דיסקונט - כיצד בנק ישראל ינהג בהחלטה הבאה?

נתוני האינפלציה (PCE) לינואר משקפים האצה בקצב עליית המחירים, בהתאם לתחזיות שעודכנו כלפי מעלה בעקבות ההפתעות בנתוני האינפלציה (CPI) ומדד המחירים ליצרן בתחילת החודש. האצה זו הובילה להתמתנות איטית בלבד בקצב האינפלציה השנתית, והאינפלציה ואינפלציית הליבה ירדו ל-2.4% ו-2.8%, בהתאמה. 

מדד מנהלי הרכש בתעשייה (ISM) הפתיע מטה וירד ל-47.8 נקודות במרץ, מנגד, מדד מנהלי הרכש (PMI) עלה ל-52.2. הירידה במדד הקיפה את כלל הסעיפים, ובכלל זה בהזמנות החדשות, בנוסף, נמשכת העליה במחירי התשומות. עם זאת, הערכות המשיבים מצביעות על אופטימיות גבוהה יותר משבאה לידי ביטוי בסעיפי המדד.

האינפלציה בגוש האירו התמתנה פחות מהצפוי בחודש פברואר, האינפלציה ירדה ל-2.6% ואינפלציית הליבה התמתנה ל-3.1%. הירידה המתונה בלבד באינפלציית הליבה נובעת מירידה איטית מהצפוי במחירי השירותים.

ה-ECB צפוי לשמור על הריבית ללא שינוי בהודעת הריבית ביום חמישי השבוע, אולם, יפחית את תחזיות הצמיחה והאינפלציה, אך יותיר את התחזית לאינפלציית הליבה ללא שינוי. הפחתת התחזית נובעת מהעובדה שהצמיחה ב-2023 והאינפלציה בחודשים הראשונים של השנה, נמוכות מהתחזית הקודמת של הבנק. עם זאת, הירידה המתונה מהצפוי באינפלציית הליבה מונעת הפחתת ריבית, ומרבית בכירי הבנק המרכזי מאמינים כי יש צורך בהוכחות נוספות כי האינפלציה יורדת בכיוון היעד, לפני הפחתת ריבית. בכירי ה-ECB שידרו בשבועות האחרונים מסר דומה לזה של הפד, לפיו הריבית תרד במהלך השנה, ככל הנראה לקראת סוף המחצית הראשונה, והורדת ריבית מוקדמת מדי עשויה להוביל לעליה מחודשת באינפלציה. 

הייצור התעשייתי התכווץ בינואר ב-7.5%, קצב מהיר מהצפוי, ומאותת על התכווצות צפויה בתוצר גם ברבעון הראשון. ההתכווצות בייצור התעשייתי היתה רחבת היקף ובמרבית הסקטורים נרשמה ירידה בתפוקה, שאינה נובעת מרעידת האדמה. אמנם, סקרי הציפיות מצביעים על צפי של חברות להתאוששות מסוימת בפברואר, אולם, רמת התפוקה צפויה להישאר נמוכה מזו של דצמבר. נתוני האינפלציה הצביעו על התמתנות איטית מהצפוי באינפלציה שירדה בינואר ל-2.2%. נתוני האינפלציה הובילו לעליה בתשואות האג"ח הממשלתי, והתשואות לשנתיים הגיעו לרמה הגבוהה ביותר מאז 2011. 

למרות החולשה בייצור התעשייתי ולאור נתוני האינפלציה, המשקיעים ממשיכים להאמין כי הבנק המרכזי צפוי להעלות ריבית ולצאת ממדיניות הריבית השלילית. ציפיות אלה נתמכות בדברי בכיר בבנק המרכזי, לפיהם, הוא מעריך כי נראה שהאינפלציה מתקרבת ליעד ויש צורך לשקול שינוי במדיניות הבנק המרכזי. מנגד, נגיד הבנק המרכזי אמר, כי אין עדיין מספיק הוכחות כי יעד האינפלציה הושג באופן יציב. כתוצאה, תשואות האג"ח הממשלתי היפני לשנתיים המשיכו לזחול כלפי מעלה והגיעו ל-0.18%, הרמה הגבוהה ביותר מאז 2011.

כפי שצפינו, בנק ישראל החליט להותיר את הריבית ברמה של 4.5%. בהודעת הריבית, בנק ישראל חוזר ומדגיש את הצורך בהתקדמות מדודה וזהירה וחושש מהורדת ריבית מהירה מדי.

בנק ישראל מדגיש את חוסר הוודאות בשל המלחמה. בנוסף, באשר לאינפלציה, על אף ההתמתנות בחודשים האחרונים, קיים סיכון לגבי ההמשך. הסיכון נובע ממספר סוגיות, ובעיקרן, חשש מסעיף הדיור, לאור ההאטה בענף הנובעת בעיקר ממצוקת עובדים, ולכן עשוי ליצור לחץ אינפלציוני. כמו כן, האינפלציה המיובאת מחו"ל, ובמרכזה, אינפלציה "דביקה" שמהווה סיכון לעליית מחירים גם אצלנו. נושא נוסף שתפס מקום מרכזי בהודעה, הינו סוגיית המדיניות הפיסקאלית והצורך בהשלמת תהליך החקיקה בכנסת של תקציב המדינה. במקביל, קיימים סימנים חיוביים להתאוששות המשק ושיפור בנתוני התעסוקה. 

בתרחיש המרכזי, אנו מעריכים, כי בנק ישראל יוריד את הריבית בהחלטתו הבאה בראשית חודש אפריל. לאחר מכן, תהליך הורדת הריבית יהיה מתון והדרגתי, בניגוד לשווקים שצופים הפחתה חדה יותר. כך, הריבית עוד שנה צפויה לעמוד על 3.75%. 

בחודש דצמבר 2023 נמשכה הנסיגה ביצוא שירותים, שהסתמנה מחודש ספטמבר והחריפה עם פרוץ המלחמה. כך, התכווץ יצוא השירותים ברבעון האחרון של 2023 בכ-9% בהשוואה לקודמו. בתקופה האמורה בולטת ירידה דרמטית ביצוא שירותי תיירות, לצד ירידה ביצוא שירותי הייטק וביצוא שירותי תחבורה. עם זאת, בעוד שאת הירידה החדה ביצוא שירותי התיירות ניתן לייחס למלחמה, הרי שהירידה ביצוא שירותי הייטק בהחלט עשויה לעורר דאגה. עם זאת, להערכתנו, מוקדם מדי מכדי להסיק מסקנות באשר למגמות ביצוא שירותי ההייטק, ויש להמתין לנתונים נוספים.

בחודש ינואר נרשמה ירידה של 0.3% בהיקף המועסקים במשק (ישראלים בלבד) לעומת דצמבר, ומספרם נמוך ב-0.8% לעומת הרבעון השלישי של 2023. עם זאת, לנוכח ההיקף החריג של עובדים השוהים בחל"ת, בעיקר בשירות מילואים, ונחשבים כמועסקים, נכון יותר לבחון את המגמות בסך תשומת העבודה במשק, שמביאה לידי ביטוי את שעות העבודה בפועל, ועל כן לא כוללת את האוכלוסיות הללו. מניתוח זה עולה, כי בחודש ינואר חלה עליה של כ-2% בהשוואה לרבעון האחרון אשתקד. עיקר השיפור בתקופה זו מגיע מענפי המסחר, הבינוי, שירותי אוכל וענף הפיננסים והביטוח. 

אמנם, היקף תשומת העבודה בינואר עדיין נמוך בכ-5% לעומת הרבעון השלישי של 2023 (טרם המלחמה), אולם, המשך התאוששות המשק לצד שחרור נוסף של אנשי מילואים, הובילו קרוב לוודאי לעליה נוספת גם במהלך חודש פברואר. 

להלן הנתונים הצפויים להתפרסם השבוע: ארה"ב: מדד מנהלי הרכש  (5/3), נתוני שוק העבודה (8/3) גוש האירו: מכירות קמעונאיות (6/3), החלטת ריבית (7/3); ישראל: שכר - 12/23 (4/3), מדד אמון הצרכנים - 2/24, מגמות בעסקים - 2/24 (7/3), אומדן שני לצמיחה במשק - Q4/23 (10/3).

בכירי הפד חזרו השבוע על המסר לפיו הדרך להשגת יעד האינפלציה לא הושלמה, הריבית צפויה לרדת במהלך השנה, וקצב ההעלאה יהיה תלוי בנתונים הכלכליים. עם זאת, העליה החדה שנרשמה בציפיות  הריבית מתחילת השנה נבלמה, והשווקים צופים ריבית של 4.4% בסוף השנה, לעומת 4.5% בסוף השבוע שעבר. הירידה בציפיות הריבית נתמכה בירידה במדד מנהלי הרכש ובמדד אמון הצרכנים.

תשואות אג"ח ממשלת ארה"ב  לשנתיים ירדו בשיעור חד של 16 נ"ב, ירידה שנתמכה בירידה בציפיות הריבית ובתשואה הריאלית. מנגד, ציפיות האינפלציה המשיכו לעלות והגיעו ל-2.8%, הרמה הגבוהה ביותר מאז מרץ 2023. עליה מקבילה נרשמה בציפיות האינפלציה בחוזים, עליה שנתמכה בעליית מחיר הנפט ומחזקת את עמדת הפד, לפיה יש להמתין עם הפחתת ריבית על מנת להיות בטוחים שהאינפלציה לא חוזרת לעלות. התשואות ל-10 שנים פתחו את השבוע בעליה, שמחקה כמעט לחלוטין את הירידות שנרשמו בסוף השבוע הקודם, אולם במחצית השניה של השבוע נרשמה ירידה חדה בתשואות, ובסיכום שבועי ירדו התשואות ל-10 שנים ב-6 נ"ב. אמנם התנודתיות בתשואות האג"ח נותרה גבוהה, אולם, אנו מעריכים כי לאחר העליה בציפיות הריבית מתחילת השנה, אטרקטיביות התשואות הארוכות עלתה.   

בשוק המקומי חלה עליה בתשואה השקלית לשנתיים ב-4 נ"ב, במקביל לעליה של 12 נ"ב בציפיות האינפלציה לרמה של 2.5%, כפי הנראה על רקע העליה במחיר הנפט. עם זאת, באג"ח הממשלתיות השיקליות לטווח הבינוני-ארוך (6-10 שנים) נרשמה ירידה של 4-7 נ"ב, כך, שבסיכום שבועי, נשמר פער התשואות ל-10 שנים בין אג"ח ממשלת ישראל לאג"ח האמריקאי ברמה של 12 נ"ב. הריבית לשנה המגולמת בחוזים נותרה ברמה של 3.4%, להערכתנו, כאמור, נמוכה מדי.

 מחיר הנפט עלה ב-2.4%. חברות אופ"ק צפויות להחליט בשבועות הקרובים האם להאריך את הקיצוץ בתפוקה, עליו הכריזו בשנה שעברה לאור הירידה במחיר הנפט. מכיוון שקיצוץ התפוקה של מדינות אופ"ק הוביל לירידה בנתח השוק של מדינות אופ"ק, כאשר מדינות אחרות שאינן שותפות באופ"ק, כמו ארה"ב, הגדילו את התפוקה שלהן.

מחיר הזהב עלה ב-2.3% בעקבות הירידה בתשואות אג"ח ממשלת ארה"ב. 

השקל התחזק השבוע בקרוב ל-2%, למרות יציבות בשער הדולר בעולם. התחזקות השקל נתמכת בציפיות להפסקת אש, ושמירה על הריבית בישראל ללא שינוי.

	תחזית חודשית	תחזית שנתית שנה קדימה
ריבית בנק ישראל (סוף תקופה)	4.25%  (אפריל, 24')	3.75%
אינפלציה	0.4% (פברואר 24')	2.9%