פסגות >> בנק ישראל יאלץ להפחית ריבית

דו"ח התעסוקה

 

עוד חודש עובר ועוד דו"ח תעסוקה חזק במיוחד מתפרסם בארה"ב כאשר בחודש נובמבר המשק האמריקאי הוסיף 266 אלף משרות, גבוה בהרבה מקונצנזוס החזאים שעמד על 185 אלף. גם אם ננטרל את אותם 41 אלף עובדי GM שנגרעו מהדו"ח של חודש אוקטובר וחזרו להיספר עם תום השביתה, עדיין מדובר על דו"ח חזק במיוחד שבעקבותיו תוספת המשרות הממוצעת בשלושת החודשים האחרונים עומדת על 205 אלף.  אם זה לא מספיק אז גם מבחינה סקטוריאלית דו"ח התעסוקה היה חיובי כאשר מלבד לענפי הכרייה והסיטונאות, בכל הענפים נרשמה תוספת משרות חיובית. לבסוף, שיעור האבטלה ירד בעשירית נ"א ל-3.5% כך שעל אף שקצב הגידול השנתי בשכר התמתן מעט ועומד על 3.1%, אין ספק שמדובר על דו"ח תעסוקה שעושה לטראמפ ממש נעים (מה שאולי מסביר את ההצגה בכנס של IAC. לינק פה). מכיוון שברור לכולנו שגם דו"ח מצוין כמו זה לא צפוי לשנות את העמדה של הפד ושהריבית בארה"ב (או בכל מקום אחר בעולם) לא צפויה לעלות בטווח הנראה לעין, השווקים הגיבו באופן חיובי והמדדים חזרו לרמתם מתחילת השבוע לאחר מספר ימים של פסימיות זהירה.

 

סימנים מעורבים בשוק העבודה

 

מכיוון שפסימיות היא מצב התודעה המועדף עלינו, להלן קורט המלח שיש לבזוק על נתוני התעסוקה של החודשים האחרונים. אלו מכם שמעדיפים להישאר אופטימיים מוזמנים לדלג לפסקה הבאה. ראשית, פסימיים או אופטימיים, אי אפשר להתחמק מהעובדה שיש כיום פער משמעותי בין הנתונים בדו"חות התעסוקה לבין אינדיקאטורים אחרים של שוק העבודה. על מנת לשים את הדברים בקונטקסט המתאים יש לקחת בחשבון שקצב תוספת המשרות הממוצע של ששת החודשים האחרונים מאותת על ירידה של שיעור האבטלה לרמה של 2.8% תוך 12 חודשים. לעומת זאת, לא מעט אינדיקאטורים מקדימים כמו מדד אמון הצרכנים של אוניברסיטת מישיגן או סקר ה-NFIB שנערך בקרב חברות קטנות מלמדים על כך ששיעור האבטלה צפוי בכלל לעלות במהלך השנה הקרובה. יתרה מכך, הפער בין הסקר של ה-BLS שמפרסם את דו"ח התעסוקה לבין הסקר של ADP שמעבדת את תשלומי השכר עבור כ-20% מהעובדים בסקטור הפרטי בארה"ב הפך להיות כזה שמלמד על כך שלפחות אחד מהם כנראה טועה. להערכתנו יש שתי סיבות מרכזיות לכך שדי ברור שהטעות היא בנתוני התעסוקה של ה-BLS כך שיש להתייחס בזהירות למספרים בדו"חות החודשיים. ראשית, ה-BLS בעצמם כבר ציינו שלאור הנתונים שמגיעים מסקר האוכלוסין הרבעוני, נתוני המשרות צפויים להתעדכן לאחור באופן משמעותי בתחילת השנה הבאה ומאז ההודעה הזו סקר האוכלוסין הראה שהתיקון יהיה כנראה חד יותר. שנית, על אף שבהחלט יתכן שהמתאם החזק שנשמר במשך יותר מ-40 שנה (כמו למשל זה בין מדד אמון הצרכנים לשיעור האבטלה) הפסיק פתאום להיות רלוונטי, לקחת את האפשרות הזו כהנחת עבודה בסיסית עם סבירות גבוהה נשמע לנו כרעיון גרוע שמבוסס בעיקר על משאלת לב. לכן, אנו מעריכים שנתוני התעסוקה יעודכנו באופן משמעותי כלפי מטה בשנה הבאה ותוספת המשרות תהיה קרובה יותר לרמה של 130-100 אלף משרות בחודש. למה זה חשוב? הרי זה שבעוד חודשיים ה-BLS יספרו לנו שתוספת המשרות באוקטובר ונובמבר היתה נמוכה יותר מכפי שהיה נדמה לא ממש אמור לעניין את השווקים. מכיוון שמאז 2009 לא נרשמה עלייה באבטלה ושינוי כזה עשוי לשנות את הציפיות הן לרווחי הפירמות שכנראה לא יגדלו בקצב הצפוי כיום (וברמת התמחור הנוכחית זה משמעותי) והן לריבית הפד שתמשיך לרדת.

 

בנק ישראל וההתערבות במט"ח

 

נתוני בנק ישראל מלמדים שהיקף רכישות המט"ח בחודש נובמבר עמד על 1.27 מיליארד דולר. עוד מנתוני בנק ישראל עולה שההשפעה של רכישות אלו על שער החליפין היא כמובן מזערית וקצרת טווח בלבד (אלא אם מניחים תמיד שללא הרכישות השקל היה חזק יותר), מה שמזמין כמובן את השאלה: מה עוד בנק ישראל יכול לעשות? התשובה היא "לא הרבה". על מנת להשפיע באופן מהותי על שער החליפין בנק ישראל יצטרך לרכוש מט"ח בהיקף גדול כל כך (עשרות מיליארדי דולר בחודש), מה שהופך את האפשרות ללא ריאלית. מכיוון שכך ומכיוון שאנו שהאינפלציה צפויה להיוותר נמוכה והפעילות במשק צפויה להאט במהלך השנה הקרובה, אנו מעריכים שבנק ישראל לא יסתפק רק בהתערבות בשוק המט"ח ויפעיל אחד או שניים מהכלים הנוספים שברשותו – הפחתת ריבית ו/או הפסקת העיקור של הרכישות. למעשה, מכיוון שהמשמעות של הפסקת העיקור היא הגדלת כמות הכסף שתוביל כנראה לירידה בריבית האפקטיבית, סביר להניח ששני הכלים יופעלו בו זמנית. בהתאם לכך ולאור הנאמר מעלה לגבי ריבית הפד, החלק הבינוני-ארוך בשוק האג"ח נראה לנו עדיין אטרקטיבי.