דודי קטש בראיון בלעדי ל FUNDER >> "לדעתי הריצה לחו"ל צריכה להיעצר."

ספר לנו איך הגעת לשוק ההון

"אני הייתי מכוון לתואר שני בכלכלה, עם כוונה לעבוד בבנק ישראל. זה היה התכנון המקורי. בסמסטר האחרון של התואר הראשון היו חסרות לי נקודות זכות, ואחד החברים אמר לי 'בוא יש איזה קורס על שוק ההון, זה יכול להיות מעניין'. לקחתי את הקורס, ואני חושב שאחרי שבועיים אמרתי – 'רגע, זה יותר מתאים לי'. התלבטתי, התלבטתי, התקבלתי לתואר שני לכלכלה באוניברסיטת ת"א, וברגע האחרון אמרתי טוב אני הולך לעשות GMAT, ותואר שני במנהל עסקים, זה היה התהליך".

את שני התארים עשית יחד?

"כן. הפרש של חצי שנה. סיימתי בקיץ והתחלתי בסמסטר חורף את התואר השני בת"א. חשבתי שלאופי שלי יותר מתאים שוק ההון, הדינמיות הזאת. זה משהו שאני אוהב, היום אני מבין שזו הייתה הבחירה הנכונה.".

איפה היית?

"ב-98 התחלתי בחדר המסחר באינווסטק, שלימים הפך ליובנק. ב-2000 עברתי לקרנות נאמנות של אינווסטק, לעוד שנתיים, ולאחר מכן עברתי לקרנות נאמנות של בנק אגוד, עד 2004. ב-2004 מוניתי למנכ"ל אייפקס קרנות נאמנות, שב-2009 התמזגה עם דש קרנות נאמנות. כיהנתי כמנהל השקעות ראשי בדש קרנות נאמנות, ומנובמבר 2011 אני מנכ"ל קרנות הנאמנות של תמיר פישמן."

שוק הקרנות בינתיים עבר מ-40 גופים מנהלים ל-20 גופים מנהלים

"זה תהליך שהרשות כנראה רוצה אותו. הם לא יצהירו וכמובן לא יגידו, אבל כנראה שזו המגמה. לדוגמא, תיקון 16 לעניין חשבון מגבה קובעת שמנהל קרנות יהיה חייב להפקיד בחשבון ייעודי  סכום כסף מסוים לפי גודל הנכסים, לגוף בסדר גודל שלנו סכום של 2 מיליון ₪.וזאת בנוסף לביטוח,ולהון עצמי המינימאלי, .

זה בנוסף על ההון העצמי

"כן, הון עצמי בחברה בסדר גודל של תמיר פישמן זה כמיליוןן שקל. הדרישה של חשבון מגבה היא חשבון מזומן של שני מליון שקלים".

מה הנימוק של הדרישה?

"הדרישה היא בגין כיסוי על סיכונים תפעוליים. לדעתי סכום זה חריג מאוד ביחס למטרה שלו בחברת קרנות נאמנות.

אם כבר מדברים על רגולציה הענף כולו נמצא בסוג של טלטלה עכשיו

"אם ניקח את המיזוג של מיטב ודש-אייפקס, לדעתי זה תוצאה של עלויות רגולציה. בסוף התהליך, שאנו נמצאים כבר בעיצומו ישארו אולי ארבעה-חמישה גופים גדולים, עוד מספר דומה של גופים בינוניים וזהו. איזה תחרות תהיה פה? עכשיו תחשוב אני עכשיו מחליט להשיק  קרן נאמנות חדשה, להיט, רעיון מצוין, אני בא ואומר 'אוקיי, עמלת הפצה 0.4, אני אגבה 0.6 דמי ניהול'. יבוא מישהו מהגדולים, יגידו וואלה תמיר פישמן מגייסים במוצר הזה, אני אעשה אותו מוצר ועליו אניאגבה 0.2 דמי ניהול. בצורה כזו הוא יחסל את היכולת שלי להתחרות בו. ואחרי שאני אצא מהמשחק הוא יעלה את דמי הניהול ל-0.8. וזה המצב שיהיה כאן."

במהלך הזה של הקונסולידציה בשוק, איפה תמיר פישמן תהיה?

"אני חושב שתמיר פישמן והעומד בראשה, אלדד תמיר הם מכווני מטרה להצליח.
הביאו אותי לכאן במטרה לקחת את פעילות הקרנות ולהמשיך להצעידה קדימה. אנחנו מבחינתנו כבר רואים את השינוי הזה בקרנות, כמובן זה תופס אותנו בשוק טוב ורואים גיוסים, אנחנו מתחילים לבלוט גם בתוצאות וגם במוצרים חדשים.

אני מאמין מאוד בבית הזה  - תמיר פישמן הוא אחד המותגים החזקים בשוק, הבית בכללותו מנהל 15 מיליארד ₪, כל זה כתוצאה מגידול אורגאני ללא רכישות. וזה הישג עצום. אני בטוח שחברת הקרנות תגיע להיקפים של מיליארדים. האיכות כאן היא יוצאת דופן"

כמה אתם מנהלים כיום בקרנות?

"כרגע אנחנו מנהלים 455 מיליון שקל. ואנחנו בסה"כ במגמת צמיחה. צריך לזכור שבעבר כבר הגענו לנפחים גבוהים בהרבה של קרוב למיליארד"

למה שלא תעברו להוסטינג,בגודל הזה?

"כל השוק נמצא באמת בתקופה לא פשוטה, ורואים חברות שמתמזגות אבל אני חושב שתמיר פישמן זה מותג, ומותג בחברה בסדר גודל כזה חייבת להחזיק חברת קרנות משל עצמה, והפוטנציאל פה הוא מאוד גבוה. המטרה שלנו היא לגדול.

אני חושב שפוטנציאל הצמיחה שלנו הוא הרבה יותר גדול ממה שאנחנו כרגע. צריך לזכור שתמיר פישמן כבית מנהל נכסים בהיקפים גדולים יותר ויש כאן פלטפורמה שלמה של מערכת המוכוונת למכור"

מאיפה תבוא הצמיחה? אורגנית,יועצים וכו'? או אולי רכישה,אולי מיזוג

"קודם כל הצמיחה כבר מגיעה ללא רכישה או מיזוג. העסקה של דש ומיטב, עוררה, אני חושב, את כל השוק לחשוב. אנשים אומרים: "אם גופים כאלה ענקיים כמו מיטב ודש החליטו להתמזג, אז מה יגידו הגופים הקטנים? הרי הרגולציה זו אותה רגולציה". אבל, לדעתי עם כוח אדם נכון ומיומן חברת קרנות בסדר גודל של תמיר פישמן יכולה להתקיים ולצמוח ."

צמיחה אורגאנית בלבד זה בעייתי מאוד, בלי רכישה

"תמיר פישמן קרנות נאמנות זו חברה וותיקה בשוק שכבר הגיעה בעבר לנפחים של קרוב למיליארד ₪, אולם במשבר 2008 ירדנו בנפחים בשל תמהיל הקרנות שלנו שהורכב ברובו מקרנות בקטגוריות מוטות סיכון, אליהן הציבור טרם חזר מאז אותו משבר.

מאז עשינו מספר שינויים בתמהיל הקרנות שלנו וכעת אנו מנהלים קרנות באפיקים הסולידיים יותר אשר הציבור נוטה ללכת אליהם בשנים האחרונות.

אין לי ספק שצמיחה אורגאנית בגוף כמו תמיר פישמן, עם כוח האדם המיומן שיש כאן והמותג החזק, היא אפשרית.

בנוסף, כבר עשיתי את זה. אומנם בתקופה אחרת, אייפקס קרנות נאמנות צמחו מ-400 מיליון ל-2 וחצי מיליארד בשיא, זה היה בין 2004 ל-2007, ואז נכנס המשבר של 2008 ונכנסו למיזוג."

זה מה שאתה חושב שיקרה?

" אני הגעתי לפה ואני פגשתי פה חברה ואנשים חדורי מטרה, מאוד מקצועיים. הרי מה עושה קרנות לאיכותיות? החומר האנושי, מי שמנהל את ההשקעות. השם, המותג והפלטפורמה של הקבוצה - תמיר פישמן הנו חזק כדי לתמוך בחברת קרנות ולהצמיח אותה מעלה בשנים הקרובות"

איפה החוזקות שלכם במערך הקרנות? יש כיוונים שאתה יכול להצביע עליהם כבר היום שזה יהיה הכיוון שעליו תשימו דגש, שבו תפתחו מוצרים?

"אחת החזקות שלנו היא מניות  בחו"ל ובארץ, בין היתר בזכות העובדה שחלק מבעלי המניות שלנו זה Royal Bank of Canadaׁ(RBC). השותפות הזאת פותחת בפנינו המון אפשרויות השקעה בחו"ל. קרנות חו"ל שלנו מציגות ביצועים יפים מאוד לאורך זמן.

מעבר לזה אנחנו משקיעים מאמץ מאוד גדול בניהול האפיק הסולידי, בעיקר באגרות חוב בדירוג נמוך או לא מדורגים. יש לנו קרן High Yield בין הגדולות בארץ בקטגוריה, עם כמעט 70מיליון שקל, ואנחנו משקיעים המון מאמץ, ידע, ואנליזה. בנוסף, את הידע הזה אנו משליכים למוצרים הנוספים שלנו. אנחנו תמיד   מנסים לייצר מוצרים עם ערך מוסף, לדוגמא קרן מק"מ.

החלטנו לפתוח קרן מק"מ אבל לא סתם קרן מק"מ, אלא עם אג"חים קונצרנים לפדיון עד סוף 2013, כלומר מי שמחזיק יודע בדיוק מה המח"מ המקסימאלי באג"ח הקונצרני כלומר, בנוסף לקרן לאחזקת המק"מ נתנו מוצר שהוא רובו מק"מ וקצת קונצרני, שאנחנו יודעים בדיוק מתי נפדים האג"ח הקונצרני. פתחנו גם מוצר נוסף "תמיר פישמן קצר בינוני 2013-2015 לפדיון" הורדנו את האג"ח הקצרים עד שנה לפדיון כלומר מתחילת 2013 עד סוף 2015. זה הטווח של האג"חים בקרן. מוצר שונה מהקרנות לפדיון המתחרות וזה גם משהו מיוחד שמבינים את המיוחדות הזאת.

"בסה"כ  אנחנו תמיד חושבים כיצד להיות מיוחדים בקרנות המסורתיות המתחרות, להביא את המשהו הנוסף, כדי לבדל אותנו."

וזה מספיק בשביל לתת לכם את הפוקוס של יועצים?

"כן. זו עבודה קשה, אבל הכיוון חיובי. אנחנו עושים הרבה עבודת שטח היועצים רואים את התוצאות שלנו. עם עבודה קשה, להחדיר למודעות, עם מוצרים קצת יותר מיוחדים, ובחשיבה על מוצרים חדשים שיתנו לנו לפחות את הראשוניות, אני מאמין שהכיוון ימשיך להיות חיובי."

אחד התיקונים שמדברים עליהם בחוק קרנות נאמנות, ושעדיין לא התממש, הוא לאפשר כניסה של גופים זרים לפה, להיות מנהלי קרנות פה בארץ

"נכון, מדברים על זה, יש עדין בעיות בכניסה של גופים זרים לכאן, אבל אני לא חושש מזה כל כך. להיפך מבחינתנו אנו יכולים להסתכל על זה כיתרון. המודעות לחו"ל רק תגבר ואם נמשיך להציג ביצועים טובים נוכל להנות מכניסתם. בנוסף, אני יכול לתת עלויות רכישה יותר נמוכות מאשר הקרנות הזרות, הקשר האישי והדווחים השונים גורמים לשקיפות גדולה יותר מצד הגופים המקומיים. אני לא חושב שיועץ פה יקבל את אותו השירות מגוף זר.

קרנות חו"ל שלנו מאוד בולטות בדירוג שלהם, גם בהשוואה בינלאומית כך שאין לי בעיה להתחרות. הקלישאה שרק מי שיושב בארה"ב או מי שיושב באירופה יכול לנהל בחו"ל,  לא חושב שהיא נכונה."

איך אתה רואה את השוק עכשיו?

"לדעתי הריצה לחו"ל צריכה להיעצר. אם היא לא תיעצר הפער שנפתח מול ישראל יהיה יותר מדי גדול. אני אפילו חושב שנכון להיום צריך להחזיר בחזרה חלק מהכספים לישראל, כי יש תמחור נמוך של חלק מהנכסים."

יש דברים ספציפיים, פה בבורסה הישראלית, שפוגעים בה. זה לא סוד שמחזורי המסחר ירדו לחצי. זה המיסוי על חברות, זה הריכוזיות, זה המחאה, זה הגבלות המוסדיים בתעודות סל. איפה שתזרוק מטבע תיפול על איזושהי סיבה

"נכון. וזה יצר תמחור חסר לא נכון ולא הגיוני, לישראל מול חו"ל.

"לאחר תיקון 16 וההוראה של משרד האוצר לגופים המוסידיים לשלם מאמצעיהם עבור דמי הניהול של תעודות סל, נוצרה היזדמנות גדולה מאוד בחברות הקטנות .  לאחר בחינת הדוחות השנתיים של 2011 ניתן למצוא חברות רבות בעלות תמחור נמוך יחסית לעבר וגם לעתיד.

"נעבור לבנקים, הבנקים נסחרים במכפילי הון נמוכים מאחד, ומצליחים לייצר תשואה על ההון חיובית של מעל 7%אם נקח לדוגמא את  בנק דיסקונט, הבנק נסחר בכמחצית מההון שלו בוא נניח שהבנק יצליחלהשיג תשואה על ההון של 6%, אם נהיה רגע קיצוניים, כשאתה קונה ב-50% על ההון, התשואה על הכסף המושקע כמעט פי שתיים. אז  לא כדאי להשקיע בבנק כזה? זו הטעות של הרבה משקיעים והרבה מנהלי השקעות. הם באים ואומרים הבנק יצליח להשיג תשואה על ההון של 6%-6.5% ולא בודקים מה המשמעות של כל שקל שמושקע במכפיל חצי מההון. אם אתה קונה את ההון בחצי אז זה אומר שהתשואה שאתה תשיג היא הרבה יותר גבוהה.

"סקטור התקשורת, באמת בבעיה, כי קשה לראות איך ניתן להתאושש מהמכות שניחתו עליהן, לא כרגע אבל צריך להמשיך לעקוב.

"סקטור המזון. כל החברות הקמעונאיות בסופו של דבר יחזרו לצמוח. כלומר עכשיו כל האנרגיות מופנות להסתגל למצב החדש  אבל הם יחזרו לצמוח. מצד שני מחירי המניות מגלמים כבר באופן פרמננטי קטסטרופה, אז זה גם איזה משהו שאפשר לבחון כהשקעה ראויה.

"יש גורמים שיעכבו התאוששות, הנה כבר מתחילים לדבר על מחאה בקיץ. אבל אני אופטימי זהיר."

אתה ב-100% חשיפה?

"כרגע כן. כי אני חושב שבינתיים, במיוחד אחרי הדו"חות, שבסה"כ לא היו יותר מדי הפתעות רעות שם, זה יתמוך בשוק להיות עדיין חיובי."

מה דעתך לגבי אירופה? איך שאתה לא מסתכל על אירופה אתה רואה שם צרות שעוד לא התגלו או איזה משבר חדש ישן

"מה שמטריד אותי באירופה זה שמתחיל להיות שם גלי מחאה. גלי המחאה האלה יכולים ליצור גלגל שיהיה מאוד קשה לממשלות שם באמת להמשיך עם צעדי הצנע הקשים. כבר רואים את זה בספרד, ויכול להיות שזה יגיע גם לאיטליה. שם החליטו רק עכשיו על הצעדים וזה יגיע לציבור עוד בערך רבעון, ואז הציבור מה אני עושה. בספרד 50% מהצעירים מובטלים, זה דרמטי."

אז המחאה גם בישראל וגם באירופה היא אחד הגורמים הכי מפחידים מבחינת השקעות

"מלבד האיום הבטחוני מאירן, בארץ זה כבר מגולם במחיר. אני חושב שבאירופה אם זה יתגבר לקראת הקיץ, זה לא לגמרי מגולם, כך ששם זה יכול ליצור גל נוסף של ירידות, הפסיכולוגיה כאן משחקת תפקיד מאוד חזק."

גם בארה"ב יכולה להיות מחאה

"אבל ארה"ב כבר בכיוון של צמיחה, הנתונים הכלכליים מראים שינוי, האבטלה יורדת. אי אפשר גם לעשות השוואה כי בארה"ב הם עשו בדיוק ההפך. הם לא עשו צעדי צנע, הם  הדפיסו כסף . מאוד מעניין איזו תיאוריה כלכלית תנצח?"

הבעיה של אירופה היא שלאירופה אין כלים מוניטארים

"למה לא? הם יכלו לבצע מהלכים כמו בארה"ב ולהגיד אנחנו קונים 50-100 מיליארד יורו מהיוונים. מה עשה הבנק הפדראלי, לקח את כל האג"ח זבל, כל המשכנתאות מהבנקים."

כן אבל הגרמני צריך להסכים שה- ECB יקנה את האג"ח של יוון, אחרי שהוא זרק עליו הרבה מאוד כסף, זו בעיה לא קטנה

"נכון, ומעבר לזה הם חונקים את האזרח. הם עושים קיצוצים והקיצוץ הזה אמור להביא צמיחה בעתיד. בארה"ב אמרו הפוך – אנחנו נדפיס כמה שיותר כסף, זה יחזיר את הצמיחה וזה יוריד את האבטלה. בינתיים זה עובד, ובנוסף הדפסה זו לא גרמה בינתיים לאינפלציה."

 למרות מחירי חומרי הגלם

"אם היה רגוע עם איראן הנפט לא היה 110, הוא היה עדין סביב ה-70-80. כי העולם לא צומח בקצב מהיר כדי שיצדיק מחירי אנרגיה גבוהים מאוד."

מה לגבי בועת הנדל"ן בישראל, אתה חושב שיש בועה? זה משפיע על השיקולים שלך?

"תראה לפי הנתונים, אפשר לראות שיש קונים, אם יש קונים זו לא בועה, ויש קונים אחרי שהמשק קצת התמתן, אחרי כל החששות. ומאידך, הריבית חזרה להיות נמוכה, וכנראה תישאר נמוכה ללא מעט זמן. הריבית הזאת תומכת בהחלטה לבוא ולקנות דירה."

למרות שבנק ישראל הגביל את הכמות שאתה יכול לקחת בריבית משתנה

"היום מאפשרים לפרוס משכנתאות ל-30 שנה, כלומר בריבית הקצרה נותנים לך הלוואה ל-30 שנה, שאגב זה הפחד מריבית משתנה. אבל זה מפתה. המחירים ירדו בכ-7%, אם בית עלה מיליון מאתיים, היום אתה קונה במיליון מאה. זה מאה אלף שקל וזה לא מעט. אז משפחות מעדיפות לשלם כל חודש על דירה משלהם ולא על שכירות, ויהיה לנו שקט נפשי. הילדים יהיו במוסדות חינוך קבועים, אף אחד לא יזיז אותנו, זה פסיכולוגי."

אז אתה לא רואה נפילה או משבר, או משהו כזה

"אני כרגע לא רואה משבר. יכולה להיות עוד ירידה, אבל לא משהו מאוד דרמטי. הנתונים קצת יותר מעודדים, ממה שהיו באוגוסט."

אז זה מוביל אותך למסקנה שמחירי הדירות לא יפלו. אבל מה יהיה עם הריבית?

"אני חושב שכל עוד לא יהיה פה לחץ של אינפלציה, הריבית לא תעלה בצורה משמעותית. אני גם לא חושב שהיא תרד. היא תישאר במצב הזה לא מעט זמן, לפחות עד סוף השנה הזאת, אולי תנודה של רבע אחוז למעלה או למטה."

ובסיטואציה הזו איזה אג"חים היית קונה?

"בסיטואציה הזו אני עובר לאג"חים ממשלתיים קצת ארוכים. אם אני אומר שהריבית הקצרה תישאר יציבה, אז מבחינתי אני מעדיף להיות יותר בארוך, למרות הפחד מגירעון. אם הריבית תמשיך להישאר נמוכה, למרות ההיצע, המשקיעים יבואו לקנות. למרות הגירעון שאמור לגדול בעקבות המחאות, אני חושב שזה עדיין יהיה בשליטה. הגירעון יכול לגדול, כל עוד זה לא גידול בצורה מאוד משמעותית שישפיע לחלוטין על התשואה. יודעים שיהיה גירעון, יודעים כבר שהנגיד התבטא על זה, ועדיין אנו לא רואים ירידות מאוד חדות באפיק הממשלתי הארוך. התשואה שם עומדת על משהו כמו 5%."

יש גיוסים עכשיו בארוכים, לא?

"לא מגייסים כל כך ישירות לקרנות ארוכות, קונים ממשלתי."

מה עוד מעניין בארץ?

"תראה, בקרנות מניות בארץ היה פדיון של כמעט 400 מיליון. קרנות מניות בחו"ל היה גיוס של 300 מיליון. כספיות פדיון של בערך 1.6 מליארד. והלהיט השנה, קרנות אג"ח מדינה שגייסו כ-2.2 מליארד שקל."

הצמוד הוא האפיק העיקרי שמגייס עכשיו, השקליות פדו, בעיקר בקרנות המק"מ

"זה נכון, עיקר הגיוסים נעשה בצמוד, הפדיון בשקליות ובקרנות המק"מ יכול גם להיות עניין של עיתוי.

"בוא נחשוב קצת אחרת, מה קונים היום? צמוד בינוני. מה זה אומר צמוד בינוני, זה אומר לקנות בתשואה של0%. דמי הניהול בקרנות האלו הם בערך 0.7%. כלומר אתה מתחיל עם 0.7%-, תוסיף אינפלציה 2.5%, כמה תקבל? כלום. אם תלך לקרן מק"מ, דמי הניהול שם הרבה יותר נמוכים. אתה כבר עכשיו מקבל שם 2.65%. יכול להיות שבשלב הראשון מי שקונה צמודים קצרים ובינוניים צודק, אבל אם הם יצדקו ותהיה אינפלציה מאוד גבוהה, הרי גם הריבית תעלה. אינפלציה ביחד עם גירעון גדל, הריבית תעלה.

 ואם הריבית תעלה, הם יפסידו פעמיים. למה פעמיים – פעם אחת אתה מפסיד כי עצם העלאת הריבית מורידה את ציפיות האינפלציה, ופעם שנייה אתה מפסיד בגלל שהריבית עלתה. השינוי בריבית משפיע הרבה יותר על הצמוד בטווח הקצר. במק"מ, אתה נכנס למק"מ, מקבל בערך 2.64% בטוח.