חגיגה על חבית חומר נפץ: הנאסד"ק מזנק, אך ענקיות ה-AI טובעות בחובות ענק

Nasdaq futures: +0.75%

Nasdaq futures 1m : +16.5%

אז חייב כרגיל להרוס קצת את החגיגה:

MS Research:

1. זינוק אדיר בהוצאות הוניות (Capex): תחזיות ההשקעה של חמש ענקיות הטכנולוגיה (אמזון, גוגל, מטא, מיקרוסופט ואורקל) צפויות להגיע ל-800 מיליארד דולר ב-2026 ולעבור את רף ה-1.1 טריליון דולר ב-2027 – פי שלושה מהסכומים שהושקעו ב-2024.

2. הסוף לעידן "פרות המזומנים": ענקיות הטכנולוגיה, שהתבססו בעבר על מודלים דלי-מלאי, הופכות לצרכניות הון כבדות. תזרים המזומנים החופשי של חברות כמו אמזון ומטא הופך לשלילי, מה שמאלץ אותן לעבור ממימון עצמי לנטילת חובות ענק.

3. הנפקות חוב בשיא כל הזמנים: כדי לשמר את חלוקת הדיבידנדים והרכישות העצמיות של מניות (Buybacks) תוך מימון ה-AI, החברות מציפות את השוק באג"ח. שנת 2026 צפויה להיות השנה העמוסה ביותר בהיסטוריה של שוק אג"ח בדירוג השקעה (IG), עם הנפקות נטו של טריליון דולר.

4. הבנקים מתחילים "להיחנק": בנקים עולמיים כמו ג'יי.פי מורגן ומורגן סטנלי מגיעים לקצה גבול החשיפה שלהם. הם "נחנקים" מהיקף החוב הקשור למרכזי נתונים ומנסים נואשות לבצע "העברות סיכון" (SRTs) כדי להעביר את ההלוואות הללו לקרנות אשראי פרטיות.

5. עייפות משקיעים ולחץ על התמחור: ה"הילה" של ה-AI בעיני המלווים דועכת. מכירות אג"ח אחרונות (כמו של מטא) זכו לביקוש נמוך יותר, והמשקיעים דורשים כעת תשואות גבוהות יותר והגנות משפטיות חזקות יותר כדי לספוג את היצע החוב העצום.

6. סיכון ריכוזיות קיצוני: שוק האג"ח מתחיל לשקף את הריכוזיות של שוק המניות. רק 11 מנפיקים אחראים ל-25% מהנפקות החוב האחרונות, מה שהופך את שוק האשראי כולו לתלוי באופן מסוכן בהצלחת תשתית ה-AI.

7. מימון יצירתי "מחוץ למאזן": חברות משתמשות בישויות ייעודיות (SPVs) ומיזמים משותפים (כמו "Project Sopaipilla" של מטא) כדי להסתיר חובות ולחלק את הנטל עם גופים פרטיים – סימן לכך שהן כבר לא בטוחות ביכולתן לגייס מימון בדרכים מסורתיות.

8. סיכוני ביצוע בעולם האמיתי: מעבר למספרים היבשים, הפרויקטים ניצבים בפני מכשולים גוברים: עלויות חשמל מאמירות, עיכובים בשרשרת האספקה והתנגדות ציבורית גוברת להקמת מרכזי נתונים (כולל איסור גורף שהוטל במדינת מיין).

9. ערבויות בשוק ה"ג'אנק": בדירוגי חוב נמוכים יותר, המנפיקים נדרשים לערבויות מצד ענקיות כמו גוגל כדי להבטיח את תשלומי השכירות, מה שמעיד על כך שהשוכרים של מרכזי הנתונים הללו עשויים שלא להיות יציבים מספיק בזכות עצמם.

10. אסימטריה מסוכנת: בניגוד למניות, למחזיקי חוב אין "אפסייד" (פוטנציאל רווח) מהצלחת ה-AI, אך הם נושאים בכל ה"דאונסייד" (פוטנציאל הפסד) במקרה של כישלון. אם שוקי האשראי ייחסמו עקב היצע יתר או שינוי בסנטימנט, כל מחזור ה-AI – שתלוי כעת לחלוטין בחוב – עלול לקרוס.