140 מיליארד שקלים מחפשים השקעה בבורסה - לאן ההון הזה צפוי לזרום ?

בעבר, הגופים הפנסיוניים קיבלו מהמדינה אג"ח מבטיחות תשואה במקום לבצע השקעות בשוק ההון. המדינה השתמשה בכסף של החוסכים לצרכי פיתוח המשק, ובתמורה העניקה ריבית מובטחת. הנפקת מכשיר זה, שפעם בעבר הרחוק ניתן גם לביטוחי המנהלים ולקופות הגמל, ולקרנות הפנסיה הוותיקות בשיעור של 70%, הלכה והצטמצמה, עד שנותרה בקרנות הפנסיה בלבד. כיום, האג"ח מיועדות שהמונפקות על-ידי הממשלה, נושאות ריבית שנתית קבועה בשיעור של 4.86% צמוד למדד, וכל קרן יכולה לקבל עד 30% מנכסיה. בעבר הקרנות חילקו את האג"ח המיועדות שווה בשווה בין כל החוסכים, כיום הן מופנות לתיקי הפנסיונרים מקבלי הקצבאות, על מנת לאפשר הפחתת סיכוני השקעה בתיקים אלו ויציבות בקצבה. לאורך השנים חלו 2 שינויים: ראשית, מבקר המדינה שוב ושוב הצביע על ליקויים בניהול האג"ח המיועדות. הדבר השני הוא צמיחה אדירה בקרנות הפנסיה, על חשבון המכשירים הפנסיוניים האחרים, כך ש-30% מהיקף הנכסים בקרנות הפנסיה, הלך ועלה, ובהתאם גם כמות האג"ח שהנפיקה המדינה. בנובמבר 2021, במסגרת חוק ההסדרים האחרון, בוצעה רפורמה במסגרתה תופסק הנפקת האג"ח המיועדות, והמדינה תחליף את מנגנון ההגנה שהיא מעניקה לאזרחים, מאג"ח מיועדות למנגנון של רשת ביטחון. המנגנון החדש יחול על כל ההפקדות החדשות בקרנות הפנסיה, ולצד זאת כספים שהושקעו באג"ח שכבר הונפקו, ימשיכו להתנהל בהן, עד שהאג"ח המיועדות יגיעו אט אט לפרעון.

החל מאוקטובר 2022, החברות המנהלות ישקיעו את אותם 30% בשוק שהופנו בעבר לאג"ח מיועדות, בהשקעה חופשית בשוק ההון, אך בחשבון מיוחד, ההשקעה תתנהל בהתאם למדיניות ההשקעה שלהם במסלול ההשקעה הגדול ביותר שהן מנהלות. השקעות אלו צריכות להגיע לתשואה שנתית של לכל הפחות 5.15%. במידה והתשואה של קרן הפנסיה בחשבון המיוחד עבור אותם 30% תהיה גבוהה מ-5.15%, קרנות הפנסיה יעבירו את ההפרש לקרן ייעודית של המדינה, במקביל להעברת כספים אליה מהמדינה עצמה. אם התשואה שתושג תהיה נמוכה מ-5.15%, המדינה תשלים לקרנות הפנסיה את ההפרש מהעודפים שיצטברו באותה קרן. למעשה, עודף של קרן אחת יסבסד את החוסר בקרן פנסיה אחרת. ההתחשבנות בין הקרנות, כלומר העברת העודפים והחוסרים בפועל, תתבצע אחת לחמש שנים.

לחוסכים יש מספר יתרונות במתווה החדש: הם יוכלו ליהנות מתשואה שנתית מובטחת של 5.15%, בעבור 30% מנכסי הקרן, במקום 4.86%. דבר זה ישפיע גם על הגמלאים שמקבלים קצבה מקרן הפנסיה, והיא תהיה פחות תנודתית, שכן התנודתיות של הקצבאות נובעת מפער בין הנחת הריבית של הקרנות: 4.26%, לבין התשואה המושגת בפועל. אם יש הבטחה על חלק מהכספים (לגבי מקבלי הקצבה מדובר על 60% מהכספים), לתשואה של 5.15% במקום 4.86%, זה מקל על השגת היעד הכולל למנהלי ההשקעות. המדינה מצידה מבטלת את המנגנון שמגדיל עוד ועוד את ההתחייבויות שלה, ומחליפה אותו בסבסוד שנעשה בין הקרנות השונות.

מבחינת החוסך המתווה לא נקי מבעיות, אשר צריך לראות איך הן נפתרות בפועל. ההתחשבנות בין הקרנות נעשית לאחר חמש שנים, על מנת לנטרל תנודתיות של שנה אחת גרועה. אבל היא יוצרת אתגר לקרנות: כך למשל חוסך שספג תשואה שלילית בקרן ועזב אותה לאחר שנתיים. לאחר שנתיים נוספות הוא עבר לקרן שלישית. בשנה החמישית התבצעה התחשבנות: אם הקרן תדע לתת לאותו חוסך את כספו?

היקף ההפקדות השנתיות בקרנות הפנסיה החדשות מוערך בכ-40 מיליארד שקלים. 30% מסכום זה, 12 מיליארד שקלים, שהופנו עד כה לאג"ח מיועדות, יופנו גם הם להשקעות בשוק ההון. כלומר, עוד 12 מיליארד שקלים מידי שנה, יכנסו לשוק ההון. בנק ישראל העריך את ההשפעה של השינוי, ולפי ומסקנתו היתה שהיקף השוק המקומי קטן ביחס לגודלו של תיק הפנסיה (והמוסדיים בכלל) ולהיקף ההפקדות נטו. לכן, ביטול אג"ח מיועדות צפוי להגדיל את רכיב הנכסים הזרים בתיק של קרנות הפנסיה החדשות.

לפי בנק ישראל, היקף תיק הנכסים של קרנות הפנסיה החדשות הגיע בשנת 2021 לכ-626 מיליארד ש"ח. זאת לאחר שהפקדות העמיתים בהן הלכו וגברו עם השנים, ובשנת 2021 הצבירות (ההפקדות נטו) השנתיות הגיעו לכ-40 מיליארד ש"ח (ממוצע שנתי של 28 מיליארד ש"ח ב-10 השנים האחרונות). כאשר בוחנים את השינוי בהיקף הנכסים המנוהלים (הנובע הן מהפקדות העמיתים והן מגידול שווי השוק) רואים שבעשר השנים האחרונות היקפם עלה בכל שנה בממוצע בכ-46 מיליארד ש"ח, ואילו בשנת 2021 הוא עלה ביותר מ-100 מיליארד שקלים, בשל התשואה החיובית הגבוהה בשוק ההון. בנק ישראל מדגיש שגם גידול של הנכסים הנובע מגידול שווי השוק דורש החלטות השקעה מצד קרנות הפנסיה, משיקולים של פיזור בין נכסים שונים ושיעורי החשיפה לחו"ל ולמט"ח. כך, לדוגמה, אם מדד המניות עולה, והקרן מעוניינת להגביל את החשיפה למניות, עליה למכור חלק מהנכסים המושקעים במניות ולהשקיעם מחדש באפיק אחר; הוא הדין בהשפעות שיערוך על הנכסים שבחו"ל. לכן, בפועל, היקף הכספים החדש בכל שנה שמחפש אפיקי השקעה, הוא גבוה משיעור ההפקדות השנתיות נטו, וככל שהתשואה בשוק ההון טובה יותר, היקף זה גדל.  נציין אגב, שככל והאג"ח המיועדות ילכו ויפרעו לאורך השנים הקרובות, ואג"ח חדש לא יונפק במקומן, גם הכסף שהושקע בהן יצטרך לחפש חלופה, אך צריך לזכור שמדובר באג"ח שהונפקו ל-15 שנה, והן ניתנות כיום בעיקר למי שכבר מקבל קצבה.

בנק ישראל מציין גם שקרנות הפנסיה החדשות משקיעות את הנכסים שהן מנהלות בשוק המקומי ובחו"ל, כאשר משנת 2005 שיעור הנכסים הזרים של קרנות הפנסיה החדשות הולך ועולה, ובשנת 2021 הוא הגיע לכ-30%. בשוק המקומי הקרנות משקיעות במגוון רחב של סוגי נכסים כמו פיקדונות, אג"ח ומניות. אם ננטרל את האג"ח המיועדות, מניות הוא נכס ההשקעה הנפוץ ביותר – ואחריו בפיקדונות, ב"נכסים אחרים" ובאג"ח קונצרני. גם תיק הנכסים בחו"ל מושקע במגוון נכסים – בהם אג"ח, מניות ונכסים נגזרים. האחרונים משמשים, בין היתר, לגידור סיכוני מטבע.