בנק דיסקונט: השלכות המלחמה מול איראן על הכלכלה המקומית - הערכה ראשונית

במבט קדימה, יש לעשות הבחנה בין השלכות לטווח המיידי לבין השלכות לטווח הרחוק יותר, כאשר קיים מנעד רחב של תרחישים, שמהם תיגזרנה ההשלכות על הכלכלה בטווחי הזמן השונים.

בטווח המיידי צפויה האצה באינפלציה ובציפיות האינפלציה, כאשר המגמות בהמשך מותנות בתרחיש. להערכתנו, הסיכון לאינפלציה בטווח של שנה נוטה מעלה, בשל עליית מחירי הטיסות והנפט.

להערכתנו, קיימת, הסתברות גבוהה לחריגה השנה מעלה מיעד הגירעון (4.9% תוצר), בהיקף שייגזר, מהתפתחויות. עם זאת, לנוכח עודפי הגיוס הגבוהים שנצברו לאורך שנת 2024 ועד מאי 2025, החריגה מהיעד, קרוב לוודאי שתבוא לידי ביטוי חלקי בלבד בחוב השנה.

לפני פרוץ הלחימה עם איראן השוק גילם הורדת ריבית אחת עד סוף 2025 ל-4.25%, אולם ביום שישי, לפני התקיפה האיראנית, נרשמה עליה בציפיות הריבית ל-4.3% בסוף השנה. להערכתנו, ככל שמשך הלחימה יהיה קצר יותר, הסיכוי להפחתת ריבית ב-2025 יהיה גבוה יותר.

המשק הישראלי עם פרוץ המלחמה מול איראן

המלחמה מול איראן פרצה, בשעה שהמשק הישראלי מצוי בתהליך התאוששות מהמלחמה בחזית הדרום והצפון, אם כי, תוך עליה מחודשת בעצימות. כך, צמח המשק ברבעון הראשון בקצב שנתי של 3.4%, בדומה למחצית השניה של 2024. זאת, תוך האצה ביצוא שירותי הייטק, המשך צמיחה מהירה של ההשקעות בבניה, ומנגד, נסיגה בצריכה הפרטית, לנוכח הקדמת רכישות לסוף 2024, וירידה בצריכה הציבורית. עם זאת, ההסלמה בדרום, החל מסוף הרבעון הראשון, הובילה לירידה חדה בתיירות הנכנסת, וקטעה את מגמת ההתאוששות של הענף, ומנגד, הצריכה הציבורית הביטחונית שבה לעלות.

שוק העבודה המשיך להפגין עוצמה, עם שיעור אבטלה של 3%, נכון לחודש אפריל, נמוך אף מזה של ערב המלחמה. 

תחזית הצמיחה שלנו לשנת 2025 עמדה על 3.7%, תוך האטה מסוימת בצריכה הפרטית, לנוכח הפגיעה בהכנסה הפנויה, התאוששות היצוא, האצה בהשקעות, והאטה ניכרת בצריכה הציבורית. נציין, כי תחזית דומה פרסם האוצר בראשית חודש יוני.

בהתייחס לתקציב המדינה, יעד הגירעון ל-2025 עומד על 4.9% תוצר, ואכן, על רקע ההפתעה מעלה בגביית המיסים, נראה היה שיעד הגירעון הינו בהחלט בר השגה. ואמנם, הגירעון במאי ירד ל-5% תוצר, לעומת 6.8% תוצר בסוף 2024. 

מדד המחירים לצרכן לחודש אפריל הפתיע בחדות כלפי מעלה, וקצב האינפלציה השנתי עלה ל-3.6%, כאשר מחירי השירותים עולים בקצב שנתי של למעלה מ-4%. התחזית שלנו לאינפלציה ל-12 החודשים הבאים עמדה על 2.4%.

במבט קדימה, יש לעשות הבחנה בין השלכות לטווח המיידי לבין השלכות לטווח הרחוק יותר. עם זאת, בשלב זה קשה מאד להעריך לאן תתגלגל המלחמה הנוכחית, כמה זמן תיארך, לאן תגלוש, והאם בסופה אכן יוסר האיום האיראני. לפיכך, קיים מנעד רחב של תרחישים, שמהם תיגזרנה ההשלכות על הכלכלה בטווחי הזמן השונים.

מכל מקום, לנוכח ההתפתחויות עד כה, לרבות, השבתת מערכת החינוך ושיתוק חלק מהפעילות הכלכלית, לפחות למשך שבוע, צפויה הרעה בפרמטרים הכלכליים לחודש יוני, ואולי אף מעבר לכך. עיתוי ועוצמת ההתאוששות ייגזרו, כאמור, מההתפתחויות בהמשך. עם זאת, אין ספק, שהפגיעה הקשה במבנים, תצריך עבודות שיקום גם במרכז הארץ, בנוסף לאלו הנדרשות בדרום ובצפון. במקביל, צפויה, בטווח המיידי, האצה באינפלציה ובציפיות האינפלציה, כאשר המגמות בהמשך מותנות בתרחיש. להערכתנו, הסיכון לאינפלציה בטווח של שנה נוטה מעלה, בשל עליית מחירי הטיסות והנפט.

באשר לתקציב, הוצאות מערכת הביטחון תהיינה גבוהות מהמתוכנן, על אף שלא ברור כמה מעלויות המלחמה מול איראן תוקצבו במסגרת התקציב, ובנוסף העלויות האזרחיות תתרחבנה גם הן, לדוגמה, בשל הצורך לפצות עסקים. לפיכך, קיימת, להערכתנו, הסתברות גבוהה לחריגה השנה מעלה מיעד הגירעון, בהיקף שייגזר, כאמור, מהתפתחויות. נציין, כי כל 10 מיליארד ₪ חריגה, פירושה תוספת לגירעון של 0.5% תוצר. עם זאת, חשוב להדגיש, כי, לנוכח עודפי הגיוס הגבוהים שנצברו לאורך שנת 2024 ועד מאי 2025 (קרוב ל-80 מיליארד ₪), החריגה מיעד הגירעון, קרוב לוודאי שתבוא לידי ביטוי חלקי בלבד בחוב השנה, שזה, למעשה, הפרמטר החשוב יותר בעיני השוק וחברות הדרוג.

השלכות על הריבית והשווקים

ההשפעת הלחימה על השווקים הפיננסיים עדיין לא באה לידי ביטוי במלואה, מכיוון שהם נסגרו ביום שישי, לפני ההתקפה האיראנית על ישראל. באירועים קודמים, נרשמה תנודתיות בפרמטרים הפיננסיים בימים הראשונים, אולם, לאחר זמן קצר נרשמה התייצבות.

השקל התחזק בשבועות שקדמו להתקפה על איראן בעקבות עליות בשוקי המניות בחו"ל, וירד מתחת ל-3.5 שקל לדולר, במקביל להיחלשות הדולר בעולם. הפיחות בשקל החל ביום חמישי בעקבות חששות מפני תקיפה של ישראל באיראן, ומיום רביעי פוחת השקל ב-2.8%. בנק ישראל צפוי להתערב בשוק המט"ח במידה ויירשם מחסור בנזילות או כשל שוק, אולם, סביר להניח כי הפיחות בשקל יימשך בימים הקרובים, לאור אי ודאות באשר למשך המלחמה והיקפה. עם זאת, לאור רזרבות המט"ח הגבוהות של בנק ישראל, היציבות וכושר היציבות בפני משברים שהוכיחה כלכלת ישראל בשנים האחרונות, רגיעה בלחימה תוביל להתחזקות מחודשת בשקל, בהתאם למגמות בשוקי המניות בחו"ל.

תשואות אג"ח ממשלת ישראל בשקלים עולות בחדות בחלקו הבינוני והארוך של העקום, עם פתיחת המסחר היום, והמרווח בין אג"ח ממשלת ישראל ל-10 שנים לאג"ח ממשלת ארה"ב עלה ל-30 נ"ב, לעומת 10 נ"ב לפני שבוע, ו-50 נ"ב בשיא מלחמת חרבות ברזל. העליה במרווח נתמכת בציפיות לגידול בגירעון הממשלה ועליה בצרכי גיוס החוב הממשלתי. עם זאת, לממשלה, כאמור, עודפי מזומנים מגיוסי חוב ב-2024-2025, אשר צפויים להפחית את היקף הגיוס הממשלתי. בנוסף, תיק הנכסים הגבוה שבידי המשקיעים המוסדיים, יחד עם הפקדות חודשיות בהיקף משמעותי, גורמים להם לרכוש אג"ח ממשלתי בהיקפים גבוהים מדי חודש, עובדה שתגביל את פתיחת המרווח. בנוסף, מכיוון שהיקף האחזקות של משקיעים זרים בשוק האג"ח המקומי הינו נמוך, פתיחת המרווח צפויה להיות מוגבלת.

פרמיית הסיכון של ישראל, המשתקפת במרווח של אג"ח ממשלת ישראל בדולר מעל אג"ח ממשלת ארה"ב הצטמצמה בחודשים האחרונים וירדה ל-120 נ"ב. למרות הירידה, הפרמיה שיקפה למעשה דרוג אשראי של BBB-, נמוך מדירוג האשראי של ישראל, שעומד על A לפי S&P. פתיחת הלחימה מול איראן הובילה לפתיחת המרווח  ל-157 נ"ב, לעומת מעל 200 נ"ב ביולי 2024. במקביל, נרשמה עליה של 26 נ"ב בפרמיית ה-CDS של ישראל ל-123 נ"ב. 

אמנם, אי הודאות שנוצרה בעקבות הלחימה מול איראן, הפגיעה הצפויה בכלכלה והגידול הצפוי בגירעון, מאיימים על דירוג האשראי של ישראל, ולכן תומכים בעלייה נוספת בפרמיית הסיכון. אולם, מנגד, השיפור הצפוי במצב הגיאופוליטי של ישראל כתוצאה מהפגיעה באיראן, היציבות שהוכיחה כלכלת ישראל למשברים בשנים האחרונות, יחד עם היקף משמעותי של יתרות מט"ח בבנק ישראל, עשויים, להערכתנו, למנוע הורדה נוספת בדירוג האשראי של ישראל, ויתמכו בצמצום בפרמיית הסיכון אל מתחת לרמתה לפני המתקפה על איראן, ככל שמשך הלחימה יהיה מוגבל. 

לפני פרוץ הלחימה עם איראן השוק גילם הורדת ריבית אחת עד סוף 2025 ל-4.25%, אולם ביום שישי, לפני התקיפה האיראנית, נרשמה עליה בציפיות הריבית והשוק מגלם פחות מהפחתת ריבית אחת ל-4.3% בסוף השנה. להערכתנו, ככל שמשך הלחימה יהיה קצר יותר, הסיכוי להפחתת ריבית ב-2025 יהיה גבוה יותר.

הסקירה הוכנה על ידי מחלקת מאקרו כלכלה, בנק דיסקונט