יוליוס בר: תנודות חדות במניות ובאג״ח יפן

ירידות חדות בשוקי המניות בעקבות איומי מכסים וזינוק תשואות

שווקי המניות המשיכו במגמת הירידות ביום שלישי, עם חזרת המשקיעים האמריקאים מהחג הפדרלי בארה"ב שחל בשני, כאשר איומים מחודשים במכסים והידרדרות חדה בסנטימנט הסיכון סימנו הסלמה ברורה לעומת המתיחות הקשורה לגרינלנד שהודגשה מוקדם יותר השבוע. מניות בארה״ב רשמו את הירידה היומית החדה ביותר מזה יותר משלושה חודשים, ומחקו את כל העליות מתחילת השנה, לאחר שהשווקים הגיבו לסבב חדש של רטוריקת מכסים מצד דונלד טראמפ, שכוונה כלפי מספר מדינות באירופה ולוותה במסרים הולכים ומחריפים. מדד ה־VIX  זינק לרמתו הגבוהה ביותר מאז נובמבר, מה שמעיד על מעבר חד לגישת הימנעות מסיכון. לצד חששות הסחר, המניות הושפעו גם מגל מכירות מחודש באג״ח, שמקורו ביפן, שם חששות מהצעות פיסקליות ללא מימון דחפו את התשואות הארוכות לרמות שיא, עם זליגה חלקית לאג״ח הממשלתיות של ארה״ב והידוק התנאים הפיננסיים הגלובליים. השילוב בין עלייה חדה בתשואות לבין אי־ודאות מדיניות העצים את תיקון המניות, אף שהמהלך עדיין נראה מונע בעיקר משיקולי פוזיציה וסנטימנט, ולא מהידרדרות מבנית בתחזית המאקרו־כלכלית.

אי־הוודאות המשפטית סביב יכולת הממשל להסתמך על סמכויות חירום בתחום הסחר נותרת ללא פתרון, ואין פסיקה צפויה בטווח הקרוב של בית המשפט העליון בנוגע לשימוש בחוק IEEPA מה שמותיר את סיכוני מדיניות הסחר ברמה גבוהה. לפיכך, השווקים יעקבו מקרוב אחר נאומו של הנשיא טראמפ בפורום הכלכלי העולמי בדאבוס, בחיפוש אחר איתותים לגבי כיוון מדיניות הסחר. אף שהתנודתיות בטווח הקצר עלתה בבירור ולא ניתן לשלול מימושי רווחים נוספים, אנו ממשיכים להעריך כי הסיכון לחזרה לירידה החדה שלאחר “יום השחרור” בשנה שעברה הוא מוגבל, שכן מגזרים רבים החשופים לסחר, במיוחד באירופה, עדיין מוחזקים בחסר וממשיכים להיסחר הרבה מתחת לשיאים הקודמים, מה שמפחית את הסיכון למכירת נכסים כפויה. במקביל, התמריצים הפוליטיים בארה״ב לקראת מחזור הבחירות פועלים נגד הסלמה רחבה במכסים שתוביל לעלייה משמעותית באינפלציה. על רקע זה, אנו רואים בירידה האחרונה במניות תיקון שוק בריא לאחר ראלי חזק וכמעט רציף מאז נובמבר.

הכותב: מתיו רכטר, ראש מחקר אסטרטגיית מניות, יוליוס בר
 

תשואות אג״ח יפן ל־30 שנה מזנקות לשיא חודשי

תשואות האג״ח הממשלתיות של יפן בטווח הארוך נמצאות בדרכן לרשום את המהלך החודשי הגדול ביותר שנרשם אי פעם, בעוד שאג״ח ממשלת ארה״ב נותרו יחסית מבודדות מהמהלך. אנו ממשיכים להחזיק בהטיה לירידת ריביות דולריות בטווח הביניים.

תשואות אג״ח ממשלת יפן ל־30 שנה המשיכו היום בגל המכירות החד מתחילת השנה, וכעת הן גבוהות ב־47 נקודות בסיס מתחילת החודש – בדרך לגל המכירות החודשי הגדול ביותר שנרשם מאז השקת הסגמנט בספטמבר 1999. למרות המהלך החריג, הזליגה לשווקים המפותחים (DM) הגלובליים נותרה מתונה יחסית לדפוסים ההיסטוריים. בפרט, תשואות אג״ח ממשלת ארה״ב ל־30 שנה עלו רק ב־7 נקודות בסיס מתחילת השנה. מצב זה מדגיש את הפערים ברקע המדיניות המוניטרית בין שני האזורים, שכן מחזור ההקלה של הפד טרם הושלם, בעוד שבנק יפן מצוי במחזור העלאות ריבית הדרגתי. בנוסף, שוק האג״ח היפני מפגין רגישות מוגברת להתפתחויות פיסקליות, כאשר מהלך השבוע נבע מהצעתה של ראש הממשלה טאקאיצ׳י להפחתת מס ערך מוסף על מוצרי מזון. גורמים טכניים החריפו עוד יותר את המהלך, על רקע תוכנית הצמצום הכמותי (QT) המתמשכת של בנק יפן, מכירות נטו משמעותיות מצד חברות ביטוח יפניות בחודשים האחרונים, וכן מכרז אג״ח ל־20 שנה שהתקבל באכזבה היום.

מנגד, הפד סיים את תוכנית ה־ QT שלו והחל לרכוש מק״מים כבר בחודש שעבר. קיימים שני הבדלים מהותיים בין האירוע הנוכחי לבין משבר ה־LDI  בבריטניה בסתיו 2022. הראשון הוא היקף התנועה המשותפת (קו־וריאנס) בין שווקי האג״ח במדינות המפותחות: כאשר תשואות אג״ח ממשלת בריטניה ל־10 שנים עלו ב־165 נקודות בסיס בין יולי לאוקטובר 2022, תשואות אג״ח ממשלת ארה״ב ל־10 שנים עקבו במידה רבה ועלו ב־115 נקודות בסיס. השני הוא שהמכירה הנוכחית באג״ח היפניות מרוכזת באופן לא פרופורציונלי בקצה הארוך של העקום. לא נופתע אם בנק יפן ינקוט התערבויות ממוקדות בטווח הארוך, ככל שהתנועות יהפכו לבלתי מסודרות ותפקוד השוק יעמוד בסיכון, בדומה להתערבות שביצע הבנק המרכזי של אנגליה ב־2022, אף שהמשיך אז בתוכנית ה־QT  שלו. בחזרה לשוקי הריבית בארה״ב, הרקע הפיסקלי, אף שאינו מיטבי, משתפר. היצע המח״מ שעל המשקיעים הפרטיים לספוג השנה מצטמצם, על רקע היקפי מכרזים קבועים של אג״ח קופון והציפייה שהפד ירכוש כ־500 מיליארד דולר במק״מים במהלך שנת 2026. נוסף לכך, ממשל טראמפ התמקד בהפחתת הריביות, במיוחד לאור השפעתן על יכולת רכישת דירות. אנו מבינים כי חבילת ניירות הערך מגובי המשכנתאות בהיקף של 200 מיליארד דולר של “פאני מיי” ו“פרדי מק” משתלבת בקו זה, ולא נופתע מהמשך צעדים בכיוון זה, לרבות התאמות בהנחיות להנפקת אג״ח ממשלתיות בטווח הארוך. בסיכום, אנו ממשיכים להמליץ על החזקה במשקל יתר מתון במח״מ ביניים בליבת תיקי האג״ח הדולריים.

הכותב: אפונסו בורז׳ס, אנליסט אג״ח, יוליוס בר