בית סלקום, צילום: עוזי פורת
לירן לובלין, מנהל מחלקת מחקר, IBI בית השקעות
21/05/2025
סלקום פרסמה הבוקר את התוצאות לרבעון הראשון של שנת 2025. הדוח של סלקום היה מעט מתחת לציפיות המוקדמות שלנו בעיקר בגלל ירידה קלה במספר הלקוחות ושיעור מס מעט גבוה ברבעון אך לא מדובר ברבעון רע בכלל שמציג מגמות יציבות ותזרים נאה.
סלקום פותחת את שנת 2025 עם מספרים דומים לרבעון האחרון של 2024 כשדינמיקה ממשיכה להיות עוגן בתוצאות של החברה ומציגה מספרים חריגים ביחס למתחרות. בנוסף השיפור ב-EBITDA של המגזר הנייח נמשך ביחס לרבעון המקביל ונשען על העלאת מחירים והמשך גידול במצבת לקוחות הסיבים.
נציין כי עסקת IBC והשיפור המתמיד במגזר הקווי עשויים להציף ערך נוסף במניה שלא מגלמת להערכתנו את כל הפוטנציאל הקיים בחברה.
מגזר הסלולר – רבעון מאוזן: יציבות בשירותים אל מול שיא במכירת ציוד נייד
במהלך הרבעון, סלקום רשמה ירידה של כ-12 אלף מנויים במגזר הסלולר. ההכנסה הממוצעת למשתמש, (ARPU) בנטרול הכנסות מקישור גומלין (קש"ג), נותרה ללא שינוי מהרבעון הקודם ועמדה על 37.8 ₪. הירידה בהכנסות משירותי נדידה הייתה הגורם המרכזי לבלימת הצמיחה, אם כי זו קוזזה חלקית על ידי העלייה במחירי חבילות הסלולר במהלך הרבעון. עם זאת, העלאות המחירים שנרשמו בשוק התקשורת בתחילת השנה טרם באו לידי ביטוי מלא בתוצאות, ואנו מעריכים כי יידרשו מספר רבעונים נוספים עד שיחלחלו באופן משמעותי לשורת ההכנסות.
בגזרת ציוד הקצה הנייד, סלקום מציגה רבעון שיא נוסף במכירות – הישג מרשים, במיוחד לאור הדיווחים על השקה פחות מוצלחת של סדרת סמסונג החדשה. דינמיקה, זרוע הקמעונאות, הציגה מכירות בהיקף של כ-307 מיליון ₪ בציוד נייד, תוך תרומה נמוכה יותר מציוד קצה נייח. עם זאת, שיעורי הרווח מהמכירות היו נמוכים מהעבר, והתרומה הכוללת של פעילות ציוד הקצה לרווח הגולמי של סלקום הסתכמה ב-51 מיליון ₪.
שיפור בפעילות הקווית – נתוני השוואה מול שנה קודמת מראים מגמה חיובית
במגזר הקווי, סלקום מציגה המשך צמיחה בפעילות, המתבטאת בעלייה במספר המנויים ובגידול נוסף של כ-1.7 ₪ ב-ARPU לאינטרנט. הצמיחה מתבססת על הרחבת תשתיות, העמקת פעילות שיווקית וחיזוק השירותים על גבי רשת הסיבים. עם זאת, ה-EBITDA המגזרי ירד ברבעון ל-125 מיליון ₪ – ירידה שמקורה בהשפעה חשבונאית של החזר הפרשה לקרן האוניברסלית, שנרשמה ברבעון הרביעי של 2024 ונגבית מחדש ברבעון הראשון. לכן, ההשוואה הרלוונטית היא לרבעון המקביל אשתקד, מולו נרשמה עלייה נאה בתוצאות. בתחום שירותי הטלוויזיה, מספר המנויים נותר יציב ברמה של כ-273 אלף, כאשר החברה החלה בגבייה בגין שיתוף משתמשים – מהלך שצפוי לשפר את ההכנסות. בתחום הסיבים, כ-334 אלף לקוחות מחוברים כיום
סיכום התוצאות
סלקום מסכמת רבעון יציב עם שיפור מתון ברווח התפעולי, שעמד על 110 מיליון ₪ – עלייה קלה מהרבעון הקודם, בעיקר בזכות ירידה בהוצאות. ה-EBITDA המתואם נותר כמעט ללא שינוי והסתכם ב-349 מיליון ₪. החברה השקיעה כ-149 מיליון ₪ ברכוש קבוע. בשורת הרווח הנקי, סלקום רשמה רווח של 60 מיליון ₪ או 36 אגורות למניה. תזרים המזומנים מפעילות שוטפת לפני תשלומי ריבית הסתכם ב-94 מיליון ₪, וההערכה היא כי יתקרב ל-300 מיליון ₪ בסיכום שנתי.
הפוטנציאל שכבר לא חבוי ב IBC
שווי האחזקה של סלקום כפי שהיא נגזרת מעסקת IBC המתגבשת עומדת על כ-500 מ' ₪ בעוד השווי המופחת בספרים עומד על כ-120 מ' ₪. אנו סבורים כי אופציית ה Tag Along של סלקום צריכה לקבל ביטוי משמעותי יותר בשווי המניה שנראה שלא הגיבה לקידום העסקה. אנו סבורים כי למעט שווי השווי של IBC בסלקום קיימים מנועי צמיחה נוספים שאינם תלויים רק בעליית מחירי הסלולר ואלו יקבלו ביטוי משמעותית יותר בשנים הבאות.
מסקנות והמלצות – התוצאות טובות ומפתיעות לחיוב מעלים מחיר יעד
בסה"כ הדו"ח של סלקום היה מעט נמוך מהצפי שלנו אבל יציב מאוד. הפנים בחברות הסלולר, ובסלקום בפרט הם לשנה הקרובה בה אנו מצפים לראות עלייה במחירי הסלולר (לא לצפות לשני שקלים בכל רבעון עדיין יש תחרות ערה). אנו סבורים שגידול במכירת חבילות דור 5 וחזרת הרואמינג יתמכו במגמה הזו בשנתיים הקרובות. בנוסף ולאור השיפור בתזרים והירידה בהיקף החוב, אנו סבורים כי סלקום תחזור לחלק דיב' בקרוב.
המניה המשיכה את המגמה החיובית עם תשואה של 10% מתחילת מאי וזאת ברקע לעסקת IBC המתגבשת שלהערכתנו יכולה להציף ערך נוסף במניה. אנו סבורים כי העליה במחירי הסלולר היא טריגר חיובי מאוד אך כמו שכתבנו בעבר היא לא מיידית והתיזה במובן זה היא ארוכת טווח.
המניה נסחרת כעת במכפיל EV/EBITDA של X3.8 על התוצאות ל – 2025 (הנחנו תמורה של 400 מ' ממכירת IBC). אנו מעלים מעט את התחזית לאור הצפי לשיפור בתזרים ב-2025 ובהתאם את מחיר יעד למניית סלקום ל 30 ₪ הגוזר אפסייד של כ-18% על מחיר המניה ובמקביל שומרים על המלצת תשואת יתר.
