אורי גרינפלד
05/04/2017
הפער בין הרצוי והמצוי
בדיוק כפי ששוק המניות עלה בחדות על סמך ציפיות לעליה חדה ברווחי הפירמות בעקבות הצעדים של טראמפ, כך גם נרשמה עליה חדה באינדיקטורים הכלכליים המבוססים על סנטימנט. אינדיקטורים אלו שמורכבים משאלונים ומסקרים שנערכים בקרב צרכנים או עסקים (כמו מדד מנהלי הרכש, מדד אמון הצרכנים או מדד הסנטימנט של העסקים הקטנים) מהווים בד"כ מדד טוב לחיזוי הצמיחה העתידית ומלמדים שחוק המספרים הגדולים עובד ושציפיות הקונצנזוס בד"כ מתגשמות.
עם זאת, לאחרונה נראה כי הפער בין הנתונים הכלכליים ה"אמיתיים" לבין הסנטימנט נפתח באופן משמעותי כך שאין ברירה אלא לקחת בחשבון שמישהו פה טועה. כך למשל, על אף שמדד אמון הצרכנים של הקונפרנס בורד עלה במרץ לשיא של 17 שנים (125.6 נק'), ההוצאה הצרכנית הריאלית ירדה במרץ ב-0.1% ועלתה במהלך הרבעון הראשון כולו ב-0.3% בלבד. פערים דומים ניתן לראות בין מדדי מנהלי הרכש שממשיך ללמד על צמיחה של כ-3% לבין תחזית הצמיחה לרבעון הראשון של מודל ה-GDPNOW של סניף הפד באטלנטה שעודכנה כלפי מטה ל-0.9% בלבד. כמובן, המסקנה היחידה שאפשר להסיק מהפערים האלו היא שמישהו פה טועה ושהיכולת של טראמפ ליישם את המדיניות שלו תקבע אם הציפיות יתאימו עצמן למציאות או להפך. בהמשך למייל משבוע שעבר, אנו מעריכים כי טראמפ ימשיך להתקשות להוציא לפועל את התוכניות שלו כך שסביר להניח שבשבועות הקרובים נראה תיקון כלפי מטה בלא מעט ממדדי הסנטימנט שמתפרסמים בארה"ב.
הברקזיט הופעל. מה עכשיו?
הבריטים הפעילו בשעה טובה את סעיף 50 של אמנת ליסבון ובכך החל באופן רשמי (בפועל הוא החל כבר מזמן) המו"מ בין בריטניה לאיחוד האירופי בנושא "יחסינו לאן?". מכיוון שאמנת ליסבון מאפשרת הארכה של תקופת המו"מ (בהסכמת שני הצדדים), המו"מ ימשך לפחות שנתיים כאשר שלוש שנים היא התחזית הסבירה. כמובן, במהלך הזמן הזה בריטניה היא חלק מהאיחוד כך ששום דבר לא באמת משתנה. השאלה שנשאלת היא כמובן האם המו"מ יצליח (Soft Brexit) או שהוא יתפוצץ ובריטניה תעזוב את האיחוד ללא הסכמים סגורים (Hard Brexit). להערכתנו (שדומה מאוד להערכת הקונצנזוס), התרחיש של יציאה רכה של בריטניה מהאיחוד הוא סביר הרבה יותר וזאת מכיוון ש:
-
למעשה, הסיפור המרכזי סביבו נע הברקזיט הוא לא כלכלי אלא סוגיית ההגירה. למען הסר ספק, לא מדובר פה על ההגירה מארצות ערב אלא על הגירה פנים-אירופית בה תושבים מכל רחבי אירופה (ולא מעט ממדינות מרכז ומזרח אירופה שחברות באיחוד) מגיעים לבריטניה כדי לעבוד. כיום, למעלה מ-16% מהעובדים בבריטניה לא נולדו בה וזה מציק לבריטים. לכן, אם הבריטים יצליחו לקבל במו"מ קצת יותר שליטה על הגבולות שלהם, תרחיש סביר ביותר בהינתן התהליך שעובר על אירופה כולה, הם יסתפקו בזה ויתגמשו בשאר הסעיפים המרכזיים.
-
45% מהיצוא של בריטניה הוא לאיחוד האירופי. המסקנה שחייבת לנבוע מנתון זה היא שגם אם הבריטים יחליטו לצאת מהאיחוד, הם יהיו חייבים לחתום על חוזים חדשים עם האיחוד כדי להמשיך וליהנות מתנאי סחר נוחים (בדומה לנורבגיה או שוויץ).
-
חתימה על חוזה חדש מול האיחוד תחייב את בריטניה לעמוד ברוב המוחלט (לפי הערכות שמרניות, מעל ל-90% מהחוקים יוותרו בעינם) של הרגולציה שנכפית עליה כיום כחברה באיחוד. גם "דמי המנוי" של החברות באיחוד, אותם 330 ליש"ט שמשלם משק בית בריטי בשנה, לא נעלמים לגמרי אלא מופחתים בלבד (בין 40% ל-90% מהעלויות יוותרו, תלוי בסוג ההסכם).
במילים אחרות, הברקזיט עצמו לא צריך להדיר שינה מעיני המשקיעים גם בגלל שמדובר על תהליך ארוך שימשך שנתיים-שלוש וגם בגלל שלא צפויות להיות לו השלכות כלכליות מהותיות. את הנקודה הזו השווקים כנראה הפנימו ונראה שהמשקיעים באמת לא ממש מודאגים. עם זאת, אנו נוטים גם לחשוב שתהליך המו"מ, גם אם יצליח, לא יהיה פשוט ולא יתנהל על מי מנוחות, בטח כאשר בשנה הקרובה כמעט ובלתי אפשרי יהיה להתקדם בו על רקע הסביבה הפוליטית המסובכת באירופה (בחירות בצרפת, גרמניה ואיטליה). לכן, בהחלט כדאי לצפות לתנודתיות בשווקים בשנים הקרובות מהכיוון של שיחות הברקזיט ולנסות לנצל את התנודתיות הזו על מנת לייצר תשואות עודפות.
על איזה העלאת ריבית אתם מדברים?
בתקופה האחרונה, עם העלייה באינפלציה בגוש האירו, נשמעים יותר ויותר קולות שמדברים על העלאת ריבית בגוש האירו. לא רק זאת, אלא שהחוזים העתידיים מגלמים כיום הסתברות של 50% להעלאת ריבית ראשונה באירופה תוך שנה. מכיוון שבגוש האירו חברות 19 מדינות שבהן מדברים 16 שפות שונות, הדרך הברורה ביותר לשאול את השאלה הבאה היא "???!!!!". האם המשקיעים איבדו את זה? לא רק שהאינפלציה באירופה היא תוצאה של הזינוק במחירי הנפט בשנה האחרונה ואינפלציית הליבה עומדת על 0.7% בלבד אלא גם ששיעור האבטלה בגוש האירו עדיין גבוה מאוד. מבחינתו של דראגי אין שום סיבה בעולם להתחיל להעלות את הריבית בשנים הקרובות, לחזק את האירו ולהסתכן בעצירת המומנטום החיובי שנרשם סוף סוף בגוש האירו בשנה האחרונה. נכון, המדיניות מוניטארית האולטרה-מרחיבה שבה נוקט ה-ECB לא תורמת שום דבר לפעילות הכלכלית ויש לה עלויות אבל החשבון יגיע רק בעוד הרבה שנים כאשר הנגיד בבנק המרכזי, אם בכלל עוד יהיה כזה, יהיה מישהו אחר לגמרי כך שדראגי לא אמור להיות יותר מדי מודאג מכך. אי לכך אנחנו מעריכים שהריבית בגוש האירו וההרחבה הכמותית יוותרו כפי שהן עוד זמן רב וכל עליית תשואות על רקע ציפיות להעלאת ריבית הן הזדמנות לרווחי הון בשוק האג"ח האירופי.
אורי גרינפלד, סמנכ"ל, כלכלן ואסטרטג ראשי מערך מחקר ואסטרטגיה
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן–בין באופן כללי ובין תחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניינים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
