מידרוג מותירה על כנו דירוג Aa2.il לאגרות החוב שהנפיקה הפניקס פיננסים - אופק הדירוג יציב

[1] השקעות פיננסיות אחרות + השקעה במכשיר הון ראשוני מורכב של הפניקס ביטוח, אשר נסחר ברשימה הראשית בבורסה לניירות ערך בתל אביב.
[2] לא כולל יתרות נזילות של הפניקס השקעות (סולו), אשר נלקחות בחישוב בדרישות הנזילות לצורך הדירוג, ובנטרול נכסים לא סחירים.
[3] נציין כי לצורך בחינת יחסי נזילות, מידרוג מבצעת התאמות לנכסי הבסיס המוחזקים בתיק ניירות ערך, בהתאם לסוג נכס הבסיס.
 

פירוט השיקולים העיקריים לדירוג 

השליטה בהפניקס ביטוח והדירוג הגבוה שלה, מהווים שיקול מהותי בדירוג; פעילות החברה לפיזור תיק האחזקות מהווה גורם חיובי לדירוג, אך עודנו ריכוזי בענף הפיננסים

לחברה תיק אחזקות ריכוזי בענף הביטוח והפיננסים, כאשר אחזקותיה העיקריות (לחברה שליטה בהן) הינן הפניקס ביטוח, הפניקס בית השקעות (כ-88%), גמא ניהול וסליקה, הפניקס פנסיה וגמל וכ-79% מהפניקס סוכנויות, המהוות את עיקר שווי המוחזקות בספרים וכן נדבך מהותי מהתקבולים המשמשים לשירות חוב (דיבידנדים, קרן וריבית). נכסי בסיס אלו, צפויים להמשיך ולהוות את המרכיב העיקרי בשווי ובתזרימי המזומנים בתרחיש הבסיס של מידרוג לשנים 2026-2025. בד בבד נציין, שכחלק מהיערכות המבטח ליישום התקן החשבונאי IFRS 17, הכריזה החברה על חלוקת דיבידנד בעין מהפניקס ביטוח בהיקף של כ-1.4 מיליארד ₪,  אשר עשוי למתן את תלות החברה בפניקס ביטוח ולתמוך בדירוג.

דירוג האיתנות הפיננסית של הפניקס ביטוח (Aaa.il, באופק יציב) משקף פרופיל עסקי טוב, הנתמך בכך שהחברה הינה אחת משלוש חברות הביטוח המובילות בישראל לאורך זמן, המאופיינת בפיזור טוב יחסית של קווי עסקים ובמערך הפצה רחב, התומכים ביכולת יצור הכנסותיה. כמו כן, הפניקס ביטוח מאופיינת ברווחיות בולטת לטובה ביחס לקבוצת ההשוואה , ונתמכת ברווחיות חיתומית התומכת בבניית הכרית ההונית, וסופגת הפסדים בצורה הולמת ביחס לדירוג. למבטח פרופיל נזילות סביר, הנתמך במח"מ התחייבויות ארוך יחסית, כאשר הגמישות הפיננסית טובה ונתמכת במרווח משמעותי ביחס להלימות ההון הרגולטורית. פעילות הקבוצה בתחום שירותים פיננסיים מבוצעת ברובה באמצעות הפניקס בית השקעות, אשר מנהלת נכון ליום 30 בספטמבר 2024 כ-128 מיליארד ₪ (AUM), בעיקר באמצעות קרנות סל וקרנות נאמנות. תחום השירותים הפיננסיים הציג בתשעת החודשים הראשונים לשנת 2024 הכנסות בסך של כ-698 מיליון ₪, ורווח לפני מס בסך של כ-243 מיליון ₪. בתוך כך, הפניקס בית השקעות פועלת כחלק מיישום האסטרטגיה להגדלת פעילותה, בין היתר, על ידי רכישת פעילות ניהול תיקים מחברת פסגות ומיזוג קסם תעודות סל אחזקות בע"מ עם הפניקס בית השקעות במהלך שנת 2023, לצד הגדלת תחום הפעילות האלטרנטיבי ופעילות ה-IRA בהיקף של כ-90 מיליון ₪ במהלך שנת 2024 באמצעות רכישת החזקות ממספר שותפים בחברות שונות. בתחום חיסכון ארוך טווח, החברה פועלת בעיקר באמצעות הפניקס פנסיה וגמל, שהועברה לחברה ביוני 2021, באמצעות חלוקת מניות מהפניקס ביטוח בדרך של דיבידנד בעין. החברה המשיכה לפעול בהתאם לתוכנית האסטרטגית להגדלת פעילותה גם בתחום חיסכון ארוך טווח, כאשר נכון ליום 30 בספטמבר 2024, סך הנכסים המנוהלים ע"י חברת הפנסיה והגמל נאמדים בהיקף של כ-231 מיליארד ₪, גידול של כ-13% בהשוואה לכ-205 מיליארד ₪ ליום 31 בדצמבר 2023. יש לציין, כי החברה אינה צופה תשלום דיבידנד מהפניקס פנסיה וגמל בשנתיים הקרובות, אולם כחלק מתזרים המזומנים העתידי, החברה מתחשבת בהחזר ההלוואה שהעמידה להפניקס פנסיה וגמל. כמו כן, פעילות הסוכנויות של הקבוצה מרוכזת באמצעות הפניקס סוכנויות, הכוללת את פעילות סוכנויות ההסדר וסוכנויות הביטוח האחרות המאוחדות. להערכתנו, הפניקס סוכנויות תוכל להמשיך ולתמוך בשירות החוב בחברה, בין היתר, לאור עודפי הון, יכולת ייצור תזרים מזומנים גבוהה יחסית ומדיניות לחלוקת דיבידנדים בשיעור של כ-80% מרווחיה. 

לחברה השקעה בגמא ניהול וסליקה, הפועלת בתחום האשראי החוץ בנקאי, בעיקר באמצעות סליקת שוברי אשראי, ליווי בניה, מימון כנגד נכסי נדל"ן, הלוואות לעסקים וניכיון ממסרים דחויים. נציין, כי במהלך הרבעון השלישי של שנת 2023, השלימה הפניקס השקעות הצעת רכש מלאה למניות גמא ניהול וסליקה. לאחר רכישת מלוא מניות הניצעים, גמא ניהול וסליקה הפכה לחברה פרטית (תאגיד מדווח) המוחזקת במלואה על ידי הפניקס השקעות. בסוף שנת 2023 העבירה הפניקס ביטוח את פעילות ליווי בנייה לגמא ניהול וסליקה. בשנת 2024 הוטמעה פעילות זו כחלק מפעילות גמא ניהול וסליקה, אשר כפועל יוצא חיזק את פיזור תיק האשראי של גמא ניהול וסליקה. בסוף 2024 הכריזה החברה על העברת חברת הפניקס אשראי צרכני בע"מ , וחברת אל על הנוסע המתמיד בע"מ (כ-19.9%) עם ולתוך גמא ניהול וסליקה . העברות אלו צפויות לחזק את גמא ניהול וסליקה ולהגדיל את פיזור ההשקעות של החברה.

כמו כן, כחלק מדיבידנד בעין של הפניקס ביטוח, כאמור לעיל, אמורה לעבור פעילות משכנתאות זהב תחת פעילות מגזר האשראי, והחזקות הפניקס ביטוח בבניין בית הורד תועברנה תחת החברה. שינויים אלה, עשויים לשפר את נזילות ופיזור תיק המחוזקות של החברה.

היקף החלוקה מהמבטח תלוי בגורמים אקסוגניים, אולם נתמך במרווח משמעותי מהמגבלה הרגולטורית 

לחברה תלות משמעותית בהיקפי הדיבידנדים המחולקים ע"י המוחזקות העיקריות שלה, הפניקס ביטוח, לצורך שירות החוב ומימון פעילותה השוטפת. מבנה ההתחייבויות וההון הרגולטורי של הפניקס ביטוח מציב מספר שכבות הבכירות לחובה הפיננסי שלה, כאשר החוב הבכיר ביותר הינו התחייבות המבטח לבעלי הפוליסות, ותחתיו ניצבים החובות הנחותים. רק כאשר קיימת ודאות מסוימת, כי למבטח קיימת היכולת לשרת את התחייבויותיו על פי מדרג הבכירויות, תיתכן חלוקת דיבידנד שתשרת את חובה הפיננסי של החברה.

ענף הביטוח והחיסכון לזמן ארוך פועל תחת רגולציה שמטרתה לשמור על יציבותן ואיתנותן הפיננסית של החברות בענף, תוך חתירה לשמירה על זכויות המבוטחים. בהתאם לכך, קיימות מגבלות ומנגנוני בקרה רבים על פעילותה של הפניקס ביטוח, לרבות ביצוע חלוקות דיבידנד וניהול מקורות ההון. בהתאם לכך, שליטת החברה על יכולת חלוקת הדיבידנדים מהמבטח תלויה גם בגורמים אקסוגניים ועל כן מוגבלת, במידה מסוימת. תנאי מרכזי לפוטנציאל החלוקה, הינו עמידה ביחס כושר פירעון בשיעור של לפחות 100% לפי חוזר הסולבנסי 2 (ללא התחשבות בתקופת הפריסה, וללא התאמת תרחיש מניות) ובכפוף ליעדי יחס כושר הפירעון שנקבעו על ידי דירקטוריון המבטח. דירקטוריון החברה קבע יעד יחס כושר פירעון כלכלי מינימאלי, בהתחשב בהוראות הפריסה, בשיעור של 135%, בעוד שיחס כושר פירעון מינימאלי ללא התחשבות בהוראות בתקופת המעבר נקבע בשיעור של 118% (חלף 115%, החל מיום 30 ביוני 2024), אשר עתיד להגיע ל-135% בתום תקופת הפריסה. בנוסף, אישר דירקטוריון הפניקס ביטוח טווח מטרה עבור יחס כושר פירעון כלכלי בטווח שנע בין 150%-170%, בו החברה שואפת להימצא במהלך תקופת הפריסה ובסיומה, בהתחשב בגובה הניכוי בתקופת הפריסה והפחתתו ההדרגתית. נכון ליום 30 ביוני 2024, יחסי כושר הפירעון של הפניקס ביטוח, בהתאם להוראות סולבנסי 2, עמדו על כ-165% (ללא התחשבות בתקופת הפריסה וכולל השפעת פעולות הוניות לאחר תאריך הדיווח), וכ-195% (בהתחשבות תקופת הפריסה וכולל השפעת פעולות הוניות לאחר תאריך הדיווח), כאשר יחסים אלו מהווים מרווח משמעותי מעל הדרישה הרגולטורית ומיעדי הדירקטוריון כאחד. יש לציין, כי תוצאות אלו לקחו בחשבון פעולות הוניות שבוצעו על ידי הפניקס ביטוח במהלך שנת 2024, אשר כללו בין היתר חלוקת דיבידנדים בסך של כ-250 מיליון ₪ . חלוקות אלו בוצעו בהתבסס על תוצאות יחסי כושר פירעון, המשקפים מרווח משמעותי ביחס לדרישה הרגולטורית וביחס ליעדי הדירקטוריון, כאמור. לפיכך, אנו מעריכים כי ביכולתה של הפניקס ביטוח להמשיך ולשמר מרווח מספק מהדרישות הרגולטוריות, שיאפשר המשך חלוקות דיבידנדים בטווח התחזית, בהתאם למדיניות שנקבעה. הנחתנו להמשך חלוקת דיבידנדים מהמבטח מתבססת גם על מדיניות חלוקת דיבידנדים שאושרה בחודש מאי 2024 על ידי דירקטוריון המבטח, לפיה הוחלט שזו תחלק דיבידנד בשיעור שבין 40%-60% מהרווח הכולל הניתן לחלוקה, אשר יחולק פעמיים בשנה, במועד אישור הדוח הכספי לרבעון השני בכל שנה קלנדרית, ודיבידנד משלים בהתאם למדיניות במועד אישור הדוח השנתי בכל שנה קלנדרית, על פי הדוחות הכספיים המאוחדים השנתיים של המבטח, בכפוף ליעדי ההון הנ"ל ולמגבלות  על חלוקת דיבידנד החלות על חברות הביטוח. בנוסף, נקבע כי דירקטוריון הפניקס ביטוח רשאי לבחון את חלוקת הדיבידנד ולהחליט בכל עת, בהתחשב בשיקולים עסקיים ובהוראות הדין והרגולציה החלים על החברה, על שינויים במדיניות הדיבידנד, לרבות שיעור הדיבידנד שיחולק, בהתאם לתוכנית ההון של המבטח. נציין, כי בנוסף לחברת הביטוח, לחברה מספר נכסים בעלי נראות דיבידנדים טובה יחסית, ובהם הפניקס בית השקעות והפניקס סוכנויות, נוכח יתרות נזילות, עודפים משמעותיים ויכולת יצור תזרים שוטף חיובי. 

יחס שירות החוב בולט לחיוב ביחס לדירוג ונתמך בפיזור מקורות התקבולים

להערכתנו, מבנה לוח הסילוקין בטווח הקצר-בינוני, צפוי להמשיך להיות נוח ביחס לתזרים הנכנס וליתרות הנזילות, ולתמוך ביחסי שירות החוב. בתרחיש הבסיס של מידרוג לשנים 2026-2025, אנו מניחים היקף תקבולים בסך של כ-1,200-800 מיליון ₪ בשנה (לא כולל תמורה בגין גיוס אגרות חוב). הנחה זו מתבססת על המשך קבלת דיבידנדים מהפניקס ביטוח, מהפניקס סוכנויות, הפניקס בית השקעות, גמא ניהול וסליקה, החזר הלוואות ממוחזקות, וכן מתשלומי ריבית שנתיים בסך של כ-30 מיליון ₪, בגין מכשיר הון רובד 1 נוסף שהונפק לחברה על ידי המבטח. במהלך שנת 2024 הפניקס ביטוח חילקה דיבידנד בהיקף של כ-250 מיליון ₪, כאמור לעיל, ואנו סבורים כי זו תמשיך לחלק דיבידנדים בהתאם למדיניות החלוקה שהוגדרה כאמור, וכל עוד הפער מיעד הדירקטוריון יאפשר זאת. צד השימושים, כולל בעיקר תשלומי קרן וריבית שנתיים בטווח שבין כ-460-280 מיליון ₪ בשנות התחזית, וללא הנחת השקעות מהותיות נוספות בטווח התחזית. אנו מעריכים, כי החברה תמשיך לחלק דיבידנדים שוטפים לבעלי המניות, וזאת בהתחשב בדיבידנדים שיחולקו מהמוחזקות העיקריות, בהתאם למדיניות הדיבידנד  של החברה. כמו כן, אנו מניחים המשך רכישה עצמית של מניות החברה בשנות התחזית . לפיכך, בתרחיש הבסיס של מידרוג, יחס הנזילות (CASH+DSCR) צפוי לנוע בטווח שבין כ-5.2-4.9 בשנות התחזית, ולבלוט לחיוב ביחס לדירוג. 

גמישות פיננסית גבוהה, אשר באה לידי ביטוי ביחס כיסוי ריבית ובמינוף, הבולטים לחיוב ביחס לדירוג

להערכתנו, לחברה גמישות פיננסית גבוהה, הנתמכת ביחס כיסוי ריבית (ICR) הבולט לחיוב ביחס לדירוג. היקף החוב ברוטו נכון ליום 30 בספטמבר 2024 עמד על כ-1.9 מיליארד ₪, בדומה להיקפו נכון ליום 31 בדצמבר 2023, ועל כ-1.8 מיליארד ₪ ליום 31 בדצמבר 2024. יש לציין, כי החברה לא גייסה חוב במהלך שנת 2024 אלא רק בחודש ינואר 2025, בהיקף של כ-0.6 מיליארד ₪. אנו צופים כי היקף חוב נטו המותאם (בהתחשב ביתרות הנזילות) יעמוד על כ-0.8 מיליארד ₪ נכון לסוף שנת 2024, ויגזור שיעור מינוף (LTV) נמוך, הצפוי לנוע להערכתנו בטווח שבין כ-9%-10% בשנות התחזית, תחת תרחיש לחץ לגבי שווי האחזקות, כנגזרת משווי השוק של החברה. יחס זה בולט לחיוב ביחס לדירוג, תומך בגמישותה הפיננסית וביכולתה למחזר את החוב, במידת הצורך. בד בבד, יחס כיסוי חוב ל-FFO צפוי לעמוד על כ-4.3 בשנות התחזית, המשקף תזרים חופשי הולם ביחס לסך החוב ולדירוג כאחד, לצד יחס כיסוי ריבית (ICR) שינוע בטווח שבין כ-7.5-4.5 בשנות התחזית, אשר טוב ביחס לדירוג. גמישותה הפיננסית של החברה מושפעת לחיוב, בין היתר, לאור נגישות גבוהה לגורמי מימון, בעלות ושליטה במוחזקות העיקריות, היעדר קובננטים אפקטיביים באג"ח ושעבוד שלילי על נכסיה.

פרופיל הנזילות בולט לחיוב ביחס לדירוג ונתמך ביתרות נזילות משמעותיות, לצד מדיניות פיננסית הולמת ביחס לדירוג 

בבחינת כרית הנזילות ויכולת שירות החוב של החברה, אנו מביאים בחשבון יתרות נזילות הקיימות גם בהפניקס השקעות (סולו), כולל התאמות על תיק ני"ע של החברות הנ"ל, לצד הערכתנו לניהול הנזילות ברמת שתי החברות יחדיו. נכון ליום 30 בספטמבר 2024, לחברה, יחד עם הפניקס השקעות (סולו), יתרות נזילות בסך של כ-1.5 מיליארד ₪. כרית הנזילות לאותו מועד מורכבת מיתרות מזומנים ושווי מזומנים ומתיק ניירות הערך, הכולל בעיקר מכשיר הון רובד 1 בהיקף של כ-1.2 מיליארד ₪ של הפניקס ביטוח (דרך הפניקס גיוסי הון), אשר החל להיסחר ברשימה הראשית החל מאפריל 2023. פרט לכך, כרית הנזילות מורכבת גם מיתרות מזומן ותיק ניירות הערך, המאופיין בפרופיל סיכון שוק סביר יחסית. אנו צופים, כי היקף היתרות הנזילות יוותר על כ-1.5 מיליארד ₪ ליום 31 בדצמבר 2024. עם זאת, נציין כי אנו מבצעים התאמות משמעותיות על תיק ניירות הערך, ובפרט על מכשיר הון רובד 1, בחישוב יחסי הכיסוי וחישוב החוב נטו. מידרוג מצפה כי החברה תמשיך לשמור על יתרות נזילות משמעותיות לאורך זמן, בין היתר, נוכח היקף החוב הקיים. להערכתנו, המדיניות הפיננסית של החברה הולמת ביחס לדירוג ונתמכת בניהול סיכוני שוק וניהול נזילות הולמים, כאשר לחברה קיימת מדיניות חלוקת דיבידנד שנתית בשיעור שלא יפחת מ-40% מהרווח הכולל הניתן לחלוקה, על פי הדוחות הכספיים המאוחדים השנתיים.

שיקולים נוספים לדירוג

שיקולי ESG

להערכתנו, שיקולי ESG נושאים השפעה מתונה על דירוג החברה. להערכת מידרוג, לחברה חשיפה מועטה לסיכוני סביבה וחברה, כאשר חשיפת החברה לסיכוני ממשל תאגידי הינה נמוכה. ניהול הסיכונים בחברה מבוצע על ידי מנהל הסיכונים הראשי, אשר משמש כממונה בקרב החברות המוחזקות בקבוצה. בנוסף, לחברה מדיניות אבטחת מידע מוגדרת ותהליך סדור של הערכת סיכוני אבטחת מידע במערכות המידע והממשקים.

ערבויות שהעמידה החברה לטובת המוחזקות

שיקול נוסף המשפיע לשלילה על הדירוג ועל גמישותה הפיננסית של החברה כאחד, הינו ערבויות שהועמדו לטובת חברות מוחזקות בהיקף של מאות מיליוני ₪ נכון ליום 31 בדצמבר 2024. להערכתנו, ערבויות אלו חושפת את החברה לסיכוני זנב בגין פעילות המוחזקות, אולם החשיפה האפקטיבית נמוכה יחסית בטווח הקצר-בינוני.