פריגו - רבעון חלש אך התחזית ל-2013 עומדת בציפיות

רבעון אחרון לא מלבב, בהמשך לשנה לא למבבת. פריגו דווחה על הכנסות ורווח למניה של 835$ מ'/1.28 $לעומת קונצנזוס של 856$ מ'/$1.28 וצפי שלנו ל-871$ מ'/1.28 .$החברה סיימה את השנה עם הכנסות נמוכות מהצפוי בעקבות חולשה בתחומי ה-OTC והגנריקה (שהיתה הקלף המנצח בשלושת הרבעונים הקודמים). הפער בין ההכנסות החלשות לרווח היציב נבע מהוצ' מס נמוכות יותר מהרגיל (שיעור של 27%), קיטון בהוצ' מו"פ (26$ מ' לעומת 28$ מ' ב-3Q12) והוצ' "לא משוייכות" של 5$ מ' (לעומת ממוצע של 9$ מ' בין 1Q12-3Q12).
 
תוצאות לפי סגמנטים – ללא נקודת אור מיוחדות. הכנסות ורווח תפעולי בסגמנט ה-OTC היו מתחת לצפי שלנו עם מכירות ורווח של 484$ מ'/82$ מ', לעומת צפי שלנו ל-514$ מ'/92$ מ'. למרות צפי למספר גדול של השקות, הכנסות מהשקות חדשות תרמו רק 26$ מ' לעומת 34$ מ' ב-3Q12. מכירות ורווחיות ה-Nutritionals (תחליפי חלב וויטמינים) תרמו 135$ מ'/22$ מ' ועמדו בציפיות בזכות עליות מחירים בתחליפי החלב ולמרות המשך הקשיים בתחום הויטמינים. בניגוד למגמה שראינו עד כה, תחום הגנריקה תרם פחות מהמצופה עם הכנסות ורווח תפעולי של 157$ /64$ מ', המשקפים מרווח של 41% - נמוך ביחס לשני הרבעונים הקודמים.
 
לפחות על פי התחזית - פריגו תציג צמיחה של 12%~ גם ב-2013. החברה הנחתה להכנסות ורווח למניה של3,554 $ מ'/5.40$ (אמצע הטווח) בדומה לקונצנזוס של3,530 $ מ'/5.42$. בתוך כך, פריגו מצפה לגידול בהכנסות y/y ושיעורי רווח תפעולי הבאים:  - OTC18.5%/12%, תחליפי חלב/ויטמינים - 14.5%/10%, גנריקה - 45%/17% ו-API - 14.5%/10%.
 
לאחר שנתיים של דשדוש אולי הפעם תחום ה-OTC יחזור לזרוח?  בהשוואה לתחזיות ל-2013-2015, בולט לחיוב הצפי לגידול של 12% השנה ב-OTC לעומת תחזית ממוצעת של 5%-10%. צפי לגידול בגנריקה של 17% y/y לעומת ממוצע רב-שנתי של 10%-20% נראה גם כן גבוה. לשלילה, ניתן לציין את התחזית לגידול של 0%-4% במכירות ה-API לעומת תחזית רב-שנתית של 5%-10% (נציין כי 2014 צפויה להיות חזקה עבור ה API-בזכות השקת ה-Temozolomide בארה"ב – בשת"פ עם טבע).
 
אנו נותרים בהמלצת תשואת שוק עם מחיר יעד של 100$.
  
תזת השקעה. להערכתנו, פריגו נמצאת במהלך של מחזור צמיחה משמעותי המונע בעיקרו מצבר מרשים של תרופות OTC כגון Nexium, Protonix, בנוסף לצבר גנרי חזק. בשונה משחקניות גנריות מסורתיות, החשופות ל"צוק הפטנטים", החדירה העמוקה והדומיננטיות של פריגו לשוק הקמעונאות, הופך את החברה כמשיקה יותר למשפחת חברות הצריכה, הנהנות ממכפילים גבוהים מהמקובל במגזר התרופות.
 
בנוסף, המודל של פריגו, הנשען על מספר פעילויות שונות, יוצר ביזור המסייע לחברה לנווט את דרכה גם בתקופות מאתגרות בסגמנט ספציפי. עם זאת, לנוכח התמחור הגבוה וללא התפתחויות נוספות בזירת מעבר תרופות המרשם לקטגוריית OTC (ליפיטור, סינגולייר), אנו נותרים בהמלצת ת.שוק עם מחיר יעד של 100$.
 
תמחור. מחיר היעד של 100$ למניה משקף מכפיל רווח של x20.0 ל-2012 (קלנדרי) – גבוה מממוצע המכפילים של המתחרות לפי משקולות יחסיים – גנריקה x16.0, צריכה x16.0 ותחליפי חלב x23.3. לדעתנו המכפיל הגבוה יותר של פריגו מוצדק לנוכח (1) שילוב הדפנסיביות עקב ההטיה לתרופות המשמשות כמוצרי הצריכה (2) פוטנציאל הצמיחה הגבוה ביחס לתקופה (אנו מעריכים צמיחה ממוצעת ברווח של 11% בין 2012-2015).
 
סיכונים. הסיכונים להמלצה (1) מכתב אזהרה נוסף מה-FDA (2) חזרה מוקדמת מהצפוי לשוק שלJNJ  או NVS (3) הרעה ביחסים עם Walmart האחראית על 23% מהמכירות (4) הסתבכות כתוצאה מרכישה לא מוצלחת (5) כניסת שחקן חדש לשוק של פריגו/שחיקת מחירים עקב הגברת התחרותיות מצד Dr.Reddy וכו'. (6) דחייה/התארכות הליכי רישוי תרופות מצד הרשויות
 
טריגרים החיוביים במניה (1) מעבר של קבוצות תרופות חדשות למגרש ה- .OTCמעבר קטגוריות כגון סינגולר, אין-אונות וסטטינים בפרט עשויות לחולל מפנה מהותי בתמחור החברה (2) חדירה משמעותית לשוק תחליפי החלב בסין (3) רכישות בדפוס דומה לרכישות של פאדוק או PBM.

נכתב ע''י יונתן קרייזמן,
כלל פיננסים ברוקראז'