רפי ניב קרדיט שחר פליישמן
משה מימון עורך פאנדר
03/04/2017
רפי ניב, הוא לא רק מנכ"ל חברת הקרנות הוותיק בשוק, אלא הוא גם מנכ"ל החברה הגדולה בשוק, לאחר 18 שנות ניסיון הוא יכול לדבר כמעט על הכל.
רפי ניב הוא מהמנכ”לים הוותיקים בשוק ההון. במיטב הוא נמצא מעל 7 שנים, אבל כמנכ”ל חברות קרנות הוא כבר משנת 99’, מעל 18 שנים. בעצם היום הוא מנכ”ל הקרנות הוותיק ביותר בשוק ההון. לדבריו הוא נהנה ואוהב את שוק הקרנות, וממשיך לעשות זאת בהנאה גדולה.
כתחביב הוא רוכב על אופניים. רכיבות שטח אתגריות של עשרות קילומטרים ותמיד יש לו זוג אופנים ברכב. לדבריו, “זה מאוד דומה לשוק. יש מכשולים ואתגרים רבים שצריך להתמודד איתם. כמו השוק גם הרכיבה היא למרחקים ארוכים. צריך לקבל כל הזמן החלטות ולהשתדל להימנע מטעויות. מאוד מזכיר את השוק”.
איך זה להיות מנכ”ל חברת הקרנות הגדולה ביותר?
“היקף הנכסים במיטב דש צמח בשנים האחרונות בזכות ביצועים טובים בקרנות המנוהלות. היו מיזוגים ורכישות לאורך הדרך, שאמנם הגדילו את הנכסים, אבל תהליך המיזוגים גם גרם לפחת ולאיבוד נכסים. מאז 2013 לא ביצענו מיזוגים וזה איפשר לנו להתמקד בצמיחה אורגנית.”
בשנה שעברה גייסתם כ 1.2 מיליארד שקל בקרנות מסורתיות, כששאר הגופים הגדולים פדו לא מעט במסורתיות
“בשנים האחרונות אנחנו מנהלים את ההשקעות בשני מישורים. מישור אחד הוא התשואה. מישור שני הוא ניהול הסיכונים. ניהול הסיכונים שלנו מאוד מוקפד כי אנחנו חושבים ששם המשחק בניהול קרנות נאמנות הוא גם ניהול סיכונים ולא רק ניהול תשואות.”
שם המשחק הוא ניהול סיכונים, בואך 2017, או שזה שם המשחק בכלל?
“ניהול סיכונים צריך להתבצע כל הזמן. על אחת כמה וכמה כשאנחנו נכנסים ל־2017, ברמת המחירים, וברמת המרווחים הנוכחית.”
זה מגיע בעקבות ראייה שלכם על עולם ההשקעות או בעקבות הערות שהגיעו מהבנקים?
“כשהריבית מאוד נמוכה, החלטנו להיות מאוד זהירים במח”מים. מי שלא היה זהיר במח”מים, כשהגיעו ירידות בחודשים מאי־יוני 2015, חטף ירידות חדות, שפגעו בדירוגי הקרנות. הגיוסים שלנו הם תוצאה של דירוגים טובים במערכת הבנקאית, מאחר והדירוגים הם שקלול של תשואות וסיכון.”
יש גם לא מעט ביקורת כלפי מערכות הדירוג של הבנקים, אתם לא שותפים לביקורת הזו?
“נכון, יש טענות של מנהלים כלפי הדירוגים. צריך לזכור שהבנקים הם אלה שמכירים הכי טוב את הלקוחות שלהם, ולכן הם מתאימים את המערכות לצרכים ולהעדפות של הלקוחות שלהם. המערכות יודעות מספיק טוב לסנן את הקרנות הטובות וגם את הפחות טובות. מערכות הדירוג מאוד מוטות לסיכון ומי שמשיא תשואות גבוהות בסיכון גבוה, לא תמיד זוכה לדירוג גבוה. אנחנו שואפים להתאים את ההשקעות למה שהבנקים חושבים שטוב ללקוחות שלהם. אם הבנקים סבורים שלא טוב ללקוחות שלהם להיות בקרנות עם סיכונים גבוהים, אז גם אנחנו לא ניקח סיכונים גבוהים. ההוכחה לכך הם ציוני השארפ הגבוהים יחסית שלנו בקרנות (שארפ – תשואה עודפת מעל ריבית חסרת סיכון, ביחס ליחידת סיכון – מ.מ. ו־א.א.).”
זה אומר שאתם חיים טוב עם מערכות הדירוג?
“הביקורת היחידה שיש לי על מערכות הדירוג היא הצורך לשלב גם ניתוח איכותי של הגוף שמנהל את ההשקעות. כיום הניתוח הוא רק כמותי, וזה לא מספיק. צריך לדעת מי מנהל את ההשקעות שלך, להכיר אותם, כמה קרנות מנהל כל מנהל השקעות, כמה אנליסטים יש במחלקת המחקר, ועוד פרמטרים כאלה.”
כמה מנהלי השקעות יש אצלכם?
“יש אצלנו 12 מנהלי השקעות, וזה הרבה ביחס למספר הקרנות שאנחנו מנהלים. המנהלים אצלנו אחראים כל אחד על הקרנות שלו. יש ועדת השקעות, ויש גבולות גזרה ברורים, אבל נותנים חופש מסוים למנהלי השקעות להביע את דעתם. זה עוזר לנו גם בהיבט של ניהול סיכונים, ריבוי דעות תורם לגיוון בהשקעות, ולפיזור כדי שלא להיתפס במקום אחד. המנהלים יכולים לנהל מדיניות השקעות שונה במקצת האחד מהשני. אנחנו מאוד מעודדים חשיבה יצירתית ויוזמה לרעיונות השקעה מצד מנהלי ההשקעות.”
דירוג איכותי אולי יעזור לכם, אבל יהרוג תחרות בשוק, ותחרות זה בסך הכל טוב לריבוי דעות, זה שומר את כולם ערניים
“זה נכון. צריך לתת משקל גבוה יותר לדירוג הכמותי, אבל עדין צריך לתת משקל גם למי מנהל את הכסף. אגב, בכל העולם מבצעים בדיקה איכותית בנוסף על הבדיקה הכמותית.”
מה אתה אומר על זה שמערכות הדירוג עוברות לדרג תשואות 3 שנים אחורה?
“זה שינוי מבורך לדעתי. קשה להעריך ביצועי השקעות על סמך שנה שבה יתכן שמנהל השקעות לקח סיכונים שבסופו של דבר לא התממשו, ועכשיו הוא נראה טוב במערכות הדירוג. בתקופה של 3 שנים הסיכוי לטעות של מערכות הדירוג הוא הרבה יותר קטן. בטווח של 3 שנים יש הרבה יותר סיכוי לאירועים, ואפילו למשברים בשוק, ואז אפשר לראות איך מנהל השקעות פעל, גם בתקופות תנודתיות יותר.”
איך אתה רואה באופן כללי את רמת הייעוץ בבנקים?
“רמת היועצים מאוד עלתה ב־10 השנים האחרונות, הרבה בזכות FUNDER שנותן ליועצים מידע על ביצועי והרכבי הקרנות. גם מערכות הדירוג בסך הכל הן מאוד טובות. רמת הייעוץ היום היא מאוד טובה והיועצים יודעים להתאים את המוצרים ללקוחות יותר מבעבר.”
השאלה היא האם השיפור שאתה רואה במערכי הייעוץ הוא תולדה של שיפורים במערכות הדירוג, או של התמקצעות מערכי הייעוץ והיועצים בעצמם?
“גם וגם. יש עלייה במח”מ של הלקוחות, כלומר לקוחות נשארים זמן ארוך יותר בקרנות. זה מעיד על בגרות של הלקוחות, וזה מגיע גם בזכות היועצים.”
איך אתם רואים את זה בקרנות?
“אנחנו רואים את היקפי הפעילות, ראינו את זה גם באירועים שהתרחשו בשנה האחרונה, בעיקר סביב משברים – ה־Brexit והבחירה של טראמפ. אם בעבר אירועים כאלה היו מייצרים לחץ גדול של פדיונות, הפעם הפדיונות היו נמוכים הרבה יותר. עדין אנחנו מדברים על תעשייה מאוד תנודתית.”
איך זה משפיע?
“קודם כל כניסה ויציאה של לקוחות בטווח זמן קצר פוגעת בניהול ההשקעות, ופוגעת בתשואה. בסופו של יום מח”מ של לקוחות זה משהו שצריך לחנך אליו את השוק, וזה מן הסתם עוד ייקח זמן. זה דורש חינוך פיננסי, ולצערי זה מאוד חסר אצלנו מיוחד במערכת החינוך. אם רמת התנודתיות בתעשייה תרד, זה יאפשר לנו אפילו להוריד את דמי הניהול עוד יותר.”
אחד הדברים שרואים בשנתיים האחרונות, זה עלייה בגיוסים של בתי השקעות שלא היו קיימים כמעט על המפה
“תעשיית הקרנות מאפשרת גם לשחקנים קטנים לגייס סכומים גדולים, אם התוצאות שלהם טובות. גופים מנהלים לא נולדים גדולים. חלק מהגידול בהיקף הנכסים מגיע ממיזוגים ורכישות, וחלק מגיע מגידול טבעי. גם מיטב היתה פעם קטנה. בשנים האחרונות הוכח, שאין נאמנות למותג.”
פעם היתה נאמנות למותג, פעם היו קונים לפי השם
“נכון, פעם היתה נאמנות למותג, היום התעשייה מבוססת בעיקר על המוצר ולא על המותג. אם אתה מייצר קרנות טובות אתה תגדל בהיקף הנכסים, ולהיפך, אם התוצאות שלך לא טובות, פודים אותך.
צריך גם לזכור שלגוף קטן יותר קל לגדול מלגוף גדול. הסיבה היא שהמלאי שלו מאוד נמוך. בתעשיית הקרנות כל יום כסף יוצא וכסף נכנס. בלי קשר לסיבה, ולאם זה טוב או לא. אנחנו קוראים לזה – “מלאי מכביד”, כשאין לך מלאי מכביד כזה, כל גיוס שאתה מקבל מגיע לשורה התחתונה ומתבטא בגידול בנכסים נטו. לנו יש מעל 20 מיליארד שקל בקרנות מסורתיות, וכל הזמן כסף יוצא – אנשים קונים מכוניות, בתים, וכיו”ב. כדי לשמור על היקף הנכס, צריך להתגבר על הפדיונות האלה. ולא מדובר בסכומים קטנים, אלא בעשרות מיליוני שקלים ליום. כשאתה גוף קטן, באופן אובייקטיבי יוצא ממך הרבה פחות כסף.”
מצד שני, אם אתה מכפיל פי 10 את היקף הנכסים בקרן, זה לא משהו שכל אחד יכול להתמודד איתו. לפעמים קרן עושה תשואה מעולה, והיקף הנכס שהגיע לאור התשואה היפה בעבר, כבר לא מאפשר היום את התשואה הזו, ומי שנכנס לא מקבל את מה שהוא מצפה לראות
“זה נכון מאוד. צריך להסתמך יותר על דירוגים ארוכי טווח. קרן חדשה, או שמנהלת סכומים קטנים, צריך לתת לה שקלול אחר, ומשקל ארוך יותר לטווח ארוך, ל־3 שנים ול־5 שנים.”
אחת הטענות שעולות כלפי בתי השקעות גדולים, הוא ריבוי קרנות בקטגוריה, יש על זה לא מעט ביקורת
“אנחנו גוף יחסית יעיל. יש לנו 92 קרנות מסורתיות בלבד. לנהל 9 קרנות 90/10 זה לא הגיוני לדעתי. אבל אם אתה גוף גדול ואתה שואף שיהיה לך מגוון מוצרים רחב, זה מוצדק לקיים יותר מקרן אחת בקטגוריה. לנו יש למשל 4 קרנות 90/10, ולדעתי זו כמות סבירה ביחס לגודל.
זה נכון גם מבחינת ניהול הסיכונים, כשלקרן גדולה מאוד יורד הדירוג במערכות הבנקאיות, היא יכולה לפדות בהיקפים גדולים, דבר שיפגע בניהול הקרן. בנוסף אם יש שני מנהלי השקעות טובים באותו התחום, עדיף שכל אחד ינהל את ההשקעות באופן קצת שונה.”
לדעתך יש מקום להגביל גודל של קרנות, לפחות כאלה שהן לוקליות בהשקעה שלהן?
“מקום שבו מנהל הקרן חושב שהגודל מפריע לניהול הקרן, בהחלט יש מקום להגביל את מספר היחידות.”
זה אפשרי גם באופן וולונטרי, לא חייבים הגבלה מלמעלה
“בשוק ההון המקומי, שהוא לא נזיל, בתקופה של פדיונות, קרנות גדולות יכולות להיקלע לבעיית נזילות. לא צריך להגביל את ההיקף של כל קרן גדולה, אבל לקרנות גדולות בשוק המקומי קשה לפעול ומנהל הקרן חייב לקחת זאת חשבון בניהול ההשקעות והנזילות של הקרן.”
זה משהו שאתם מביאים בחשבון?
“בהחלט. יש לנו קרנות שאנחנו מגבילים. הקרן מיטב High Yield למשל, הייתה סגורה במשך שנים כשהרגשנו שיש בעיית נזילות באגרות החוב שהקרן החזיקה. היום יש לנו 2 קרנות שבהן הגבלנו את מספר היחידות.”
בוא נתייחס לבורסה בארץ, היתה רפורמת מדדים, התחלף מנכ”ל
“אני לא מצפה שרפורמת המדדים תביא שינוי דרמטי בבורסה. המצב היום מאוזן יותר מבחינת החשיפה לסקטור ספציפי. מי שהשקיע במוצרים פאסיביים סבל שנתיים מאוד קשות. אבל לא רפורמת המדדים תביא תפנית. מה שיביא תפנית זה רפורמות הרבה יותר גדולות – בעיקר הורדה של רגולציה, הורדת מס רווחי הון, שיגדילו את פעילות המשקיעים. רמת המיסוי על ההון כאן היא גבוהה.”
היום יש גם סיטואציה שבגלל המיסוי, השקעה באג”ח קונצרני אפשרית רק דרך קרנות
“נכון, זה לאור העיוות של המס יותר כדאי למשקיע פרטי להשקיע בהן דרך קרנות נאמנות.”
ועדין קרנות נמצאות בנחיתות מול אפיקי השקעה אחרים – פוליסות חסכון, גמל להשקעה, תיקון 190
“לכל מוצר יש את היתרונות והחסרונות שלו. לקרנות יש עדיפות בשקיפות, לפוליסות חסכון יש את דחיית המס. ראוי לייצר מצב שבו אפשר יהיה לעבור בין אפיקים ללא אירוע מס. אין סיבה שיפלו את תעשיית הקרנות בהיבט הזה. יש כיווני חשיבה בנושא.”
אולי איגוד הקרנות צריך לעשות פעילות כלפי כלל הציבור, כיום הגידול בהיקף הנכס מגיע בעיקר מהיועצים
“הרבה גם בזכות FUNDER, שעושים עבודה מעולה בכל מה שקשור לעידוד תעשיית הקרנות. יש מקום לפעול כאיגוד לקידום תעשיית הקרנות. רמת ניהול ההשקעות עולה, השוק מתמקצע, יש מיזוגים כל הזמן, השוק כל הזמן משתנה.”
אולי אתם יכולים לדרוש את שמות הלקוחות, לנסות לתקשר איתם ישירות
“זה האופי של המוצר. אנחנו לא ערוכים לתת שירות ללקוחות הקצה. היתרון בשיווק קרנות נאמנות הוא שאפשר להגיע לציבור רחב מאוד, במשאבים מצומצמים יחסית, אבל החיסרון הוא שאין לנו יכולת לשמר את הלקוחות כשהביצועים פחות טובים. לפיכך, אנחנו שמים את יועצי ההשקעות במרכז, הם הלקוחות שלנו, ויש להם את הכלים הכי טובים לתת ייעוץ טוב ללקוח.”
בחזית מול תעודות הסל בשנתיים האחרונות אתם מנצחים
“בעולם שתי התעשיות האלה חיות, צומחות ובועטות זו לצד זו. יש לקוחות שיותר מתאים להם ניהול פאסיבי, ויש כאלה שמתאים להם ניהול אקטיבי. בשנתיים האחרונות המשקיעים נפגעו מהמדדים המקומיים, ובתקופות אחרות משקיעים נהנו מהם. יש מקום לשני המוצרים. יש קטגוריות, שיותר כדאי לנהל בקרנות – למשל באגרות חוב. לעומתם יש מדדים, בעיקר בחו”ל שלמנהלי קרנות אין דווקא יתרון על מוצרים פאסיביים.”
מה עם הקרנות הזרות?
“אני לא חושב שהם יהוו איום. יש חשיפה מטבעית שלא בטוח שלקוחות רוצים לקחת, או אפילו מודעים אליה. לכן לדעתי יש פחות איום מהזרים, אלא אם הם יעשו קלאס מקומי. בינתיים אין את זה בחקיקה, והשוק שלנו הוא קטן בכדי לייצר סוג קרנות זרות עם נטרול חשיפת המטבע.”
מה דעתך על הרגולציה והרשות לניירות ערך?
“לפני כמה שנים קיבלנו החלטה לעבוד עם הרגולציה ולא נגד הרגולציה. הכוונה היא לקיים שיח, ולהביע את דעתנו בנושאים שונים שעל הפרק. היכן שיש דברים שהרגולטור לא ער להם, אנחנו מנסים לתקן, ויש לא מעט דברים שאנחנו מצליחים לשנות. אחרי שהשיח ממוצה אנחנו כגוף מפוקח מקפידים לקיים את כל ההנחיות. גם אם אנחנו חושבים שהרגולטור טועה, עדין הוא רואה את טובת הלקוח. בסך הכל בשנים האחרונות, בטח בתחום קרנות הנאמנות יש שיח פורה עם הרשות לניירות ערך והיא מצידה מגלה פתיחות לשינויים.”
מה עם דמי הניהול, השינוי פעם בשנה הוכיח עצמו לדעתך?
“להזכיר, שב־2011 עשינו את המהלך באופן וולונטרי, כך שאנחנו מאוד תמכנו במהלך הזה. הרשות גם הגדירה גבולות גזרה לגבי שינויי מדיניות. יש קווים ברורים. זה הגביר את הוודאות ואת השקיפות של התעשייה ללקוחות. אם בעבר אחד הכלים השיווקיים היה דמי הניהול היום הם שיקול משני בלבד.”
תמשיך לדעתך מגמת הירידה בדמי הניהול?
“לדעתי מגמת השחיקה תמשיך, אבל בקצב איטי מבעבר. צריך לזכור שדמי הניהול ירדו כבר ב־50% מ־2006. עמלת ההפצה למעט הורדה אחת, נותרה קבועה, כך שמי שספג את הירידה בדמי הניהול זה גופי הניהול.”
בזמנו אמרת שלדעתך תעשיית הקרנות תצטמצם ל־5 גופים בלבד “כיום יש 19 מנהלי קרנות. לדעתי זה יתכנס בעתיד ל־10 חברות. היכולת לנהל היקפים קטנים הולכת ונעלמת. היקף נכס גבוה יותר מאפשר להשקיע יותר במחקר ומאפשר לספוג עלויות תפעול ורגולציה. התעשייה תתכנס לשם, לא תהיה ברירה.
אמנם התעשייה נותנת אפשרות והזדמנות למנהלים קטנים, אבל בסופו של דבר יהיה קשה לגופים בינוניים לשרוד עם היקף ההוצאות שקיים היום. לדעתי יהיו עוד מיזוגים בתעשייה.”
התחושה היא שהיצירתיות בתעשייה נעלמת. אם פעם היו כל מיני קרנות שפעלו לפי אסטרטגיה מיוחדת, היום המנהלים לא מעיזים ללכת על קרנות כאלה
“מה שבסופו של דבר קובע בתעשייה הוא ביצועי הקרן. חדשנות לא מבטיחה תשואה ולא מבטיחה דרוג טוב. ולכן קשה לגייס לקרנות חדשניות. כל הקרנות הגדולות בתעשייה הן קרנות סטנדרטיות.”
מה אתה צופה בשווקים? אתה עדין חושב שתהיינה 2 העלאות ריבית בארה”ב?
“נראה שאם האינפלציה תעבור את ה־2% בארה”ב, ונתוני הצמיחה הטובים יימשכו, והשווקים ימשיכו לעלות, זה יתמרץ את הנגידה להעלות ריבית 3 פעמים. הנטייה כרגע היא לכיוון של 3 העלאות ריבית.”
מזהים שהכסף עובר לקרנות יותר אגרסיביות, בעוד שמנהלי הקרנות נהיים שמרנים יותר, מחזיקים יותר מזומן, משקיעים יותר סולידי
“זו אבחנה מאוד מדויקת ונכונה. הלקוחות רואים ששוק האג”ח לא מספק תשואות, והדרך היחידה להגדיל תשואות היא להגדיל סיכונים. אנחנו כמנהלים לא בהכרח מגדילים סיכונים בעקבות הגיוסים, להיפך, אנחנו מסתכלים על השווקים, ואם המחירים גבוהים, והמרווחים נמוכים אז אנחנו דפנסיביים יותר.
אנחנו לא יכולים להכתיב אג’נדה בהשקעות. גם היועצים לא מכתיבים אג’נדה. הציבור מביע את הדרישה והיועץ מתאים לו את ההשקעות. שווקי המניות יכולים להמשיך לעלות כל עוד הכלכלות צומחות. אפשר להתווכח על העוצמה, אבל אין ניתוק בפועל בין הכלכלות לשווקים.”
מה האפיק המומלץ לדעתך?
“מכיוון שלא ניתן לתזמן את השוק, תמיד צריך שיהיו מניות בתיק. אם אתה חושב שהשוק גבוה, תוריד את המינון, אבל אל תמכור את כל המניות. הציבור מתנהג אחרת, כלומר בירידות שערים, כשנוצרות הזדמנויות הוא בדרך כלל מוכר ובתקופות של מחירים גבוהים הוא בדרך כלל מגדיל את החשיפה למניות. ההתנהלות הזו גורמת להשמדת ערך. זה לא שחור ולבן. אם הציבור יידע לעבור תקופות לא טובות לא לנהוג בפזיזות משברים ולהסתכל על ההשקעות לטווח ארוך, הוא ייצא מורווח.
עקרונית אירופה מתומחרת יותר נוח מארה”ב, אבל יש שם סיכונים פוליטיים גבוהים יותר. עדיף לא להשקיע בחברות שחשופות לשווקים מקומיים. עדיף תמיד לחפש חברות שמשקיעות ביותר משוק אחד, כדי למנוע סיכון לחשיפה של רגולטור אחד, לשוק אחד.”
מה עם הרכישה של XIO?
“נכון לעכשיו עדין אין השפעה של ממש, אנחנו עובדים כאילו אין עסקה. כשהעסקה תאושר אנחנו נפעל תחת הבעלות החדשה.”
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן–בין באופן כללי ובין תחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניינים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
