יוליוס בר: נאום וורש הוביל לצניחה בכסף והזהב, אך הכלכלנים עדיין אופטימיים

נאום וורש הוביל לצניחה בזהב והכסף, אך הכלכלנים עדיין אופטימיים

קרסטן מנקה, ראש תחום מחקר הדור הבא, יוליוס בר

יו"ר הפדרל ריזרב האמריקאי, קווין וורש, אכזב ביום שישי את הציפיות הגבוהות של שוק המתכות היקרות. מחירי הזהב והכסף צנחו בעקבות נאומו בפגישת הבנקאים המרכזיים בג'קסון הול. לדעתנו, הרקע הבסיסי לשתי המתכות נותר ללא שינוי, ולכן אנו שומרים על עמדותינו הקיימות. אנו נותרים חיוביים לגבי הזהב ונייטרליים לגבי הכסף. התנודתיות צפויה להישאר גבוהה.

ככל הנראה, התקוות בשוקי המתכות היקרות לקראת פגישת הבנקאים המרכזיים בג'קסון הול היו גבוהות מדי. יו"ר הפדרל ריזרב האמריקאי (Fed), קווין וורש, אכזב את הציפיות הללו ביום שישי, כאשר חזר והדגיש את הסיכון ללחצים אינפלציוניים מתמשכים על כלכלת ארה"ב ואת האפשרות להעלות את הריבית. מחירי המתכות היקרות צנחו בעקבות נאומו, כאשר הזהב והכסף ירדו בשיעור של עד 4% ו-7% מהשיאים היומיים שלהם, בהתאמה.

בעוד שהדבר הראה שוב עד כמה השווקים מתמקדים כיום בתחזית הצמיחה בארה"ב ובמדיניות המוניטרית של ארה"ב, איננו סבורים שהנאום של וורש מסמן שינוי מהותי. השקפתנו לגבי המדיניות המוניטרית בארה"ב נותרה ללא שינוי; איננו מצפים שהפד יעלה את הריבית, שכן הלחצים האינפלציוניים צפויים להמשיך ולהיחלש.

מעבר לתנודות קצרות טווח, המונעות בעיקר מסנטימנט, במחירים, בהירות ושכנוע בנוגע למדיניות המוניטרית של ארה"ב הם גורמים מרכזיים בקביעת הביקוש ארוך הטווח של המשקיעים לזהב ולכסף. במקביל, החששות בנוגע לנטל החוב ונטל הריבית של ארה"ב שוב הפכו בולטים יותר, ומספקים תמיכה למתכות היקרות.

לדעתנו, הטיעון בעד הזהב עדיין ברור יותר מהטיעון בעד הכסף. הזהב נהנה מרכישות של בנקים מרכזיים כמקור מבני חזק לביקוש, יתרון שהכסף אינו נהנה ממנו. מנגד, הכסף עדיין חש את ההשפעות המאוחרות של הטירוף המונע מספקולציות, מה שעלול להשאיר משקיעים מחוץ לשוק לאחר שרבים מהם ספגו הפסדים כבדים.

אנו גם מצפים שהביקוש התעשייתי לכסף ייחלש. מעבר לחלופות זולות יותר, כגון אלומיניום ונחושת, כבר החל, ותחזית הצמיחה של יצרניות הפאנלים הסולאריים הסיניות, שהן המשתמשות התעשייתיות הגדולות ביותר בכסף, כבר אינה חזקה כפי שהייתה.

לפיכך, אנו חוזרים ומאשרים את השקפתנו החיובית לגבי הזהב. במקביל, אנו נותרים נייטרליים לגבי הכסף ונצמדים לפוזיציה הארוכה שלנו ביחס הזהב/כסף. התנודתיות צפויה להישאר גבוהה, ומשקפת הפתעות בנתונים הכלכליים בארה"ב ואת העובדה שהפד מספק הרבה פחות הכוונה קדימה תחת יו"רו החדש.

למרות התחזיות לשיבושים, הנפט ממשיך לזרום דרך מיצרי הורמוז

נורברט רוקר, ראש תחום כלכלה ומחקר הדור הבא, יוליוס בר

מיצרי הורמוז רחוקים מלהיות סגורים. למעשה, הם מעולם לא היו סגורים, אף שנראה כי הם רוחשים פעילות סחר בנפט בשעות הלילה. בסיוע הצבא האמריקאי, הודות לפרגמטיות ובתמיכת אופורטוניזם המוכן לקחת סיכונים, נראה כי יצוא הנפט דרך הורמוז מתרחב בהדרגה, ומשאיר את שוק הנפט עם פער הולך ומצטמצם למילוי. למעשה, המלאים הגלובליים והאמריקאיים מחזיקים מעמד טוב בהרבה מכפי שרבים חששו עד לא מזמן. העולם עדיין לא עומד להיגמר מנפט. בנוסף, הייצור גדל בצפון אמריקה ובדרום אמריקה, בעוד שהביקוש באירופה ובסין סובל מהאצה בחשמול התחבורה בכבישים. אנו נותרים בעמדתנו הזהירה וצופים שמחירי הנפט ירדו לרמות של שנות ה-70 השנה ולרמות של שנות ה-60 בשנה הבאה.

שוק הנפט הוא שוק רועש. השיח היומי עוסק בהערכות של בורסות לגבי כמות הנפט שעוברת דרך מיצרי הורמוז. בעזרת הצבא האמריקאי, נראה כי צוואר הבקבוק הפך לנתיב מים עמוס בשעות הלילה, כאשר ספינות קטנות וגדולות יוצאות מהמפרץ הפרסי ונכנסות אליו בשיירות מאובטחות ומלוות.

המעברים הללו עטופים במידה מסוימת של אי-ודאות, שכן הם מותירים מעט סימנים או עקבות לווייניים. ההערכות מגיעות עד ל-10 מיליון חביות ביום. הערכות אלה נתמכות באנקדוטות שונות, כולל הצעת נפט לטעינה בהיקפים גדולים מצד יצרניות (בהן עיראק או כווית) עבור החודש הקרוב מחוץ להורמוז.

חלקים גדולים מסחר זה מתבצעים על ידי חברות ספנות בבעלות המדינה, ולכן ככל הנראה בעלות נכונות רבה יותר לקחת סיכונים. זליגת הנפט אל מחוץ למפרץ הפרסי גדלה באופן משמעותי מאז דעיכת הזרימה במהלך ההסלמה באמצע יולי, אך טרם הגיעה לרמות השפע של ההתקרבות הדיפלומטית באמצע יוני.

המעברים דרך הורמוז מאשרים את הפרגמטיות והאופורטוניזם שהתפשטו בקרב הסוחרים, כמו גם את היכולת שככל הנראה הצטמצמה משמעותית של איראן ליירט ברצינות את הסחר הזה.

הזמינות המשופרת של נפט מהמזרח התיכון, בהתחשב בהורמוז כמו גם בנתיבים החלופיים, מאשרת את המסר שמספקות מגמות המלאים שנצפו ברחבי העולם. מצפון אמריקה לאירופה ולאסיה, מלאי הנפט ומוצרי הנפט מחזיקים מעמד טוב בהרבה מכפי שחששו, כולל כמויות גדולות של נפט שלא נמכר ממלאים אסטרטגיים.

כמובן, יהיו שיבושים במזרח התיכון בהמשך. עם זאת, כאשר היצוא צפוי להמשיך ולהתרחב, המלאים של סין עדיין מלאים היטב למרות הירידה ביבוא, וייצור הנפט גדל מצפון אמריקה ועד דרום אמריקה, לשוק הנפט נותר מרחב תמרון רב להתמודד עם מה שהתברר כמשבר מתון יותר מכפי שחששו.

אנו נותרים בעמדתנו הזהירה וצופים שמחירי הנפט ימשיכו לרדת בטווח הקרוב.

וורש מאיים בהעלאת הריבית, השווקים מגיבים בהתאם

דריו מסי, ראש תחום אנליסטים להכנסה קבועה, יוליוס בר

ג'קסון הול העביר מסר שמזכיר יותר את המסר הניצי של יוני מאשר את התקשורת המעורפלת של יולי. בעוד שהפד נותר במצב של המתנה ובחינה, וורש השאיר את הדלת פתוחה להידוק נוסף אם האינפלציה תתברר כמתמשכת יותר, והראה נטייה מועטה לדכא באופן פעיל את התשואות ארוכות הטווח.

קהילת ההשקעות הייתה נרגשת לקראת נאומו של יו"ר הפד היום בסימפוזיון השנתי בג'קסון הול. תגובת השוק הראשונית היום מזכירה יותר את התגובה לפגישת יוני הניצית מאשר את המסר הפחות קוהרנטי שנמסר ביולי. בהתאם לכך, הדולר התחזק והעקום השתטח, כאשר התשואות בקצה הקצר עלו מעט.

השווקים היו מעוניינים במיוחד ללמוד יותר על שני ממדים. הראשון היה מסלול המדיניות המיידי. גם כאשר וורש חזר על המנטרה שלו של הימנעות מהכוונה קדימה, ייתכן שהוא לפחות סיפק מידע נוסף על פונקציית התגובה שלו מכפי שהתכוון לספק. אם האינפלציה אינה יורדת, הסיכון להעלאות ריבית בהחלט עדיין נמצא על השולחן.

מסר זה בא לידי ביטוי גם ב-FOMC הרחב יותר. בעוד שהחלק הדומיננטי בוועדה נראה בנוח להמתין, נראה שחלק לא מבוטל מהוועדה מוכן לפעול אם התנאים ידרשו זאת.

כפי שטענו בעבר, המצב הנוכחי של הכלכלה מאפשר לפד להמתין ולראות, ואנו סבורים שיש סיכוי טוב שהוא יוכל להישאר ללא שינוי במשך שארית השנה.

הממד השני, וכנראה המשמעותי יותר עבור אסטרטגיית ההשקעות, נוגע לנושא שצבר תאוצה בשבוע שעבר והחזיר את הריביות הבסיסיות לטווח הארוך למוקד: ההרחבה שהוכרזה לאחרונה בתוכנית הרכישות החוזרות של משרד האוצר.

המשקיעים רוצים להבין את תפקידו הפוטנציאלי של הפד והאם הבנק המרכזי עשוי להשלים את מאמצי משרד האוצר האמריקאי לרסן את התשואות. המסר בהקשר הזה היה ברור למדי ותומך בעמדתנו שלפיה הפד לא ינקוט, לעת עתה, צעדים מכריעים לדיכוי התשואות, דבר שככל הנראה ידרוש הרחבה אגרסיבית יותר של המאזן.

התזמון לא יהיה עקבי עם הדגש הנוכחי על בנק מרכזי פחות מתערב. וורש ציין שוב כי הריבית היא הכלי העיקרי וכי אותות השוק חשובים.

זה עשוי להשתנות אם התשואות יזנקו באופן דרמטי, אך לא בתנאים הנוכחיים.

עבור השווקים, המסקנה המרכזית היא שלקובעי המדיניות יש כלים למנוע זינוק בלתי מסודר בתשואות, אך גם הסבירות לצניחה מהירה בתשואות נותרת נמוכה, ללא התקררות כלכלית משמעותית.

כתוצאה מכך, איננו משנים בשלב זה את המלצתנו להוסיף חוב תאגידי באיכות גבוהה בסגמנט של חמש עד עשר שנים, המציע תחזית תשואה סבירה ללא התנודתיות שנראית במח"מ ארוך יותר.