מחאת הדיור> שוק ההון לא נשאר אדיש - ניתוח סקטור הנדל"ן והבינוי

כבר מספר חודשים שוקדים הממשלה ובנק ישראל על מציאת פתרונות אשר ימתנו את עליית מחירי הדיור. בעוד מחאת האוהלים צוברת תאוצה ומציינת 3 שבועות לתחילתה ובהמשך להפגנת הענק ביום שבת האחרון, החלטתי לבדוק כיצד השפיעו השינויים האחרונים אשר אותם אימצו משרדי הממשלה ובנק ישראל על שוק ההון. החל מהעלאות הריבית וההגבלות על נטילת משכנתאות בריבית משתנה ועד הדיון הציבורי בעניין אישורו של חוק הווד"לים והרפורמה במנהל מקרקעי ישראל. הלך הרוח בחברה הישראלית ממשיך וגורס כי פעולות אלו אותן נקטה הממשלה אינן מועילות ולא מספקות.

אני מצטרף לדעה כי בעקבות גל המחאה הנוכחי יאומצו בקרוב חוקים ותקנות נוספות אשר יוסיפו וישפיעו על מחירי הדיור בכלל ועל ביצועי מניות סקטור הנדל"ן והבינוי בפרט. בטבלה לעיל נוכל לראות את תשואת המניות המובילות בסקטור הנדל"ן והבינוי במהלך שלושת החודשים האחרונים. נציין כי מדד הנדל"ן 15 רשם בתקופה הנבדקת תשואה שלילית של 14.63% ומדד ת"א 100 רשם אף הוא תשואה שלילית של 9.2%. 

המספרים כפי שאפשר לראות אינם משקרים. שוק ההון מתמחר את מניות סקטור הנדל"ן והבינוי בתשואת חסר על פני שוק המניות. הרוב המכריע של מניות הסקטור רשם תשואות שליליות ביחס למדדים ההשוואתיים. אין ספק, כי זוהי תוצאה ישירה של פעילות הממשלה מחד והלך הרוח בחברה הישראלית מאידך. כעת צפי ההכנסות והרווח היזמי של אותן חברות עשוי לרדת, הן ע"י היצעים גדולים בשוק הדירות יד שנייה והן ע"י דרישות הממשלה מאותן חברות להוציא פרויקטים מיידים לבנייה. התמונה אף מוחשית יותר כאשר בוחנים את תשואת מניות החברות הקטנות המתמחות בתחום הנדל"ן למגורים בשלושת החודשים האחרונים: "אפריקה מגורים" (17.11%-), "דמרי" (15.04%-), "בוני תיכון" (21.87%-) ו-"אזורים" (33.03%-). 

בתחום הנדל"ן המניב המצב עדיף על פני הנדל"ן למגורים. אנו עדים כי קיימת עדיפות לחברות בתחום, אשר עיקר פעילותן מתבצעת בישראל והן אינן חשופות לשינויים בשער המטבעות הזרים.

מומלץ לשמור על משקל חסר בתיקי ההשקעות בכל הקשור לסקטור הנדל"ן והבינוי ולהיצמד למניות חברות הנדל"ן המניב המובילות בשוק, בעלות איתנות פיננסית ויחס חוב למאזן נמוך, אשר עיקר פעילותן העסקית הינה בישראל כגון: "עזריאלי" ו"אמות". קרנות הריט "סלע נדלן" ו- "ריט 1" יכולות אף הן לשמש אלטרנטיבת השקעה לתקופה זו בזכות מדיניות הדיבידנד הנדיבה והשוכרים האיכותיים שלהן.

עדות נוספת לחולשה בסקטור הנדל"ן והבינוי ניתן למצוא בשוק אגרות החוב הקונצרני. ראשית נציין, כי מרבית החברות אשר בשוק אגרות החוב הקונצרני נמנות על סקטור הנדל"ן והבינוי. דירוגם של החברות המובילות בסקטור נע בין A)-) ל- (A). למעשה רק שלוש חברות בתחום הנדל"ן זוכות לדירוג הגבוה (AA-), "מליסרון" "נצבא" ו"וילאר". דירוגן של החברות הקטנות נמוך יותר (סביבת דירוג B) ואף חלקן לא מדורגות. הטבלה הבאה מציגה וממחישה את מרווחי אגרות החוב הקונצרניות הצמודות מאגרות החוב הממשלתיות, תוך חלוקה לדירוגים ומח"מים. 

גם בטבלה זו ניתן לראות שהמספרים מדברים בעד עצמם. בבואנו לבחון את הטבלה חשוב שנתמקד בסביבת דירוג ((A ו-(A-), שכן מרבית החברות החשובות בסקטור משתייכות לסביבה זו כגון: "שכון ובינוי", "נכסים ובניין ", "מבני תעשייה", "ויתניה" ו-"רבוע נדלן". לחברות אלו מספר סדרות אגרות חוב בעלות היקפים גבוהים וקיימת נוכחות של כמעט כל אחת מהמנפיקות הללו בכל תיק השקעות. בטבלה הנ"ל ניתן להבחין בעלייה משמעותית במרווחי אגרות החוב הקונצרניות ביחס לשאר אגרות החוב בשוק. עלייה במרווחים מסמלת ומשקפת את חרדת המשקיעים ביחס ליכולת החברות הללו  לעמוד בהתחיבותיהן. הדבר אף מחמיר יותר כאשר בוחנים את הדירוגים הנמוכים יותר.

חברות רבות בסקטור הנדל"ן נוהגות למחזר את חובותיהן ע"י הנפקת סדרות אגרות חוב חדשות או ע"י הרחבות סדרות קיימות. נכון להיום, עם הימשכות המהלכים האחרונים בשוק הדיור והגדלת היצעי דירות למגורים קיים חשש די סביר כי בעתיד הלא רחוק חברות נוספות מענף הנדל"ן והבינוי לא יצליחו לשרת את חובם, יאלצו להצטרף ל"סלון התספורות" ולצאת להסדר. חשוב לזכור, בתקופה זו כאשר חברות כגון "דלק נדל"ן" ו-"טאו" יושבות על "כסא הספר", הגופים המוסדיים אינם ממהרים להכניס את ידם לכיס ולקחת חלק בהנפקות חדשות אשר קיים בהן חשש ולו הקטן ביותר לגבי יכולת החזר החוב של המנפיק.

בתקופה זו מומלץ להיצמד לאגרות חוב קונצרניות של חברות גדולות וחזקות בעלות רמת מינוף נמוכה ודירוג גבוה של (A+) ומעלה כגון "וילאר", "גזית גלוב" ו-"מליסרון".

לסיכום, אין ספק כי פעולות הממשלה עד כה ומחאת ההמונים אכן גורמות לשינוי. יש לצפות כי שינויים אלו עוד ימשיכו. אנו רק בראשיתו של תהליך של שינוי סדר העדיפויות הציבורי אשר בכותרתו "הפיכת רכישת דירה- מחלום למציאות". יש להוריד את משקל מניות הנדל"ן בתיקי ההשקעות למשקל חסר, תוך התמקדות במניות גדולות וחזקות בתחום הנדל"ן המניב אשר עיקר פעילותן העסקית נמצאת בישראל. בשוק אגרות החוב יש להיצמד לאגרות החוב בדירוגים גבוהים.

אישור חוק הווד"לים (וועדות דיור לאומיות) בכנסת והגברת השימוש במכרזי ה"מחיר למשתכן" יביאו:

• לגידול בהיצעי הדירות החדשות למכירה

• לגידול בהיצעי הדירות יד שנייה הן למכירה והן להשכרה

• פגיעה בהכנסות יזמי הנדל"ן

הערכות הן כי ממשלת נתניהו מתכננת העלאת מיסים ישירים בדמות מס חברות. מהלך זה, ישפיע לרעה על שורת הרווח של החברות הנסחרות באחד העם בכלל ועל סקטור הנדל"ן בפרט, דבר אשר יכביד על שערי המניות ושווי החברות בבורסה.

אנו נמצאים בתקופה של שינוי כללי המשחק בשוק הנדל"ן בישראל, על חברות הסקטור יהיה להתאים את עצמן לכללים חדשים אלו. כפי ששונו כללי המשחק בתחום התקשורת וצפי ההכנסות של חברות התקשורת נפגע, אנו מעריכים כי גם שורת ההכנסות של חברות הנדל"ן עתידה להיפגע.

ירידות השערים בשווקים מעבר לים, משבר גוש היורו והטיפול הרשלני של ממשל אובמה בנושא העלאת תקרת החוב לא מוסיפים "נחת" לשוק ההון ותורמים אף הם לעליית "מדד הפחד" של המשקיעים. עלייה זו יש ביכולתה להביא ליציאת כספים מחוץ לשוק ההון ולהקשות על החברות הנסחרות בבורסה לגייס הון (הנפקות והרחבות אגרות החוב) לצורך מחזור חובות.

צחי קלמין, מנהל השקעות, MORE בית השקעות

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.