יניב פגוט, איילון >> תמצית סקירה כלכלית של איילון לשבוע האחרון

היום יצעדו הבוחרים הצרפתיים לקלפי על מנת להכריע מי יעמוד בראשות צרפת בשנים הקרובות. כלכלת צרפת היא הכלכלה השנייה בגודלה בגוש האירו ולפיכך עליית כוחות יורו סקפטיים לשלטון הצרפתי פירושה המעשי הוא סופו של גוש האירו על  כל המשמעיות הקשות שיש לדבר. בשווקי ההון ניתן ללמוד על העצבנות סביב תוצאות הבחירות בצרפת באמצעות בחינת מרווח הסיכון של החוב הצרפתי לשנתיים ועשר שנים בהשוואה למקבילה הגרמנית הנתפשת כנכס חסר סיכון, מרווח חוב זה התרחב בשבועות האחרונים והגיע  לאחרונה לשיא מאז שנת 2012 של כ-78 נקודות בסיס ואולם בימים האחרונים שב להתכווץ ונסחר ברמה של 62 נקודות בסיס . היה והבלתי צפוי יקרה ומרי לה פן תזכה בסיבוב השני של הבחירות מרווח חוב זה יגדל מהותית ואילו חזרה לשגרה לאחר ה-7/5/2017 תביא את מרווח הסיכון להתכווץ חזרה לרמות הממוצעות של השנים האחרונות. מדד המניות המוביל של צרפת CAC40 מפגין יציבות יחסית ולא מציג ביצועי חסר מהותיים ביחס למדדי מניות אחרים ומכאן ניתן ללמוד כי בשווקי המניות מתמחרים סטאטוס קוו פוליטי.

נציין כי  מדובר במרוץ  צמוד אשר כל תוצאה בו עשויה להתממש בסופו של יום.  הסקרים העדכניים מנבאים כי Emmanuel Macron בצוותא עם מרי לה פן יעפילו לסיבוב הבחירות השני אשר יערך ב- 7/5/2017 ואולם בשל ההפרשים הלא גדולים בין ארבעת המועמדים המובילים לנשיאות והשיעור הגבוה של המתלבטים בצוותא עם הנחישות  והמחויבות הגבוהה יחסית של תומכי מועמדי הקיצון  מימין ומשמאל כלל לא ברור אפילו מי הם המועמדים אשר יעלו לסיבוב הבחירות השני. המועמד הקומוניסטי  Jean-Luc Mélenchon מתחזק לאחרונה בסקרים והוא זוכה לאחוז תמיכה דומה בקרוב לזה של המתמודד הרביעי  Francois Fillon אשר היה בתחילת הקמפיין המועמד המוביל לנשיאות ומצבו בסקרים  הדרדר על רקע סקנדל במסגרתו הואשם בהעסקת אשתו כעוזרת אישית באופן לא חוקי

כך או אחרת לזהות המנצח בסיבוב הבחירות הראשון אין משמעות גדולה בקביעת זהותו של נשיא צרפת בהנחה כיEmmanuel Macron או Francois Fillon יעפילו לסיבוב השני וכי המועמד המנצח בסיבוב הראשון לא יזכה ליותר מ- 50% מן הקולות, אחוז הצבעה אשר יבטל את סיבוב הבחירות השני. ההנחה היא שהקולות המתנגדים לקיצונים מימין ומשמאל יתלכדו בסופו של יום אחרי מועמד "המרכז" ויביאו לתבוסת מועמד הקיצון מימין או משמאל. תרחיש האימים בשווקים הפיננסים הוא כי לסיבוב השני תעפיל מועמדת הימין הקיצוני בצוותא עם המועמד הקומוניסטי, מציאות אשר עבור רבים בעולם מהווה  בחירה בן הרע לנורא. 

השורה התחתונה באירופה – היה והיציבות הפוליטית באירופה תשמר אזי התאוששות כלכלית בגוש האירו, תמריצים מוניטאריים, תשואות חוב ממשלתי שליליות ותשואת דיבידנד גבוהה תומכות בשוק המניות האירופאי. אנו שומרים על המלצה  לחשיפה מנוטרלת מטבע של 10% מתיק המניות בחשיפה לשוק המניות האירופאי. אנו מזכירים את עמדתנו כי בהינתן נצחונות הכוחות הפרו יורו בצרפת וגרמניה אזי הבנק המרכזי של אירופה צפוי להפחית תמריצים בשנת 2018 והדבר עשוי להביא לעליית תשואות חוב באירופה  כבר בשלהי שנת 2017. 

בחירות בזק באנגליה- ראש ממשלת אנגליה Theresa May  הודיע באופן מפתיע ובניגוד לאמירות חוזרות נשנות לפיה הבחירות הבאות יערכו במועדן ב- 2020 על הקדמת הבחירות בארצה ל- 8/6/2017.  השינוי בעמדתה של ראש ממשלת אנגליה הוא פועל יוצא של בעיות משילות חוזרות ונשנות ורצון שלה  להגביר את הלגיטימיות השלטונית שלה שכן היא כזכור מעולם לא נבחרה בבחירות כלליות אלה מונתה כפועל יוצא מהתפטרותו של קמרון לאחר היוודע תוצאות משאל העם על הבריקזיט. Theresa May החליטה לנצל את השפל אליו הגיעה מפלגת הלייבור הבריטית ואת הסקרים המחמיאים למפלגתה על מנת לנסות ולחזק את כוחה של המפלגה השמרנית במאבקים הצפויים לה בפרלמנט על יישום ההפרדות של אנגליה בן האיוד האירופאי, על משאל עם עתידי בסקטולנד ועוד.  מדד הפוטסי הגיב בשלילה וסיכם את השבוע שחלף בירידות שערים מצטברות של 2.91%, מדד מניות זה מציג ירידה של 0.4% מתחילת השנה. התחזקות המטבע הבריטי ביחס לדולר בשבוע שעבר בשיעור שבועי של 2.3% אשר הביאה את שערו של הפאונד הבריטי לרמה של 1.28 אל מול הדולר מעיבה אף היא על ביצועי שוק המניות האנגלי אשר נהנה אשתקד מקריסת הפאונד וזינק ב- 14.4% על אף הבריקזיט. 

מאקרו ארה"ב ושוק החוב הממשלתי בארה"ב

סגן הנשיא של ארה"ב מייק פנס הגיב לניסוי הטילים הכושל של צפון קוריאה באמירות לפיהן תם עידן הסבלנות האסטרטגית כלפי הממשל בצפון קוריאה וכי ממשל טראמפ בצוותא עם דרום קוריאה  יגיבו בנחישות במידת הצורך להמשך ההתגרות של שליט צפון קוריאה. לאחר ההתקפה המפתיעה של ממשל טראמפ בסוריה לא ניתן לשלול פעילות צבאית של ארה"ב בצפון קוריאה ואולם מכיוון שמדובר במדינה גרעינית התרחיש המרכזי היה ונותר  סבלנות אסטרטגית לצד אסקלציה רטורית. 

למרות ההכרזות המחודשות בסוף השבוע האחרון מפיו של הנשיא האמריקני ושר האוצר האמריקני לפיו השקת תוכנית מיסים גדולה מצויה מעבר לפינה גוברים הערכות והרינונים לפיהם תוכנית הפחתת המיסים הגדולה של ממשל טראמפ לא תגיח לאוויר העולם לפני סוף שנת 2017. יש המעריכים כי תוכנית שכזו תושק רק לקראת אמצע שנת 2018 וזאת בניגוד להבטחת שר האוצר Mnuchin לפיה תוכנית שכזו תושק בחודש אוגוסט הקרוב. הכישלון בהחלפת תוכנית הבריאות של אובמה בתוכנית בריאות זולה יותר פגע במקורות המימון הפוטנציאלים למימון תוכנית הפחתת מיסים משמעותית והמחיש את המחלוקות במפלגת השלטון. המורכבות הגדולה של הטלת מס על יבוא גורמת למנהיגות הכלכלית בארה"ב להסס בכל האמור בחקיקה רוחבית בנדון. במציאות זו הפחתת שיעור מס החברות לרמה של 20% תייצר בו תקציבי ענק המגיע לכ- 250 מיליארד דולר בשנה. גידול בגירעון בסדר גודל שכזה צפוי להגביר לחצים אינפלציוניים ולהביא עימו לזחילת תשואות החוב הממשלתי כלפי מעלה. הראלי של טראמפ אשר נשען על תוכנית מיסים גדולה נראה כעת שברירי מתמיד.  ממשל טראמפ נזהר באחרונה מלהתחייב בלוחות זמנים עדכניים לתוכנית הפיסקאלית ונראה כי הכישלון בהחלפת אובמה קייר גורם לממשל להיות זהירים במתן לוחות זמנים מוגדרים מחשש לכישלון גדול נוסף.  ללא תוכנית פיסקאלית משמעותית הצמיחה בארה"ב תוסיף לדשדש ברמה שנתית של כ- 2% והלחץ על הפד להעלות את הריבית בקצב מהיר יפחת. במציאות זו יקטן הלחץ לעליית תשואות מהירה ומאידך הרוח הגבית שנשבה בשוק שוק המניות האמריקני מאז חודש נובמבר האחרון תחלש. הצמיחה ברווחיות של הפירמות תוסיף להיות בעתיד הקרוב המשענת של שוק המניות בארה"ב ולפחות בכל האמור באופק הרווחיות של הפירמות  המומנטום צפוי להיוותר חיובי ברבעונים הקרובים.  החשש הוא כי בהעדר יכולות לממש רפורמות כלכליות יגביר ממשל טראמפ את מעורבותו בקונפליקטים גלובליים במהלך שיגדיל את התנודתית בשווקים. ההתקפה של ממשל טראמפ בסוריה כתגובה להתקפה הכימית של ממשל אסד  הוכיחה לכל מי שצריך היה הוכחה כי טראמפ הוא מנהיג לא צפוי ומשכך יש להביא זאת בחשבון בניהול ההשקעות ובהקצאת נכסי סיכון בתיק ההשקעות.  ההשפעה של המתקפה בסוריה על תמחור הנכסים הפיננסים הייתה קטנה יחסית שכן בשוק לא מתמחרים מתקפות סדרתיות של ארה"ב בסוריה אלא אירוע חד פעמי. היה והאמריקנים יפעילו באופן שיטתי כח צבאי בסוריה הדבר עשוי להביא להידרדרות קשה במערכת ביחסים הבין גושית עם רוסיה, להאמרת מחירי האנרגיה ולירידה בשוק המניות ואולם לפי שעה לא זה הוא התרחיש המרכזי. 

בשבוע שחלף צנחו תשואות החוב של ממשלת ארה"ב והן נסחרות בסמיכות לרמות השפל של השבועות האחרונים. תשואות החוב לשנתיים של ממשלת ארה"ב טיפסו מעט  לרמה של 1.2%  ואילו תשואות החוב ל- 10 שנים ירדו לרמה של 2.24%. מתחילת השנה  נותרו התשואות של חוב ממשלת ארה"ב לשנתיים יציבות וזאת למרות העלאת הריבית המוקדמת מן החזוי ערב שנת 2017 ואילו תשואות החוב ל- 10 שנים ירדו ברבעון הראשון ב-21 נקודות בסיס.  הירידה בתשואות החוב הממשלתי בארה"ב שהחלה לאחר החלטת הריבית באמצע החודש היוותה תגובה לכך שהפד לא העלה את תחזיות הריבית העתידית, תוכנית המיסים של טראמפ "תקועה" ומחירי האנרגיה נסוגים. יציבות יחסית זו צפויה להישמר כל זמן שהתוכנית הפיסקאלית של טראמפ  ומקורות המימון שלה לא יחשפו במלואם. הצמיחה הכלכלית האיטית החזויה ברבעון הראשון של השנה בארה"ב הנובעת הן מסיבות עונתיות והן מעצם העובדה שאין עדיין כל בשורה פיסקאלית חדשה תומכת ברמת התשואות הנוכחית בשוק אגרות החוב בארה"ב. עם היוודע פרטי התוכנית של טראמפ  אנו סבורים כי המגמה של עליית תשואות בשוק החוב האמריקני תתחדש  ולפיכך סבורים כי יש להקפיד על מח"מ תיק אגרות חוב קצר של 2- 3 שנים. 

ציפיות העלאת הריבית לחודש מאי 2017 עומדות מלמדות על הסתברות שולית של % 6.4  בלבד להעלאת ריבית שנייה כבר ב- 3 לחודש מאי הקרוב. בכל האמור בציפיות הריבית לפגישת הפד ב- 14/6/2016 הרי הציפיות להעלאת ריבית נוספת ברבע האחוז ירדו לרמה של כ- 54%.  בראייה לחודש דצמבר 2017 אזי ההסתברות לצמד העלאות ריבית נוספות כבר השנה ירדה ך- 40% בלבד, קרי שריבית הפד תחתום את השנה בטווח של 1.25%- 1.5%. אנו שבים ומדגישים כי השאלה האם הריבית תעלה פעם או פעמיים השני השנה היא משנית ביחס לשאלה מהו תוואי הריבית בשנים 2018 ו- 2019. תוואי הריבית בשנים 2018 ו-= 2019 הוא נגזרת של קצב הצמיחה העתידי בכלכלת ארה"ב אשר כרוך בעבותות ביכולת של ממשל טראמפ להשיק מגה תוכנית פיסקאלית. היה וממשל טראמפ לא יצליח להשיק מגה תוכנית פיסקאלית אזי קצב הצמיחה הכלכלי בארה"ב יוותר כ- 2% בשנה, האינפלציה לא תאיץ, המגמה במסחר בדולר בעולם תתהפך ותוואי העלאת הריבית העתידי יהיה מתון ולהיפך. 

תחזיות הפד לצמיחת כלכלת ארה"ב בשנת 2018 ו- 2019 לא השתנו מאז פגישת הפד בחודש דצמבר האחרון. תחזיות  האינפלציה של הפד נותרו אף הם ללא שינוי מאז חודש דצמבר 2016. פירושו של דבר הוא כי הפד אינו מעריך כי התוכנית הכלכלית של טראמפ במתכונתה המורחבת תיושם שכן לא הגיוני להעריך שתוכנית טראמפ תיושם והצמיחה תוותר ללא שינוי. היה והפד מחמיץ את "טראמפ" אזי ציפיות הצמיחה והאינפלציה הרב שנתית ישתנו מקצה לקצה ויביאו לפגיעה במחירי אגרות החוב. 

שוק המניות של ארה"ב: עונת הדוחות הכספייים תתפוש תאוצה בשבוע הקרוב

מדד ה- S&P 500 חתם את שבוע המסחר ברמה של 2355.84 נקודות והוא ירד מתחילת החודש 0.04% ואילו מתחילת השנה עלה מדד זה ב- 4.91%.  30 חברות במדד פרסמו עד כה את תוצאותיהן הכספיות לרבעון הראשון של שנת 2017 ואולם בשבוע הקרוב יפרסמו 64 חברות נוספות במדד את תוצאותיהן הכספיות. 

8 מתוך 11 הסקטורים במדד מציגים ביצועים חיובית מתחילת שנת 2017. סקטור טכנולוגיה מציג עלייה של 11.97% מתחילת שנת 2017, סקטור הבריאות מציג עלייה של 6.86%  מתחילת השנה וסקטור מוצרי הצריכה המחזוריים מציג עליה של 8.42% מתחילת שנת 2017. מדובר בשלושת הסקטורים הבולטים לחיוב מתחילת השנה ואלו לשמחתנו בדיוק שלושת הסקטורים המועדפים עלינו. אנו מוסיפים להמליץ את סקטורים אלו במשקל יתר. 

סקטור האנרגיה  מציג ירידה של 10% מתחילת השנה וסקטור שירותי התקשורת מציג ירידה של 7.86% מתחילת השנה. סקטור הפיננסים אשר המריא בשלהי שנת 2016 על רקע תוכנית טראמפ מתקרר בהתמדה והוא  ירד בחודש האחרון בשיעור מצטבר של 4.6% על רקע  הירידה בהסתברות לתוכנית פיסקאלית גרנדיוזית ולירידה בתשואות בשוק אגרות החוב ואולם באותה נשימה חובה לומר כי סקטור הפיננסים המריא ב- 21.2% בשנה האחרונה והוא בצוותא עם סקטור הטכנולוגיה הם הסקטורים הבולטים ביותר בשנה שחלפה.  

ביצועים סקטוריאליים במדד ה- S&P 500 מתחילת שנת 2017

מדד הנאסד"ק ירד מתחילת החודש בשיעור אפסי של 0.02% ואולם  המדד הוסיף מתחילת השנה הנוכחית הוסיף מדד מניות זה ב- 9.8%. מדד הנאסד"ק 100 עלה קלות מתחילת החודש בשיעור של  0.11%  ואילו מתחילת השנה הנוכחית הוסיף מדד מניות זה 11.89%, מדדי מניות אלו שפיגרו לראשונה מזה שנים אחר ביצועי מדד ה- S&P 500 בסיכום שנת 2016 סגרו את פער הביצועים אל מול מדד זה. מדד נאסד"ק עלה בשנה האחרונה 19.5% קרי תשואת יתר של 8.1% ביחס למדד ה- S&P 500. אנו ממשיכים לראות במדד הנאסד"ק מדד מועדף לגיוון האחזקה בשוק המניות האמריקני בשל המבנה הסקטוריאלי המועדף שלו בו הרחבנו רבות בעבר. 

הרווח של החברות במדד ה- S&P 500 צפוי לצמוח ב- 9.2% ברבעון הראשון של שנת 2017 ואילו ההכנסות של החברות צפויות לצמוח 7.2%. 8 מתוך 11 הסקטורים במדד צפויים להציג צמיחה ברווח הרבעוני ביחס לתקופה המקבילה אשתקד בהובלת סקטור האנרגיה, סקטור הפיננסים (16.4%), סקטור הטכנולוגיה (13%) וסקטור החומרים (13.2%).  נציין כי בפתיחת הרבעון הראשון של שנת 2017 עמדה תחזית הצמיחה ברווח לרבעון הראשון על צפי לצמיחה רבעונית של 12.5% בהשוואה לרבעון המקביל ואולם השיטה הנהוגה בוול סטריט במסגרתה מפחיתים תחזיות בכדי להפתיע בסופו של יום לטובה צפויה להביא את הרווח הרבעוני ברבעון הראשון להציג צמיחה דו ספרתית נמוכה בפועל ולתמרץ את המשקיעים לשמור על חשיפה גבוהה למניות למרות התמחור הגבוה יחסית. 

סקטור התעשייה (7%-), סקטור הטלקום ( 3.6% -) וסקטור הצריכה המחזורית (1.8%-) צפויים להציג ירידה ברווח הרבעוני ביחס לרבעון המקביל אשתקד. 

הסקטור בעל התרומה המהותית ביותר לצמיחה ברווח הרבעוני ברבעון הראשון של השנה הוא סקטור האנרגיה. סקטור זה הציג הפסד רבעוני מצרפי של 1.5 מיליארד דולר ברבעון הראשון של שנת 2016 ואילו ברבעון הראשון של שנת 2017 הוא צפוי להציג רווח רבעוני של 5.5 מיליארד דולר. הזינוק ברווחי סקטור האנרגיה הוא פועל יוצא של עליית מחיר חבית הנפט לכ- 52 דולרים בממוצע ברבעון הראשון של השנה בהשוואה ל-33 דולרים בממוצע ברבעון המקביל אשתקד. נציין כי בנטרול תרומת רווחי סקטור האנרגיה צפויים הרווחים של החברות במדד לצמוח ברבעון הראשון ב- 5.1%, מדובר בקצב צמיחה נאה לרבעון הראשון של השנה. 

הרווח ברבעון השני של שנת 2017 צפוי לצמוח ב-% 8.7  ואילו ההכנסות חזויות לצמוח בשיעור של  5.2%. הצמיחה ברווחי החברות במדד צפויה להמשך ולהתעצם במהלך כל הרבעונים הקלנדריים של שנת 2017 ולהביא את הרווח השנתי לרמה הגבוהה בכ- 9.7% מרמתו החזויה בשנת 2016 ואילו ההכנסות צפויות לצמוח בשנת 2017 בשיעור שנתי של 5.3% בהשוואה להכנסות החזויות בשנת 2016. הצמיחה השנתית  החזויה ברווחי סקטור האנרגיה  והחומרים בשיעור שנתי של 292% ן- 13.8% בהתאמה בהשוואה לשנת 2016 היא העומדת מאחורי תחזית הצמיחה האגרסיבית ברווח. נציין כי הרווחים בשנת 2016 צפויים לצמוח בכ- 0.4% בלבד ואילו ההכנסות צפויות לצמוח ב- 2.4% ולפיכך אין ספק כי המגמה החיובית בשוק המניות מבוססת כולה על אופטימיות ביחס לרווחיות העתידית. הפחתת ציפיות חדה במהלך שנת 2017 עשויה להביא עימה התכווצות מכפילי רווח ומימוש רווחים חד. 

בראייה סקטוריאלית לשנת 2017  הרי על פי תחזיות האנליסטים צפויים כל הסקטורים במדד מלבד סקטור ה-  UTILITIES אשר צפוי להציג ירידה שנתית קלה ברווח ) להציג צמיחה שנתית ברווח. 

מכפיל הרווח העתידי על בסיס רווחי החברות החזויים ב- 12 החודשים הקרובים במדד ה- S&P 500  הוא 17.4, מדובר במכפיל רווח עתידי הגבוה בכ- 15% ממכפיל הרווח הממוצע בחמש השנים האחרונות ובכ- 20% ממכפיל הרווח הממוצע בעשור האחרון. מכפיל הרווח העתידי הנוכחי הוא הגבוה ביותר שנרשם מאז שנת 2004. מכפיל הרווח העתידי בתחילת שנת 2017 היה 16.9 ואילו כיום הוא כאמור 17.4, כלומר העלייה בשיעור של 5.5% היא נגזרת של התרחבות מכפילי רווח ולא צמיחה ברווח.  הסיבה המרכזית למוכנות של המשקיעים לשלם מחיר גבוה עבור המניות היא הערכה כי הצמיחה ברווח המצרפי בשנים הקרובות תהא מהירה מאוד ותעמוד ברמה שנתית של 10% הן בשנת 2017 והן בשנת 2018. הבסיס לאופטימיות זו היא צפי כי הרחבות פיסקאליות בארה"ב יביאו עימן האצה בצמיחה שתגדיל את רווחי הפירמות. הקטנת מס חברות צפויה אף היא להגדיל את השווי הכלכלי של הפירמות. אנו סבורים השפעת עליית התשואות על תמחור המניות גבוהה יותר מאשר הפחתה קטנה בשיעורי המס וסבורים כי השוק בוחר להתעלם מן ההשפעות השליליות של התחזקות הדולר על רווחי החברות האמריקניות.  

ישראל 

מדד המחירים לצרכן עלה ב-0.3% במרץ 2017, בהשוואה לפברואר 2017, והגיע לרמה של 100.1 נקודות (הבסיס: ממוצע 100.0 = 2016 נקודות). המדד ללא אנרגיה עלה ב-0.4% והגיע לרמה של 99.9 נקודות, המדד ללא ירקות ופירות עלה ב-0.3% והגיע לרמה של 100.0 נקודות והמדד ללא דיור עלה ב-0.2% והגיע לרמה של 99.7 נקודות. עליות מחירים נרשמו במיוחד בסעיפים הבאים: הלבשה והנעלה ב-4.9%, תרבות ובידור באחוז אחד ודיור ב-0.8%. ירידות מחירים נרשמו במיוחד בסעיף תחבורה ותקשורת ב-0.5%.

מתחילת השנה עלה המדד הכללי ב-0.1%, לעומתו המדד ללא ירקות ופירות והמדד ללא אנרגיה ירדו ב-0.1% כל אחד והמדד ללא דיור ירד ב-0.2%. בשנים עשר החודשים האחרונים (מרץ 2017 לעומת מרץ 2016) עלה המדד הכללי ב-0.9%, המדד ללא ירקות ופירות עלה ב-0.7%, המדד ללא אנרגיה עלה ב-0.6% והמדד ללא דיור עלה ב-0.5%.

אין צל של ספק כי מדד המחירים לצרכן הגבוה לחודש מרץ 2017 הוא הפתעה לא מבוטלת ביחס לתחזית שלנו וביחס לתחזית הממוצעת של החזאים המנפקים תחזיות אינפלציה לבלומברג אשר חזתה מדד אפסי. ניתוח התרומות למדד חודש מרץ מלמד כי ההפתעה כלפי מעלה הגיעה מ-2 מקורות מרכזיים. המקור הראשון הוא עליית מחיר ההלבשה וההנעלה אשר עלו בחודש מרץ 2017 ב- 4.9% ותרמה לעליית המדד כ- 0.13% בניגוד לכל תוואי עונתי. בדיעבד ניתן להסביר את העלייה החודשית המפתיעה  בתזמון חג הפסח  אשר חל בתחילת חודש אפריל 2017 והביא את רשתות הביגוד להקדים את העלאות המחירים העונתיות. להערכתנו רכיב הביגוד וההנעלה במדד יוסיף לסבול מלחצי מחירים בעתיד הנראה לעין ולפיכך העלייה בחודש מרץ האחרון היא בעיקר "רעש" אשר "יתנקה" בהתבוננות שנתית. נציין כי רכיב הביגוד וההנעלה במדד ירד כל שנה מאז שנת 2013 ברצף ואנו מעריכים כי גם השנה התמונה תהיה דומה. רכיב המדד השני אשר עלה בחודש מרץ 2017 בחדות יחסית הוא רכיב הדיור במדד. רכיב מדד זה אשר משקלו הוא כרבע ממדד המחירים לצרכן עלה בחודש מרץ 2017 ב- 0.8%. רכיב מדד זה עלה מתחילת השנה ב- 0.6% בלבד ואילו במהלך 12 החודשים האחרונים הוא עלה ב- 2.1% במצטבר. אנו מעריכים כי קצב עליית רכיבי הדיור במדד  יהיה מתון  יחסית בשנה הקרובה וינוע בטווח הנע בין 1.5% ל- 2.5% בדומה לקצב עליית המחירים שנרשם בשנים 2015 ו- 2016 ובניגוד גמור לקצב עליית רכיב הדיור בשנים 2008- 2014. 

תוכנית הפחתת המיסים עליה בישר השר כחלון ככל שתאושר במלואה צפויה להפחית את האינפלציה בשנה הקרובה ב- 0.1%- 0.2%, תלוי במידת גלגול ההוזלות לצרכן. אנו שבים ומדגישים כי מדובר בהיפוך מגמה של ממשלות ישראל ביחסן ליוקר המחייה ולפיכך לא מדובר בהפחתות חד פעמיות אלו מדובר במעורבות ממשלתית ארוכת טווח להוזלת מחירים במשק הן באמצעות רגולציה והן באמצעות הפחתת מיסים נקודתית. 

מדד המחירים לחודש מרץ 2017 הפתיע באופן משמעותי כלפי מעלה ואולם סנונית אחת אינה מבשרת על בוא הגשם. מדד ממשלתי צמוד מדד עלה בתגובה בשבוע שעבר ב- 0.24% ואילו מדד ממשלתי בריבית קבועה איבד בשבוע שעבר 0.32%.  נציין כי מתחילת השנה עלה ממשלתי שקלי בריבית קבועהה  ב- 0.6% ואילו מדד ממשלתי צמוד ירד ב- 0.17%, כלומר למרות ביצועי היתר בשבוע האחרון באפיק הממשלתי הצמוד, אזי השקעה באפיק השקלי בשנת 2017 היא השקעה טובה יותר וזאת בשל ירידות חדות בשלושת סדרות החוב הצמודות הממשלתיות הארוכות לטווחים הארוכים. סביבת האינפלציה במשק תוסיף נמוכה עוד תקופה ארוכה. אנו מעריכים כי מדד המחירים לצרכן  לחודש אפריל 2017 יעלה במתינות בשיעור של 0.2% על רקע עליות עונתיות במחירי הביגוד וההלבשה ומחירי חינוך תרבות ובידור ותחבורה ותקשורת וירקות ופירות ואילו האינפלציה במהלך 12 החודשים הקרובים תסתכם ב- 0.4% בלבד.  אנו ממשיכים להחזיק בהעדפה לאפיק השקלי וסבורים כי נכון להחזיק במשקל יתר של 60% מתיק אגרות החוב לאפיק השקלי ביחס ל – 40% לאפיק צמוד המדד. אנו שבים ומזכירים את העונתיות התורמת למדדי מחירים חיוביים בצוותא עם פדיון אג"ח ממשלתי צמוד 517 כגורמים התומכים בביצועי האפיק הצמוד בטווח הקצר ואולם איננו רואים שינוי מגמה בסביבה האינפלציונית בראייה ארוכת טווח. השקל החזק, מחירי הסחורות הממותנים בדגש על מחירי האנרגיה הנוחים, התחרות העזה בענפי משק רבים, השפעות המסחר האינטרנטי ומעורבות הממשלה להפחתת מחירים תומכים בסביבת מחירים ממותנת וזאת על אף התעסוקה המלאה בה מצוי המשק המקומי והצמיחה הנאה. 

ממשלתי צמוד 517 צפוי להיפדות בחודש מאי הקרוב לאחר שישלם את מדד המחירים לחודש אפריל 17. מדובר בסדרה ממשלתי גדולה של כ- 7 מיליארד ₪ המהווה כ- 5% מהיצע האפיק הצמוד הממשלתי. הפדיון האמור יתרום להארכת מדד האג"ח הממשלתי צמוד מדד ולביקושים מוגברים לחוב צמוד ממשלתי בעל מח"מ בינוני ארוך שכן המדינה אינה מנפיקה חוב צמוד מדד קצר טווח. 

מדדי אגרות החוב הקונצרנים הצמודים זינקו בשבוע שעבר, זאת על רקע פרסום מדד מחירים לצרכן גבוה לחודש מרץ 2017 ועלייה בציפיות האינפלציה. מדד תל בונד 60 מציג עליה מצרפית של 2.21% מתחילת השנה. מדד תל בונד שקלי מציג עלייה של 2.33% מתחילת השנה. מדד תל בונד תשואות מציג עלייה של 2.82% מתחילת השנה. מדד תל בונד תשואות שקלי שנהנה הן מהעובדה שהוא כשמו שקלי והן מחשיפה גבוהה לחוב של חברות נדל"ן אמריקני המריא ב- 3.54% מתחילת השנה. נציין כי תל בונד צמודות בנקים אשר מגיב בקורלציה גבוהה לתפקוד החסר של האפיק הצמוד הממשלתי עלה מתחילת השנה ב- 1.26% בלבד.  בזירת החוב בריבית משתנה עלה מדד תל בונד ריבית משתנה מתחילת השנה ב- 0.63% בעוד מדד ממשלתי בריבית משתנה עלה ב- 0.19%. ככל שזולגים מטה בסולם הדירוג כך התכווצות מרווחי התשואה בולטת לעין, זאת כאשר המשקיעים  מתמקדים בהשבחת התשואה הפנימית של התיק והגדלת פוטנציאל רווחי ההון על חשבון התמקדות בכושר ההחזר ובנזילות.  קריסת מרווחי חוב אלו היא בשורה חיובית למשקיעי האקוויטי בישראל ובשורה שלילית למשקיעי החוב הקונצרני אשר מצטיידים בחוב קונצרני במחירים מופקעים. 

מרווח החוב של מדד תל בונד 60 התכווץ לרמה של 1.24%, מרווח החוב של מדד תל בונד שקלי התכווץ לרמה של 1.6%, מרווח החוב של מדד תל בונד תשואות התכווץ לרמה של 1.94%  וכך הלאה. אנו סבורים כי השקעה במדדי החוב בהינתן מרווח הסיכון הנוכחי אינה מפצה על הסיכון ולפיכך סבורים כי יש להחזיק בחשיפה נמוכה יחסית לחוב קונצרני ולתבל את התיק במעט אגרות החוב הקונצרניות אשר החזקתן עשויה להניב רווחי הון משמעותיים. להבנתו, הקצנת המגמה השלילית בשוק הממשלתי תדביק את האפיק הקונצרני ותביא לידי ביטוי את בעיית הנזילות הקשה באפיק. אנו מודעים לביקורת על עמדה זו לאור הראלי שנמשך ונמשך באפיק הקונצרני והעדר האלטרנטיבה הראויה באפיק הממשלתי ואולם להבנתנו נכון לוותר על עודף התשואה הפוטנציאלי הנגזר מן המרווחים הנוכחיים ולא לרכוש נכסים במרווחי סיכון מופקעים. בתנאי השוק הנוכחיים מרבית המניות של התאגידים מעניקות פרופיל סיכוי סיכון אטרקטיבי לעין שיעור ביחס לפרופיל הסיכוי  סיכון של החוב של אותן החברות.

למרות החלשות מסוימת של השקל בשבוע שחלף אי אפשר להתעלם מן ההתחזקות העצומה בשער החליפין של השקל ביחס למטבעות הסחר מתחילת שנת 2017. שער החליפין של השקל התחזק אל מול הדולר, האירו והפאונד  בשיעור מצטבר של 4.27%, 2.4% ו – 0.11% בהתאמה  מתחילת השנה. תיסוף כה חד בתקופה מסנדל את בנק ישראל בכל האמור במדיניות המוניטארית שלו ומבטיח ריבית נמוכה לאורך זמן וזאת למרות תמונת הצמיחה המעודדת בישראל והעלאת הריבית בארה"ב. אנו סבורים כי אין להשקיע במטבע חוץ בתיק השקעות טיפוסי שכן להערכתנו תנאי הבסיס במשק הישראלי תומכים בשקל חזק. 

שוק המניות של תל אביב: הפארמה המקומית חזרה להוות משקולת כבדה על צווארו של מדד ת"א 35

מדד תל אביב 35 מציג תשואה שלילית של 5.7% מתחילת השנה (נכון לכתיבת שורות אלו) ואולם בניגוד בולט למדד זה מדד ת"א 90 מציג עלייה  חדה של 11.37% מתחילת השנה, זאת כאשר הפער בין ביצועי צמד מדדי מניות אלו גדל בהתמדה בשבועות האחרונים על רקע חולשה מחודשת של מניות הפארמה המקומיות בצוותא עם קרטוע של מניות מרכזיות במדד דוגמת: מנית בזקף מניית פועלים ומניית כיל . מדד SME 60 מציג עלייה של 0.65% מתחילת שנת 2017. מדד ת"א 90 הופך הלכה למעשה להכלאה בין מדד ת"א 75 הישן לבין מדד ת"א יתר 50 ואולם העובדה שעשר המניות הגדולות במדד ת"א 75 הוצאו ממנו וצורפו למדד ת"א 35, הופכות את מדד ת"א 90 למדד יתר משודרג על כל הכרוך בכך ואילו מדד תל אביב 60 SME הוא מהדורה מודרנית של מדד יתר מאגר. שיטת המדדים החדשה מגדילה את השונות בין מדד הבלו צ'יפ למדדי השורה השנייה והשלישית ומחייבת להבנתנו דריסת רגל משמעותית במדד ת"א 35 שכן משקלן של מניות ת"א 35 במדד ת"א 125 הוא עצום ועומד על  כ- 80%. 

סקטור הנדל"ן בבורסת תל אביב ממשיך במגמה החיובית על רקע עונת דוחות כספיים החושפת את עוצמת הביצועים הכספיים של מרבית החברות בענף זה, בדגש על נדל"ן מניב מקומי וייזום מקומי. הסקטור מציג עלייה של 15.4% מתחילת שנת 2017. המגמה החיובית בשוק אגרות החוב מהווה רוח גבית נוספת ולא צפויה לביצועי הסקטור אשר עשוי לסבול מהיפוך מגמה בשוק אגרות החוב. אנו סבורים כי מוטב לטול את סיכון הריבית בהשקעה במניות הנדל"ן המקומיות על חשבון השקעה בחוב של חברות אלו. 

אנו ממליצים על חשיפה של 55% מתיק המניות לשוק המניות הישראלי. כל זמן שהמגמה האופטימית בשווקי המניות הגלובליים צוברת תאוצה סביר להניח כי מדד ת"א 125 ימשיך להציג ביצועי יתר ביחס למדד ת"א 35. אנו סבורים כי מדד ת"א 35 מציג משוואת ערך הולמת יותר עבור המשקיעים המקומיים ולפיכך ממליצים לשמור על משקל יתר של מדד ת"א 25 בתיק המניות המקומי. 

אנו סבורים כי יש להחזיק בחשיפה שמרנית של 70% מרכיב המניות על פי הרשאת מוצר ולקוח. מדד מועדף: ת"א 35. סקטורים מועדפים: נדל"ן, רשתות מזון, ביגוד מקומי, בנקים, חיפושי נפט וגז. אנו סבורים כי יש להחזיק החזקת עוגן במדד ת"א 35 ולעבות אחזקה זו בבחירת מניות פרטנית מתוך מדד ת"א 90 על בסיס הסקטורים המועדפים.