אורח בפורום מנהל תכלית תעודות סל עונה על שאלות

דוד אללוף מנכ"ל קבוצת מייקל דייוויס המנהל יחד עם איל סגל את תכלית תעודות סל, התארח היום בדה מרקר קפה. הוא נשאל שאלות רבות על צורת המסחר בתעודות, כיצד נקבע שווין במסחר עצמו או שווין ההוגן והשקיפות שלהן. הנה מספר מובחר מהן. אנו נציג אותן בצורה שהופיעו כשאלות ותשובות.

שאלה: אילו תעודות סל פוקעות ומדוע?

תשובה: תעודות הסל אשר להן מנגנון היכול להביא לפקיעתן הן:
א.      תעודות בחסר (שורט) עם קבוע, אשר פוקעות בד"כ כאשר המדד מגיע ל- 80% מערכו של הקבוע. לדוגמא, תעודת סל ת"א 25 שורט (1700) – תפקע כאשר המדד יגיע ל- 1700X0.8=1360.
ב.      תעודות אגרסיביות (לא תעודות עם איזון יומי), אשר פוקעות כאשר ערך המדד מגיע ל- 62.5% מערכו ביום הנפקת התעודה.
ג.       תעודות סל פוקעות עם הגעתן למועד הפדיון (בד"כ 20 שנים ומעלה מיום ההנפקה.(
אציין, כי במסגרת התשקיף ניתנת האפשרות למנפיק התעודה לבצע המרה כפויה, לפי שיקול דעתו. ברור כי המרות אלו יבוצעו רק במקרי קיצון, בהם יש חשש לפגיעה במשקיעים.
 

שאלה: כשמסתכלים על ספר הפקודות של הרבה ני"ע במהלך היום, רואים שלהרבה מניות יש כמות מוכרים או קונים של עשרות אלפי שח ואולי מאות אלפי שח בכל רגע נתון – לכל העומק של הספר באותו ני"ע. אך מנגד, אני יודע שתעודת סל יכולה לקבל פתאום קניה מאיזה מוסדי של כמה מיליוני ₪ וזה לא מזיז את השוק. לא בטוח שכל תעודות הסל מתכסות דרך השוק. איך באמת עובדות חברות תעודות הסל? לי מריח שיש זירת מסחר חליפית בין הגופים הגדולים לעסקאות גדולות.

תשובה: אכן תעודת סל יכולה לקבל פקודות קניה/מכירה של מיליוני ועשרות מיליוני שקלים מגופים מוסדיים בבת אחת ולכאורה היכולת להתכסות מיידית אינה אפשרית. צריך לזכור כי במניות בהן הסחירות דלילה יותר, משקל המניה במדד קטן בהתאם. לדוגמא, בקניית 10 מיליון ₪ בתעודת סל על מדד ת"א 75, יש לרכוש רק 53,000 ₪ במניית אל על (המהווה 0.53% במדד). במדדים בהם הסחירות גבוהה כמובן אין בעיה.
קיימת אפשרות נוספת. משקיע מוסדי בלבד, יכול לפנות בתחילת היום לחדר המסחר של מנפיק התעודה ולבקש ש"יעבדו" על הפקודה במהלך היום. תעודת הסל מתכסה בהתאם לבקשת הגוף ובהתאם למצב השוק. לרוב אצלנו בתכלית תעודות סל, ההתכסות תתבצע על פני פרק זמן ארוך ולא ברגע אחד, על מנת למנוע תזוזה חדה בנכס הבסיס וכך לקבל מחיר אטרקטיבי יותר עבור הלקוח.

מעבר לנ"ל, במקרים מיוחדים ושאינם שכיחים, תיתכן עסקה מחוץ לבורסה.

שאלה: מדוע לא מציפים את העניין שיש בעצם לכל סוג מדד, כמה מדדים, לפי העומק של ספר הפקודות. המדדים מחושבים היום רק על פי עסקה אחרונה ולא לפי מדד לקניה או מדד למכירה, ואיזה סכום. ולכן, בסכומים גדולים, אין משמעות לשווי ההוגן.

תשובה: מעולה! שאלה מצוינת המדגימה את הבעייתיות במתן שווי הוגן המחושב על פי מדד אחרון. מדדים בעולם מחושבים על פי עסקאות אחרונות במניות המדד. עסקאות אחרונות הן נתון היסטורי ולפיכך אין זה אומר שניתן לקנות או למכור לפי מחיר המדד. בנוסף, בספר הפקודות בארץ יש עומק של 3 שכבות של קונים ומוכרים ועל פי הנ"ל ניתן לחשב את המדד לקניה ומכירה. ברגע שמדובר בסכומים גדולים במדדים בעלי סחירות נמוכה, המדד לקניה ומכירה מוגבל בסכום כסף. נושא זה ידוע ונפוץ בקרב גופים מוסדיים אך בד"כ פחות מוכר עבור לקוחות פרטיים.

אנו מציפים את הנושא בקרב יועצי השקעות וגופים מוסדיים, דרך כנסים ופגישות ובמסגרת המותר בחוק.

שאלה: מדוע מידע זה לא פתוח לציבור באתר חברות הסל לעדכון מיידי ורציף למי שיש לו DDE?

תשובה: במידה ויש לך DDE אני מניח שאתה משתמש בתוכנת מגמה או טיקר. לשתי תוכנות אלו התווספו לאחרונה טבלאות מדדי ה- Aonline המספקים את המדד לקניה ומכירה בכל רגע נתון. מאידך בכל האתרים הכלכליים נתוני מסחר מתקבלים בעיכוב של 20 דקות (כיוון שבארץ, מחייבת הבורסה בתשלום עבור כל מי שמקבל נתוני מסחר און ליין) ואכן תהיה בעיה לקבל נתונים אלו.

שאלה: מה דעתך על השתתפות חברות הסל (שבפועל הרי מחזיקות נכסים) באסיפות של חברות? האם חברת ת. סל לאג"ח בונד הינה חלק מהסדר נושים?

תשובה: ברמה העקרונית תעודת סל מחזיקה בנכסים ללא בחירה והנגזרים מהמדד ולכן להערכתנו אין הגיון בהשתתפות באסיפות. אולם, הרגולטור מחליט עבורנו והדבר נדון בימים אלה. אנו נעשה ככל שנדרש על ידי הרגולטור.

שאלה: איך ניתן לדעת אם אני קונה מסוחר אחר או מעושה השוק? ומה המרווחים המחייבים לפי תקנון הבורסה והרשות לני"ע לכל סוג תעודה, ומה המרווחים שלכם?
 
תשובה: אצלנו בתכלית אנו דואגים ש- "יראו" אותנו על המסך כאשר אנחנו מצטטים בספר הפקודות. ניתן לזהות אותנו לפי הכמויות הגדולות והעגולות. כך אנו גם לוקחים אחריות על הציטוט המופיע במסך. המרווח בתעודת הסל נגזר מהמרווח בנכס הבסיס. כאשר המרווח המחייב על פי הבורסה אינו רלוונטי מפני שעל פי תקנון הבורסה הוא גדול מאוד. ראה הסבר בקישור המצורף.https://www.tase.co.il/TASE/TradingandClearing/Trading/Market+Makers/FAQ.htm

שאלה: איך הסוחרים הפרטיים יכולים להרוויח משינויים במדדים כל חצי שנה כשבחדרי המסחר של הגופים הגדולים יושבים עם מערכות אוטומטיות?

תשובה: רווח / הפסד מהחלפת מניות במדדים כרוך בלקיחת פוזיציה. לא ניתן לדעת מראש האם מניה אחת תעלה ו/או אחרת תרד. יתרונם של הגופים הגדולים בעלי המערכות בא לידי ביטוי בעיקר בזמן שיש עיוותים ואז המהירות חשובה.

כאשר מדובר על לקיחת פוזיציה, נכנסים למשחק אלמנטים נוספים אשר לאו דווקא כרוכים במהירות או ביכולת מיחשובית. יש להיזהר מעדכון המדדים מכיוון שבסופו של דבר קשה מאוד ולעיתים אף בלתי אפשרי לדעת איזה נייר יעלה ואיזה נייר ירד.

שאלה: האם שוק תעודות הסל לא גדל יותר מדי? והאם לא הגענו למצב בו תעודות הסל משפיעות על השוק, כמו ששוק המעו"ף (שהמחזור שלו גדול בכמה מונים משוק מניות המעו"ף) משפיע על המסחר הרגיל כבר זמן רב?
 
תשובה: בלי עין הרע, לדעתי לשוק תעודות הסל עוד מקום רב מאוד לגדול. שוק תעודות הסל צמח מ- 0 בשנת 2001 ללמעלה מ- 42 מיליארד ₪ כיום.
ככל שבודקים את העניין, ניתן לראות כי ניהול השקעות באמצעות מכשירים עוקבי מדדים הנו בעל האפקט הטוב ביותר הן מבחינת תשואות והן מבחינת קלות נוחות ועלויות נלוות. יותר ויותר משקיעים מוצאים כי יתרונות אלו משרתים אותם היטב. מעניין לציין כי לא רק משקיעים פרטיים משתמשים במכשיר זה אלא גם משקיעים מוסדיים ומשקיעים מתוחכמים אחרים. בסופו של דבר, תעודת הסל היא מתווך והיא אינה משפיעה על הביקוש וההיצע.
 

שאלה: האם תוכל לתת דוגמא מעשית להרמת פוזיציה לאסטרטגיית לונג/שורט על מניה מול המדד דרך תעודות השורט ולהסביר איך מנהלים את הפוזיציה? האם ניתן לשפר עוד את תשואת האסטרטגיה על ידי שימוש באופציות על מניות?

תשובה: באופן כללי ישנם שני סוגי פוזיציות מגודרות (פוזיציות לונג/שורט) בהן נוהגים להשתמש בעיקר.  לונג שורט סקטורים – פוזיציה בה אני מעריך כי סקטור א' יהיה בעל תשואה גבוהה מסקטור ב'. במקרה כזה אני אבצע לונג סקטור א' ושורט סקטור ב'.

לונג שורט אקוויטי – פוזיציה בה אני מעריך שמניה של חברה מסוימת (או קבוצת מניות), תהיה בעלת תשואה גבוהה יותר מהמדד אליו היא משתייכת. במקרה שכזה אני אבצע לונג מניה ושורט מדד.

חשוב לציין שבביצוע פוזיציה כדוגמת הפוזיציות לעיל, ניתן להרוויח או להפסיד גם אם 2 הנכסים ירדו אבסולוטית או שניהם עלו אבסולוטית.
 
בניהול הפוזיציה יש לקחת בחשבון את מינוף תעודות השורט ואת אופי התעודה (תעודת סל בעלת איזון יומי או תעודה עם קבוע).כמו כן, ניתן לשלב אופציות על המניות, אך יש לקחת בחשבון מינופים וסחירות.

אציין כי מי שלא מכיר את כלי ההשקעה ואת מאפייניהם וסיכוניהם לעומק, עדיף שיפנה ליועץ השקעות בבנק.

שאלה: מה המשמעות של הסחירות בתעודות סל ומה המרכיב החשוב ביותר בבחירת תעודת סל (בהנחה שכבר בחרנו את נכס הבסיס ויש לנו מספר מתחרים). האם זו הנזילות, המרווח או משהו אחר?

תשובה: ראשית שגיא, בעת רכישת תעודת סל משמעות הסחירות נמוכה. לרוב תעודות הסל קיים עושה שוק אשר מספק ציטוטים ונזילות ללא קשר לכמות העסקאות אשר בוצעה. בעת רכישת התעודה חשוב להתמקד בבדיקת מחיר התעודה ומה מגלם המחיר במונחי נכס בסיס. ישנה משמעות לסחירות בנכס הבסיס עצמו. למשל, קיים הבדל בסחירות של מדד S&P 500 לבין הסחירות של מדד היתר 50.

שאלה: מה הביטחונות של חברות תעודות הסל?

תשובה : אציין מספר מנגנונים מרכזיים המגדילים את רמת הביטחון של המשקיעים בתעודות:

בראש ובראשונה הון עצמי. כל חברת תעודות סל נדרשת להעמיד הון עצמי מינימלי בהתאם לגודל הסדרה המוחזק בידי המשקיעים. לדוגמא, קבוצת תכלית תעודות סל מעמידה כיום כ- 90 מיליון ₪ הון עצמי בכלל חברותיה.

בנוסף ישנם דו"חות VAR (Value At Risk) – דו"חות הבוחנים את מידת התאמת הנכסים להתחייבויות. הדו"ח נשלח לרשות לני"ע פעם בשבועיים ומפורסם בדו"חות החברה ודו"ח יומי הנשלח לנאמן והמפרט את רמת הנכסים מול רמת ההתחייבויות.

כמובן שקיימים לא מעט מנגנונים נוספים אך מפאת קוצר היריעה אחסוך מכם את הפירוט.

 
שאלה : יש את עניין המס כהטבה שפעם היה יורד מהשער וכיום מדברים ברוטו. כאשר כיום המדדים מתואמי תשואה ברוטו, האם יש עדין משמעות לנושא ה- REINVEST?

תשובה: לטובת אלו המכירים פחות את הנושא, אציין שתכלית תעודות סל היתה החברה שיצאה עם יתרון ה- REINVEST המציין כי את כל הדיבידנדים ו/או התקבולים המגיעים בד"כ לחשבון הלקוח (מהחזקתו במניות/אג"ח), יושקעו במלואם בתעודות הסל שלה. הדבר כמובן יוצר יתרונות הן מבחינת מיסוי והן מבחינת תשואה. זמן קצר לאחר מכן, החליטה הבורסה כי המדדים בישראל יהפכו להיות מתאומי תשואה ברוטו ובעצם כך יצרה יתרון לכל התעודות במדדים הישראלים. בשל אופן חישוב המדדים בחו"ל (לרוב Price Only) קיים עדין יתרון ה- REINVEST בתעודות על מדדי חו"ל. כמו כן בתעודות מט"ח מסוימות קיים היתרון כיוון שתעודת הסל משקיעה את הריביות בחזרה במטבע ובכך יוצרת חסכון בעמלות, דחיית מס ואפקט של ריבית דריבית.

שאלה : מדוע אסור למשקיעים לדעת באופן שוטף ולא פעם ברבעון את ערך השוק של התעודות השונות ומכך לגזור הרבה דברים מעניינים? לדעתי הייתם צריכים למען ההוגנות, לקדם לבד את הנושא ולפרסם אחת לחודש את שווי השוק או הערך הנקוב של התעודות השונות הרי לא ירחק היום ויחייבו אתכם לעשות זאת.

תשובה: בשונה מכלי השקעה אחרים, סך הנכסים שתעודת סל מנהלת לא אמור לשנות למשקיעים בתעודה, כיוון שבכל מקרה היא מבטיחה עקיבה אחר נכס הבסיס. אין הבדל אם תעודת הסל מנהלת 50 מיליון שקלים או מיליארד שקלים.

 
שאלה : איך נערכים בחברות תעודות הסל להגעתם של מכשירים פיננסים כגון קרנות סל וקרנות מחקות? מה לדעתכם יקרה בשוק והיכן יהיו נקודות האיזון החדשות?

תשובה: תכלית תעודות סל מאמינה בניהול פאסיבי ומברכת על כל מוצר חדש בתחום מוצרי המדדים. נכון להיום אין עדין קרנות סל ולכן בבדיקת תעודות סל מול קרנות עוקבות קיים יתרון משמעותי לתעודות סל בדמות המסחר הרציף (בקרנות עוקבות המסחר הוא רק פעמיים ביום). לדעתי תחום הניהול על ידי מוצרי מדדים ככל שיהיו, ילך ויגדל. גישתנו אומרת כי ניהול מוצרים עוקבי מדדים הינו מומחיות. בהתאם למוצרים אשר יונפקו בשוק, נוכל גם אנו להתפתח.

שאלה : האם עושה השוק מוכן להודות שהוא עובד עם תוכנות למסחר מהיר? ברור שמישהו רואה את הפקודה שלי בספר הפקודות עוד לפני שאני רואה אותה על המסך. באופן כמעט קבוע, בין הרגע שאני שולח את הפקודה ועד שאני בודק את האישור שלה, עושה השוק מעלה את המחיר מולי והפוך במכירה. אני יודע שמדובר בעושה השוק כיוון שהסוחרים המשועממים בחדר העסקאות אינם טורחים להסתיר את הפקודות שלהם "במספרים עגולים".

תשובה: ראשית, אנו בתכלית מתגאים בעובדה שלרוב עושה השוק שלנו "מראה" את עצמו במספרים עגולים על המסך על מנת שהלקוחות ידעו שעושה השוק נמצא. יש להבין שהמסחר בבורסה הוא דינאמי. המדד משתנה במהירות ואיתו גם השווי ההוגן. עושה השוק אמור לצטט בנקודה הנכונה ביותר (בתחום השווי ההוגן) ובמהירות הרבה ביותר ואינו יודע אם הפקודות בספר הפקודות הועברו על ידי סוחר עם מערכת איטית או מערכת מהירה יותר.

 
שאלה : מה ההבדל בין תעודת סל ל- ETF?

תשובה: ראשית יש להבין שתעודת סל הינה נייר ערך הכולל נוסחה מתמטית לפיה ניתן לחשב את ערכה בכל רגע נתון ואילו ETF הינו בראש ובראשונה קרן נאמנות. מעבר לכך ישנם מספר הבדלים בולטים.

ההבדל העיקרי הוא שתעודות סל מתחייבת לתשואה אשר נגזרת מנכס הבסיס על פי נוסחא ידועה וקבועה בתשקיף. ETF אינו מתחייב לתשואה אלא לעשיית מירב המאמצים (Best Effort). כתוצאה מכך נוצרת טעות עקיבה.

אחד הפרמטרים החשובים ביותר למדידת איכותה של קרן ETF היא טעות העקיבה (Tracking Error), כלומר ההבדל בין התנהגות הקרן לבין התנהגות נכס הבסיס. בשל הנוסחה הקבועה בתשקיף הרי שלתעודת סל אין טעות עקיבה. בתעודת סל יתכן מצב שהמשקיע יקנה או ימכור שלא בשווי ההוגן ופה נמדדת איכותו של עושה השוק והחברה המנפיקה.

קיימים הבדלים נוספים, וביניהם:

•              עושה השוק בתעודות הסל הנו המנפיק, לו קיים מנגנון רווח בדמות דמי הניהול האפקטיביים. ב- ETF עשיית שוק נעשית בידי גוף חיצוני היוצר לעצמו רווח מעצם עשיית השוק.

•              משקיע המעוניין לרכוש ETF צריך להחזיק בחשבון מט"ח על כל המשתמע מכך, בעוד משקיע הרוכש תעודת סל על מדד זר, אינו צריך חשבון שכזה (גם אם התעודה אינה מנוטרלת מטבע).

•              ברכישת תעודת סל, זמני המסחר נוחים יותר והם זמני המסחר בבורסת ת"א. בעוד שבעת רכישת קרן ETF המסחר נעשה בשעות הפעילות של בורסה זרה (שעות הערב המאוחרות, לעיתים במהלך הלילה וכולל סופי שבוע).

•              עמלות תפעול כגון תחזוקת מדדים (קניה/מכירה של ני"ע כתוצאה משינוי במשקולות המדד) עדכוני מדדים וכולי. בתעודת סל עמלות התפעול נספגות על ידי החברה המנפיקה ואילו בקרן ETF, הדבר יורד ממחיר הקרן.

קיימים כמובן הבדלים נוספים, כמו הבדלי מיסוי ועוד. אך אלו הם הבולטים לדעתי עבור משקיע פרטי.

שאלה : מדוע לא מפורסם שווי הוגן בצורה רציפה?

תשובה: זו מטרתם של מחשבוני תעודות הסל. אנו מפרסמים מחשבונים המתממשקים לתוכנות צפייה במסחר (כמו מגמה, ביזפורטל וטיקר) ובעצם כך מציגים את השווי ההוגן בצורה רציפה. מאידך (וכפי שציינתי בשאלה קודמת), בכל האתרים הכלכליים נתוני מסחר מתקבלים בעיכוב של 20 דקות (כיוון שבארץ, מחייבת הבורסה בתשלום עבור כל מי שמקבל נתוני מסחר און ליין) ואכן משקיע שאין לו תוכנת צפייה כזו, תהיה לו בעיה לקבל נתונים אלו.

שאלה : האם בפועל מתבצעות המרות של תעודות סל (לא המרה כפויה)? מה הרציונל?

תשובה: בפועל כמעט ולא מתבצעות המרות רגילות של תעודות סל וגם אין באמת רציונל אמיתי לעשות זאת. קורה לעיתים שמבקשים לבצע המרה בתעודת סל על הדולר וזאת מכיוון שמעוניינים להחזיק בנכס הבסיס וככל הנראה עמלת ההמרה היתה עדיפה על פני מכירת התעודה ורכישת דולרים.

שאלה : למה אין תעודת שורט ממונפת בסגנון תכלית אגרסיבית שבו השינוי הוא בנקודות ולא באחוזים?

תשובה: ודאי שיש. תעודות השורט הבסיסיות מתבססות על  נקודות ולא על אחוזים. כל תעודת שורט עם קבוע (למשל תעודת שורט על מדד המעו"ף עם קבוע 1700) הינה תעודה בה השינוי נמדד בנקודות ולא באחוזים. כאשר עם שינוי המדד משתנה גם המינוף.

שאלה : איך מנוהלות התעודות המורכבות (פי 2 ופי 3)? על בסיס אופציות / הלוואות? איך מבטיחים כפולה מדויקת של המדד הנעקב?

תשובה: על כל שקל קניה בתעודה, מבוצעת פעולה על סך X שקלים בהתאם למינוף ובאמצעות מימון. במידה ומדובר בשורט, המנפיק ימכור נכס. במידה ומדובר בלונג, המנפיק יקנה נכס.

שאלה : אמנם לתעודת הסל יש שווי הוגן, אך בפועל מוטי מרחובות קונה נייר מרפי מתל אביב, במחיר המוסכם ביניהם. כיוון שהמסחר הוא בין 2 אנשים שונים, כיצד מצליחה חברת תעודות הסל לגבות דמי ניהול כאשר הנייר לאו דווקא עובר דרכה?

התשובה: דמי הניהול נגבים מתעודת הסל בצורה של ירידת ערך בנייר. כלומר אם הנפקנו נייר ב- 100 וגבינו חצי אחוז דמי ניהול, במידה ומחיר נכס הבסיס לא השתנה כעבור שנה, מחיר הנייר יהיה 99.5. זו גם התחייבות בחברה כך שבפועל החברה גבתה 0.5. לפיכך, אין משמעות למי מחזיק את הנייר.

שאלה : מדוע תחום תעודות הסל על המדדים הזרים אינו מטופל כראוי על ידי תכלית ונותר לצערי בלעדית אצל קסם?
 
תשובה: אני שמח שהעלת את השאלה. כנראה שיש לנו עבודה שיווקית לעשות בתחום. לתכלית כיום 10 תעודות סל על מדדי חו"ל וכן 4 תעודות העוסקות בסחורות (מלבד 2 תעודות המונפקות היום). חלק מתעודות אלו הן אף ייחודיות לתכלית.

תעודות החו"ל של תכלית מכסות כ- 98% מתיק הנכסים הכלל עולמי מתוקף היותן התעודות על המדדים המרכזיים בעולם. בעתיד הקרוב מאוד, אנו מתכוונים להרחיב ולהגדיל את היצע תעודות הסל על מדדי חו"ל למדדים מעניינים נוספים.

 
שאלה: מה לגבי צמצום נוסף של המרווח? לסוחרי היום קשה להרוויח כאשר "העמלה" שלכם עדין גבוהה (נכון אתם בד"כ טובים מהמתחרים).

תשובה: המרווח אותו אתה רואה בציטוטי תעודות הסל הוא המרווח הנגזר מנכס הבסיס. מנפיק התעודה אמור לתת ביטוי למרווח הקניה/מכירה של המדד. אציין כי גודל המרווח הנו אינדיקציה ראשונית בלבד לאיכות עושה השוק.

 
שאלה : מדוע אין תעודות סל ממונפות יותר מפי 3 על כל המדדים?

תשובה: הדבר נובע מהגבלת הבורסה. אשר אינה מתירה הנפקת תעודות מונפות יותר מפי 3 ובימים אלה הם דנים גם על המוצרים הקיימים. 

פורסם לראשונה בדה מרקר קפה

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות – בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.