ענף הפיננסים בארה"ב 2020: הבנקים צונחים, השאר עולים
הביטו נא בטבלה המצורפת מעלה. גם בלי להיכנס יותר מדי לקרביים של חברות הפיננסים הגדולות בעולם אפשר בקלות להבחין בכמה מגמות ברורות.
מבין
10 חברות הפיננסים הגדולות בעולם (לפי שווי שוק), 5 הנם בנקים מסורתיים:
JP מורגן,
בנק אוף אמריקה,
סיטיגרופ,
וולס פארגו, ו-
HSBC (הממוקד יותר באירופה). מניותיהן של כל החמש ספגו השנה מכה קשה. הן נפלו בשיעורים שנעים בין 30% ל-55%.
זו נפילה משמעותית. לאור המשבר הכלכלי המתפתח בעולם עקב מגיפת הקורונה זו נפילה די מובנת. משבר כלכליים רוחביים גורמים תמיד לפגיעה בבנקים המסורתיים. אין להם כל כך יכולת להמנע מכך. כשהפעילות הכלכלית מתכווצת עסקים מגיעים לפירוק, ולקוחות פרטיים מתקשים להחזיר חובות, כולל חובות משכנתא. התוצאה היא אחת - הפסדים כואבים לבנקים. לכן המניות שלהם נפגעות.
נכון לעכשיו הקורונה מסתמנת כמשבר מערכתי. הוא פוגע בכל חלקי השוק. בכך הוא שונה למשל מהמשבר שאירע אחרי בועת הדוט.קום בשנים 2000-2003. באותן שנים הבנקים כמעט ולא נפגעו מאחר וחברות הטכנולוגיה ממעטות לצרוך חוב. להיפך, באותן שנים הבנקים דווקא שגשגו (יחסית) עקב הצמיחה המהירה של שוק הנדל"ן למגורים בארה"ב. המשבר של 2008 כבר פגע בהם ישירות מאחר והוא היה משבר שהחל מפיצוץ בועת החוב העצומה ששררה בכל שוק הנדל"ן העולמי.
המשבר הנוכחי כאמור מסתמן כמשבר מערכתי. כל חלקי המשק נפגעים, גם אם לא באותה מידה. מכיוון שהבנקים עצמם ממונפים (הם מגייסים חוב לצורך פעילות מתן ההלוואות), הרי שהפגיעה בהם היא קשה יותר. מספיק שהתוצר יתכווץ ב- 2% - 3% בשנה כדי לאפס את רווחי הבנקים ואולי אף להעביר אותם להפסד. חלק ניכר מההפסד נגרם מגידול בהפרשה לחובות מסופקים.
נניח למשל בנק גדול שלו תיק אשראי של 500 מיליארד דולר. גידול בהפרשה לחובות מסופקים מ-1% ל-2% משמעותו הפסד נוסף של 10 מיליארד דולר לבנק. הפסד כזה מחייב את הבנק להדק חגורה, לקצץ בהוצאה, לבטל או להקטין מאוד את הדיווידנד, ולקוות שדירוג האשראי שלא לא יופחת. הפחתת דירוג כזו עלולה לסגור עבורו את ברז האשראי מהציבור ולהעמיק עוד יותר את הפגיעה בו.
בקיצור – הנפילה של מניות הבנקים מובנת.
מה שפחות מובן הוא מדוע מניותיהן של כל שאר החברות משגשגות כל כך. ניקח לדוגמא את
ויזה – חברת הפיננסים הגדולה בעולם. החברה צומחת ונהנית כמובן מהגידול הנמשך בקניות באמצעות כרטיס אשראי. אבל זו איננה צמיחה אינסופית.
ראשית, משום שתמיד קיימת תחרות. ויזה לא לבד במשחק. ישנן
מאסטרכארד, דיינרס,
אמריקן אקספרס, ועוד כמה עשרות חברות כרטיסי אשראי מקומיות או בינלאומיות. גם הן צומחות כמובן כי הגאות מרימה את כולן.
אבל מה עם הסיכון?
כאשר משקי הבית יתקשו לשלם משכנתא הם יצמצמו גם רכישות אחרות באשראי. ייתכן אף שיתקשו להחזיר חובות לחברות כרטיסי האשראי. תרחישים כאלו רחוקים מלהיות לא דמיוניים.
אני מתקשה מאוד להבין מדוע מניית ויזה צריכה להיסחר כיום לפי מכפיל רווח של
40. על מה ולמה ? בפעילות שלה אין שום סיכון ? שום מינוף ? מאותה סיבה קשה לי גם לקבל את המחיר של מאסטרכארד שנסחרת לפי מכפיל רווח של 50. פספוס קטן בתוצאות והמניות הללו יכולות לצנוח בעשרות אחוזים. וגם אז הן לא יהיו זולות במיוחד.
אותו דבר אפשר גם לומר על פידליטי ובלקרוק, חברות שמתמחות בניהול השקעות. עיקר הרווח שלהן נובע מדמי ניהול. כאשר שוקי המניות והאג"ח עולים בהתמדה, דמי הניהול נערמים. אבל כאשר השוק נסוג (וברובו הגדול הוא נסוג השנה), דמי הניהול מתכווצים ואיתם ההכנסות והרווחים. אני לא מצליח להבין מדוע חברות כאלו שבעבר נסחרו במכפילי רווח טיפוסיים של 8-12 נסחרות כיום במכפילי רווח של 20-27. מה כבר השתנה בשוק שכל כך מיטיב עם רווחיהן?
וישנה
פייפאל כמובן. הכוכבת בה' הידיעה של שוק הפיננסים. פייפאל כבר לא חברה צעירה כל כך. היא בת 22. בעבר היא שכנה בתוך חברת איביי שביקשה להפוך אותה לסטנדרד התשלומים באינטרנט. לאחר כמה שנים החליטה איביי לוותר עליה. היא פיצלה אותה החוצה והנפיקה אותה לציבור.
בשנה האחרונה פייפאל תפסה כנפיים. מתחילת 2020 שווי השוק שלה נסק ב-83%, וכעת היא נסחרת בשוי מפלצתי של 240 מיליארד דולר. איביי עצמה, אגב, נסחרת בשוי של 40 מיליארד דולר בלבד.
מעניין להשוות בין השתיים. איביי ייצרה בשנה האחרונה הכנסות של 11.2 מיליארד דולר ורווח נקי של 5 מיליארד דולר. פייפאל רשמה הכנסות של 19 מיליארד דולר ורווח של 2.5 מיליארד דולר. איביי הרבה יותר רווחית לכל דולר הכנסה, והרווח שלה כפול משל פייפאל. למרות זאת השווי של פייפאל גבוה פי 6 (!!) מהשווי של איביי.
מה מסביר זאת? האם הצמיחה של פייפאל תהיה כה חזקה או שהמניה שלה פשוט מרחפת על כנפיים לא נראות של עליצות בלתי רציונלית בשוק, וחיבה חזקה כלפי סוג מסויים של חברות?
לי התשובה די ברורה. וכל עוד זה המצב – אני לא הייתי מתקרב למניות שמתומחרות כאילו אין סיכונים בעולם.
הכותב שימש בעבר כעורך שוק ההון של TheMarker. כיום הוא כותב את הספר "הצפת ערך – הלקסיקון של שוק ההון". המעוניינים לתמוך בספר בהד סטארט מוזמנים בשמחה לעשות זאת בקישור הזה: https://headstart.co.il/project/57940
הכותב עשוי להחזיק פוזיציות בניירות הערך המוזכרים במאמר. אין לראות בכתוב משום המלצה כלשהי לקניה או מכירה של ניירות ערך כלשהם.