Image by Brigitte Werner from Pixabay
משה מימון
12/07/2022
לאור התשואות, התנודתיות שחווים השווקים, והחשש שחווים המשקיעים, שוחחנו ערן קליסקי, סמנכ"ל השקעות מור גמל ופנסיה על המצב בשווקים, מה הם עשו, וכיצד הוא רואה את הכיוון להמשך.
ההיערכות החלה זמן רב קודם למשבר
עד כמה נערכתם לאירועים בשווקים?
"כבר לקראת סוף 2021 הרגשנו לא בנוח עם רמות האינפלציה. בניגוד למה שאמרו הבנקים המרכזיים, וגם כלכלנים מאקרו שונים, לגבי ה-'טרנזיטוריות' של האינפלציה. אנחנו היינו יותר סקפטיים. לא הרגשנו בנוח עם רמות התמחור בשווקים, בעיקר של חברות הטכנולוגיה. הורדנו חשיפה באופן משמעותי לחברות טכנולוגיה, הורדנו את החשיפה המנייתית באופן כללי, וקיצרנו מח"מים בתיקי האג"ח, לאור התשואות הנמוכות שהיו באג"חים הממשלתיים ב-2021.
בסוף האינפלציה המשיכה לעלות, המלחמה בין רוסיה לאוקראינה תידלקה את האינפלציה, והעלתה את מחירי הסחורות, עד היום מחירי הסחורות גבוהים מאוד. הבנקים המרכזיים הבינו בסוף שהאינפלציה לא זמנית, והתחילו להעלות ריבית באופן די אגרסיבי. זה הביא להתכווצות של המכפילים, ולעליית התשואה באגרות החוב. אגרות חוב של ארה"ב שנסחרים בתשואה של 3%, לעומת 1.5% לפני כשנה, מהווה גורם שמכווץ את המכפילים השונים במניות. האינפלציה והעלאות הריבית פוגעות בצרכן, פוגעות בצמיחה, מביאות לציפיות להאטה כלכלית, כל אלה כמובן גם פוגעים בשוק המניות."
"כבר לקראת סוף 2021 הרגשנו לא בנוח עם רמות האינפלציה. בניגוד למה שאמרו הבנקים המרכזיים, וגם כלכלנים מאקרו שונים, לגבי ה-'טרנזיטוריות' של האינפלציה. אנחנו היינו יותר סקפטיים. לא הרגשנו בנוח עם רמות התמחור בשווקים, בעיקר של חברות הטכנולוגיה"
שלושה גורמים מעיבים על הטווח הקצר
ערן נזהר לתת מועד לסיום המשבר. לדבריו, "בטווח הקצר אני חושב שלא סיימנו עם הירידות. כשיש העלאות ריבית משמעותיות, כפי שאנו חווים, השוק מתאים עצמו למצב החדש. בנוסף, עדיין לא הגענו לשיא האינפלציה. בטווח הקצר עדיין צפויה תקופה תנודתית, ומאתגרת, ואנחנו מעט פחות אופטימיים לטווח הקצר. אנחנו מעריכים שהגורמים שתיארתי, ישפיעו גם על הערכות החברות, ועל הדוחות של החברות, ולכן זה יהיה גורם נוסף שישפיע בטווח הקצר."
ערן קליסקי, סמנכ״ל השקעות מור גמל ופנסיה, צילום: יח״צ
בהיבט החיובי, המכפילים של החברות הופכים להיות מעניינים יותר, באופן טבעי מתוקף מהלכי הירידות. האינפלציה אמורה לרדת, אני לא מעריך שהאינפלציה תישאר ברמות האלה לאורך זמן. בנוסף, העלאות הריבית, שפוגעות בביקושים גם הם יורידו את האינפלציה. לכן לקראת 2023, יש מקום לאופטימיות, נפגוש שוק במחירים יותר נורמליים, עם אינפלציה יורדת, ובנקים מרכזיים עם כלים וגמישות לתמוך בשווקים על ידי הורדות ריבית. אלה משאירים מקום לאופטימיות לעתיד שבו נפגוש שוק בריא יותר, במחירים שפויים יותר."
אתם מגדילים חשיפה לנכסים אלטרנטיביים?
"יש לנו חשיפה להשקעות אלטרנטיביות וריאליות, ואנחנו מנצלים את המצב בשווקים למקסם את התשואה גם בתחום הלא סחיר. השוק הלא סחיר הולך ונסגר ללא מעט חברות וזה משפיע גם על ההזדמנויות בשוק הלא סחיר."
"בטווח הקצר אני חושב שלא סיימנו עם הירידות. כשיש העלאות ריבית משמעותיות, כפי שאנו חווים, השוק מתאים עצמו למצב החדש. בנוסף, עדיין לא הגענו לשיא האינפלציה. בטווח הקצר עדיין צפויה תקופה תנודתית, ומאתגרת, ואנחנו מעט פחות אופטימיים לטווח הקצר."
האם לצמצם חשיפה לנכסי סיכון?
בעיצומו של המשבר, עולות מבחינתו של המשקיע כמה שאלות. השאלה הראשונה היא האם להקטין סיכון, ולעבור לאפיקים אולי סולידיים יותר. זכור לנו המשבר של 2008, שהתאפיין בפרק זמן משמעותי של מהלכי ירידות שמרטו את העצבים של המשקיעים. לאור זאת, ולתוך המשבר גופי ההשתלמות והגמל חוו פדיונות משמעותיים של כספים שהוסטו לאפיקים סולידיים יותר. עד כדי כך היקף הפדיונות היה משמעותי שראש רשות שוק ההון דאז ידין ענתבי, חסם את האפשרות לקבל תשואות של גופי הגמל והפנסיה, והגביל זאת לפעם בחודש בלבד. הסדר שקיים עד היום.
ערן אומר ש"לתזמן את השוק זה משהו שלאורך ההיסטוריה למדנו שלא עושים. מחר יכולה המלחמה בין אוקראינה לרוסיה להסתיים, והשוק יכול לבצע ראלי רק על זה. בסופו של דבר השקעה לטווח ארוך מצדיקה את עצמה, ואין צורך לזגזג. אמנם אנחנו לא אופטימיים לטווח הקצר, אבל בהחלט אופטימיים לטווח הארוך."
"שלושה דברים מעיבים על הטווח הקצר וייצרו תנודתיות בחודשים הקרובים. האינפלציה עדיין נמצאת ברמות שיא, ולא ירדה עדיין מרמות השיא שלה. בנקים מרכזיים שעדיין מעלים ריבית. צפי של החברות לביצועים נחותים יותר עקב ההאטה הכלכלית שצפויה להגיע."
האם מתחילים לזהות הזדמנויות?
ההמלצה הגורפת היא כמובן לא לנסות לתזמן את השווקים, אבל עולה השאלה האם מנהלי ההשקעות מתחילים לזהות הזדמנויות שונות בשווקים, האם מתחילים אולי לראות ניצוצות של אופטימיות, ואולי אפשרויות לטייב את תיקי ההשקעות בנכסים שכבר חוו ירידה משמעותית. גם כאן התשובה היא באופן גורף די חיובית, מצד מנהלי ההשקעות השונים.
ערן אומר ש"אנחנו מטייבים את התיק. מקטינים חשיפה לחברות ממונפות, כשהמרווחים עולים צריך להיזהר מחברות ממונפות, ולהתמקד בחברות איכותיות. בסופו של דבר בשוק יורד הכל יורד, כולם נרטבים. לטווח הארוך יותר אנחנו בוחנים את החברות האיכותיות יותר, עם ההנהלות האיכותיות יותר, עם מבנה מאזן ותזרימים חזקים יותר. אנחנו מטייבים את התיק. אנחנו כל הזמן קונים לתוך הירידות דברים שאנחנו אוהבים ושלדעתנו איכותיים.
לאחרונה רואים גם הזדמנויות שנפתחות בשוק הקונצרני, שעד לפני כשנה לא היו בו כמעט הזדמנויות. אגב, האלטרנטיבה שמתחילה להיווצר בשוק הקונצרני, גם היא פוגעת בתורה, באפשרות של שוק המניות לחזור ולעלות. אפשר לראות בדירוגי ה-AA, מרווחים של 200 נקודות, שעד לפני כמה חודשים היו סביב 100-120 נקודות. בשילוב עם אג"ח ממשלתי שקלי במח"מ בינוני שמגיע ל-3% מגיעים ל-5% תשואה שקלית, באג"חים של AA. אלה דברים שלא ראינו בשנים האחרונות."
