מידרוג מותירה על כנו את הדירוג של שניב תעשיות נייר - Baa1 באופק יציב

הקרנות שמחזיקות באג"ח ב 

מידרוג מותירה על כנו את הדירוג Baa1.il לאגרות החוב (סדרה ב') שהנפיקה שניב תעשיות נייר בע"מ (להלן: "שניב" או "החברה"). אופק הדירוג יציב. 

אגרות החוב במחזור שהנפיקה החברה ומדורגות על ידי מידרוג:

שיקולים עיקריים לדירוג

לחברה מעמד חזק ומבוסס בענף מוצרי הנייר לבית, עם נתח שוק של כ- 25% לפי נתוני החברה, כאשר מחצית ממכירות החברה במגזר המוצרים המוגמרים נובעת ממכירת מוצרים במותג פרטי, תחום בו מחזיקה החברה מעמד מוביל. לחברה כושר ייצור מהותי בהיקף של כ-31 אלף טון נייר גולמי לשנה, כאשר מרביתו משמש את החברה למגזר המוצרים המוגמרים.

מעמד החברה, להערכתנו, השתפר אך עדיין מוגבל בשל היקף פעילות נמוך יחסית, עם הכנסות של כ- 227 מיליון ₪ בארבעת הרבעונים האחרונים, בעיקר לאור הגבולות הצרים של הענף, ריכוזיות בתחום מוצרי הנייר לבית, נוכחות מועטה במגזר המוסדי, ובדומה לכלל שוק מוצרי הצריכה, חשיפה גבוהה לרשתות הקמעונאיות הגדולות. המותגים העיקריים של החברה בשוק הקמעונאי (טאצ' ו-Lovely) עדיין אינם בולטים בחוזקם והחברה מוגבלת ביכולתה לחדור לשוק המוסדי בשל היעדר סל מוצרים רחב. 

ענף הייצור של נייר גולמי ומוצרי נייר מוגמרים מוערך על ידינו ברמת סיכון בינונית-גבוהה, נוכח מוצרים בעלי ערך מוסף נמוך, חשיפה גבוהה יחסית למחירי תשומות הייצור, בעיקר תאית ואנרגיה, השקעות הוניות גבוהות בקווי ייצור וסיכון תפעולי הנובע מתהליך ייצור רציף. סיכונים אלו ממותנים מצד ביקושים יציבים וקשיחים למוצרי נייר ביתיים הנחשבים מוצר בסיסי, ותחרות מוגבלת הנובעת מחסמי כניסה גבוהים הן במקטע הייצור והן במקטע הייבוא של מוצרים מוגמרים.

מכירות החברה מצויות במגמה רב שנתית של צמיחה שנבעה מגידול כמותי ועלייה בנתח השוק במגזר המוצרים המוגמרים, יחד עם יציבות ברווחיות התפעולית, הנעה בטווח של 8.5%-9.5% החל משנת 2013, כאשר שנת 2015 הייתה חריגה בשל אירוע שריפה. רווחיות החברה הושפעה לחיוב מירידת עלויות האנרגיה, שפיצו על שחיקת מחירי המוצרים המוגמרים נוכח האסטרטגיה לגידול בנתח בשוק וברקע הירידה במחירי התאית. אסטרטגיית החברה להמשיך ולהגדיל את נתח השוק נתמכת בגידול בביקוש למותגים פרטיים ברשתות הקמעונאיות ובהגדלת כושר הייצור של המוצרים המוגמרים בשנה החולפת  בעקבות השלמת קו ייצור שלישי.

אנו מעריכים כי החברה עשויה להציג צמיחה במכירות בשנת 2017, בהמשך לצמיחה בשיעור של 3%-4% הצפויה בשנת 2016. עם זאת, להערכתנו, גמישות המחיר של החברה נמוכה - נוכח מאפייני המוצרים והריכוזיות בשוק הקמעונאי - וכי גידול בנתח השוק יתבטא בשחיקת מחירי המכירה. שיעור הרווחיות התפעולית צפוי להערכתנו לנוע בטווח של 8%-9% , תוך שהוצאות השינוע יוסיפו להוות גורם מכביד בעלויות התפעול.

בשנת 2016 השלימה החברה את ההשקעות בקו הייצור השלישי ובתחנת הכוח כך שבשנת 2017 צפויה ירידה ברמת ההשקעות, בהשוואה לשנים הקודמות. להערכתנו, אסטרטגיית החברה מוטת השקעות הוניות במטרה להצמיח את הפעילות. בתוך כך, החברה בוחנת להרחיב את סל המוצרים במטרה לחדור לשוק המוסדי, וכן נבחן שידרוג של המערך הלוגיסטי. אנו מעריכים כי אסטרטגיה זו עשויה להוביל בטווח הבינוני לגידול בהיקף חוב הפיננסי, המצוי ברמה נמוכה יחסית לשנים האחרונות, בין השאר כתלות במדיניות המינוף של החברה.

אנו מעריכים את התזרים החופשי (FCF) בשנים 2016-2017 חיובי אך נמוך יחסית, תוך התחשבות בהשקעות ההוניות והמשך חלוקת דיבידנד. מינוף החברה והיתרות הנזילות השתפרו בעיקר בעקבות גיוס ההון במהלך הרבעון השלישי (כ- 30 מיליון ₪), כאשר יחס חוב ברוטו לקאפ עמד על כ- 42% ליום 30.9.2016 ולאורך זמן הוא עשוי לנוע סביב 40%-45% להערכתנו. יחסי כיסוי חוב ברוטו ל-EBITDA ול-FFO השתפרו גם כן, וצפויים לנוע בטווח הקצר-בינוני בטווחים של 2.5-3.5 ו-3-4.5, בהתאמה. יחס כיסוי EBIT להוצאות מימון (12 חודשים אחרונים) עמד על 4.4 לעומת 1.8 בתקופה המקבילה אשתקד. להערכת מידרוג יחסי כיסוי אלו מהירים יחסית לרמת הדירוג, ומפצים במידת מה על המאפיינים העסקיים והיקף פעילות החברה.

נזילות החברה הינה טובה, ובהיעדר יתרות נזילות מהותיות לצורך שירות התחייבויותיה בטווח הקצר החברה נסמכת בעיקר על מסגרות אשראי פנויות הקיימות לה בהיקף משמעותי וכן על מחזור חוב. לחברה אמות מידה פיננסיות בהן היא עומדת במרווח מספק.