה של 2016, כאשר לקראת סוף השנה חזרה החברה למגמת האצה בקצב הצמיחה, וסיימה את השנה בנימה חזקה, עם נתוני שיא בהכנסות, בהזמנות חדשות וברווחיות, כאשר כ-85% מלקוחותיה כבר עברו למוצרים החדשים: דגמי 1400 ו-3200 בקרב עסקים קטנים, דגמי 5000 בקרב ארגונים בינוניים, דגמי 15000 בקרב ארגונים גדולים, ודגם 23000 בלקוחות דאטה סנטר. בעקבות השקת המוצרים החדשים ניתן לצפות לשיפור בשיעורי הרווח הגולמי ולחיזוק מעמדה התחרותי של צ'קפוינט מול יריבותיה – סיסקו ופאלו אלטו בפלח השוק הגבוה ו-Fortinet בפלח השוק הבינוני-נמוך.

 

במפגש המשקיעים שמה הנהלת צ'קפוינט דגש על מנועי צמיחה עתידיים, הכוללים את תחומי הענן, המובייל והמתקנים התעשייתיים. בתחום הענן משתפת צ'קפוינט פעולה עם שתי שחקניות ענק - AWS (חטיבת הענן של אמזון.קום) ו-Azure (שירותי הענן של מיקרוסופט). בעוד שיכולות אבטחת המידע בסביבת הענן הנן עדיין מוגבלות, חברות הענן מאפשרות ללקוחותיהן לבחור ספקי ספתרונות אבטחת מידע, ובכך צ'קפוינט מקבלת מנוף שיווקי משמעותי לצמיחה גם בתחום זה. כמובן, חשוב מאוד לעקוב אחר התפתחויות ביכולות הטכנולוגיות של ענקיות הענן, דבר שעלול להוות איום פוטנציאלי על הספקים המסורתיים בראיה ארוכת טווח. בנוגע למובייל, ציינה צ'קפוינט עליה בשיעור שנתי של כ-100% במספר המתקפות על המכשירים הניידים, המקבלות חשיבות רבה ועלולות לגרום נזק רב. נציין כי צ'קפוינט ביצעה עוד לפני כשנתיים רכישה של חברת Lacoon המתמחה בתחום המובייל, וכעת מזהה פוטנציאל גדול לצמיחה עתידית, אם כי מדובר בפעילות שעדיין קטנה מאוד ביחס לפעילות הכוללת של החברה. אנו מדגישים כי מעמדה המוביל של צ'קפוינט בתחום אבטחת המידע וקשריה ההדוקים עם כ-100,000 מפיצים ברחבי העולם מאפשרים מנוף משמעותי לפריצת דרך בתחומי צמיחה חדשים, במידה והם מגיעים למאסה קריטית ומקבלים מספיק דגש מבחינת לקוחות החברה.

 

כשמדברים על צ'קפוינט, אי אפשר שלא לציין גם מאזנה החזק, עם קופת מזומנים של כ-3.7 מיליארד דולר, או כ-21% משווי השוק. החברה מייצרת כמיליארד דולר מזומנים מדי שנה, ומעבירה את מלוא התזרים לבעלי המניות באמצעות רכישת מניות עצמית, אך עדיין מדובר בעודפי מזומנים משמעותיים. בנוגע לפעילות M&A, חשוב לציין כי כל רכישות צ'קפוינט (למעט רכישה היסטורית של Pointsec  השבדית, שבוצעה לפני למעלה מעשור תמורת פחות מ-600 מיליון דולר) היו קטנות למדי, כאשר מרבית פתרונותיה פותחו פנימית. אנו מעריכים כי החברה תמשיך לדבוק באסטרטגיית צמיחה אורגנית גם בעתיד, אך איננו שוללים פוטנציאל למדיניות דיווידנד, שעשויה להוביל להצפת ערך נוספת בחברה.

 

 

חברת צ'קפוינט הנה אחת מסיפורי ההצלחה המרשימים בקרב החברות הישראליות, שהצליחה להפוך מחברת סטארט-אפ קטנה למובילת שוק, ואף לשמר את מעמדה המוביל בשוק זה, למרות תחרות עזה הן מצד חברות ענק (כמו סיסקו) והן מצד מאות שחקניות נישה רעבות ואגרסיביות. במהלך השנה האחרונה ניהלה החברה בהצלחה את המעבר לדור מוצרים חדש, ובסיומו הציגה שיפור בקצב הצמיחה וברווחיות. מניית CHKP עלתה בשיעור של כ-20% במהלך השנה האחרונה, כאשר עיקר העליות הגיעו בחודשיים האחרונים, על רקע הדוחות החזקים של הרבעון הרביעי 2016, אך למרות הראלי האחרון נסחרת מניית החברה עדיין בתמחור נמוך לסקטור הטכנולוגיה ולמתחרותיה במגזר אבטחת המידע, מכפילי רווח מנוטרלי מזומנים של 13 לתחזיות 2017 ו-2018. להערכתנו, תמחור זה אינו משקף את פוטנציאל הצמיחה הטמון בשוק אבטחת המידע, את העוצמה השיווקית והטכנולוגית של צ'קפוינט ואת הפוטנציאל להגדלת נתח שוק וחדירה לתחומים חדשים בעלי צמיחה גבוהה. לדעתנו, מניית CHKP מהווה שילוב מושלם של השקעת צמיחה וערך, ואנו ממליצים ללקוחותינו להגדיל את אחזקותיהם במניה, גם לאחר הראלי האחרון.  

סרגי וסלטציק אנליסט באופנייימר