הנפט מצית מחדש את שוק האג״ח בעולם

הזינוק במחירי האנרגיה הופך את שוק האג״ח העולמי שוב למוקד הסיכון המרכזי בשווקים. המתיחות סביב איראן ומצר הורמוז החזירה את החשש מפני גל אינפלציוני נוסף, וביום שלישי, 11 באוגוסט 2026, התשואות בארה״ב ובאירופה שוב מטפסות.
הנפט הוא אולי הגפרור, אבל מאחוריו נמצאת בעיה גדולה בהרבה: ממשלות מגיעות לעידן של ריבית גבוהה עם הררי חוב, גירעונות גדולים וצורך מתמשך בהנפקות חדשות.

בארה״ב תשואת אג״ח ממשלתית ל־10 שנים חזרה אל מעל 4.7%, ובגרמניה תשואת ה־Bund  ל־10 שנים עלתה לכ־3.20%. בבריטניה הלחץ חריף עוד יותר, תשואת ה־10 שנים נמצאת סביב 5%, ואילו תשואת ה־30 שנה באזור 5.8%.

החשש, אם כן, אינו רק מהריבית שקובעים הבנקים המרכזיים. נורת האזהרה הבולטת נמצאת בקצה הארוך של עקום התשואות. כאשר משקיעים דורשים מהממשלה ריבית של 5% ואף קרוב ל־6% כדי להלוות לה כסף לעשרות שנים, הם למעשה דורשים פרמיה גבוהה יותר עבור אינפלציה עתידית, גירעונות, היקף החוב, הנפקות חדשות וחוסר הוודאות הכלכלי.

בריטניה בראש טבלת התשואות של ה- G7

הפערים בתוך ה־G7  הופכים משמעותיים. הטבלה אינה מציגה רק את מחיר הכסף כיום, אלא גם את השינוי בתשואת אג״ח ל־10 שנים מתחילת 2026 ואת גודל החוב הממשלתי ביחס לתמ״ג.
 

הטבלה ממחישה מדוע אי אפשר להסתפק בהסתכלות על הריבית הרשמית. בבריטניה, למשל, הבנק המרכזי מחזיק ריבית של 3.75%, אבל המשקיעים דורשים כמעט 5% לעשר שנים וכ־5.8% לשלושים שנה. יפן עדיין נמצאת בתחתית טבלת התשואות של ה־G7  ,אך העלייה בתשואות שלה מתחילת 2026 היא מהחדות בקבוצה. בארה״ב ובבריטניה נרשמה התייקרות של יותר מחצי נקודת אחוז בקירוב בעלות החוב ל־10 שנים.

בריטניה בראש הלחץ: רוח הרפאים של משבר הפנסיות חוזרת

אם ארה״ב היא הסיפור הגדול ביותר מבחינת היקף החוב, בריטניה היא כיום אחת מנורות האזהרה הבולטות ביותר בשוק האג״ח של ה־G7.. תשואת האג״ח הבריטית ל־10 שנים נמצאת סביב 5%, ואילו תשואת ה־30 שנה שוב מתקרבת ל־5.8%. מדובר ברמות שמחזירות את השוק לאזורי תשואה שלא נראו במשך עשרות שנים. רף ה־6% כבר אינו נראה רחוק כפי שהיה בעבר.
 

וזה מספר טעון במיוחד עבור השוק הבריטי, משום שהזיכרון ממשבר האג״ח וקרנות הפנסיה של 2022 עדיין טרי. בספטמבר 2022, בעקבות ה־"mini-budget"  של ממשלת ליז טראס, מחירי ה־Gilts הארוכים קרסו והתשואות זינקו במהירות. המהלך חשף חולשה בקרנות פנסיה מסוג Defined Benefit שהשתמשו באסטרטגיות LDI (Liability Driven Investment) ובמינוף באמצעות נגזרים ועסקאות Repo.

כאשר מחירי האג"ח ירדו במהירות, קרנות LDI נדרשו להעמיד ביטחונות נוספים. כדי להשיג מזומן הן נאלצו למכור עוד אג"ח ממשלתיות בריטיות. כך נוצר מעגל שהזין את עצמו:

תשואות עולות ← מחירי האג"ח יורדים ← דרישות ביטחונות לקרנות ← מכירת gilts ← ירידת מחירים נוספת ← עלייה נוספת בתשואות.

הסחרור היה חריף עד כדי כך שהבנק של אנגליה נאלץ להתערב ולרכוש אג"ח ממשלתיות ארוכות כדי למנוע ממשבר הנזילות להפוך לאיום על היציבות הפיננסית. לכן החזרה של תשואת ה־30 שנה לטווח של  5.8% מושכת תשומת לב מיוחדת. אם התשואה תפרוץ את רף 6%, יהיה בכך איתות פסיכולוגי ופיננסי משמעותי. אבל חשוב להבחין בין 2022 לבין 2026. קרנות ה־ LDI נדרשו מאז לבנות כריות נזילות גדולות יותר, והמערכת הפיננסית ערוכה כיום טוב יותר לזעזועים בשוק ה־Gilts.

הסיכון הגדול יותר נמצא במקום אחר: מינוף, נזילות ומהירות התנועה בתשואות.

אם תשואת ה־30 שנה תזנק במהירות לכיוון 6% ומעלה, הירידה במחירי האג"ח הארוכות עלולה ליצור לחצי ביטחונות ונזילות אצל משקיעים ממונפים. וכאן נמצא אולי ההבדל החשוב בין שני המשברים: ב־2022 הבעיה הייתה בעיקר מהירות העלייה בתשואות . ב־2026 הסיכון יכול להיות גם משך הזמן שבו התשואות נשארות גבוהות.

תשואה של 5.7%–6% שנשארת לאורך חודשים ושנים מעלה בהדרגה את מחיר גלגול החוב של ממשלת בריטניה, מקשיחה את תנאי האשראי, משפיעה על משכנתאות ועל מימון חברות ומצמצמת את מרחב הפעולה התקציבי של הממשלה.

ארה״ב: 30 שנה מעל 5% — וכאן גודל החוב משנה הכול

אם בריטניה נמצאת בראש טבלת התשואות של ה־ ,G7 ארה״ב היא הסיפור החשוב ביותר מבחינת גודל המערכת.תשואת האג״ח האמריקאית ל־10 שנים שוב מעל 4.7%, ואילו תשואת ה־30 שנה נמצאת באזור 5.2%–5.3%.הפער בין ריבית ה־ ,Fed הנמצאת בטווח 3.50%–3.75%, לבין מחיר הכסף לשלושים שנה הוא נורת אזהרה. השוק אינו מתמחר חזרה מהירה לעולם של ריבית אפסית.
 

וזה משמעותי במיוחד בגלל גודל החוב האמריקאי. יחס החוב הממשלתי הגולמי של ארה״ב, לפי ההגדרה של ה־ , (International Monetary Fund) IMF נמצא בסדר גודל של כ־126% מהתמ״ג. לכן גם שינוי קטן יחסית בעלות המימון הופך למספר עצום בדולרים.

לשם המחשה בלבד: אילו כל החוב הממשלתי האמריקאי בהיקף 126% מהתמ"ג היה נושא בממוצע עלות של כ־4.7%, הוצאות הריבית התיאורטית היו מגיעות לסדר גודל של כ־6% מהתמ״ג — קרוב ל־2 טריליון דולר בשנה . ארה״ב כמובן אינה משלמת כיום ריבית כזו על כל החוב.

החוב מחולק בין Treasury Bills, אג"ח ל־2, 5, 10, 30 שנה ומכשירים נוספים, וחלק גדול ממנו הונפק בעבר בריביות נמוכות יותר.אבל זה בדיוק המנגנון שצריך לעקוב אחריו: ככל שאג"ח ישנות וזולות מגיעות לפדיון ומוחלפות בהנפקות חדשות בריבית גבוהה יותר, העלות הממוצעת של החוב עולה בהדרגה.

לכן הבעיה האמריקאית אינה חייבת להתפרץ ביום אחד. היא יכולה להתרחש לאט , מכרז אחר מכרז, טריליון אחר טריליון , עד שחלק הולך וגדל מהכנסות הממשלה מופנה לתשלום ריבית במקום להשקעות, ביטחון, תשתיות ושירותים.

יפן: השינוי השקט שהופך לרעידת אדמה

יפן היא אולי הסיפור המבני החשוב ביותר. ריבית ה־BOJ  נמצאת סביב 1%, אך תשואת האג״ח ל־10 שנים כבר באזור 2.8%–3%, וה־30 שנה סביב 4%. רק לפני שנים ספורות תשואות כאלה בשוק היפני היו כמעט בלתי נתפסות.
 

אבל הנתון החשוב יותר הוא גודל החוב: -8.4 עד 9 טריליון דולר (כ-1,346 טריליון יין), נתון המשקף יחס חוב-תוצר מהגבוהים בעולם של כ-  203%~. יחס החוב הממשלתי הגולמי לתמ״ג ביפן הוא הגבוה ביותר ב־ G7. לכן גם עלייה שנראית קטנה ביחס לבריטניה או לארה״ב עלולה להיות משמעותית מאוד עבור טוקיו ככל שחלק גדול יותר ממלאי החוב מתגלגל לריביות החדשות.

במשך עשרות שנים הייתה יפן אחד המקורות החשובים ביותר לכסף זול בעולם. משקיעים יפנים יכלו ללוות בעלויות נמוכות ולרכוש נכסים ואג"ח מעבר לים.ככל שהתשואות המקומיות עולות, המשוואה משתנה. אם משקיע יפני יכול לקבל תשואה משמעותית יותר בבית, הצורך לחפש תשואה בארה״ב, באירופה ובשווקים אחרים פוחת.

לכן העלייה בתשואות ביפן אינה רק בעיה יפנית — היא יכולה להשפיע על זרימת ההון ועל מחיר הכסף בעולם כולו.

יפן הינה משקיעה מרכזית באג"ח האמריקאי ,עליות התשואות באגח"ים הארוכים ביפן עשויה לעודד החזרת הון יפני הביתה,לצמצם את התמריץ להשקיע באג"ח זרות ובכך לספק תמיכה ליין.

הנפט הוא הגפרור — החוב הוא חומר הבעירה

הזינוק בנפט אינו לבדו הסיבה לעליית התשואות. הוא פוגע בנקודת תורפה שכבר הייתה קיימת.ממשלות בעולם צריכות לממן גירעונות גדולים ולהנפיק כמויות עצומות של חוב בדיוק כאשר הבנקים המרכזיים מתקשים להוריד ריבית במהירות.
 

אם מחיר הנפט נשאר גבוה, האינפלציה עלולה להתגלות כעקשנית יותר. אם האינפלציה נשארת גבוהה, הבנקים המרכזיים מתקשים להפחית ריבית. ואם הריבית נשארת גבוהה, המשקיעים דורשים תשואה גבוהה יותר על החוב הממשלתי. וכאן נוצר מעגל חדש:

נפט יקר ←אינפלציה ← פחות הורדות ריבית ←תשואות גבוהות ← עלות חוב גבוהה יותר ← גירעונות גדולים יותר ←צורך בהנפקות נוספות.

נכון ל־11 באוגוסט, העלייה המחודשת במחירי הנפט על רקע אי־הוודאות סביב מצר הורמוז כבר מחלחלת לשוק האג"ח. בארה״ב התשואה ל־10 שנים חזרה אל מעל 4.7%, כאשר השוק מתמודד במקביל גם עם היקף משמעותי של הנפקות חדשות.

לא רק גובה הריבית — אלא כמה זמן היא נשארת שם

וזו הנקודה החשובה ביותר שצריך לשים לב אליה !

משבר אג"ח אינו חייב להיראות כמו 2008 או כמו משבר ה־ LDI הבריטי ב־2022. לא חייב להיות יום אחד שבו השוק קורס.הסיכון יכול להיות איטי בהרבה ומסוכן יותר . כאשר תשואת אג"ח ל־10 או ל־30 שנה נשארת גבוהה במשך שנה, שנתיים או שלוש, חלק הולך וגדל מהחוב הישן מגיע לפדיון ומוחלף בחוב חדש ויקר יותר. כל הנפקה חדשה נועלת חלק נוסף מתקציב המדינה בריבית גבוהה. בבריטניה, הסיכון מתבטא בתשואת 30 שנה שמתקרבת ל־6%. בארה״ב, אותו תהליך פוגש את שוק החוב הגדול בעולם. ביפן הוא פוגש יחס חוב של יותר מ־200% מהתמ״ג. ובמדינות מתפתחות הוא פוגש לעיתים גם אינפלציה גבוהה, מטבע חלש ותלות באנרגיה מיובאת.

המסקנה: שוק האג"ח מתחיל לשלוח מסר אחר

העולם נכנס למשטר ריבית שונה מזה שהמשקיעים והממשלות התרגלו אליו בעשור שאחרי המשבר הפיננסי. השאלה כבר אינה רק מתי ה־Fed , הבנק של אנגליה או ה־ ECB יורידו את הריבית. השאלה החשובה יותר היא באיזו תשואה יהיה מוכן השוק לממן את הממשלות גם לאחר שהבנקים המרכזיים יורידו ריבית.

בריטניה היא כרגע אחת מנורות האזהרה הבולטות: תשואת ה־30 שנה שוב מתקרבת ל־6%, רמה שמחזירה את זיכרונות משבר ה־ Gilts וקרנות הפנסיה.

ארה״ב היא האיום הגדול מבחינת המסה: כאשר חוב בהיקף של עשרות טריליוני דולרים מתגלגל בהדרגה לעולם של תשואות 4%–5%, אפילו שינוי קטן במחיר הכסף הופך למאות מיליארדי דולרים.

ויפן היא אולי השינוי המבני החשוב ביותר: מדינה עם יותר מ־200% חוב לתמ״ג יוצאת בהדרגה מעולם הריבית האפסית.

הנפט יכול להיות הגפרור. אבל חומר הבעירה האמיתי הוא החוב.

אם מחירי האנרגיה יישארו גבוהים והתשואות הארוכות לא ירדו, משבר האג"ח הבא לא בהכרח יתחיל בקריסה דרמטית ביום אחד. הוא עשוי להתפתח לאט — בכל מכרז, בכל גלגול חוב ובכל נקודת בסיס נוספת שממשלות נאלצות לשלם כדי למצוא קונים.

 

מרווחים שוקי הון בע"מ.
קובי אליסוף - מנכ"ל.
יאיר מור – כלכלן ואנליסט .

 

מקורות – מחלקת מחקר א.ב. מרווחים שוקי הון,

1. Trading Economics.

נתוני תשואות אג״ח ממשלתיות בזמן אמת, עקומי תשואות (10 ו-30 שנה), מחירי נפט מסוג Brent Crude Oil ומדדים מאקרו-כלכליים עולמיים, נכון ל־11 באוגוסט 2026.

2. International Monetary Fund) IMF).

World Economic Outlook & Global Financial Stability Report — נתוני יחס חוב ממשלתי גולמי לתמ״ג (Debt-to-GDP), תחזיות פיסקליות וניתוח סיכוני חוב במדינות ה-G7 ובשווקים המתפתחים, 2026.

3. Federal Reserve System (The Federal Reserve).

Federal Reserve Economic Data (FRED) & Monetary Policy Decisions — הנתונים הרשמיים של הבנק המרכזי של ארה״ב: גובה ריבית הפד (3.50%–3.75percentage), תשואות אג״ח ממשלת ארה״ב ל-10 ול-30 שנה, מנגנוני גלגול החוב הממשלתי האמריקאי ועלויות המימון התקציביות.

4. Bank of England.

Financial Stability Report & Market Operations — סקירת יציבות פיננסית, ניתוח הלחצים בשוק ה-Gilts הבריטי, אסטרטגיות LDI בקרנות פנסיה מסוג Defined Benefit וכריות הנזילות במערכת הבנקאית.

5. Bank of Japan (BOJ).

Monetary Policy Statement & Japanese Government Bonds (JGBs) — נתוני מדיניות מוניטרית, השינויים בעקומות התשואה של חוב ממשלתי ביפן והשפעת זרימת ההון המקומית על שווקי האג"ח העולמיים, 2026.

חלק מהנתונים נלקחו באמצעות כלי AI

מסמך זה הוכן על ידי  חברת א.ב. מרווחים שוקי הון בע"מ, יתכן כי מטבע הדברים יאפשר והפרטים יהיו חסרים או בלתי מעודכנים. אשר על כן מופנה מסמך זה למגופים מוסדיים מקצועיים כחומר מסייע ואין לקבל על סמך המסמך החלטות השקעה. אין במסמך זה ובכל הכלול בו והקשור בו שום יעוץ או הזמנה לרכוש( או למכור) את ני"ע המוזכרים בו .ואין בו משום תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים או בצרכים המיוחדים של כל אדם. חברת א.ב. מרווחים שוקי הון בע"מ כל מי מטעמה לא תהיה אחראית לכל נזק שיגרם , אם יגרם, למאן דהוא כתוצאה מהסתמכות על מסמך זה. חברת א.ב. מרווחים שוקי הון בע"מ מחזיקה עבור לקוחותיה ועבור עצמה, את ני"ע המוזכרים במסמך זה, כולם או חלקם, והיא עשויה למכור הן במגמת קניה והן במגמת מכירה, בכל אחד מניירות הערך הנ"ל.