השפעת הורדת דירוג האשראי של ממשלת ארה"ב

הורדת דירוג האשראי של ארה"ב באה לאחר מגמת חולשה במשק האמריקאי תקופה די ארוכה שהתגברה בחודש האחרון. לכך נוספה בעיית החוב הגואה של ממשלת ארה"ב, כמו גם הקשיים בתהליך אישור העלאת תקרתו שהעלו גם הם את חששות המשקיעים. מבחינת נתוני המאקרו, השיא היה בנתוני החשבונאות הלאומית שפורסמו לפני כשבוע וחצי שהראו על חולשה עמוקה בצריכה הפרטית שכמעט ולא השתנתה ברבעון השני, דבר שהתבטא בעלייה נמוכה מהצפוי של התוצר. חולשה מתמשכת הייתה גם מנת חלקם של שני שווקים חשובים - שוק הנדל"ן ושוק העבודה, כאשר נתוני האבטלה משוק העבודה נמצאים ברמה של יותר מ-9% תקופה ארוכה.

בנוסף, מגמת ירידה אפיינה אינדיקטורים ממגזרי הייצור והשירותים כמו גם סנטימנט הצרכנים. לאור זאת בעיית החוב הפיסקלי בארה"ב והפארסה המתמשכת באשר לאישור העלאת תקרת החוב היוו את ה"קש ששבר את גב הגמל" מבחינת חברת הדירוג S&P. באופן פרדוקסלי ככל שהבעיות בכלכלת ארה"ב התגברו תשואות אגרות החוב של ממשלת ארה"ב ירדו, זאת לא רק לאור העובדה שדירוג האשראי עד עתה היה מושלם, אלא גם שאגרות חוב אלו נחשבות לבטוחות ביותר בעולם (וכנראה גם לאחר הורדת הדירוג).

בכל זאת האפקט הפסיכולוגי של הורדת הדירוג ישפיע לשלילה, לפחות בטווח הקצר, על ההשקעה בדולר ובין היתר על ההשקעה באגרות החוב של ממשלת ארה"ב. חלק מכך יהיה גם טכני שכן הורדת הדירוג תאלץ חלק מגופי ההשקעה להקטין את האחזקות הדולריות.

מעבר להשפעה השלילית הצפויה, לפחות בטווח הקצר, של הורדת הדירוג על שווקי ההון בעולם, ובין היתר על שוק ההון הישראלי, ישנה זווית נוספת שתשפיע על דירוג האשראי של חלק קטן מחובה של ממשלת ישראל. על פי נתוני משרד האוצר בסוף שנת 2010 עמד החוב של ממשלת ישראל על כ-608 מיליארד ₪, שהם כ-75% תוצר. 502.5 מיליארד ₪ הוא חוב פנימי (מתוכו 71% סחיר) והשאר, כ-105.7 ₪ (כ-30 מיליארד דולר), הוא חוב חיצוני, המהווה כ-17% מכלל החוב הממשלתי. מתוך חוב חיצוני זה  איגרות חוב שהונפקו בערבות ממשלת ארה"ב, עמדו בסוף שנת 2010 על כ-44.4 מיליארד ש"ח (שהם כ- 12.6 מיליארד דולר). המשמעות היא ש-7.3% מחובה של ממשלת ישראל הוא בערבות ממשלת ארה"ב, כאשר דירוגו של חוב זה אמור להיפגע.

השפעה נוספת עלינו, קשורה בעקיפין ליתרות המט"ח שבידי בנק ישראל, שעל פי נתוני הבנק לסוף חודש יוני עומדים על כ-77.4 מיליארד דולר. יש לציין שהיקף זה נקוב בדולרים אך אינו כולו דולרי, שכן בנק ישראל אינו מפרסם את הרכבו. אמנם תגובת הבנק המרכזי של ארה"ב עדיין לא ברורה (גם שם עדיין מעכלים את "המכה" שניחתה עליהם) אך חידוש/המשך ההרחבה הכמותית בארה"ב שתתבטא בהדפסת כסף, עלולה להביא להתגברות האינפלציה בארה"ב וזו עלולה לשחוק את ערכם הריאלי של יתרות המט"ח שבידי בנק ישראל (ביתרות המט"ח (+ הריבית עליהן) יוכלו "לקנות" פחות מוצרים). בעיה דומה אך בהיקפים הרבה יותר משמעותיים ישנה לסין, ליפן ולמדינות נוספות המחזיקות יתרות מט"ח דולריות בהיקף גדול.

הפתרון למצב הנוכחי, הן זה של ארה"ב והן זה של מדינות נוספות עם חובות פיסקליים עצומים, אינו קצר טווח. ניסיון לבצע קיצוצים חדים בזמן קצר עלול להחריף את המיתון, מצד שני דחיית מתמשכת של הטיפול בבעיה על ידי הדפסת כסף בצורותיה השונות (ריבית נמוכה, רכישת אג"ח) והרחבות פיסקליות אינן הפתרון לטווח הארוך.

מחד, במדינות המפותחות, לבנקים המרכזיים ולממשלות ניסיון מצטבר מאז המשבר שהגיע לשיאו בקריסת ליהמן ב-2008, ומאידך, נקודת הפתיחה כיום היא קשה יותר שכן ההרחבות הפיסקליות והמוניטריות כמעט ומיצו את עצמן. מכאן, במדינות המפותחות בעלות חובות פיסקליים גדולים, כדי לטפל בבעיית החוב צריך תחילה להכיר בה, ובעיקר להפנים את המסלול (הכואב) שיביא לפתרונה – קרי, אין מנוס מצמצום פיסקלי אמיתי והדרגתי במדינות אלו ובעיקר הכרה בעובדה, על ידי קובעי המדיניות והציבור, שהדבר עלול להביא להאטה ולירידה ברווחה במשך תקופה לא קצרה.

נכתב ע''י יוסי מעלם,
כלכלן המאקרו הראשי של אנליסט