רונן מנחם: מה ניתן ללמוד מפרוטוקול דיוני הריבית בארה"ב שפורסם אתמול?

תרשומת הדיונים שקדמו להחלטת הבנק הפדראלי להותיר את הריבית על כנה (¼5 עד ½5 אחוזים) בתחילת החודש מצביעה פעם נוספת על זהירות מופלגת מפני נקיטת עמדה נחרצת כי האינפלציה נבלמת וסבב העלאות הריבית בא לסיומו.

החברים עדיין סבורים כי הפעילות הכלכלית והתעסוקה טרם התמתנו מספיק על מנת להגיע למסקנה זו. לפי הנתונים בשטח עד כה – הם צודקים. האינדיקציות להמשך מעלות תמונה חד משמעית פחות.

אחת הסיבות להיסוס היא קושי לדעת אם ועד כמה כבר השפיעו העלאות הריבית הרצופות והחדות של השנה וחצי האחרונות. חלק מההשפעות הן בפיגור וייתכן כי טרם התבטאו לחלוטין בנתונים, מה שמקשה לדעת האם יש צורך בריסון נוסף. זו התחבטות מוכרת של בנק מרכזי שנמצא בעיצומו של גל העלאות ריבית חד ומתמשך.

מכל מקום, חשוב לעקוב אחר התרשומות הללו משום שהתיאור של קצב ההתרחבות הכלכלית, שהיה "מתון" לפני שתי החלטות, הפך להיות "סולידי" בהחלטה הקודמת וכעת "חזק" בהחלטה האחרונה. גם ההתייחסות לשוק העבודה, שנותר חזק לכל הדעות, שודרגה מ"היחלשות" ל"התמתנות". אשר לאינפלציה, נאמר שוב כי היא מוגבהת, ולמעשה שלא נרשמה התקדמות גם בתחום זה, גם אם האינפלציה בפועל יורדת בבירור.

יצוין, כי גם בהתבטאויות והופעות ציבוריות של בכירות ובכירים ב-Fed, נשמע לרוב טון קשוח וזהיר למדי וניכר בעליל חשש מחזרה על טעויות העבר. ה-Fed יעדיף שיתברר בדיעבד כי נקט ריסון יתר והכביד על הפעילות הכלכלית מאשר שמיהר להוריד ריבית וליבה מחדש את האינפלציה.

אמנם, נוכח העלאות הריבית וצמצום המאזן שה-Fed החל בחודשים האחרונים, שוקי האשראי מתרסנים והולכים וסופם שיכבידו עוד ועוד על הפעילות הכלכלית, הצרכנית והתעסוקתית ובסופו של דבר על האינפלציה. ה-Fed מעוניין בתהליך הדרגתי כזה על מנת לשכך לחצי מחירים – בפרט של מוצרים לא סחירים ושירותים, שאכן מגלים עדיין דביקות. עם זאת, ב-Fed לא בטוחים, עדיין, לגבי עיתוי ועוצמת ההשפעה ולכן לא ימהרו להוריד את הריבית – גם לאחר שיבהיר כי סבב ההעלאות יסתיים. ייתכן כי השוק מייחס סבירות יתר לתרחיש של הורדות ריבית קרובות. מדיניות זו של ה-Fed כוללת ביודעין סיכון שבדיעבד יתברר כי ננקט ריסון יתר, אך בזמן אמת לא ניתן לדעת זאת ולכן הוא יעדיף להיות בטוח מאשר להצטער אחר כך (better safe than sorry).

ב-Fed גם מזהים שורת סיכונים לכאן ולכאן לגבי האינפלציה, מה שיקשה עליהם לשנות בקרוב את המדיניות הנוכחית. עד אז, תימשך מדיניות תלויית נתונים, מה שיחזק את התגובתיות של ההערכות לגבי הריבית לכל נתון כלכלני מהותי שיפורסם ולכן גם שוקי ההון ימשיכו להיות תנודתיים ביותר.

לבסוף, יש לשים לב כי ההחלטות מתקבלות פה אחד. ייתכן כי אינדיקציות ראשונות לשינוי כיוון ולמעבר למדיניות מקלה יותר תתקבלנה אם יהיו בקרוב מיעוט חברים שיצביעו עבור הורדת ריבית בפגישות הבאות.