קריפטו: חוק ‎GENIUS יתדלק את אימוץ מטבעות ה־Stablecoin ?

כפי שהבטיחו הציפיות: הבנק הפדרלי של ארה"ב הגיב בגישת "נחכה ונראה"

קובעי המדיניות של הפדרל ריזרב הותירו את הריבית ללא שינוי, תוך שמירה על תחזית ל־שתי הפחתות ריבית עד סוף השנה בתרשים התחזיות ("dots plot"). לפי הבנק, רמת אי־הוודאות בנוגע לתחזית הכלכלית ירדה. התחזיות, להן ציפו רבות על רקע ההתפתחויות האחרונות בגזרת המכסים והתוכניות הפיסקליות, משקפות – בשוליים – השפעה סטגפלציונית על השנה הנוכחית, עם מיקוד תגובת המדיניות בסיכוני אינפלציה. בהתאם, גובר הסיכוי לכך שהקצב שבו תתבצע ההקלה במדיניות יהיה מתון מהצפוי בתחזית שלנו.

הבנק הפדרלי הותיר את טווח היעד לריבית הפד בין ‎4.25% ל־4.5%‎, כצפוי, תוך שהוא מודה בכך שהמומנטום הכלכלי נחלש אך נותר איתן יחסית, והציב בשנית את שוק העבודה כחזק ויציב. בהחלטתו להותיר את הריבית ללא שינוי, הבנק שב ומתחייב למדיניות מבוססת־נתונים, ומגלה עמידות מול לחצים פוליטיים להורדת ריבית. לאור הירידה במתח הגיאו־כלכלי סביב המכסים שהטילה ארה"ב, מציין הפד כי רמת אי־הוודאות הכלכלית אמנם נותרה גבוהה – אך פחות משהייתה.

בהערכת ההשפעות הכלכליות של מכסי טראמפ ושל הצעת התקציב של הממשל, עדכן הפד כלפי מטה את תחזית הצמיחה לכלכלה האמריקאית – וכלפי מעלה את תחזית האינפלציה. עדכון תרשים התחזיות מצביע על פיצול בין מקבלי ההחלטות: תשעה רואים את הריבית נותרת מעל 4% עד סוף השנה, ועשרה רואים אותה יורדת. הממוצע תומך בתחזית לשתי הפחתות ריבית עד סוף השנה – בהתאם לציפיות הגלומות בשוק. בטווח הארוך, הפער בין ההערכות אף גדל, והתחזית הממוצעת משקפת פחות הקלות מהתחזית הקודמת שפורסמה בחודש מרץ.

בנסיבות אלה, אנו רואים את הציפייה שלנו ל"שמירה על הקיים" לאורך חודשי הקיץ כאישוש נוסף לתחזיתנו. עם זאת, גוברים הסיכונים לתרחיש שבו ההקלה במדיניות תתבצע בקצב מתון מהצפוי. תחזית הבסיס שלנו נותרת: שתי הפחתות של 50 נקודות בסיס בכל אחת מפגישות ספטמבר ואוקטובר – ככל שהנתונים הקרובים יאותתו על היחלשות כלכלית.

דיוויד א. מאייר, כלכלן, יוליוס בר

האטה מתונה באינפלציה בבריטניה מחזקת את ההצדקה להמתנה מצד הבנק המרכזי מתחזקת

האינפלציה בבריטניה נרגעה רק באופן מתון במאי, כאשר גם שיעור האינפלציה הכללי וגם המדד המרכזי נותרו מעל יעד הבנק המרכזי הבריטי (BoE). מאחר שלחצי האינפלציה הבסיסיים מתפוגגים באיטיות, סביר להניח שהבנק המרכזי ימשיך לנקוט קו זהיר ויבחר להותיר את הריבית ללא שינוי בהחלטתו מחר, בהתאם לגישתו להפחית את הריבית בקצב רבעוני.

לפי נתוני יום רביעי, מדד המחירים לצרכן (CPI) בבריטניה רשם ירידה קלה בלבד במאי. שיעור ה־CPI הכללי ירד ל־3.4% בחישוב שנתי, אך נותר גבוה משמעותית מיעד ה־2% של הבנק המרכזי, בעיקר בשל התייקרויות שנבעו מהחלטות ממשלתיות בתחום מחירי האנרגיה – האחרונה שבהן חלה בתקופה שבין אפריל ליוני 2025. מדד הליבה של ה־CPI ירד בשיעור מעט חד יותר לרמה של 3.5%, והאינפלציה בשירותים ירדה ל־4.7%. נתונים אלו מעידים שלחצי האינפלציה הבסיסיים בבריטניה אמנם דועכים – אך באיטיות – והאינפלציה ממשיכה להיות "דביקה". לפיכך, לקראת החלטת הריבית של הבנק המרכזי בחודש יוני מחר, צפויה גישה זהירה שתימשך. לאחר הפחתת ריבית של 25 נקודות בסיס במאי, סביר שהבנק יותיר את הריבית ללא שינוי ברמה של 4.25% ויישאר במסלול הפחתות רבעוני. בהתאם לכך, אנו ממשיכים לצפות להפחתות נוספות באוגוסט ובנובמבר.

באשר למידת הירידה באי־הוודאות סביב סחר החוץ מאז נחתם הסכם הסחר עם ארה"ב – מדובר בסוגיה שנויה במחלוקת. אף שהסכם הסחר בתוקף, רף מכסי הבסיס נותר על 10%, ובריטניה נחשפת בעקיפין גם דרך שותפות סחר גלובליות אחרות – כך שההסכם לא צפוי לעכב את הסרת המדיניות המוניטרית המצמצמת. בנוסף, כל עוד לא תחול הסלמה משמעותית במלחמה בין ישראל לאיראן, העלייה המתונה במחירי הנפט לבדה לא צפויה להיות דרמטית דיה כדי לעכב את מהלך ההקלה המוניטרית. לאור זאת, סביר שהבנק המרכזי יותיר את ההנחיות שלו ללא שינוי, תוך שהוא ממשיך לשדר כי המדיניות המוניטרית תידרש להישאר מגבילה למשך זמן נוסף – עד שהסיכונים לאינפלציה יתפוגגו במידה מספקת.

דיוויד מאייר, כלכלן, יוליוס בר

נכסים דיגיטליים: האם העלייה של Circle מסמנת את הדרך להנפקות קריפטו נוספות?

הנפקות הון של חברות קריפטו צוברות תאוצה ניכרת בעקבות הזינוק המהיר של Circle Internet Group לשווי שוק של ‎31 מיליארד דולר. שיפורים רגולטוריים שנרשמו לאחרונה דרך חוק ‎GENIUS עשויים לתדלק את אימוץ מטבעות ה־Stablecoin, ולייצר צמיחה ובהירות רגולטורית כה נחוצה. אנו מצפים לראות את החקיקה מתממשת עד סוף הקיץ. עם זאת, שווי השוק הגבוה מהווה סיכון, ומשקיעים צריכים להיזהר מהחלטות המונעות מחשש להחמצה (FOMO).

הנפקות חדשות של חברות קריפטו נראות היטב באופק הודות לסיפור ההצלחה של Circle Internet Group, גם אם מחירי המטבעות עצמם נותרו ללא תנופה. מאז הנפקת Circle, נשמעות הערכות רבות בנוגע לחברות נוספות שיצטרפו למגמה. שווי השוק של Circle זינק ל־‎31 מיליארד דולר, ובעוד הרווח הנקי עומד על ‎150 מיליון דולר בלבד, גוברת הביקורת בנוגע לשווי המוגזם ולפחד של משקיעים להחמיץ את הרכבת. סיבה אפשרית להתרגשות היא העובדה ש־Circle מחזיקה בנתח של כ־30% משוק ה־Stablecoin, אך אחראית ל־53% מנפח ההעברות של מטבעות אלו ברבעון הראשון של השנה. כדי להבין את ההשלכות, נציין ששווי שוק של Tether לפי מכפילים דומים היה מציב אותה כאחת החברות הגדולות בעולם.

תחושת האופטימיות ניכרת בגל החדש של חברות שמבקשות להנפיק – דוגמת Gemini – ובמקביל גם במספר ההולך וגדל של חברות שמשלבות שימוש ב־Stablecoins בפעילות השוטפת שלהן. נכון לאתמול (18 ביוני 2025), חוק ‎GENIUS אושר בארה"ב. ראשי התיבות מייצגים את ‎Guiding and Establishing National Innovation for the US Stablecoins Act of 2025. אם החקיקה תהפוך לחוק עד סוף הקיץ, ישנה סבירות גבוהה שהשימוש ב־Stablecoins יתרחב משמעותית, כפי שנרמז בהצהרות של חברות קמעונאות בימים האחרונים.

מטבעות Stablecoin הם מטבעות פיאט (FIAT) מסומנים בטוקן, לרוב בדולר האמריקאי. המודל העסקי של מנפיקי המטבעות נשען על ניהול האוצר (Treasury management). הנכסים מגובים בפיאט מסומל ובנכסים נזילים באיכות גבוהה, שנשאו תשואה ממוצעת של מעל ‎5% בשנתיים האחרונות. במובן רחב יותר, חוק ‎GENIUS מאפשר לשלוש קטגוריות של גופים להנפיק Stablecoins: בנקים מסוימים, גופים חוץ־בנקאיים שקיבלו אישור מהמפקח על המטבע (OCC), וגופים מאושרים ברמת מדינה. נציין כי גופים זרים לא יוכלו להציע את מוצריהם בשוק האמריקאי.

במקביל, החוק מתמקד ב־Payment Stablecoins – מטבעות שנועדו לשמש כאמצעי תשלום או הסדרה. הרזרבות שלהן מחויבות להיות מגובות לפחות ביחס של ‎1:1 בניירות ממשלתיים קצרים מאוד, עסקאות ריפו או פיקדונות נזילים. בנוסף, מטבעות אלו יטופלו ככסף דיגיטלי לצרכים חשבונאיים, ויוכלו לשמש כשווי מזומן לבטוחות ומרווחים עבור הסדרים בשוק ההון מול ברוקרים אמריקאים. לפי החוק, מטבעות אלו לא ייחשבו כפיקדונות מבוטחים ב־FDIC או כניירות ערך, ובכך מוסר מקור לבלבול בשוק.

החוק גם מתחזק את חוק סודיות הבנקאות (Banking Secrecy Act), ומחיל כללי ‎KYC ו־AML עם סמכות לחסום גופים תחת סנקציות. שווי השוק של מטבעות ה־Stablecoin צפוי לצמוח עם הרחבת אימוץ הקריפטו ככלל, מונע על ידי כלים ליעילות בטחונות והכלה פיננסית, ובדחיפה מצד הקמעונאות העולמית. אך רמות השווי הגבוהות מגלמות סיכונים מהותיים, ואנו ממליצים למשקיעים להישמר מהחלטות שמונעות מ-FOMO.

מנואל וילגאס, אנליסט מחקר ״הדור הבא״, יוליוס בר

אג"ח: הבנק המרכזי של ברזיל מעלה את הריבית ב־‎25 נקודות בסיס

הבנק המרכזי של ברזיל העלה את הריבית ב־‎25 נקודות בסיס לרמה של ‎15%, נוכח תחזיות אינפלציה גבוהות ואי־ודאות סביב הכלכלה הגלובלית. הבנק שב והתריע על סיכוני אינפלציה, הן כלפי מעלה והן כלפי מטה, תוך מעקב צמוד אחר המדיניות הפיסקאלית. גורמים חיצוניים ופנימיים צפויים לשמור על נכסי ברזיל בתנודתיות גבוהה. ככל הנראה מדובר בסיום מחזור העלאות הריבית, אם כי הבנק השאיר את האפשרות להידוק נוסף על השולחן במידת הצורך. אנו ממשיכים להמליץ על דירוג קנייה ספקולטיבי לאג"ח הממשלתיות של ברזיל, ועל דירוג נייטרלי למניות בברזיל – וצופים תגובה חיובית של המטבע הברזילאי (‎BRL).

הבנק המרכזי של ברזיל החליט פה אחד להעלות את ריבית הסליק ב־‎25 נקודות בסיס לרמה של ‎15%. מדובר בהחלטה שהייתה גבולית, כאשר התחזיות נחלקו בין העלאה להותרת הריבית על כנה; אולם סיכוני האינפלציה שנובעים מעליית מחירי הנפט בעקבות המלחמה בין ישראל לאיראן הובילו בסופו של דבר להעלאה. הבנק הדגיש כי הוא ערוך לשוב ולהעלות את הריבית אם התנאים יצדיקו זאת.

הבנק ציין את רמת אי־הוודאות סביב הסחר והצמיחה בארה"ב, שמעוררים ספק לגבי קצב ההתמתנות באינפלציה והצמיחה במדינות אחרות, כשבמקביל המתיחות הגיאופוליטית מחייבת משנה זהירות. בזירה המקומית, הפעילות הכלכלית ושוק העבודה ממשיכים להציג חוזקה, גם אם חלק מהאינדיקטורים מצביעים על האטה מסוימת בצמיחה. במקביל, נתוני האינפלציה האחרונים חרגו מיעד ה־‎3%, ותחזיות האינפלציה נותרות גבוהות.

עוד הדגיש הבנק כי סיכוני האינפלציה – הן כלפי מעלה והן כלפי מטה – גבוהים מהרגיל. בצד הסיכונים כלפי מעלה: תקופה ממושכת של ציפיות אינפלציה שאינן מעוגנות, אינפלציה עיקשת בסקטור השירותים, ושילוב של מדיניות כלכלית פנימית וחיצונית שמובילה ללחצים אינפלציוניים דרך פיחות של המטבע ‎BRL. מנגד, הסיכונים כלפי מטה כוללים האטה חדה מהצפוי בפעילות הכלכלית, האטה עולמית חדה יותר, וירידה במחירי הסחורות.

הבנק עוקב מקרוב אחר ההתפתחויות בזירה הפיסקאלית, ונשאר מחויב לריסון האינפלציה וציפיות האינפלציה. אם יתממש התרחיש המרכזי, הבנק צפוי לעצור את מחזור העלאות הריבית ולשמר את ריבית הסליק ברמתה לתקופה ממושכת, כדי להבטיח את ההתכנסות אל יעד האינפלציה.

כעת נראה סביר יותר שמחזור ההידוק המוניטרי הגיע לסיומו, כאשר המדיניות המוניטרית כבר נחשבת לכזו שמכווצת מספיק (הריבית הריאלית קרובה ל־‎10% – כפול מהרמה שנחשבת נייטרלית). ההקלה צפויה להתחיל רק בשנת ‎2026. אנו מצפים להתחזקות של המטבע הברזילאי ‎BRL לאחר ההעלאה, וממשיכים להחזיק בהמלצת קנייה ספקולטיבית לאג"ח הממשלתיות של ברזיל, לצד המלצה נייטרלית למניות ברזילאיות.

איריני צקרידו, אנליסטית אג"ח, יוליוס בר