MORE מציגים >>> תעודת סל – האם המלך עירום?

תעודת סל – האם המלך עירום?

"מחיר הוא מה שאתה משלם. ערך הוא מה שאתה מקבל" וורן באפט

תעשיית תעודות הסל זוכות לאחרונה להצלחה רבה. היקף הנכסים המנוהלים באמצעות תעודות ומכשירים עוקבי מדד בעולם מוערך כבר ביותר מ- 60 מיליארד ₪ ומשקלם בסל הנכסים הפיננסים של הציבור גדל והולך, עד לכדי מחצית מהיקף נכסי קרנות הנאמנות.  אומנם קרנות הנאמנות מחזיקות בכ- 160 מיליארד ₪ אולם אם  נפחית ממספר זה את נכסי  הקרנות הכספיות, כ- 40 מיליארד ₪, נקבל את היחס הנכון.

מנפיקי תעודות הסל משתבחים בדמי הניהול הנמוכים שהם גובים, במנגנון שעיקרו היצמדות למדד זה או אחר וטורחים להדגיש כי הסטטיסטיקה מלמדת שלאורך זמן, קרנות נאמנות אינן מסוגלות להכות את תשואות המדדים במקרה הטוב, ולעיתים אף מניבות תשואות נחותות מתשואות מדדי הייחוס. משווקי התעודות מדגישים כי מדובר במכשיר פיננסי שמבטיח "ראש שקט" שצפוי להניב לכל הפחות את תשואות מדד הייחוס.

אולם האם באמת מדובר חלופה נאותה לקרנות הנאמנות?
לא תמיד כך הם פני הדברים, ועל המשקיע לדעת כי שימוש בתעודות סל צופן בחובו חסרונות שיש לתת עליהם את הדעת.

1. הוזלת דמי ניהול בקרנות נאמנות: מנהלי קרנות נאמנות רבים הפחיתו באופן משמעותי את דמי הניהול שהם גובים. חלק מהירידה המתמשכת שנרשמת בדמי הניהול בקרנות הנאמנות נובע כמובן מהתחרות הקשה מול תעודות הסל וכן  מהתחרות העזה בענף, ומרצונם של מנהלי קרנות רבים לשמור על מעמדם בראש הטבלה ולו במחיר של פגיעה קשה בהכנסותיהם.

2. דמי הניהול :  בתעודות הייחודיות דמי הניהול אינם נמוכים כלל ועיקר. בתעודות עוקבות אחר מדדי אג"ח דמי הניהול הם כ- 0.35%. אדגיש, כי לא מדובר בעלות היחידה הכרוכה ברכישה, אחזקה ומכירה של תעודות סל.

3. עמלות קניה ומכירה של תעודות סל :  בהמשך לאמור בסעיף הקודם, חשוב לציין שעקב השינויים בענף קרנות הנאמנות, אין ברובן המכריע הפרשים בין שער הקניה לשער המכירה כך שהמשקיע רוכש ומוכר את הקרנות ללא עמלות. לעומת זאת,  בתעודות סל עלות הקניה והמכירה מושתת ישירות על המשקיע והיא תלויה בהסכם העמלות שיש לכל אחד עם הבנק דרכו הוא פועל. 
כך למשל, משקיע ממוצע (או במילים אחרות, כזה שאינו מתמקח עם הבנק...) ישלם עמלה הנעה בין 0.3%-0.5% עבור כל פעולה (למכירה ולקניה בנפרד), עלות המייקרת באופן מהותי את השימוש במכשיר פיננסי זה בכ- 0.6% עד 1% ויותר!!. עלות זו, כאשר היא מצטרפת לדמי הניהול בתעודות הסל (הנתפשים כנמוכים) גורמת לכך שהעלויות הכרוכות ברכישה ואחזקה של תעודת סל אף גבוהה לא פעם מעלות אחזקת יחידות קרן נאמנות!!!!.

4. סטיית תקן: ישנן קרנות נאמנות מצטיינות משיגות ומציגות סטיית תקן נמוכה מזו של מדד היחס בשל אלמנט הניהול שלהן, יכולת התמרון וגמישות בהתאם לתשקיף. מאידך, תעודות הסל הן מכשיר "טיפש" שכל ייעודו הוא לתת את תשואת המדד הרלוונטי בקירוב, ובאופן טבעי סטיית התקן של המדד דומה לסטיית התקן של התעודה.
במקרים לא מעטים קרנות מתמחות מציגות מדדי שארפ גבוהים וסטיות תקן נמוכות ממדדי הייחוס ומקרנות נאמנות מקבילות.
לדוגמא: קרנות אג"ח שמדד הייחוס שלהן (אין הכוונה לקרנות מחקות) הוא מדדי התל-בונד (20/40/60/שקלי), מציגות בעקביות, מדד שארפ גבוה יותר וסטיית תקן נמוכה יותר מתעודות סל מקבילות. מעבר לכך, עצם העובדה שתעודות הסל כבולות לאחזקות קשיחות ואינן יכולות "לוותר" על נכסים בעיתיים אלא רק במקרים קיצוניים כדוגמת הורדת דירוג חריפה, מהווה נקודת תורפה משמעותית של תעשיית תעודות הסל.

5. מדדים חדשים :  ענף תעודות הסל סובל מתחרותיות עזה בין היצרנים השונים.  מעת לעת מתפרסמות ידיעות על השקת מדד ייחודי, בדרך כלל נישתי, אלא שהוא יכול לכלול מספר מצומצם של מניות או אג"ח מעטות שסובלות, בין השאר, מסחירות לקויה ומחשיפה זמנית לפלח שוק מצומצם. לעתים הפיזור במדד האמור  אינו מוצלח וכפועל יוצא ההשקעה בתעודה שעוקבות אחריו תגרום לתנודות חריפות בשערים ולהפסדים.

6. מדדים הכבולים באופן קשיח לניירות ערך המרכיבים אותם: הכללים לתחלופת ניירות ערך במדדים נוקשים ובצדק, אולם הכללים הללו עלולים להוביל להפסדי הון פוטנציאליים למשקיעים בתעודות הסל. בחודשים האחרונים אנו עדים לסאגת אי.די.בי. אין צורך להרחיב את הדיבור על הנזק שנגרם למשקיעים במדדי האג"ח המובילים מרגע שהוטל ספק ביכולתה של קבוצת אי.די.בי לעמוד בהתחייבויותיה למחזיקי האג"ח שלה. דוגמא זו היא רק אחת מרבות.
בתקופה שבה מילים כמו "הסדר חוב", "תספורת" ושאר מושגים מרתיעים מעין אלה הופכים שכיחים, חשוב לשמר את היכולת לשנות בזריזות את ניירות הערך המרכיבים את תיק ההשקעות (מן הצד השני נזכיר את מקרה אגרות החוב של אפריקה שתומחרו בשיא המשבר בכ-15 אגורות. מנהלי תעודות הסל מכרו אגרות חוב אלה בעל כורחם ולאחר כשנה היה שווים כ-85 אגורות). בעוד שלמנהל התעודה אין שיקול דעת בקשר לנכסים הכלולים בתעודה ולמשקלם. זו בעיה מתודולוגית בסיסית, שהופכת את תעודות הסל שעוקבות אחרי מדדים למכשיר השקעה מוגבל בהשוואה לקרנות נאמנות המשקיעות באותו מגזר שוק, שנהנות מגמישות ניהולית יחסית בהתאם לתשקיפן.

7. תעודות ממונפות/בחסר:  בישראל קיימות נכון לעכשיו יותר מ-60 תעודות סל ממונפות ו/או בחסר. חלק מאותן תעודות סל פועלות תחת מנגנון המאפשר פדיון כפוי בהתקיים תנאים מסוימים.  תחום זה עלול לגרום למשקיעים בו תשואות נחותות בהשקעה לאורך זמן. תעודות אלו עלולות לפגר, מעת לעת, במידה ניכרת אחר המדדים כשהם עולים, ולצנוח הרבה יותר כשהם יורדים .ההסבר נעוץ במנגנון שלפיו פועלות התעודות.  ימים של ירידה במדד משפיעים לרוב בצורה משמעותית יותר על התעודה הממונפת מאשר ימים של עלייה.
כך או כך, השקעה בתעודות ממונפות נחשבת למסוכנת יחסית, ואינה מתאימה, לדעתנו, כהשקעה לטווח הארוך. המנגנון המורכב לפיו פועלת התעודה אינו מוכר דיו ולפיכך, מתקשה לספק למשקיע הגנה מלאה מפני נפילה בשוקי המניות כפי שמתפרש משמו. הדוגמאות לכך רבות ומגוונות ולהלן מספר דוגמאות ספורות :תעודת סל בשורט פי 3 של אחד המנפיקים , הניבה מתחילת השנה תשואה שלילית של 20.27% בעוד שהמדד הרלוונטי הניב תשואה חיובית של 4.3% בקירוב, ועוד, תעודת סל בשורט על מדד המעו"ף שהניבה תשואה שלילית של 6.03% , תעודת סל לונג פי שניים על מדד ת"א  75 שירדה בשיעור של יותר מ-11% בשעה שמדד הייחוס ירד בשיעור "צנוע" הרבה יותר של כ-3% ואלה הן רק דוגמאות מעטות לתופעה רחבת היקף.

8. תעודות על סחורות : העלייה החדה במחירי הסחורות  הובילה לעליה בפופולאריות של תעודות הסל בתחום מחירי הסחורות. כיום קיימות 13 תעודות סל בתחום זה, חלקן אף עלול לגרום למשקיעים הפסדים דווקא. למשל בתעודות על  נפט, גז טבעי וחלק מהסחורות החקלאיות שנסחרות בין השאר באמצעות חוזים עתידיים. הכורח של מנהלי התעודות הללו  ל"גלגל" את החוזים העתידיים מחודש לחודש, למכור את החוזה שפוקע בזול ולרכוש חוזים חדשים ביוקר גרר עלויות ניכרות הפוגעות בתשואה וכפועל יוצא אף ליצור הפסדים למחזיקי התעודות.  דמי הניהול בתעודות אלו נעים בין 1% ל- 1.2% ועל כך יש להוסיף כאמור עמלות רכישה ומכירה.

סיכום

תעודת הסל נתפסות, במידה מעטה מדי של צדק, כפתרון השקעה נוח למשקיעים. אלה יוצאים מתוך הנחה, שהואיל וקלושים סיכוייו של מנהל ההשקעות להכות את מדד הייחוס, עדיף להשקיע במכשיר פיננסי  שמבטיח מספר יתרונות שעיקרם היצמדות לתשואת המדד הרלוונטי,  דמי ניהול נמוכים, פיזור וצמצום סיכונים. כמובן שניתן למצוא דוגמאות הפוכות ובהן הוכחה שהשימוש בתעודות סל הניב תשואה טובה יותר מקרן נאמנות זו או אחרת, גם לאחר ניכוי העמלות בגין רכישה ומכירה. מאידך,  במקרים לא מעטים, המציאות שונה:

• הדוגמאות שהובאו לעיל הוכיחו כי במקרים לא מעטים, תעודות הסל מציגות תשואות שונות בתכלית מתשואות מדד הייחוס. במגזר אג"ח חברות והמרה למשל, שבו פועלות קרנות האג"ח המקבילות לתעודות הסל המחקות את מדדי התל-בונד העיקריים, קיימות יותר מארבעים קרנות שהיכו את מדדי התל בונד הנ"ל מתחילת השנה וכמעט אותו מספר של קרנות שעשו זאת בסטיית תקן נמוכה. יותר ממחצית מקרנות אלה אינן נושאות סימן קריאה הינו, אינן מחזיקות אג"ח שאינו מדורג.

• חשוב לזכור שרכישה או מכירה של  תעודת סל כרוכה בתשלום עמלת קניה/מכירה. עלות זו, כאשר היא מצורפת לדמי הניהול שגובה מנפיק התעודה, דומה או אף גבוהה במקרים רבים מדמי ניהול שגובים מנהלי קרנות נאמנות. ראוי להשוות את כל הפרמטרים טרם קבלת החלטה להשקיע    במכשיר זה או אחר.
• "אל תיטע שורשים – היה גמיש" - תעודות סל כבולות לאחזקות קשיחות ומכאן, שאין להן את יכולת הגמישות והפיזור,שהם לב ליבו של ניהול השקעות דינמי.

• צמצום וניהול סיכונים: בתחום זה סובלות תעודות הסל מנחיתות מובהקת. ההצמדות למדד ייחוס בפירוש אינה מקטינה את הסיכון בהשקעה ויעידו על כך מדדי הסיכון: מדד שארפ וסטיות התקן של תעודות סל שונות.

• האשליה אינה נכנעת בפני ההיגיון- על המשקיע ועל היועצים לבחון היטב את מגוון האפשרויות הרחב העומד לרשותם ולשקול היטב את היתרונות והחסרונות של כל מכשיר השקעה, בין השאר, בהתאם לכלל הנקודות שהודגשו במאמר זה.  

אורן שרעבי - מנהל מוקד יועצים

מור בית השקעות ניהול תיקים הינו מנהל השקעות חיצוני של קרנות הנאמנות הנושאות את השם מור. מנהל הקרן הינו אקסלנס קרנות נאמנות בע"מ. מוקד היועצים הינו של מנהל ההשקעות החיצוני ולא של מנהל הקרן. אין בתשואות העבר כדי להבטיח תשואה או דרוג דומה בעתיד. אין באמור משום הצעה לרכישת יחידות בקרנות, רכישת היחידות בקרנות תעשה רק בהיסתמך על תשקיפי הקרנות שבתוקף והדיווחים המידיים. אין באמור כדי להוות תחליף לייעוץ השקעות בידי יועץ השקעות בעל רישיון עפ"י דין המתחשב בצרכים המיוחדים של כל אדם

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניניים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.

להרשמה לניוזלטר >>> https://www.funder.co.il/newsletter.aspx

להרשמה לתיק אישי >>> https://www.funder.co.il/login.aspx