דיסקונט: ההפתעה מטה בנתוני האינפלציה בארה"ב עודדה את השווקים

נירה שמיר, כלכלנית ראשית בבנק דיסקונט, מעריכה כי התמתנות האינפלציה תאפשר לפד להפחית ריבית החל מספטמבר עד ל-4.9% בסוף השנה

 

 

 
קמפוס דיסקונט, צילום: איל תגרקמפוס דיסקונט, צילום: איל תגר
 

נירה שמיר, כלכלנית ראשית בבנק דיסקונט
LinkedinFacebookTwitter Whatsapp
17/06/2024

נקודות עיקריות:

בעולם:

ארה"ב: ההפתעה מטה בנתוני האינפלציה עודדה את השווקים.

גוש האירו: תוצאות הבחירות לפרלמנט האיחוד הגבירו את אי הוודאות הפוליטית.

כיוון לעתיד: התמתנות האינפלציה תאפשר לפד להפחית ריבית החל מספטמבר עד ל-4.9% בסוף השנה.

בישראל:

מדד מאי הפתיע מטה ועלה ב-0.2%, על רקע ירידה חדה במחירי הטיסות.

הגירעון בתקציב עלה במאי ל-7.2%, וצפוי להגיע השנה ל-7% תוצר ואף למעלה מכך, לעומת יעד של 6.6% תוצר. 

נמשכת העליה בפער התשואות השקליות ל-10 שנים מול האג"ח האמריקאיות ל-75 נ"ב.

כיוון לעתיד
: ההפתעה החד-פעמית מטה באינפלציה לא תשנה את מדיניות הריבית של בנק ישראל, שמעבר לאינפלציה, תתבסס, במידה רבה, על ההתנהלות הפיסקאלית ופרמיית הסיכון של מדינת ישראל, כך שלא צפויה השנה הפחתת ריבית.

ארה"ב

כצפוי, הפד שמר על הריבית ללא שינוי ברמה של 5.25%-5.5% וחברי הפד עדכנו מעלה את תחזיות האינפלציה והריבית ל-2024 ו-2025. הפד צופה כי הריבית תרד פעם אחת השנה ל-5.1%, לעומת 4.6% בתחזית הקודמת ממרץ. עם זאת, שמונה מתוך תשעה עשר חברי ועדה צופים שהריבית בסוף השנה תהיה נמוכה יותר ותעמוד על 4.9%, כך שעדיין קיים סיכוי לא מבוטל שהריבית בסוף השנה תעמוד על 4.9%. במקביל, חברי הפד עדכנו מעלה את תחזית הריבית לטווח ארוך מ-2.6% ל-2.8%.

להערכתנו, עדכון התחזיות כלפי מעלה אינו מצביע על עמדה ניצית של הפד, ובמסיבת העיתונאים התאמץ הנגיד להפחית את חשיבות התחזיות, בין היתר מכיוון שהתחזיות של מרבית חברי הפד לא כללו את נתוני האינפלציה שפורסמו בסמוך להחלטת הריבית והפתיעו מטה. הנגיד חזר על המסר לפיו הפד רוצה לראות הוכחות נוספות, מעבר לנתונים שפורסמו עד כה להתמתנות האינפלציה לפני שיוריד את הריבית. אנו מעריכים כי, מגמת הריבית ממשיכה להיות תלויה בעיקר באינפלציה והמשך מגמת ההתמתנות יוביל להפחתת ריבית מהירה מתחזית הפד, והריבית תרד פעמיים השנה וארבע פעמים ב-2025, ל-4.9% ו-3.9%, בהתאמה.

נתוני האינפלציה (CPI) למאי הפתיעו מטה והצביעו על התמתנות, מדד הליבה עלה ב-0.2%, קצב שתואם את יעד האינפלציה בארה"ב (2%). האינפלציה ואינפלציית הליבה התמתנו ל-3.3% ו-3.4%, בהתאמה. הירידה באינפלציה נתמכה בירידה במחירי השירותים. במקביל, גם מדד המחירים ליצרן הפתיע מטה, והשילוב של הנתונים תומך בתחזיות כי מדד הוצאות הצרכנים למאי (PCE), המדד אליו מתייחס הפד, יהיה נמוך. עם זאת, חלק משמעותי מהירידה במדד נובע מירידה בסעיפים תנודתיים, ולכן מוקדם להספיד את האינפלציה. 

גוש האירו

בבחירות באירופה נרשמה התחזקות מפלגות הימין הקיצוני בעיקר על חשבון המפלגות הירוקות. מפלגות הימין יחזיקו כרבע מתוך כלל המושבים, כוחן של מפלגות המרכז כמעט ולא נפגע וחלקן בפרלמנט ירד מ-59% ל-56% מתוך המושבים. להתחזקות המפלגות הפופוליסטיות אין השלכות מידיות על המדיניות הכלכלית, לאור הרוב למפלגות המרכז. עם זאת, להתחזקות הפופוליזם צפויה השפעה על מדיניות ההגירה, והן עשויות להקשות על העברת חוקים שיתמכו בהגדלת תקציב הביטחון, התמודדות עם סין ועוד. בנוסף, צפויה להן השפעה על  הבחירות במדינות השונות, ולכן על המדיניות ארוכת הטווח במדינות השונות.

בצרפת, מנגד, מפלגתו של הנשיא המכהן נחלה תבוסה, וכתוצאה הכריז הנשיא על בחירות לפרלמנט בסוף החודש, הכרזה שהובילה לעליה משמעותית באי הוודאות. במידה והימין הקיצוני בצרפת יתחזק גם בבחירות לפרלמנט, צפויה פגיעה ביכולתו של הנשיא לצמצם את הגירעון ולבצע רפורמות. אמנם הימין הקיצוני השמיט מהמצע את הכוונות לעזוב את גוש האירו, אולם המדיניות שלו תומכת בהתבדלות של צרפת והגנה על ייצור מקומי, ומאותתת על סיכון ליציבות החוב הממשלתי. הכרזה על בחירות בצרפת הובילה לתגובה שלילית בשווקים בכל אירופה, פתיחת מרווחים של האג"ח הממשלתי מעל אג"ח ממשלת גרמניה והחלשות האירו.

ישראל

לאחר שלושה מדדים שהפתיעו כלפי מעלה, מדד מאי מפתיע בחדות מטה, ועולה ב-0.2% לעומת 0.5% - 0.6% התימחור בשוק וקונצנזוס האנליסטים. קצב האינפלציה השנתי נותר יציב ברמה של 2.8%, ואינפלציית הליבה (האינפלציה בניכוי אנרגיה, פירות וירקות) יורדת מ-2.4% ל-2.2%. 

הפער, רובו ככולו, מוסבר על ידי סעיף התחבורה, עם ירידה של כ-15% במחירי הטיסות, לאחר עליות חדות בחודשים הקודמים. כך, באופן מפתיע ביותר, בהשוואה למאי 2023 - מדווח על ירידה של 7.5% במחירי הטיסות (כ-8.5% במונחי דולר). כזכור, בהתאם לשיטת המדידה שאומצה על ידי הלמ"ס, משוקללים גם מחירי טיסות שהוזמנו קודם לכן, לרבות הזמנות טרום המלחמה. כפועל יוצא מכך, אנו רואים בחודשים האחרונים תנודות חדות בסעיף זה, והוא, למעשה, הופך לבלתי ניתן לחיזוי.

מנגד, חלה עלייה של כ-10% במחירי הפירות, כ-5% במחירי מלונות ובתי הארחה, ומחירי הדלק וכך גם מחירי ההלבשה עלו בכ-2%-2.5% (אם כי בהשוואה למאי 2023 ירדו מחירי ההלבשה בכ-4%).

באשר לסעיף הדיור (מהווה כרבע מהמדד הכללי) - מחירי השכירות בחוזים מתחדשים (הרכיב המרכזי)  עולים ב-0.4%, ובקצב שנתי מתון יחסית של 1.9%. עם זאת, בדירות בהן היתה תחלופה של שוכרים עלו המחירים ב-3.7%. 

האינפלציה בשנה הקרובה תושפע להערכתנו משוק עבודה הדוק ואבטלה נמוכה, האצה בסעיף הדיור על רקע הצע דירות יחסית מצומצם לצד עליה בביקושים, לרבות של המפונים לדירות להשכרה, ובנוסף, עליית מחירי הדירות (התייחסות בהמשך) שצפויה לחלחל למחירי השכירות. כמו כן, תחול, להערכתנו, עליה מחודשת במחירי הטיסות ועליה במחירי המכוניות. המדיניות הפיסקאלית המרחיבה מהווה אף היא גורם אינפלציוני, ובינואר 2025 צפויה, כזכור, העלאת המע"מ ב-1%.

כתוצאה, אנו מעריכים שתחול האצה באינפלציה ל-3.4% בסוף השנה ו-3.1% שנה קדימה.

הגירעון בתקציב ממשיך לגדול גם בחודש מאי, על רקע עליה חדה בהוצאות, ובמקביל ההכנסות ממיסים ממשיכות לעלות. כך, נרשם במאי גירעון של 10 מיליארד ₪, ו- 47.6 מיליארד ₪ מתחילת השנה. ב- 12 החודשים האחרונים נרשם גירעון מצטבר של כ-138 מיליארד, המהווים 7.2% תוצר לעומת 7% בחודש אפריל. 

סך ההוצאות גדלו בחודשים ינואר-מאי בכ-35%, לעומת התקופה המקבילה אשתקד, כאשר שיעור הגידול ברכיבים שאינם קשורים במלחמה, עמד על כ-11%. מנגד, צד ההכנסות מוסיף להפתיע לטובה, ומוסיף לעלות  בקצב שנתי של 5%, לאחר מגמת ירידה מאמצע שנת 2022. כך, בתקופה האמורה, במונחים ריאליים, נותרו ההכנסות ממיסים ישירים וממיסים עקיפים ללא שינוי.  

עם זאת, בחודש מאי, נרשם גידול ריאלי של 6% בסך גביית המיסים, לעומת מאי 2023, כאשר המיסים הישירים עלו בשיעור דומה. הגידול בהכנסות ממיסים נגזר מעלייה במיסים מעצמאים, ובניכויים משכירים. מנגד, חלה ירידה ריאלית בגביה משוק ההון ומיסוי מקרקעין. עליה חלה גם בגביית מיסים עקיפים בשיעור של 7%, המוסברת בעיקר מעליה בגביית מע"מ בשוק המקומי (ובכלל זה כ-5 מיליארד ₪ שנדחו מחודש אפריל).

לנוכח המגמות בתקציב הממשלה, להערכתנו, תירשם חריגה מיעד הגירעון (6.6% תוצר) ל-7% תוצר ואולי אף למעלה מכך.

בשוק הנדל"ן נמשכת מגמת ההתאוששות, וכך נרשמה עליה בשיעור של כ- 4% בהיקף מכירת דירות באפריל, לעומת ממוצע רבעון ראשון של 2024, כאשר מרבית הגידול נובע משוק הדירות החדשות. כך, הרמה החודשית הממוצעת של הדירות שנמכרו בתקופה אוקטובר 2023-אפריל 2024 גבוהה בכ-2% בהשוואה לרבעון השלישי אשתקד (הגידול רובו ככולו משוק הדירות החדשות). במקביל, חל גידול מתון בשיעור של כ-1% בהיצע הדירות שעומד על כ-67 אלף, וכתוצאה, קיטון מתמשך בחודשי היצע, לכ-18 חודשים לעומת כ-24 חודשים בספטמבר 23', ערב המלחמה. 

במקביל להתאוששות במכירות, אנו עדים, זה חודש חמישי ברציפות לעליה במחירי הדירות, עם עליה חודשית של 0.9%, ובמצטבר - עליה של 4.5% במהלך חמשת החודשים האחרונים. במבט קדימה, לנוכח העליה בביקוש לדירות לצד מחסור בהיצע, ניתן להעריך כי עליית המחירים תימשך.

נמשכת העליה בגירעון המסחרי, על רקע עליה מואצת ביבוא ונסיגה מתונה ביצוא. ירידה ביצוא נרשמה במספר רב של ענפים, ובהם: כימיה, תרופות, ציוד חשמלי ומוצרי מתכת, ומנגד, עליה בשיעור דו-ספרתי ביצוא כלי טיס ויצוא רכיבים אלקטרוניים. 

היבוא, ממשיך במגמת ההתאוששות, שהחלה בפברואר השנה, ורמתו הממוצעת בחודשים אפריל- מאי גבוהה בכ-3% לעומת הרבעון הראשון של השנה. למעלה ממחצית הגידול ביבוא נגזרת מיבוא תשומות לייצור, בנוסף, נרשם גידול נאה ביבוא מוצרי צריכה וביבוא מכונות וציוד. הגידול ביבוא תשומות ומכונות וציוד, יש בו בכדי לבשר על צמיחה עתידית.

להלן הנתונים הצפויים להתפרסם השבוע: ארה"ב: מכירות קמעונאיות, ייצור תעשייתי (18/6), מדד מנהלי הרכש (21/6), גוש האירו: מדד מנהלי הרכש (21/6); ישראל: משרות פנויות 5/24, מאזן התשלומים Q1/24 (17/6), התחלות וגמר בנייה 3/24 (20/6), נתונים מסקר כוח אדם 5/24 (20/6).

אג"ח ממשלתי בחו"ל 

נתוני האינפלציה הובילו לירידה בציפיות הריבית בארה"ב, והשווקים צופים כי הריבית תרד ל-4.8% בסוף השנה, יותר משתי הפחתות, ונמוך מתחזיות הפד (5.1%). להערכתנו, הריבית צפויה לעמוד על 4.9% בסוף השנה, ולפיכך, הירידה בציפיות הריבית מוצתה בשלב זה.

הירידה בציפיות הריבית תמכה בירידה חדה בתשואות אג"ח ממשלת ארה"ב לכל אורכו של העקום. התשואות לשנתיים ול-10 שנים ירדו ב-12 ו-20 נ"ב, בהתאמה. לאור העובדה כי הירידה בציפיות הריבית מוצתה, אנו מעריכים כי הפוטנציאל לירידה נוספת בתשואות מוגבל.

בגוש האירו נרשמה ירידת תשואות ופתיחת מרווחים מעל האג"ח הגרמני, בעקבות הכרזת נשיא צרפת על בחירות בסוף החודש.

שוק האג"ח הממשלתיות בישראל 

במהלך השבוע חלה ירידה של 27 נ"ב בציפיות האינפלציה הגלומות בשוק האג"ח לטווח של שנתיים, כאשר למעלה ממחציתה התרחשה טרם פרסום מדד המחירים בישראל (אפשר שמוסברת, בין היתר, על רקע ההפתעה מטה באינפלציה בארה"ב). באותה עת חלה ירידה של כ-19 נ"ב בציפיות לשלוש-ארבע שנים, ו-10 נ"ב ל-10 שנים.

על אף הירידה החדה בציפיות האינפלציה (בעיקר לטווח הקצר-בינוני), עקום התשואות השקלי ירד בשיעור מתון בהשוואה לעקום האמריקאי - ב-5 וב-7 נ"ב לשנתיים ול-10 שנים, בהתאמה. כתוצאה, חלה עליה נוספת בפער התשואות ל-10 שנים מול ארה"ב ל-75 נ"ב (כ-60 נ"ב לפני שבוע), על רקע העליה במתיחות הגיאופוליטית וההסלמה בצפון.

להערכתנו, ההפתעה החד-פעמית מטה באינפלציה לא תשנה את מדיניות הריבית של בנק ישראל, שמעבר לאינפלציה, תתבסס, במידה רבה, על ההתנהלות הפיסקאלית ופרמיית הסיכון של מדינת ישראל, כך שלא צפויה השנה הפחתת ריבית.

סחורות

מחיר הנפט עלה ב-3.8% וחזר להיסחר מעל ל-80$ לחבית, העליה החדה הינה תיקון לירידות החדות שנרשמו לאחר החלטת קרטל אופ"ק לאפשר לחלק מחברי הקרטל גידול חלקי והדרגתי במכסות התפוקה לקראת סוף השנה

מחיר הזהב עלה ב-1.7% לאור הירידה בתשואות אג"ח ממשלת ארה"ב, ובפרט, הירידה בתשואות צמודות בטווח הבינוני והארוך.

שוק המט"ח

השקל נחלש בשיעור של 0.2%, למרות התחזקות בשיעור של 0.6% בשער הדולר בעולם, המתח הגיאופוליטי, ובפרט ההסלמה בצפון פגעה בשקל, ומנגד, העליות בשוקי המניות בארה"ב מיתנו את הפיחות בשקל.

 

תחזית חודשית

תחזית שנתית שנה קדימה

ריבית בנק ישראל (סוף תקופה)

4.5%  (יולי, 24')

4.25%

אינפלציה

0.2% (יוני 24')

3.1%


x