דירוג חברת צמח המרמן

צ.מ.ח המרמן בע"מ

מידרוג מכניסה לבחינה (CREDIT REVIEW) עם השלכות חיוביות את דירוג המנפיק ודירוג אגרות חוב (סדרות ז' ו- ח') שהנפיקה צ.מ.ח המרמן בע"מ.

אגרות החוב במחזור המדורגות על ידי מידרוג:

למידע אודות שיקולי הדירוג הנכם מופנים לדוח מעקב מחודש פברואר 2025.

שיקולים עיקריים להכנסת הדירוג לבחינה

ביום 22 ביוני 2025 דיווחו צמח המרמן בע"מ  ("צמח" או "החברה") וקבוצת עזריאלי בע"מ  ("עזריאלי", Aa1.il) כי חתמו על הסכם מיזוג (להלן: "עסקת המיזוג") במסגרתו תרכוש עזריאלי באמצעות חברה בת בבעלותה המלאה 66.67% מהון מניותיה המונפק של החברה, מתוכן כ- 10% תימכרנה על ידי בעלי השליטה, כך ש-33.33% מהון המניות תמשכנה להיות מוחזקות על ידי בעלי השליטה הנוכחיים בחברה (משפחת פייגלין ומשפחת בן אברהם), בגין כל המניות הנרכשות תשלם עזריאלי לצמח סך כולל של כ- 559.4 מיליון ₪. תמורת המיזוג נקבעה על פי שווי חברה לצמח (100%) בסך של 855 מיליון ₪, בניכוי הפחתות והתאמות של כ-15.9 מיליון ₪. כמו כן, ככל שהחברה תחלק דיבידנדים נוספים ממועד חתימת ההסכם ועד למועד ההשלמה, תופחת תמורת המיזוג בהתאם. במועד ההשלמה, תהפוך צמח לחברה פרטית ותיוותר חברה מדווחת (שהינה חברת איגרת חוב, כמשמעה בחוק החברות).

השלמת עסקת המיזוג כפופה להתקיימותם של מספר תנאים מתלים, ביניהם אישור אסיפה כללית מיוחדת של החברה, אשר צפויה להתקיים ב-6 באוגוסט 2025, אישור לא מותנה של הממונה על התחרות, אישור בעלי אגרות סדרות החוב ועוד. 

מלבד הסכם המיזוג התקשרו בעלי השליטה בחברה ועזריאלי בהסכם בעלי מניות הקובע בין היתר את הרכב הדירקטוריון כחברה לכשתהפוך פרטית, תיחום פעילות, אופציית רכישה (Call) לעזריאלי ואופציית מכירה (Put) לבעלי השליטה על יתרת הון המניות שנותר בידי בעלי השליטה הנוכחיים, במועדים ובתנאים הקבועים בהסכם. במסגרת הסכם בעלי המניות התחייבה עזריאלי להעמיד לחברה את המימון שיידרש לה לצורך פעילותה לאחר השלמת המיזוג, לרבות מימון הפעילות ופרויקטים מסוימים. כמו כן, ההסכם קובע שבעלי המניות שיוותרו לא יידרשו להעמיד מימון לפעילותה של צמח.

לפי דיווחה של עזריאלי בקשר עם עסקת המיזוג, מטרתה ברכישת צמח הינה התרחבות עסקית לתחום הנדל"ן למגורים למכירה בישראל באמצעות רכישה של הידע הקיים בחברה, כמו גם ההנהלה המנוסה, צבר הפרויקטים וכו', זאת חלף הקמה של חברה עצמאית, והיא שואפת להרחיב את פעילותה צמח. 

להערכת מידרוג לעסקת המיזוג ישנן השלכות חיוביות על דירוג החברה בשל העברת השליטה בחברה לידי עזריאלי, המאופיינת בפרופיל עסקי ופיננסי חזקים מאוד, ומשום כך שעסקה זו הינה חלק מאסטרטגית הצמיחה של עזריאלי. ככל שעסקת המיזוג תושלם, מידרוג סבורה כי מיזוג החברה עם חברת בת בבעלות עזריאלי, צפוי לשפר את גמישותה הפיננסית של צמח בכל הנוגע לנגישותה למקורות מימון ועלויות המימון. 

דירוג האשראי של צמח מושפע כיום לשלילה מהיקף פעילות מצומצם יחסית וריכוזי ומרבית הפרויקטים של החברה מתבצעים ביחד עם שותפים. לחברה צבר פרויקטים עתידי של 2,600 יח"ד (חלק החברה), עיקרו באיזור המרכז. בד בבד, החברה הינה קבלנית מבצעת באופן התומך ברווחיותה הגולמית לאורך זמן. הפרופיל הפיננסי של צמח מאופיין במינוף ברמה של 63-65 אחוז ויחס כיסוי (EBIT להוצאות מימון) סביב 1 ועשוי להשתפר בהתאם לתרחיש הבסיס של מידרוג. יחסים אלו חלשים, אך הולמים לרמת הדירוג.

להערכת מידרוג, השלמת עסקת המיזוג כשלעצמה לא צפויה, בטווח הקצר, לשנות מהותית את הפרופיל העסקי והפיננסי של החברה, בשל המחזוריות העסקית הארוכה בענף היזום למגורים למכירה ומשך הזמן הכרוך בביצוע עסקאות והוצאתן לפועל. כמו כן אין לנו וודאות בשלב זה לגבי ההשפעה המיידית של העסקה על מבנה החוב של החברה ורמת המינוף לאחר העסקה. יחד עם זאת, התחייבות עזריאלי לתמיכה בצורכי המימון של החברה במסגרת הסכם המיזוג, בשילוב המוניטין וחוסנה הפיננסי המקבל ביטוי בדירוג האשראי שלה, עשויים להוביל אותנו לשקול שיפור בדירוג החברה על בסיס איכות ותמיכת בעלי המניות. על מנת לעשות כן, מידרוג תבחן את מדיניותה הפיננסית של החברה תחת בעלת השליטה החדשה, ברקע אסטרטגיית הצמיחה שהיא מייעדת לחברה ומבנה המימון המתוכנן לה וכן השלכות, ככל ויהיו, על תנאי איגרות החוב של החברה, המדורגות על ידי מידרוג.

יוער כי אין וודאות באשר להשלמת העסקה. במסגרת בחינת הדירוג מידרוג תעקוב אחר התפתחות השלבים בהשלמת העסקה וכן תבחן את השלכותיה על דירוג האשראי של החברה.