רון אייכל
04/07/2011
השבוע, ביום שני, בחרו בבנק ישראל להותיר את הריבית לחודש יולי ללא שינוי ברמה של 3.25% בהתאם להערכתנו. הגורמים שהכריעו להחלטה זו הם:
(1) האינפלציה בהסתכלות על 12 חודשים האחרונים מוסיפה להיות גבוהה, ברמה של 4.1%. מאידך, בצפיות לאינפלציה של החזאים ואלו הנמדדות משוק ההון נרשמו בחודש האחרון ירידות והן כעת נמוכות במעט מהגבול העליון של יעד האינפלציה. שלושת המדדים האחרונים שהתפרסמו אינם גבוהים מהתוואי העונתי העקבי עם עמידה ביעד האינפלציה.
(2) אינדיקטורים שנוספו החודש מצביעים על המשך עלייה בפעילות הכלכלית והציפייה היא כי העלייה בפעילות תימשך גם ברבע השני אם כי בקצב מתון יותר. יחד עם זאת, גובר החשש מפני התמתנות בצמיחה בארה"ב והחרפת סיכוני החוב באירופה וההשלכות שיש לכך על המשק הישראלי.
(3) הקצב השנתי של עליית מחירי הדירות ממשיך להיות גבוה. ב-12 החודשים האחרונים עלו מחירי הדירות ב-15.3%. יחד עם זאת, השפעת העלאת הריבית, הצעדים של בנק ישראל בתחום המשכנתאות והצעדים שנקט משרד האוצר במיסוי על נדל"ן, יחד עם המשך הגידול במספר התחלות הבניה, צפויים לבוא לידי ביטוי במחירי הדירות במהלך השנה הקרובה.
(4) ריביות הבנקים המרכזיים במשקים המפותחים המובילים עדיין נמצאות ברמות נמוכות וצפויות להישאר כך גם בחודשים הקרובים. על רקע האצת האינפלציה במשקים מהירי צמיחה, מספר בנקים מרכזיים המשיכו גם החודש בהעלאות ריבית. אולם, החשש מפני התמתנות בצמיחה בארה"ב והחרפת סיכוני החוב באירופה הובילו לצפיות להאטה בקצב העלאות הריבית במשקים אחרים.
בניגוד להודעות הריבית הקודמות. בנק ישראל בחר להוסיף התייחסות נוספת לנימוקיו בנוגע להחלטת הריבית. בדיווח נכתב כי "במחצית הראשונה של השנה הועלתה ריבית בנק ישראל בצורה משמעותית. במקביל ננקטו צעדים על ידי בנק ישראל ומשרד האוצר בשוק הדיור ובנוסף, בחודשים האחרונים חל תיסוף בשקל ונרשמה ירידה במחירי הסחורות. השפעתם של אלה על האינפלציה צפויה לבוא לידי ביטוי בהמשך. על רקע זאת ולאור התגברות ניכרת של הסיכונים במשק העולמי, הוחלט בשלב זה להותיר את הריבית ברמתה הנוכחית."
להערכתנו המסר העיקרי אותו מנסה להעביר בנק ישראל הוא כי ההחלטה להותיר את הריבית ללא שינוי אינה נובעת מגורמים מקומיים, אלא מהסיכונים המתפתחים בעולם – בעיקר בארה"ב ובאירופה. מעבר לכך, אין ספק כי האינדיקטורים לסביבת האינפלציה הם חיוביים ומצביעים על כך שלא צפויה הפתעה אינפלציונית משמעותית לרעה בחודשים הקרובים. הדבר נתמך בכך שמחירי הסחורות בעולם נמצאים בירידה או בסטגנציה והשקל ממשיך להפגין חוזקה לעומת מטבעות הסחר המרכזיים.
יתר על כן, העלאת ריבית בתקופה בה שוקי ההון רועמים היא אינה עיתוי נכון.
לאור הודעת בנק ישראל, בנוסף להתמתנות הלחצים האינפלציוניים, במיוחד בכל האמור למחירי הסחורות ופרסומם של מספר אינדיקטורים פושרים למצב המשק, ניתן בהחלט לצפות כי הריבית תיוותר ללא שינוי בחודש אוגוסט.
במבט לחודשים הקרובים. אין ספק כי ריבית הבנק המרכזי צריכה להמשיך ולעלות. עם זאת, עוצמת השינוי ואף העיתוי יהיו תלויים בהתפתחויות השוטפות בתחום האינפלציה, הדיור, שער החליפין, ומשבר החוב באירופה וארה"ב.
בהתאם אנו צופים כי זו תגיע לרמה של 3.75% בסוף השנה ולכדי 4.25% בעוד שנה מהיום, לקראת סיום העלאות הריבית, ותגיע בסוף 2012 לכדי 4.5%.
שוק האג"ח
המסחר בשוק אגרות החוב בבורסה המקומית התנהל השבוע במגמה מעורבת תוך נטייה לרווחי הון.
ציפיות האינפלציה הנגזרות משוק איגרות החוב הממשלתיות עשו comeback השבוע, בעיקר בטווחים הקצרים. זאת, לאחר שבשבועות האחרונים הצטמצמו בחדות. בין היתר, מגמה זו השבוע נבעה מעליית מחירי הנפט בכ-3.5%, וגם מהעובדה כי הן כבר הידרדרו לרמה הנמוכה משמעותית מתחזיות החזאים.
בסיכום השבועי, התחזיות לשנתיים עלו ב-16 נ"ב והגיעו לרמה של 2.99% והציפיות לעשר שנים התרחבו ב-2 נ"ב לרמה של 2.73%.
האפיק הממשלתי הצמוד, רשם השבוע רווחי הון, בעיקר בטווחים הקצרים.
באפיק הממשלתי השקלי, נרשמו רווחי הון בטווחים הקצרים. באיגרות הארוכות נרשמו הפסדי הון קלים באיגרות אשר חלקם כתוצאה מהפסדי הון ב-UST ל-10 שנים בארה"ב. התשואה לפדיון על ה-UST ל-10 שנים עלתה השבוע ב-20 נ"ב, כאשר עיקר המהלך נרשם ביום שלישי כתוצאה מפרסום נתון חיובי בנוגע למספר הבתים הנמצאים בתהליך מכירה (Pending Home Sales), שהיה גבוה משמעותית מההערכות. התשואה לפדיון באג"ח הישראלית לעשר שנים, "ממשלתי שקלי 0122" רשמה עליית תשואה של 3 נ"ב, כך שהמרווח בין האיגרת האמריקאית לישראלית הצטמצם לרמה של 218 נ"ב.
לאחר הודעת הריבית לא נרשמה תנועה מיוחדת בשוק האג"ח, מהסיבה כי הקונצזוס בשוק היה כי הריבית תיוותר ללא שינוי, כפי שהתרחש בפועל.
באפיק הקונצרני נרשמה מגמה חיובית. מדדי התל-בונד הצמודים רשמו רווחי הון, בניגוד לשבוע שעבר, הפעם התל-בונד 20 היה זה שהציג ביצועים עודפים על התל-בונד 40. עם זאת, התיקון של השבועיים האחרונים לא איפס קליל את ירידות המחירים שהתרחשו בחודש האחרון במדדי התל-בונד.
בחודש הקודם, התייחסנו למעבר של המשקיעים לאיגרות החוב "החזקות" תוך שהמרווחים מהאיגרות הממשלתיות הצטמצמו (תופעה זו התרחשה הדירוגים הגבוהים מ-'A+' ואילך) כאשר מנגד, באיגרות חוב המדורגות 'A' ומטה, נרשמה מגמה הפוכה ובה דווקא גדל הפער שבין התשואה לפדיון הממוצעת של האיגרות הקונצרניות הצמודות לאיגרות הממשלתיות המתאימות.
גם החודש נמשכה מגמה זו. כפי שניתן לראות בגרף משמאל, המציג את פער התשואה בין איגרות החוב הקונצרניות בדירוגים שונים לבין איגרת החוב הממשלתית מסוג "גליל" שלה מח"מ של 4 שנים.
כך, מרווחי התשואה לפדיון שבין האיגרות המדורגות גבוה לאיגרות הממשלתיות המשיך להתכווץ (מ-'AA-' ואילך) בעוד שהמרווח בין האיגרות המדורגות נמוך יותר לממשלתי המשיך להתרחב. באיגרות בעלות דירוג 'A+' נרשם שינוי במגמה, והחודש המרווחים התרחבו. נראה כי המשקיעים בחודשים האחרונים מחפשים השקעה סולידית יותר, ולכן ככל שדירוג האיגרות היה נמוך יותר, כך מחירי האיגרות נפגע יותר.
מעניין לראות כי, המרווח כיום בין איגרות המדורגות 'A' בעלות מח"מ 4 לבין האיגרות הממשלתיות המתאימות הינו 371 נ"ב. לפני כחודשיים, המרווח בין איגרות המדורגות 'BBB+' בעלות מח"מ 4 לבין האיגרות הממשלתיות המתאימות היה 375 נ"ב.
להערכתנו, הירידה בפערי התשואה בקרב האג"חים החזקות מפחיתה ממידת האטרקטיביות שלהן, בעוד שירידות השערים באג"חים החלשות יותר והעלייה במרווחים מגבירה במידת האטרקטיביות ובהתאם מספקת קרקע נוחה לרכישה סלקטיבית של איגרות בדירוג של '+A' ו-'A'.
יתר על כן, בתקופה הנוכחית יש להערכתנו לשלב בין ממשלתי בעל מח"מ קצר לבין איגרות חוב קונצרניות שלהן מח"מ ארוך.
גיוס חוב על ידי האוצר
השבוע פרסמה היחידה לניהול החוב הממשלתי את תחזית גיוס החוב לחודש יולי 2011. היקף הגיוס יעמוד על 3 מיליארד ש"ח, כאשר 0.9 מיליארד ש"ח נוספים יונפקו באיגרת ממשלתי קצרה (1/12) וסה"כ 3.9 מיליארד ש"ח.
בנוסף, החל מחודש יולי תונפק אג"ח ממשלתית צמודה חדשה, לפירעון ב 30 לספטמבר שנת 2022
נציין, כי החודש יגיע לפדיון סך של כ-3 מיליארד ש"ח. כלומר האוצר יגייס נטו בחודש יולי סך של כ-0.9 מיליארד ש"ח.
נכתב ע''י רון אייכל,
מיטב בית השקעות
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
