"אין לשאול מה יכולות להשיג המתחרות החדשות אלא מה יכולות השחקניות הקיימות להפסיד"

אנו מעדכנים את שווי חברות התקשורת לאור תוצאות הרבעון הראשון והתמורות הצפויות לענף. אמנם, להערכתנו, הרבעון הראשון הנו רק קדימון לצפוי לנו במהלך שנת 2012 אולם אין להתכחש לכך שרמות התמחור הנוכחיות כבר מגלמות את מרבית הסיכון ועל כן אנו מבצעים מספר שינויים בהמלצות שלנו: 

1. ניתן לחזור לשוק התקשורת -  אין ספק כי רמות התמחור הנוכחיות בשוק התקשורת נוחות יותר מבעבר ועל כן לאחר פסק זמן לא מועט אנו שבים להמליץ בחיוב על הסקטור וזאת תוך הידיעה מראש כי נדרש אורך נשימה גבוה.

2. ניתן גם לחזור למניות הסלולר  - לאחר תקופה לא מועטה של אזהרות והתרעות מצדנו אנו סבורים כי רמות התמחור במניות הסלולר נוחות יחסית ומצדיקות אחזקה כמשקלן בשוק, בימים אחרים יתכן כי התמחור הנוכחי היה מצדיק המלצות קניה אולם כיוון שאנו בשלב "סוף ההתחלה" והתחרות עוד לפנינו וועדת חייק טרם אמרה את דברה הרי שאנו סבורים כי אין עדיין מקום להעמיק השקעה בשלב זה בשתי החברות הסלולריות אל מעבר למשקלן בשוק.

3. שינויי המלצות במניות - אנו מעלים את בזק לקניה ומפחיתים המלצה בהוט להחזק,

מה עוד נותר לומר על השוק הנייד?

את גישתנו בתחום הסלולר ניתן לסכם במשפט הבא – אין לשאול מה יכולות להשיג המתחרות החדשות אלא מה יכולות השחקניות הקיימות להפסיד. אין ספק כי לקראת הגברת התחרות עולות שאלות רבות ולגיטימיות: האם המיזם כלכלי או לא? האם יצליחו? האם יבנו מותג? האם יפנו מראש רק לקהלים מסויימים? האם יצליחו ה- MVNO להשיג אחוז או שניים  או רק שברי אחוז והאם הזוכות החדשות במכרז התדרים ישיגו כל אחת 2%, 5% או 7%. כל אלו שאלות טובות ויפות אך בשלב זה של תחילת הדרך, רלוונטיות בעיקר למי שמעוניין להעריך את שווי המיזמים החדשים.

אנו סבורים כי הנקודה הנה כמה יפסידו (או כמה לא ירוויחו) החברות הקיימות מעצם עובדת הימצאותו של  שחקן אחר. התשובה לדעתנו לא מעט. כשם שבענף הקמעונאות הופעת סניף הארד דיסקאונט בעיר ישנה את התחרות בה ואת הרשתות הקמעונאיות הקיימות באותה עיר כך גם בסלולר.
 
העובדה כי יש אפשרות נוספת, בין אם זולה משמעותית ובין אם לאו, בין אם מחזיקה בחצי אחוז נתח שוק ובין אם חמישה אחוז, משנה כמעט באופן מיידי את יכולת התמודדות המפעילה הקיימת ובמקביל משפרת את תנאי המיקוח של הלקוח. בעוד שבעבר התמודדו המפעילות עם שחיקה בסעיף אחד בעלית מחיר בסעיף אחר הרי שכעת יחשבו פעמיים ובכך יצליחו במקרה הטוב לשמר הכנסות. הבעיה הנה ששימור ההכנסות נובע כעת ממקורות אחרים מבעבר  ועל כן הרווחיות בגינן נמוכה למה שהורגלו, מה גם  שככל שיותר ויותר צרכנים משתמשים במכשירים ניידים חכמים כך עולה אופן השימוש וצריכת האפליקציות.

כך שחברת הסלולר שבעבר נתנה שירותים הופכת להיות רק צינור מעבר, הכסף אומנם יוצא מהצרכנים אולם כמעט ואינו מגיע אליה. יותר מכך, ככל שצריכת האפליקציות גדולה יותר כך הלחץ לשלם פחות על המכשיר ועל שירותי הקול רק עולה.

בנוגע לחברות הסלולר עצמן – כאמור, התמחור הנוח יחסית מביא אותנו להמליץ לשוב ולהחזיק את החברות כמשקלן בשוק, אולם לא מעבר לכך שכן עוד נכונו לנו עוד מספר רבעונים חד פעמיים כתוצאה מהשקות כאלו או אחרות של מתחרים ועל כן אין למהר ולהגדיל אחזקות אל מעבר למשקלן בשוק.
 
סלקום – אנו מעדכנים את מחיר היעד ל- 112 ₪ ומותירים את המלצת ההחזק על כנה. אנו סבורים כי החברה לא תוכל לשמר לאורך זמן את הישגיה שכן בסופו של דבר היא תלויה גם בהתנהגות מתחרותיה ולהערכתנו ככל שתחריף התחרות כך תידרש גם היא למבצעים אגרסיביים נקודתיים (במקרה הטוב) משל עצמה כמו גם להגיב ביתר שאת למבצעים של מתחרותיה. כפי שניתן ניתן לראות התמחור של סלקום בשוק גבוה ביחס לפרטנר, מצב התואם להעדפתנו מבין השתיים וכן להשקפתנו כי החברה תמשיך להציג ביצועים עודפים על פני מתחרותיה בשוק הנייד.
 
פרטנר – אנו מעדכנים את מחיר היעד ל- 65 ₪ כשההמלצה נותרת החזק. הרושם המתקבל, לפחות על ידינו, מהתוצאות האחרונות של החברה הנו כי שיווי המשקל טרם הושג. כשאנו מביאים בחשבון את התגברות התחרות לקראת הרבעון הרביעי (MVNO) ושנה הבאה (מירס וסלקט) לצד סוגיית תג המחיר ששולם בעבור 012סמייל אשר רק לאחר פרסום המלצות ועדת חייק נדע האם היה גבוה מדי ואם לאו. הרי שהמסקנה שלנו הנה שלפי שעה שהסיכון בפרטנר גבוה לעומת הסיכון בסלקום ועל כן העדפתנו בין שתי המפעילות נותרת בסלקום.
 
ומה בהקשר לשוק הנייח?

להערכתנו כלל החברות בענף בהמתנה לפרסום המלצות ועדת חייק אשר מלבד הסדרת התנאים בשוק הנייח עשויות להשפיע על מידת המהירות ואופי המיזוג בין נטוויז'ן לסלקום, הוט ומירס וכן למהלכי האינטגרציה של 012סמייל בפרטנר. להערכתנו פגיעה בשחקניות התשתית הקיימות בוא תבוא, אולם בעוד בהקשר של בזק קימות גם סוכריות בדמות סוגיית ההפרדה המבנית וגמישות תעריפית אשר בכוחן לצמצם במידה משמעותית את הפגיעה הצפויה ברווחים הרי בהוט אנחנו פחות רואים את הסוכריות כמשפיעות לבעלי המניות של הוט ויותר לבעלת השליטה בחברת הכבלים המחזיקה גם במירס.
 
בזק – אנו מעלים את המלצתנו לקניה עם מחיר יעד של 11₪,  אין ספק כי האתגרים העומדים לפתחה של החברה מרובים כאשר להערכתנו המלצות ועדת חייק צופנות בחובן גם מקלות ולא רק גזרים ועדיין בהסתכלות רחבה של רווח מול הפסד, סיכון מול סיכוי אין לנו ספק כי בזק הנה האופציה השקולה והבטוחה יחסית כיום מבין חברות התקשורת.

כדי לא להיות מופתעים מההמלצות הסופיות של  ועדת חייק ביצענו בדיקה של פגיעה אפשרית בתוצאות במידה ואכן יקום שחקן תשתית נוסף. להערכתנו הפגיעה בבזק הנה: טלפוניה – כ- 730 מיליון ₪, פס רחב – כ- 360 מיליון ₪ ותמסורת – כ- 260 מיליון ₪. כלומר, סך פגיעה בהכנסות כתוצאה מכניסת מתחרה תשתית נוסף כ- 1,350 מיליון ₪ המשקפת אובדן EBITDA   ורווח נקי של כ- 800 מיליון ₪  וכ- 300 מיליון ₪ בהתאמה בשנה או 70 אגורות למניה במונחי הערכת שווי. אכן פגיעה חריפה לכל הדעות אולם מבחינת הערכת שווי רק האינטגרציה של בזק בינלאומי לבדה בכוחה לנטרל את מרבית האובדן. זאת לפני שנתייחס ליתרונותיה הרבים לקבוצת בזק בביטול ההפרדה המבנית  לרבות שיפור יכולותיה התחרויות של פלאפון.
 
הוט – אנו מפחיתים המלצה מקניה להחזק כאשר מחיר היעד עולה ל- 70 ₪ – הפחתת ההמלצה שלנו מתבצעת בעיקר משיקולי תמחור שכן האפסייד עדיין קיים אך במשורה וכן לאור החשש כי ביטול קנסות היציאה גם בשווקי היעד של החברה עשוי לפגוע במערכי השירות שלה שרק לאחרונה התייצבו. על כן אנו מעדיפים להוריד את הרגל מדוושת הגז ולהמליץ להמתין לשעת כושר נוחה יותר לפני שמגדילים אחזקות במניה.

באשר למגעים למיזוג עם מירס – גם באם נעזוב את סוגיית תג המחיר בצד, אנו סבורים כי יש מקום להבהרות נוספות בנוגע לאופי המיזוג המתוכנן ויפה שעה אחת קודם. להערכתנו תקופת המתנה ארוכה עשויה להוביל לדיון בקרב בעלי המניות בחברה (שאינם מחזיקים במירס) בסוגיה האם תוכנית ההשקעות וההתפתחות העסקית של החברה לוקחת כבר בחשבון מיזוג עתידי אשר יבוא או לא יבוא במתכונת כזו או אחרת. נקודה נוספת הנה שככל שהזמן עובר כך השווי של מירס עולה מה שלא בטוח שמיטיב עם המחזיקים הוט ולבסוף סוגיית הדיבידנד המיוחל, שהרי שברור שהיא קשורה ישירות למיזוג וכיצד יראה. גם כאן המשקיעים נותרים ללא תשובות ברורות.

נכתב ע''י אמיר אדר,
מגדל שוקי הון

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.