קרן מרדכי
20/10/2013
מצ"ב התייחסות יונתן קרייזמן, מנהל מחלקת המחקר בכלל פיננסים ברוקראז' לפריגו:
אנו חוזרים על המלצת תשואת שוק ומעלים את מחיר היעד ל-130$ לאור הכללת Elanבמודל, הגידול בתחזיות הפנימיות של פריגו, והעליה הניכרת בסביבת המכפילים. אנו נמנעים בשלב זה משינויים מהותיים בתחזיות לטיסברי ביחס לקונצנזוס תוך שאנו ממתינים להתפתחויות סביב מספר סיכונים והזדמנויות עליהם אנו מפרטים בהמשך. בעוד שהחשיפה לשוק הטרשת הנפוצה והעליה במינוף מעלים את פרופיל הסיכון - תוספת התמלוגים מהטיסברי, וחיסכון צפוי של 150$ מ׳ בשנה (11$~ למניה) מאפשרים לפריגו לפרוץ רף מכירות/EPS של 5$ מיליארד/9$ בתוך שלוש שנים.
טוויסט בעלילה. להערכתנו רכישת אלן מוסיפה נופח חדש לסיפור ההשקעה הבלאו הכי מורכב של פריגו (ראה סקירה קודמת – "מבט נוסף אל מנועי הצמיחה של פריגו" – 2/4/2013). אם בטרם הרכישה השוק החשיב את פריגו כסיפור צמיחה ייחודי עם חשיפה לפארמה דיפנסיבית, לאחר רכישת Elan משקיעי פריגו מחזיקים בחברה עם פרופיל סיכון סיכוי מעניין אך שונה בתכלית עם החשיפה להתפתחויות השונות בשוק הטרשת הנפוצה.
מעדכנים כלפי מעלה את תחזיות. אנו מכלילים את רכישת אלן במודל בעקבות תחזיות פריגו לשנים 2014-2018 שפורסמו לאחרונה. לאור מהותיות ה-Tysabri, אנו מציגים בהמשך העבודה מבט נוסף על משוואת הסיכון סיכוי שברכישה. בנוסף, אנו מעדכנים כלפי מעלה את תחזיותינו האורגניות לנוכח התחזיות האופטימיות של החברה שמצפה לצמיחה אורגנית ממוצעת של 6.9% במכירות ו-11.3% ברווח ב-4 השנים הקרובות.
הטיסברי ממשיכה להוות אלטרנטיבה חשובה בשוק עם מכירות של 1.6$ מיליארד ב-2012 (נתח שוק - 12%) ו-73 אלף מטופלים. חרף כ-31 מקרי PML שנקשרו לתרופה, מכירות הטיסברי הוכפלו ב-4 השנים האחרונות כטיפול "שורה שניה", במיוחד בקרב חולים קשים. גורמי סיכון להופעת המחלה הם 1 (הימצאות נוגדנים לנגיף ה-JC Virus 2) שימוש קודם בתרופות מדכאות חיסון 3) שימוש ממושך בתרופה. הקונצנזוס צופה צמיחה ממוצעת של 12% בשלוש השנים הקרובות ומכירות של קרוב ל-2.5$ מיליארד ב-2016.
אפסייד פוטנציאלי. (1) ניסיון להעברת טיסברי לקו ראשון עבור חולים קשים. משיחות שערכנו עם גורמים שונים ההערכה היא כי הסיכויים לכך טובים בקרב אוכלוסיות קשות (2) ניסיון לקבלת התוויה בטרשת נפוצה מסוג SPMS. הצלחת הניסוי תסמן אבן דרך משמעותית עבור התרופה שכן אין כיום תרופה יעילה לטיפול ב-SPMS (תוצאות צפויות ב-2015).
סיכונים פוטנציאליים. (1) דור התרופות האוראליות עשוי לנגוס בטיסברי. למרות הנחת היסוד שהטקפידרה (BG-12) תפגע יותר בקופקסון ובשאר התרופות בהזרקה, תוצאות רבעון 2Q13 של ביוג'ן הצביעו על פגיעה לא מבוטלת גם בטיסברי (2) בדיקת דור שני לאיתור ה-JCV מזהה יותר מודבקים. נתונים מהשטח, המלווים באחרונה גם בעבודות ראשונות, מצביעים כי הערכה החדשה של ביוג'ן לזיהוי וירוס ה-JC מובילה לזיהוי של 60% מהחולים כנשאים (לעומת 55% קודם לכן) (3) הצלחת המתחרה - .Lemtradaסנופי השיקה את התרופה באירופה בתחילת החודש ומצפה לאישור ה-FDA עד סוף 2013. הטיפול ניתן ברצף של חמישה ימים בשנה, למשך שנתיים. על פי סנופי משך הטיפול בקרב מרבית החולים יסתיים תוך שנתיים בלבד!!
תמחור. מחיר היעד של 130$ נגזר משיטת מכפילים השוואתיים ו-DCF. העליה במחיר היעד משקפת את השפעת רכישת אלן, הגידול בתחזיות הפנימיות של פריגו, והעליה הניכרת בסביבת המכפילים. הכללנו חיסכון שנתי של 150$ מ' בהוצאות תפעוליות והטבות מס שע"פ החברה מהווה את אחד המרכיבים המהותיים בעסקה. השווי המהוון של ההטבה עומד על 1.5$ מיליארד או 11$ למניה.
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי וביןבהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
אנו חוזרים על המלצת תשואת שוק ומעלים את מחיר היעד ל-130$ לאור הכללת Elanבמודל, הגידול בתחזיות הפנימיות של פריגו, והעליה הניכרת בסביבת המכפילים. אנו נמנעים בשלב זה משינויים מהותיים בתחזיות לטיסברי ביחס לקונצנזוס תוך שאנו ממתינים להתפתחויות סביב מספר סיכונים והזדמנויות עליהם אנו מפרטים בהמשך. בעוד שהחשיפה לשוק הטרשת הנפוצה והעליה במינוף מעלים את פרופיל הסיכון - תוספת התמלוגים מהטיסברי, וחיסכון צפוי של 150$ מ׳ בשנה (11$~ למניה) מאפשרים לפריגו לפרוץ רף מכירות/EPS של 5$ מיליארד/9$ בתוך שלוש שנים.
טוויסט בעלילה. להערכתנו רכישת אלן מוסיפה נופח חדש לסיפור ההשקעה הבלאו הכי מורכב של פריגו (ראה סקירה קודמת – "מבט נוסף אל מנועי הצמיחה של פריגו" – 2/4/2013). אם בטרם הרכישה השוק החשיב את פריגו כסיפור צמיחה ייחודי עם חשיפה לפארמה דיפנסיבית, לאחר רכישת Elan משקיעי פריגו מחזיקים בחברה עם פרופיל סיכון סיכוי מעניין אך שונה בתכלית עם החשיפה להתפתחויות השונות בשוק הטרשת הנפוצה.
מעדכנים כלפי מעלה את תחזיות. אנו מכלילים את רכישת אלן במודל בעקבות תחזיות פריגו לשנים 2014-2018 שפורסמו לאחרונה. לאור מהותיות ה-Tysabri, אנו מציגים בהמשך העבודה מבט נוסף על משוואת הסיכון סיכוי שברכישה. בנוסף, אנו מעדכנים כלפי מעלה את תחזיותינו האורגניות לנוכח התחזיות האופטימיות של החברה שמצפה לצמיחה אורגנית ממוצעת של 6.9% במכירות ו-11.3% ברווח ב-4 השנים הקרובות.
הטיסברי ממשיכה להוות אלטרנטיבה חשובה בשוק עם מכירות של 1.6$ מיליארד ב-2012 (נתח שוק - 12%) ו-73 אלף מטופלים. חרף כ-31 מקרי PML שנקשרו לתרופה, מכירות הטיסברי הוכפלו ב-4 השנים האחרונות כטיפול "שורה שניה", במיוחד בקרב חולים קשים. גורמי סיכון להופעת המחלה הם 1 (הימצאות נוגדנים לנגיף ה-JC Virus 2) שימוש קודם בתרופות מדכאות חיסון 3) שימוש ממושך בתרופה. הקונצנזוס צופה צמיחה ממוצעת של 12% בשלוש השנים הקרובות ומכירות של קרוב ל-2.5$ מיליארד ב-2016.
אפסייד פוטנציאלי. (1) ניסיון להעברת טיסברי לקו ראשון עבור חולים קשים. משיחות שערכנו עם גורמים שונים ההערכה היא כי הסיכויים לכך טובים בקרב אוכלוסיות קשות (2) ניסיון לקבלת התוויה בטרשת נפוצה מסוג SPMS. הצלחת הניסוי תסמן אבן דרך משמעותית עבור התרופה שכן אין כיום תרופה יעילה לטיפול ב-SPMS (תוצאות צפויות ב-2015).
סיכונים פוטנציאליים. (1) דור התרופות האוראליות עשוי לנגוס בטיסברי. למרות הנחת היסוד שהטקפידרה (BG-12) תפגע יותר בקופקסון ובשאר התרופות בהזרקה, תוצאות רבעון 2Q13 של ביוג'ן הצביעו על פגיעה לא מבוטלת גם בטיסברי (2) בדיקת דור שני לאיתור ה-JCV מזהה יותר מודבקים. נתונים מהשטח, המלווים באחרונה גם בעבודות ראשונות, מצביעים כי הערכה החדשה של ביוג'ן לזיהוי וירוס ה-JC מובילה לזיהוי של 60% מהחולים כנשאים (לעומת 55% קודם לכן) (3) הצלחת המתחרה - .Lemtradaסנופי השיקה את התרופה באירופה בתחילת החודש ומצפה לאישור ה-FDA עד סוף 2013. הטיפול ניתן ברצף של חמישה ימים בשנה, למשך שנתיים. על פי סנופי משך הטיפול בקרב מרבית החולים יסתיים תוך שנתיים בלבד!!
תמחור. מחיר היעד של 130$ נגזר משיטת מכפילים השוואתיים ו-DCF. העליה במחיר היעד משקפת את השפעת רכישת אלן, הגידול בתחזיות הפנימיות של פריגו, והעליה הניכרת בסביבת המכפילים. הכללנו חיסכון שנתי של 150$ מ' בהוצאות תפעוליות והטבות מס שע"פ החברה מהווה את אחד המרכיבים המהותיים בעסקה. השווי המהוון של ההטבה עומד על 1.5$ מיליארד או 11$ למניה.
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי וביןבהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
