אורי גרינפלד
אורי גרינפלד
13/01/2020
דו"ח התעסוקה בארה"ב
למרות האכזבה היחסית מדו"ח התעסוקה של חודש דצמבר (תוספת של 145 אלף משרות לעומת צפי ל-160 אלף), שנת 2019 מסתיימת באופן מצוין מבחינת שוק העבודה האמריקאי כאשר תוספת המשרות הממוצעת במהלך השנה עומדת על 176 אלף, דומה מאוד לזו שנרשמה ב-2017. עם זאת כדאי לזכור שלושה דברים:
1)שוק העבודה מגיב בפיגור של כשנה לסביבה הכלכלית. שנת 2017 היתה שנת השיא של הצמיחה בארה"ב (ובעולם בכלל) ונתמכה בהרחבות הפיסקאליות של טראמפ ובמדיניות מרחיבה מאוד של הפד. בהתאם, תוספת המשרות הממוצעת בשנת 2018 עמדה על 223 אלף. ב-2018 ההשפעות של מדיניות טראמפ נמוגו והפד העלה ריבית ולכן ב-2019 ראינו האטה בשוק העבודה. בהסתכלות לשנה הבאה, ההאטה בצמיחה בשנה האחרונה צפויה לבוא לידי ביטוי בתוספת משרות נמוכה יותר במהלך השנה הקרובה. השאלה המעניינת באמת היא האם ההאטה תהיה כזו שתוביל לעלייה בשיעור האבטלה או לא?
2)ה-BLS, אותו הגוף שאוסף ומפרסם את הנתונים של שוק העבודה הודיע כבר שבעדכון השנתי (שיפורסם בדו"ח התעסוקה של החודש הבא) צפויה גריעה משמעותית של משרות מנתוני 2019-2018. למרות שעדכון לאחור זה בד"כ הדבר האחרון שצריך לעניין אתכם, הפעם מדובר בעדכון חשוב וזאת מכיוון שהוא יעזור להבין את התשובה לשאלה מעלה. תוספת משרות ממוצעת שנמוכה מ-100 אלף היא כזו שתוביל לעלייה באבטלה. כרגע זה נראה תרחיש לא סביר אבל אם העדכון יהיה משמעותי וההאטה בקצב תוספת המשרות אכן יימשך זהו בהחלט תרחיש שהופך להיות סביר במחצית השנייה של השנה. עלייה באבטלה היא בהחלט סיבה מספיק טובה מבחינת הפד לחזור למגרש ולהפחית שוב את הריבית.
3)על אף תוספת המשרות הגבוהה בשנים האחרונות אין במשק האמריקאי לחצי משמעותיים ולכן התרומה לצריכה הפרטית שהיא מנוע הצמיחה של המשק צפויה להיות מתונה. במילים אחרות, אם נניח לרגע לנטייה השולית לצרוך של משקי הבית (כמה מתוך ההכנסה הולך לצריכה) הרי שהגידול בצריכה הפרטית תלוי בעיקר בגידול בסך ההכנסה של משקי הבית שתלוי בתורו משני גורמים מרכזיים: שיעור השינוי במספר העובדים ושיעור השינוי בשכר. דו"ח התעסוקה של דצמבר הראה שוב שלפחות בכל הנוגע לשכר אין שום סיבה להיות אופטימי כאשר קצב הגידול השנתי בו האט ל-2.9% (לעומת 3.1% בחודש שעבר). לכן, גם אם נניח שקצב תוספת המשרות בשנה הבאה עדיין יתמוך באבטלה נמוכה, הרי שקצב הגידול בצריכה הפרטית צפוי בכל מקרה להאט.
מה כולל הסכם הסחר?
אם לא יהיו שינויים של הרגע האחרון, סין וארה"ב צפויות לחתום השבוע על השלב הראשון של הסכם הסחר. בעוד שהשווקים מרוצים מאוד מהשקט שהושג בגזרת מלחמת הסחר, סביר להניח שהחתימה על ההסכם לא תשפוך אור על המשך הדרך בניסיון להגיע להסכם כולל. עד כמה שהדברים ידועים כיום, ההסכם שיחתם השבוע כולל אי העלאה הדדית של המכסים שתוכננו לדצמבר, הצהרה של סין להגדיל את היקף היבוא שלהם מארה"ב (בעיקר מוצרי חקלאות) והפחתה של המכס האחרון שהאמריקאים העלו בחצי. בנוסף, עד כמה שידוע, השלב הראשון של ההסכם לא כולל שום דבר שנוגע לסוגיות הליבה של מלחמת הסחר כמו שמירה על קניין רוחני אמריקאי, שחרור שער החליפין ופתיחה של שוק ההון הסיני. לכן, עצם החתימה על ההסכם פחות מעניין מההפתעות שיכולות להיות בו. אם יתברר השבוע שההסכם אכן כולל התחייבויות כלשהן של הסינים בנוגע לסוגיות הליבה, מדובר בהחלט בחדשות טובות (לשווקים, פחות לסינים) שעשויות להפוך אירוע שכולם מצפים לו לכזה שעדיין מרגש במידה מסוימת את המשקיעים. מצד שני, אם יתברר שאין שום אזכור לנושאים אלו הרי שמדובר למעשה בהבטחה לכך שמלחמת הסחר עוד תחזור לככב בכותרות, כנראה בעיקר לקראת הבחירות. ההימור שלנו הוא שמדובר על שאלה שאת התשובה עליה לא נדע בכל מקרה ושהפרטים של ההסכם שייחתם השבוע לא יתפרסמו בכלל כדי לשמור על עמימות שמשרתת כרגע את שני הצדדים.
הגירעון יוותר גבוה מאוד גם לאחר הקמת ממשלה
חשבנו כבר שנושא הגרעון מאחורינו אבל אז הגיע הדו"ח השנתי של האוצר והציג שוב עד כמה (לפחות לפי התקשורת) התמונה לא ברורה. על מנת לעשות סדר בבלאגן, הנה הנקודות שיש לשים אליהן לב:
- כמו שהציגו באוצר, הגירעון עמד על 3.7% מהתוצר ב-2019 אבל הגירעון ה"בסיסי" גבוה בהרבה וזאת מכיוון שישנן התחייבויות שעדיין לא תוקצבו (המשך התוכניות המיוחדות של כחלון, קצבאות הנכים, הסכם השוטרים והסוהרים ועוד). מכיוון שלא יהיה תקציב לפני אמצע 2020, סביר להניח שאת ההשפעה של התחייבויות אלו נרגיש רק ב-2021 וקדימה.
- לפי האוצר התחייבויות אלו יביאו את הגירעון לרמה של 4.1%-4.2%, להערכתנו מדובר על הערכת חסר שכן היא לא לוקחת בחשבון את ההאטה הצפויה במשק באופן כללי ואת ההאטה בשוק העבודה באופן ספציפי. הגירעון ה"בסיסי" להערכתנו קרוב יותר ל-4.5% מהתוצר.
- באמצעי התקשורת השונים אומרים לנו שאין מה לדאוג כי למרות שמדובר על פער של 30 מיליארד ₪ לעומת היעד, סביר להניח שהיעדים יעודכנו. אנו בהחלט מסכימים עם האמירה הזו אבל לא עם ההערכות המספריות.
- הסיבה לכך היא שבאמצעי התקשורת לוקחים בחשבון שחלק מההתחייבויות לא יתוקצבו בסופו של דבר (למשל המשך סבסוד צהרונים או מס הכנסה שלילי) וזה יקל על צד ההוצאות אבל לראייתנו הממשלה שתקום, תהיה אשר תהיה, תעדיף גרעון גבוה על פני קיצוצים או העלאת מיסים.
- לכן, אם לוקחים בחשבון את הגידול בצד ההוצאות (בוודאי כשמכניסים למשוואה את תקציב הביטחון) ואת ההאטה במשק שתפגע בצד ההכנסות, קשה לראות כיצד הגירעון יעמוד על פחות מ-3.7%, גם אם כוללים העלאת מע"מ וצמצום רוחבי סביר. לכן סביר להניח שהיעד החדש יהיה באזורים אלו.
- המשמעות של גירעון של 3.7% (ותוואי יורד באופן איטי בשנים שלאחר מכן כדי שחברות הדירוג לא תעשנה שרירים) הוא שיחס החוב לתוצר של ישראל צפוי לעלות בשנים הקרובות. מצד אחד לא צריך להיבהל מכך שכן יחס החוב לתוצר כיום נמוך. מצד שני, לא לכך התכוון המשורר כשטרח להקטין את יחס החוב לתוצר במשך שנים. המטרה של מדיניות אחראית היא שיהיה כסף להוציא ביום סגרירי. במידה שתהיה הרעה לא צפויה בפעילות המשך הגרעון אף יהיה גבוה מכך.
