יוליוס בר: העלאת הריבית היא רק ההתחלה, עכשיו כולם מחכים לוורש

הקריפטו חיכה לבהירות, אבל החוק נעצר בסנאט

קרסטן מנקה, ראש מחקר הדור הבא, יוליוס בר

חוק ה-Clarity האמריקאי נחסם בסנאט לאחר שדמוקרטים ורפובליקנים מסוימים הצביעו נגד הצעת החוק, ככל הנראה בהשפעתן, בין היתר, של בחירות האמצע המתקרבות. בשלב זה, שוקי הקריפטו ימשיכו לפעול על בסיס פסיפס של כללים, תקנות והחלטות בתי משפט קיימים. אף שמסגרת רגולטורית עקבית תהיה מבורכת, רגולציה אינה מניעה את האימוץ. פתרונות טובים יותר כן. שוקי הקריפטו הגיבו בשלילה, כאשר אתריום ופרוטוקולים אחרים של חוזים חכמים הציגו ביצועים חלשים יותר מביטקוין.

מה שהיה אמור להפוך לדחיפה משמעותית לנכסים דיגיטליים התברר כאכזבה. חוק ה-Clarity, שנועד ליצור מסגרת רגולטורית ברורה לקריפטו בארצות הברית, נחסם בסנאט. ההתנגדות הייתה רחבה באופן בלתי צפוי, כאשר לא רק דמוקרטים אלא גם כמה רפובליקנים הצביעו נגד הצעת החוק, מה שהיווה מכה משמעותית לנשיא טראמפ, שהכריז על עצמו כ״בחור הקריפטו״. חלק מהמתנגדים היו ידועים כמבקרי קריפטו, אך ההתנגדות מצד אחרים הייתה מפתיעה הרבה יותר. בחירות האמצע מתקרבות ונראה כי השפיעו מאוד על חלק מדפוסי ההצבעה. בעוד שניתן להעלות את חוק ה-Clarity מחדש להצבעה בסנאט, לא סביר שזה יקרה לפני הבחירות – מה שהופך את העברתו לקשה עוד יותר, בהתאם לתוצאותיהן.

מה המשמעות עבור שוקי הקריפטו בארה״ב? בשלב זה, הם יפעלו על בסיס פסיפס של כללים קיימים, רגולציה, החלטות בתי משפט וחוק ה-Genius שכבר נחקק עבור מטבעות יציבים. שוקי הקריפטו ומניות הקשורות לתחום הגיבו בשלילה לחדשות. הביטקוין ירד בכ-5%, בעוד שאתריום ופרוטוקולים אחרים של חוזים חכמים ירדו בין 8% ל-10%, מה שמציג הבחנה ברורה בין הטוקנים המושפעים ישירות מחוק ה-Clarity לבין אלה שאינם מושפעים ממנו.

מסגרת רגולטורית עקבית תהיה כמובן מבורכת, אך אנו גם טוענים שרגולציה אינה מניעה את האימוץ. פתרונות חדשים וטובים יותר כן. דוגמאות לכך כוללות שווקי חיזוי כמו Polymarket ו-Kalshi, פלטפורמות מסחר כמו Hyperliquid, וכן את העלייה של מטבעות יציבים וכרטיסי אשראי המקושרים למטבעות יציבים.

עם זאת, העובדה היא גם שחלק מהפתרונות הללו אינם ייחודיים לעולם הקריפטו. שווקי החיזוי הם דוגמה לכך. בעוד ש-Polymarket המבוססת על בלוקצ׳יין הייתה החלוצה, כיום היא כבר צמחה פחות מ-Kalshi שאינה מבוססת על בלוקצ׳יין. דבר דומה עשוי לקרות בפלטפורמות המסחר. בעוד שפלטפורמות המבוססות על בלוקצ׳יין מציעות מסחר 24/7, גם בורסות מבוססות נעות בכיוון הזה.

שוב, הדבר מחזק את האמונה ארוכת השנים שלנו כי עולמות הפיננסים המבוזרים המבוססים על בלוקצ׳יין (DeFi) והפיננסים המסורתיים (TradFi) צפויים להתכנס.

העלאת הריבית היא רק ההתחלה, עכשיו כולם מחכים לוורש

אפונסו בורז׳ס, מחקר הכנסה קבועה, יוליוס בר

העלאות ריבית עצמן השפיעו היסטורית מעט על השווקים כאשר היו צפויות במלואן, כאשר 20 ימי העלאת הריבית האחרונים תחת ג׳נט ילן וג׳רום פאוול היו ימי עלייה מתונים בריבית במצטבר. לקראת הפגישה מחר, על המשקיעים להתמקד בהכוונה, במיוחד ביחס שבין תחזיות הריבית לתחזיות האינפלציה, ולא במהלך הצפוי של 25 נקודות בסיס.

20 העלאות הריבית האחרונות, תחת ילן ופאוול, מצביעות על כך שגודל המהלך עצמו חשוב מעט מאוד לשווקים, כולל בחלק הקצר של עקום האג״ח הממשלתיות. אפילו העלאות של 75 נקודות בסיס לא הותירו חותם ניכר, משום שהן היו צפויות במלואן עד שההחלטות הוכרזו.

מעניין יותר הוא שימי העלאות הריבית היו מתונים בסיכומם: תשואות אג״ח ממשלת ארה״ב לשנתיים ולעשר שנים ירדו ב-75 וב-82 נקודות בסיס, בהתאמה, לאורך 20 הפגישות, בעוד שמדד הדולר ירד ב-7.4% והזהב עלה ב-10.0%.

שינויים בריבית ה-OIS לשנה קדימה, לשנה אחת קדימה, המשמשת כמדד לשינויים בהכוונת המדיניות שנלוו לכל החלטה, סיפקו כוח הסברי רב יותר, במיוחד עבור התשואות לשנתיים ולעשר שנים. הקשר היה פחות עקבי עבור הדולר והזהב, וחלש מאוד עבור נכסי סיכון.

אז כיצד ניתן לתרגם זאת לפגישה מחר?

ראשית, התעלמו מהעלאת הריבית הצפויה של 25 נקודות בסיס עצמה.

שנית, לא היינו מניחים שהדפוס ההיסטורי המתון יחזור על עצמו תחת קווין וורש: תשואות אג״ח ממשלת ארה״ב לשנתיים עלו במצטבר ב-23 נקודות בסיס במהלך שתי מסיבות העיתונאים הראשונות שלו ב-FOMC והופעתו בג׳קסון הול.

שלישית, התמקדו בהכוונה: האותות הרלוונטיים יהיו האם וורש יוסיף פרטים לדרישה שהאינפלציה תשתפר ״באופן ברור ובקצב מספיק״, וכן לתחזית הריבית בסוף השנה ולמידת ההתאמה בין תחזיות הריבית לתחזיות האינפלציה הנלוות.

העלאת ריבית נוספת בתחזיות, ללא עלייה משמעותית בתחזית האינפלציה, תהיה הסימן הברור ביותר לכך שפונקציית התגובה הפכה ניצית יותר.

סין חזקה במפעלים, אך חלשה בכיס של הצרכן

סופי אלטרמט, כלכלנית, יוליוס בר

כלכלת סין נותרה מאוד לא אחידה באוגוסט, כאשר התאוששות חזקה יותר בייצור התעשייתי ויצוא איתן עמדו בניגוד להיחלשות נוספת בצריכה, בהשקעות ובפעילות בשוק הנדל״ן. היחלשות הדינמיקה באשראי מאשרת תיאבון נמוך לנטילת הלוואות בקרב משקי הבית והעסקים. אנו מצפים שביצוע פיסקלי מהיר יותר יסייע לייצב את הצמיחה לקראת סוף השנה, אך לא לייצר התאוששות רחבת היקף. אנו שומרים על תחזית צמיחת התמ״ג שלנו לשנת 2026, בשיעור של 4.5%, בקצה התחתון של טווח היעד הרשמי.

הפער בין ההיצע לביקוש הפך בולט יותר באוגוסט. צמיחת הייצור התעשייתי התאוששה ל-5.2% משנה לשנה, בהובלת תעשיית הייצור עתירת הטכנולוגיה. מנגד, צמיחת המכירות הקמעונאיות האטה ל-0.4% בלבד, בעוד שההשקעה בנכסים קבועים התכווצה ב-10.6% במהלך החודש, אף שהשפעות בסיס חיוביות הביאו לירידה קטנה יותר בהשוואה ליולי. ההשקעות בתעשייה נחלשו עוד יותר, בעוד שההתכווצות בהשקעות בתשתיות ובנדל״ן התמתנה. עם זאת, ההשקעות בנדל״ן עדיין ירדו ביותר מ-25%, בעוד שהמכירות והתחלות הבנייה החדשות המשיכו להתכווץ בחדות. מחירי הבתים המשיכו גם הם לרדת, אף שקצב הירידה השנתי התמתן והמחירים הראו סימנים ראשוניים של התייצבות בערים הגדולות ביותר.

הדינמיקה באשראי נותרה חלשה. צמיחת ההלוואות הבנקאיות המשיכה להאט, ומומנטום האשראי נותר שלילי, דבר המצביע על כך שהאשראי ממשיך להכביד על המומנטום הכלכלי. ההלוואות למשקי הבית התכווצו שוב באוגוסט, ומשקפות ביקוש חלש להלוואות על רקע אמון נמוך והמשבר הממושך בשוק הנדל״ן.

מהצד החיובי יותר, היצוא נותר מקור תמיכה חשוב, בהובלת מוצרים עתירי טכנולוגיה. עמידות היצוא מונעת יותר ויותר על ידי מעגלים משולבים, כלי רכב חשמליים ומוצרים אחרים עתירי טכנולוגיה, המדגישים ביקוש גלובלי איתן לטכנולוגיות מתקדמות.

בהסתכלות קדימה, ייצור עמיד בתעשיות ההייטק, יצוא וביצוע פיסקלי מהיר יותר צפויים לסייע בייצוב הצמיחה. עם זאת, העברת אשראי חלשה, התיקון הממושך בשוק הנדל״ן והביקוש הפרטי המתון צפויים למנוע התאוששות משמעותית ולהגביל את הצמיחה גם לתוך 2027.