בנק הפועלים >> רכישות מט"ח קיבלו עדיפות על הפחתת ריבית

 

 

כלכלה גלובלית

עוד שבוע של שיאים בשוקי המניות בארה"ב, זאת חרף החשש שהסכם הסחר בין ארה"ב לבין סין מתרחק. הנשיא טראמפ חתם על שני חוקים המתירים סנקציות, במידה ויפגעו זכויות האזרחים בהונג-קונג. בנוסף, אחד החוקים אוסר לייצא להונג קונג אמצעים לפיזור הפגנות. חוקים אלו התקבלו על-ידי הממשלה בסין כאיתות לתמיכת וואשינגטון במחאה בהונג קונג, וכמו כן התערבות בעניינים הפנימיים של המדינה. סין הודיעה שבכוונתה לנקוט בצעדי תגמול. השווקים התמקדו יותר בנתונים הכלכליים בארה"ב שהיו טובים ברובם, ובאינפלציה הנמוכה שאולי בכל זאת תאפשר הפחתת ריבית בשנה הבאה.

 

שיפור באומדן הצמיחה של ארה"ב ברבעון השלישי. האומדן המעודכן עומד עתה על 2.1% לעומת 1.9% באומדן הראשון. נזכיר שהצמיחה הייתה 3.1% ו-2.0% ברבעונים הראשון והשני של השנה בהתאמה. עלייה חלה בהזמנות למוצרי השקעה, ירידה בגירעון המסחרי, ואפילו נתון המכירות הקמעונאיות שעלה באוקטובר רק ב- 0.1%, היה גבוה מההערכות המוקדמות. מחירי הבתים עלו בשנה האחרונה בשיעור של 2.1%, והם עדות לשוק הנדל"ן החזק.

 

אינפלציית הליבה בארה"ב,Core PCE , ירדה בחודשיים האחרונים מקצב שנתי של 1.8% באוגוסט ל-1.6% בחודש אוקטובר. השווקים מתמחרים כעת בין הפחתת ריבית אחת לשתיים בשנה הבאה, זאת למרות שהפד סבור שרמת הריבית הנוכחית הולמת את הכלכלה.

 

עלייה במדד הסנטימנט הכלכלי של גוש אירו. המדד עלה בחודש נובמבר ל-101.3 נקודות לעומת 100.8 נקודות באוקטובר שהצביע על הרמה הנמוכה ביותר מאז ינואר 2015. הסקר הצביע על שיפור במגזר הייצור, השירותים, הצרכנות והקמעונאות. מגזר הבנייה הציג ירידה. נתון זה מרכך מעט את מדד ה-PMI הכולל שהציג ירידה בחודש נובמבר. בכל מקרה קשה להתרשם מהנתונים עד כה שחל שינוי משמעותי בנתוני הצמיחה של אירופה. ה-OECD דיווח שמדינות האיחוד האירופי הן הנפגעות העיקריות מההאטה בסחר הבינלאומי. היצוא של האיחוד האירופי (EU) ירד ברבעון השלישי ב-1.8% מול הרבעון הקודם, והיבוא ירד ב-0.4%. 

 

סין: ירידה חדה ברווחיות חברות התעשייה. רווחי חברות התעשייה בסין ירדו בשיעור שנתי של 9.9% בחודש אוקטובר - הירידה החדה ביותר בשמונת החודשים האחרונים. ירידה זו נבעה מהתמתנות בפעילות התעשייתית במדינה וממלחמת הסחר עם ארה"ב. ירידה זו מאותת על המשך התמתנות הצמיחה - בשנתיים הקרובות סין צפויה לצמוח בשיעור של כ-6.0%. 

 

הודו: האטה ניכרת בקצב הצמיחה. כלכלת הודו צמחה בשיעור של 4.5% ברבעון השלישי של השנה לעומת הרבעון המקביל אשתקד. קצב הצמיחה נמצא בהאטה הדרגתית מרמה של 6.6% בסוף 2017. הייצור התעשייתי בהודו התכווץ ב -1% בשנה האחרונה, והוא המסביר העיקרי להאטת הצמיחה. האינפלציה בניכוי הסעיפים התנודתיים של מוצרי המזון נמצאת במגמת ירידה והערכה היא שהבנק המרכזי ימשיך להפחית את הריבית בקרוב (5.15% כעת). 

 

ישראל

האינדיקטורים הכלכליים מצביעים על צמיחה מתונה מזו של המחצית הראשונה של השנה. הייצור התעשייתי עלה ברבעון השני בשיעור שנתי של 1.3%, והפדיון בענפי המשק ב-2.9%. קצבי צמיחה אלו נמוכים מאלו של המחצית הראשונה של השנה, אולם מספיקים על מנת להותיר את שוק העבודה הדוק. הסיכויים לקיום מערכת בחירות שלישית עלו, והמחיר הכלכלי העיקרי של זה הוא באי-אישור תקציב המדינה, וריסון של צד ההוצאות בתקציב. שיעור האבטלה ירד בחודש אוקטובר לרמה של 3.4%, בעיקר כתוצאה מירידה בשיעור ההשתתפות בכוח העבודה. מספר המועסקים לא גדל. אנו סבורים שלא ניתן להסיק מנתון זה יותר מדי, מעבר לכך שאנו עדיין בקרבת תעסוקה מלאה.

 

האם בלאק פריידי ישפיע על מדד המחירים לחודש נובמבר? מדד חודש נובמבר צפוי על פי התחזית לרדת ב-0.2%. ירידת המדד מושפעת מגורמים עונתיים וכן מהייסוף בשער השקל. קיימת תחושה (סובייקטיבית) שהשנה שבוע הבלאק פריידי זכה לתהודה גדולה בציבור, והוזלות המחירים גלשו מהאינטרנט גם לרשתות השונות, שהן נסקרות ונמדדות בסקר הלמ"ס. איננו יכולים לבסס את התחושה הזו ולכן אנו לא לגמרי משקללים אותה בתחזית האינפלציה. הסעיפים שעשויים להיות משופעים הם בעיקר הלבשה והנעלה ומוצרי חשמל לבית. אנו מותירים את תחזית האינפלציה על 1.1% לשנה הקרובה, כשמזה תרומת העלאת המסים לאינפלציה נאמדת ב-0.2%. 

 

בנק ישראל מעדיף את כלי ההתערבות על פני הפחתת ריבית. הריבית נותרה בהחלטה בשבוע שעבר ללא שינוי ברמה של 0.25%, ובנק ישראל שב לרכוש מט"ח על מנת לבלום את הייסוף. בראיון שנתן אנדרו אביר, מנהל חטיבת השווקים בבנק ישראל וחבר בוועדה המוניטרית, הוא ציין שבשלב זה כלי רכישות המט"ח מתאים יותר להעלאת שיעור האינפלציה, אם כי הפחתת ריבית עדיין נמצאת על השולחן. בין הסיבות להעדפת כלי ההתערבות הוא מציין את היות הריבית כלי מוגבל בעת זו, בעוד שתיאורטית אין מגבלה על רכישות המט"ח. ההחלטה לא להשתמש עתה בכלי הריבית נבעה גם מההערכה שגם הפד וה-ECB צפויים להותיר את הריבית ללא שינוי בתקופה הקרובה. אנו סבורים כי השפעת הריבית על שער-החליפין היא קצרת טווח, והיצעי המט"ח שבנק ישראל ספג, היו מגיעים לשוק בכל מקרה בשלב מאוחר יותר. במהלך שנת 2020, ובעיקר עם הצטרפות ישראל למדד האג"ח העולמי – WGBI, לחצי הייסוף עשויים לגבור, ואנו מעריכים שהפחתת ריבית תשוב לעמוד על הפרק. בד בבד, רכישות המט"ח הספורדיות של בנק ישראל ימשכו.

 

האם בנק ישראל מבצע סטריליזציה לרכישות המט"ח? שאלה זו עולה לא אחת, תחת הנחה שזה כלי שבנק ישראל יכול לעשות בו שימוש עתידי. הכוונה היא שבאופן תיאורטי בנק ישראל יכול לצמצם את הנפקות המק"מ ולהגדיל את הנזילות בשווקים הפיננסיים, בעיקר בעת בה הוא רוכש מט"ח תמורת שקלים. כלי הספיגה העיקריים של בנק ישראל הם הנפקות המק"מ ופיקדונות של הבנקים המסחריים בבנק ישראל. תמהיל השימוש בכלים אלו מוצג בגרף מעלה. בניגוד לארה"ב בה יעד הריבית של הפד הוא טווח, בישראל הריבית היא נקודתית. הפד האמריקני יכול להשתמש בפעולות בשוק הפתוח על מנת לייצב את הריבית במקום שיבחר בתוך הטווח. בישראל, מרחב התמרון הוא קטן יותר, ולבנק ישראל אין שליטה מוחלטת בכמות הכסף שעליהם לספוג, אלא יותר על תמהיל כלי הספיגה. 

 

בתמונה: ליאו ליידרמן