איך זה יכול להיות ? הנפט עלה בחדות, אבל תעודת הסל שלכם עליו עלתה הרבה פחות

הנפט עלה בחדות, אבל תעודת הסל שלכם, זאת שעוקבת אחריו, עלתה הרבה פחות.

איך זה יכול להיות ?

משקיעים רבים סבורים שתעודת סל על הנפט משקפת את מחיר השוק שלו. בפועל, משפיעים עליה עוד משתנים, כולל מבנה החוזים העתידיים, מנגנון ה"גלגול" של החוזה והמצב בשוק החוזים (בין Contango ל Backwardation). תיכף תבינו... כל אלו יכולים ליצור (ויוצרים) פערים משמעותיים בין ביצועי מחיר הנפט לבין ביצועי תעודת הסל.

הסיבה לכך היא שתעודות הסל על הנפט אינן מחזיקות חביות נפט פיזיות, אלא חוזים עתידיים. כאשר ההשקעה מתבצעת דרך חוזים, התשואה כבר אינה תלויה רק במחיר הסחורה, אלא גם במבנה שוק החוזים.

ההבדל בביצועים של שתי תעודות סל פופולריות על הנפט: USO ו ,OILK ממחיש עד כמה. 

תעודת הסל USO עלתה מתחילת השנה בשיעור חד של כ 73% בעוד שתעודת הסל OILK עלתה "רק" 46%. פער אדיר במונחי תשואה. ממה הוא נובע ?

תעודת הסל הראשונה (USO) מחזיקה חוזה עתידי אחד על הנפט, לפקיעה בחודש מאי 2026. כלומר, היא כמעט "יושבת" על החלק הקצר של עקום החוזים. כאשר מחיר הנפט (הספוט) מזנק, התעודה מגיבה במהירות ובשיעור דומה.

לעומתה, תעודת הסל השנייה (OILK) פועלת בגישה שונה לחלוטין. היא מפזרת את כספי המשקיעים על פני מספר חוזים, לפקיעה ביוני 2026, דצמבר 2026 ויוני 2027. במילים אחרות, היא חשופה בעיקר לחלק הארוך יותר של עקום החוזים.

וכאן נפתח הפער.

שוק הנפט אינו קו ישר אלא עקום, המבטא את ציפיות המשקיעים לגבי מחיר הנפט לאורך הזמן. כך, לעיתים החוזים הקרובים יקרים יותר מהחוזים הרחוקים (Backwardation), ולעיתים דווקא להיפך (Contango).

לעיתים קרובות, התנודות החדות ביותר במחיר מתרחשות דווקא בחוזים הקצרים, בעוד שהחוזים הרחוקים מגיבים בצורה מתונה יותר.

זו הסיבה שמתחילת השנה נוצר פער גדול בין ביצועי שתי התעודות. התעודה המחזיקה חוזה קרוב הציגה ביצועים כמעט כפולים לעומת התעודה המחזיקה חוזים רחוקים יותר, למרות ששתיהן, לכאורה, משקיעות באותו נכס.

וזה עדיין לא סוף הסיפור.

מעבר לפערים הנובעים מעקום החוזים, יש גם את מנגנון ה"גלגול": חוזים עתידיים פוקעים, ולכן תעודה שמחזיקה חוזה קרוב צריכה למכור אותו ולקנות חוזה חדש. אם החוזים הרחוקים יקרים יותר, הקרן משלמת "פרמיית גלגול". זהו חיכוך קטן שעלול להצטבר לפער גדול עם הזמן.

תעודות שמחזיקות חוזים רחוקים יותר מנסות לעיתים להקטין את החיכוך הזה, אך הן משלמות מחיר אחר: רגישות נמוכה יותר לתנודות המיידיות במחיר הנפט. 

כך נוצר הפרדוקס המוכר של שוק הסחורות: אפשר להשקיע בנפט ועדיין לקבל תוצאה שונה לחלוטין ממחיר הנפט עצמו. 

הלקח למשקיעים פשוט אך חשוב. כאשר קונים תעודת סל על סחורה, לא קונים רק את הסחורה. קונים גם את מבנה העקום (המצב בשוק החוזים), את שיטת הגלגול ואת האסטרטגיה של מנהל התעודה. לכן, חשוב מאוד לבדוק מה מחזיקה התעודה ולא להתרשם רק מהשם שלה.

הכותב הוא משה מאיר אחראי תחום חוב בבנק מזרחי טפחות