אידיבי אחזקות >> הסתייגויות שהגישו אידיבי אחזקות וקבוצת "גרנובסקי-דנקנר-נקש" לידי המומחה מטעם ביהמש איל גבאי

רקע כללי

מהאמור במסמך זה, עולה כי הצעת החברה עדיפה משמעותית על פני הצעת אלשטיין-אקסטרה הלוגה בפגמים רבים, אי ודאות, אי בהירות ומרכיבים נסתרים שלא במקרה.:

הצעת החברה עדיפה משמעותית ביחס להצעת אלשטיין-אקסטרה, בין היתר לאור הטעמים הבאים: (1) הן מבחינת שוויה הכלכלי לנושי החברה; 2) והן מבחינת הוודאות בהתממשותה.

בנוסף, זהות המשקיעים המרכיבים את הקבוצה שהגישה את הצעת החברה, חוסנם הפיננסי וההסכמים ביניהם מראים עדיפות משמעותית להצעת החברה, וזאת בניגוד לגילוי החסר והדל – בבחינת רב הנסתר על הגלוי - בהצעת אלשטיין-אקסטרה, הכול באופן שלהצעת החברה דרגת סיכון פחותה לאי התממשות.
הצעת החברה עדיפה גם מבחינת היכרותם של המציעים מטעמה את החברה והקשור בה, כך שלאחר קבלת ההצעה לא תהיינה הפתעות שישנו את כדאיות ביצוע ההסדר למשקיעים. בנוסף, הצעת החברה עדיפה מבחינת היכולת להוציא לפועל את עסקת כלל ביטוח, עסקה אשר מהווה משתנה משמעותי במשוואת הצלחת התהליך דנא. זאת, שכן המשא ומתן לעסקת כלל ביטוח נוהל תחת ההנהלה הנוכחית של החברה, אשר לה יש את הידע והיכולת הגבוהים ביותר להביאו לסיום מוצלח.

הצעת החברה הינה משופרת בפרמטרים הבאים: שווי אי די בי חברה לפתוח בע"מ ("פתוח"); היקף הזרמת המשקיעים במועד ביצוע ההסדר; התמורה המשולמת במזומן לבעלי החוב, בכל מקרה במועד ביצוע ההסדר; היקף הלוואת הגישור לפתוח ; "רשת הביטחון"; אופציה לכל מי מבעלי החוב שיחפוץ בכך להודיע בתוך 30 יום לאחר אישור בית המשפט לתכנית ההסדר כי הוא מבקש שיוחל עליו "מסלול המזומן" ללא מניות פתוח; הגדלת הסעדים שעומדים לרשות בעלי החוב במידה ובעלי החוב לא עמדו במלוא התחייבות ההזרמה במועד ביצוע ההסדר; ממשל תאגידי; מימוש תביעות פוטנציאליות.

לעומת זאת, בחינת הצעת אלשטיין-אקסטרה מעלה כי כשלים רבים בה נותרו כפי שהיו, וגם השיפור שנעשה בה, הינו חלקי ביותר ובכל מקרה פחות בהרבה מזה שנעשה בהצעת החברה. הצעת החברה עדיפה בכל אחד מהפרמטרים הכלכליים וכתוצאה מכך שווי ההסדר לנושים בהצעת החברה הינו הגבוה ביותר.

פירוט ההסתייגויות

הצעת אלשטיין-אקסטרה עמומה ופוגעת בוודאות החוזית

הצעת אלשטיין-אקסטרה מבוססת ומורכבת משלושה מסמכים שונים: הצעת אלשטיין-אקסטרה; הצעת קבוצת אלשטיין המקורית;  וההבהרות שהוגשו למומחה על ידי אלשטיין. הרכבת הצעת אלשטיין-אקסטרה משלושה מסמכים יוצרת אי בהירות גדולה באשר לתוכנה, ומאפשרת עמימות, משמרת מרחב תמרון, פותחת פתח לפרשנויות בדיעבד ופוגעת בוודאות החוזית.

חמור מכך, אי-הבהירות עלולה להקשות על נושי החברה את הבנת הצעת אלשטיין-אקסטרה. הפגמים שצוינו לעיל, אשר הינם פגמים חמורים בוודאות החוזית, חמורים שבעתיים שעה שמדובר בהצעה להסדר חוב. השתתת הצעת אלשטיין-אקסטרה על שלושה מסמכים שונים - בעלי מעמד משפטי שונה -  מחייבת קריאה משולבת של שלושת המסמכים האמורים, תוך מיפוי ההוראות השונות וניסיון לפענח איזו הוראה גוברת על איזו הוראה, אילו הוראות מבוטלות, אילו הוראות נותרות בתוקף ואלו לאו.

להלן מספר דוגמאות לכך:

- בתמצית להצעת אלשטיין נכתב כי: "עד להמצאת נוסח מלא של תכנית ההסדר בה משולבים השיפורים האמורים, יגבר האמור בתמצית זו על האמור בגוף תכנית ההסדר לעניין התנאים המסחריים המפורטים בה". נוסח כאמור מעולם לא הומצא, ולכן לכאורה ההוראה האמורה עומדת בתוקפה, ומעצימה את אי הבהירות.

- ב"מסמך נלווה להצעת ההסדר, הכולל תמצית של ההצעה, נכתב כי "ההצעה המוגשת בזאת נטולת תנאים מתלים". ואולם, מעיון בהצעת אלשטיין-אקסטרה עולה כי מבין הסעיפים המתלים בוטלו במפורש רק סעיפים 21.3 ו-21.4.2 להצעת אלשטיין. כותב ההצעה סמך על כך שההפניה למסמכים שונים, תיצור חוסר בהירות, כך שלא ניתן יהיה לבדוק את האם באמת ההצעה מוגשת נוטלת תנאים מתלים, ובמועד מאוחר יותר, בהתאם לרצונו, תועלה פרשנות אחרת על ידו.

- בהצעת אלשטיין-אקסטרה קיימת הוראה לפיה "להסרת ספק הצעה זו אינה באה לגרוע מתוקפן של הצעות קודמות שמסר מי מן הח"מ". שוב נוצרה עמימות מכוונת אשר מאפשרת פרשנות עתידית בהתאם לאופציה המטיבה עם המנסח, שכן לא ברור מהאמור האם גם ההצעות הקודמות יעמדו להצבעה? האם התנאים בהצעות הקודמות שבוטלו בהצעת אלשטיין-אקסטרה עדיין שרירים וקיימים ככל שהדבר נוגע להצעות הקודמות? האם שוב נחזה באסיפת נושים בה "מבלבלים את הקהל" בשאלה היסודית - על מה בדיוק הוא מצביע? לקבוצת אלשטיין-אקסטרה הפתרונים.

- הצעת אלשטיין-אקסטרה מפנה לסעיפים בהצעת אלשטיין המקורית על פי הגרסה שצורפה למכתב ההבהרות שהגיש ב"כ קבוצת אלשטיין. ואולם, בהצעת אלשטיין-אקסטרה צויין כי אחד משלושת המסמכים עליהם מבוססת ומורכבת ההצעה מכתב ההבהרות שבו נכתב כי סעיפים מסוימים אינם תקפים לעניין ההצעה המשותפת. כלומר, שוב, השאלה מה כוללת הצעת אלשטיין-אקסטרה נותרה בערפל, אשר יתפוגג בהתאם לפרשנות שתהיה נוחה להם.

הצעת החברה עדיפה בכל אחד מהפרמטרים הכלכליים

הצעת החברה עדיפה בכל אחד מהפרמטרים הכלכליים, הן בחלופת המזומן והן בחלופה המשלבת מניות ומזומן. כתוצאה מכך, שווי ההסדר לנושים בהצעת החברה הינו הגבוה ביותר. כפי שניתן לראות מטבלאות השוואת הפרמטרים הכלכליים :

הצעת החברה כוללת רכיב מזומן גבוה יותר. בנוסף, גם רכיב המניות בהצעת החברה הינו גבוה יותר.

מנגנון המימון הנוסף שנקבע בהסכם בין אקסטרה לבין קבוצת אלשטיין ריק מתוכן ואף מאפשר לדלל את שווי מניות הציבור בצורה אגרסיבית.

נכתב בהצעת אלשטיין-אקסטרה כי הצדדים הסכימו כי "ישתתפו, כל אחד כפי חלקו, בהנפקות זכויות שתבצע אדבפ, ככל שתחליט לבצע, לשם גיוס הון לביצוע תוכניותיה העסקיות בשנים 2014 ו-2015". למעשה, הסעיף האמור הינו ריק מתוכן ואין בו כל הוראה אמתית ביחס להנפקות זכויות שתבצע אידיבי פתוח.

ונסביר. ככל שתיושם הצעת אלשטיין-אקסטרה, קבוצת אלשטיין-אקסטרה תשלוט בדירקטוריון פתוח. במצב דברים זה, תתקבל החלטה על גיוס הון בדירקטוריון פתוח רק אם וככל שקבוצת אלשטיין-אקסטרה תחפוץ בכך. יתר על כן, לא נקבע כל מנגנון תמחיר לאותו גיוס הון שיבוצע במסגרת הנפקת זכויות ואין בו כלל התייחסות להנפקות פרטיות. כתוצאה מכך, קיים למציעים תמריץ גבוה ביותר לבצע את הגיוס בנקודות שפל. לעומת זאת החברה, כאמור בסעיף 7.6 להצעתה קבעה מחיר מינימום, אשר לא יפחת "משווי המניה אחרי הכסף נכון למועד ביצוע ההנפקות". לפיכך, בהתאם להצעת החברה שווי המניות שבידי בעלי החוב יישמר, כך יובטח שלא ידוללו כבעלי מניות מיעוט.

במסגרת הצעת אלשטיין - אקסטרה לא מתאפשר ליחידי בעלי החוב לבחור את החלופה המועדפת עליהם, מזומן או מניות וגם מטעם זה הצעת החברה עדיפה. בהצעת החברה, יוכל כל נושה לבחור בהתאם לטעמו ובאופן אישי, במועד שיחול כ-30 ימים לאחר אישור בית המשפט להצעה, האם ברצונו לעבור ל"מסלול המזומן", שבמסגרתו יקבל תמורה במזומן בלבד, חלף קבלת מניות באידיבי פתוח, או לשלב בין שני מסלולים (מזומן ו/או מזומן ומניות). בנוסף, נושים אשר יבחרו בחלופת המזומן של החברה ייהנו מבטוחה בעלת שווי משמעותי (פיצוי במניות של 75%), זאת לעומת העדר כל בטוחה או פיצוי בהצעת אלשטיין-אקסטרה.

במקרה בו עסקת כלל ביטוח לא תושלם, הצעת אלשטיין-אקסטרה אינה מאפשרת לנושי החברה למכור את מלוא המניות שיקבלו ביום שאחרי. המצב בו עסקת כלל לא תושלם הוא כמובן התרחיש המסוכן מנקודת ראות הנושים, ולמרות זאת - ואולי בגלל זאת - דווקא בתרחיש זה ההגנות הניתנות להם הינן הנמוכות ביותר!

"אירוע הפסקת עסקת כלל ביטוח" מוגדר בהצעת אלשטיין-אקסטרה בצורה רחבה מדי. הן הצעת אלשטיין-אקסטרה והן הצעת החברה כוללת חלופות שונות בהתאם לתרחיש של התממשות או אי-התממשות עסקת כלל ביטוח, הן ביחס לסכומים שיוזרמו לפתוח ולנושי החברה והן בהיבטים נוספים. השוני בין התרחישים הנ"ל במסגרת כל אחת מההצעות מחייב הגדרה ברורה ומתוחמת לתרחיש של אי התממשות עסקת כלל ביטוח, שתבהיר באיזה מקרה בדיוק ייכנסו לתוקף החלופות הנוגעות לתרחיש זה ותאפשר להעריך את הכדאיות של כל אחת מההצעות בהתאם. חרף האמור, ההגדרות ל"אירוע הפסקת עסקת כלל ביטוח" ול"תנאי השלמת עסקת כלל" בהצעת אלשטיין-אקסטרה הינן רחבות ועמומות.

במסגרת הצעת אלשטיין-אקסטרה, הופחתו 20 מיליון ש"ח מהתמורה לנושי החברה, כדלקמן: "התמורה שתשולם לזכאי ההסדר בגין הסדר הנושים מורכבת ממניות פתוח שבבעלותה חברה וסך הנכסים הנזילים שבקופתה, לאחר שהופקדו מהם האגרות והסכום הדרושים על פי דין לצורך ניהול ההליכים המשפטיים על ידי נאמן ההסדר". בעוד שבמסגרת הצעה קודמת שהגישה קבוצת אלשטיין, הוערכה עלות ניהול ההליכים המשפטיים בסך של 5 מיליון ש"ח בלבד. כלומר, במסגרת ההצעה הנוכחית יש הפחתה בלתי מוסברת של מיליוני שקלים מהסכום אותו יקבלו הנושים, מבלי שמובהר מה גרם לעלייה הדרמטית בהערכת עלות ניהול ההליכים המשפטיים.

הניסיון לייחס לסכום זה "תרומה" ליכולת הגבייה בהליכים משפטיים עתידיים אינה רצינית, בלשון המעטה. כל ההליכים המשפטיים התאגידיים הגדולים שהתרחשו או מתרחשים בישראל, ללא יוצא מן הכלל (כמו גם בארה"ב), מבוססים על תובעים ייצוגיים המתומרצים על פי חלקם בעוגת הפיצוי.

מידת הוודאות להשלמת העסקה גבוהה יותר בהצעת החברה

הגדרת "מועד ביצוע ההסדר" בהצעת אלשטיין-אקסטרה כוללת קריטריון שמאפשר דחיה של ביצועו. במסגרת הצעת החברה, נקבע כי מועד ביצוע ההסדר יחול בכל מקרה בתוך 14 ימי עסקים לכל היותר מהתמלאות אחרון התנאים המתלים. לעומת זאת, הגדרת "מועד ביצוע ההסדר" בהצעת אלשטיין-אקסטרה כוללת קריטריון שמאפשר דחיה של השלמת ההסדר, וזאת אף במשך חודשים רבים.

בכך, למעשה, נותר מועד השלמת ההסדר לשיקול דעת אלשטיין-אקסטרה, באופן שבהתאם לשיקול דעתם של אלה, מועד השלמת ההסדר עלול להידחות במשך חודשים רבים, בהתאם לנוחות של קבוצת אלשטיין-אקסטרה. דחיית ביצוע ההסדר תשפיע לרעה על אידיבי פיתוח, שהינה הנכס העיקרי של החברה. ברי כי גם בהיבט זה של מועד ביצוע ההסדר, הצעת אלשטיין-אקסטרה נחותה משמעותית.

בהצעת אלשטיין-אקסטרה הפיצוי לנושים במקרה של הפרה - מוגבל ביותר (ויוצר למעשה אופציה במחיר מגודר ונמוך יחסית). לאור המבנה הניסוחי המורכב והרב שכבתי של ההצעה, נותר רק לנחש מה הכוונה של אלשטיין-אקסטרה. משמעות הדבר היא כי קבוצה זו למעשה קנתה אופציה במחיר של 100 מיליון ש"ח בלבד לבצע את העסקה.

ברור כי בכל מקרה שעסקת כלל ביטוח נקלעת לקושי או משבר פיננסי כלשהו ברמת אידיבי פיתוח מול נושיה – הדבר עלול לשכנע את אלשטיין-אקסטרה לנטוש את העסקה נשוא ההסדר תמורת הפיצוי המוסכם, או חמור מכך – להיכנס למו"מ מחודש על תנאי העסקה. בפרט הדברים נכונים, כאשר לא נקבע על ידי אלשטיין-אקסטרה, מועד סדור וברור להשלמת ההסדר, כך שהנ"ל יכולים להתמהמה עם השלמת ההסדר, על מנת לראות לאן מנשבת הרוח. מנגנון הפיצוי בגין הפרה על פי הצעת החברה, הינו רחב בהרבה ובהיר.

הצעת החברה עדיפה מבחינת מימון ביניים והעמדת כספים לפיתוח

במסגרת הצעת החברה, התחייבה קבוצת המשקיעים להעמיד לאידיבי פתוח הלוואת גישור בסכום של עד 500 מיליון ש"ח, כפי שיקבע בעל התפקיד בהתאם לצורכי המזומנים של אידיבי פתוח. עוד נקבע כי הלוואת הגישור לא תהא מותנית בשיקול דעתם של קבוצת המשקיעים. כמו כן, העמדת הלוואת הגישור הוקדמה כך שתעמוד במועד המאוחר מבין 15.2.2013 או מועד אישורה הסופי והחלוט של הצעת החברה. התחייבות זו הינה קריטית לחיזוקה של אידיבי פתוח בתקופת הביניים, ומלמדת על מחויבות החברה להשלמת ההסדר שהרי סכום עצום זה יוזרם זמן רב טרם מועד ההשלמה.

לעומת זאת, בהצעת אלשטיין-אקסטרה לא ניתן למצוא התחייבות דומה, אלא אך ורק אמירה לפיה "ככל שיידרש לצורך שירות צרכי תזרים המזומנים של אדבפ, המשקיע מוכן להעמיד לאדבפ לא יאוחר מיום 15.3.2014, הלוואת גישור, בסכום שיקבע על ידי המשקיע ולא יפחת מסכום של 100 מיליון ש"ח". כלומר, בניגוד להתחייבות הקשיחה שנטלה על עצמה קבוצת המשקיעים במסגרת הצעת החברה לסכום של 500 מיליון ש"ח, קבוצת אלשטיין-אקסטרה  נטלה על עצמה התחייבות "רכה" לסכום של 100 מיליון שח בלבד לפי שקול דעתה. הנה כי כן, לא יכול להיות ספק, כי הצעת אלשטיין-אקסטרה נחותה משמעותית גם בהיבט זה.

בנוסף, סכום ההזרמה לאידיבי פיתוח בהצעת החברה הינו גבוה יותר בהשוואה להצעת אלשטיין-אקסטרה (700 מיליון ש"ח אל מול 650 מיליון ₪). הסכום שמציעה הצעת החברה  תואם את צרכי אידיבי פתוח אשר הוגדרו על ידי המומחה בחוות דעתו.

הצעת אלשטיין-אקסטרה נוסחה באופן המאפשר "השתחררות" ממנה בשל הסתמכות על מידע שגוי

בסעיף 1 למסמך הנלווה להצעת ההסדר, הכולל תמצית של ההצעה, אשר צורף כנספח 1 ל"הודעה על הגשת הצעת הסדר" נכתב כי "תיאור זה הוכן ללא סיוע מאידיבי אחזקות והיא נסמכת על נתונים פומביים שפרסמה אידיבי אחזקות או על נתונים שהתקבלו מצדדים שלישיים. נתונים אלה לא אומתו על ידי הקבוצה המציעה. הנתונים שבמצגת עלולים להיות חסרים ו/או שגויים וכתוצאה מכך גם הניתוחים הנסמכים עליהם".

מדובר בהבהרה בעייתית ביותר. שכן, לפי שיקול דעת קבוצת אלשטיין-אקסטרה, ככל שיהיה ברצונה להשתחרר מהתחייבות, יהא בידיה לטעון שמידע התגלה כחסר ו/או שגוי כביכול, וכתוצאה מכך הניתוח שנסמכה עליו לכאורה לא היה נכון, והיא משתחררת מהתחייבויותיה. אין לקבל דרך הילוך זו, אשר מאפשרת מילוט לקבוצת אלשטיין-אקסטרה, ופוגעת אף היא בוודאות ההצעה.

חוסר הוודאות המשפטית מתחדד גם בשל אי מתן מידע לגבי הסכם בעלי המניות. בהצעת אלשטיין-אקסטרה, לא ניתנו פרטים מהותיים ביותר אודות ההסכם בין אלשטיין לאקסטרה וזאת חרף חשיבות תוכנו של ההסכם בין הנ"ל לשם בחינת כדאיות ההצעה.

תחת זאת, צורף להצעת אלשטיין-אקסטרה מסמך בן שני עמודים בלבד, שכותרתו "עיקרי הסכם בין אקסטרה ישראל לבין קבוצת אלשטיין". כך למשל, נאמר כלאחר יד כי קיים סעיף במב"י אולם לא נאמר מה תוכנו. יש חשיבות רבה לעניין זה, להבנת אופי השליטה בחברה. כך גם, נאמר כי כל אחד מהצדדים (אלשטיין ואקסטרה) יחזיק בשיעור החזקות יחסי השווה לשיעור המימון שיועמד על ידו, אך לא ידוע מה יחס המימון, שכן לא ניתן לגביו גילוי.

הצעת אלשטיין-אקסטרה כוללת גם כוללת תנאים מתלים

במסגרת ה"מסמך נלווה להצעת ההסדר, הכולל תמצית של ההצעה" שצורף כנספח 1 להצעת אלשטיין-אקסטרה נכתב כי "ההצעה המוגשת בזאת נטולת תנאים מתלים". ואולם בחינה מדוקדקת של "השכבות הגאולוגיות" המרכיבות את הצעת אלשטיין-אקסטרה מלמדת כי לא כך הוא הדבר. ייאמר כבר עתה כי מדובר בהטעיה חמורה של הציבור ובפרט של הנושים, שאין לעבור עליה לסדר היום.

מעיון בהצעת אלשטיין-אקסטרה עולה כי מבין הסעיפים המתלים בוטלו במפורש רק סעיפים 21.3 ו-21.4.2 להצעת אלשטיין. כלומר, סעיפים 18.1, 18.2, 18.4.1, 18.4.3 ו-18.4.4, הכוללים תנאים מתלים ואשר לא בוטלו במפורש במסגרת הצעת אלשטיין-אקסטרה, נותרו תקפים.

רב הנסתר על הגלוי לגבי האופי והזהות האמיתיים של קבוצת אלשטיין-אקסטרה

הצעת אלשטיין-אקסטרה אינה נותנת גילוי כנדרש אודות מקורות המימון לעסקה וזהות המשקיעים ומאפשרת למעשה המחאת המחוייבות לחברה ריקה. הצעת אלשטיין-אקסטרה אינה כוללת מידע אודות הרכב ההון של קבוצת אלשטיין ואקסטרה ומקורותיהם.

הדוחות הכספיים של החברות בשרשרת המרכיבה את קבוצת אלשטיין לא נחשפו, כך שניתן לומר בוודאות, לאחר מספר חודשים רב שקבוצת אלשטיין נמצאת בתהליך (ודוחה סכומים שעליה להביא במסגרתו) כי אין לה המקורות הכספיים הנדרשים, וכי מעבר לסכום שגויס על ידה במאמץ רב, לא יהיה סכום נוסף שיובא על ידה.

יתר על כן, בסעיף 3 להצעה המשותפת מוגדר "המשקיע" באופן שמשאיר פתח כי "המשקיע יהיה חברה בע"מ ייעודית". הותרת פתח כאמור משאירה את האפשרות להתנער מכל התחייבות ולהקים הלכה למעשה חברת SPV שתבוא במקום הגופים המהווים היום את המשקיעים ובכך תמנע כל טענה אפשרית בעתיד באופן אישי כנגד המשקיעים אשר כבר היום מסתתרים, מבחינה משפטית, מאחורי שרשרת של חברות ריקות.

זאת כאמור בניגוד להצעת החברה, הכוללת מידע שקוף וברור לגבי הגורמים המשמעותיים העומדים מאחוריה; התחייבויות מבוססות של חברות ציבוריות (אמבלייז וקבוצת נץ); קבוצת נקש שהינה בין הבעלים של ג'ורדאש העולמית", בעלת איתנות פיננסית ומוניטין ניכרים ומחזיקה בישראל השקעות ואחזקות בתחומי נדל"ן, מלונאות, תעופה, נמל אילת, חקלאות ותעשייה; התחייבות של משפחת חוסידמן שהינה מהמשפחות האמידות והמבוססות במקסיקו; וכן התחייבות של קבוצת אלון (משפחת נוימן) קבוצת אלון עוסקת בתחום הרכב ומשקיעה בנדל"ן, בחברות סטארט-אפ ובמיזמים בארץ ובחו"ל.

כפי שציין המומחה בחוות דעתו לגבי הצעת החברה, מדובר ב"התחייבות חוזית של קבוצת משקיעים בעל אמצעים, המורכבת מתאגידים מדווחים רבים". הנה כי כן, הצעת החברה מורכבת מקבוצות מקומיות ובינלאומיות מוכרות ומבוססות, אשר הצעתן הוגשה ללא מינוף.

יתר על כן, הצעת אלשטיין-אקסטרה אינה מספקת מידע באשר לזהות המשקיעים. הגורמים שלכאורה עומדים מאחורי הצעת אלשטיין-אקסטרה הינם קבוצת אלשטיין ואקסטרה וביחס לשניהם רב הנסתר על הגלוי - כמפורט להלן:

אין מידע לגבי אופן ההחזקה ושרשרת השליטה בקבוצת אלשטיין

הצעת אלשטיין-אקסטרה אינה כוללת את מלוא המידע על שיעור ההחזקות בקבוצת אלשטיין. ככל שניתן לדלות נתונים כלשהם מאותו סעיף עמום, עולה תמונה, לפיה מר אלשטיין זכאי להיחשב כמחזיק בשרשור לכל היותר בכ-25% ממניות Dolphin Fund limited כשהאחזקה הכלכלית האמיתית שלו הינה בכ-10% בלבד. מצב דברים זה  הינו בעייתי ביותר, שכן, אלשטיין נמנע (יש לשער שלא במקרה) מלפרט מי הם המחזיקים האחרים בדולפין. יש לתמוה על כך שקבוצת אלשטיין אינה מגלה את זהותם של אותם "מחזיקים אנונימיים" בשיעור משמעותי של כ- 90% מהזכויות הכלכליות הנותרות. יחסי המינוף בקבוצת אלשטיין אינם ידועים וגם פגם זה לא תוקן.

אין מידע על אופן ההחזקה ושרשרת השליטה באקסטרה

אקסטרה הינה חברה ייעודית חדשה וריקה (SPV) שנוצרה לשם החזקת מניות במועד ביצוע ההסדר, ואף אינה מוחזקת בידי מי שמתיימר לעמוד מאחוריה, אלא מוחזקת בידי בא כוח אקסטרה עו"ד רוג. במסגרת הצעת אלשטיין-אקסטרה אין כלל מידע על זהות הבעלים של אקסטרה (ואף לא הנהנה בנאמנות), ולמעשה כלל לא ידוע מי בעל השליטה באקסטרה. פגם זה שיורד לשורשו של עניין חותר תחת תוקפה של ההצעה ומאיין אותה.

אין שום מידע על מערכת היחסים המשפטית בין אקסטרה לבין מי שיבצע את הזרמות הכספים אליה באופן שיאפשר לה להעביר 50% מסך ההצעה. על דברים אלה עמד המומחה בחוות דעתו. ליקוי זה לא תוקן על ידי אקסטרה, הגם שחוות דעתו של המומחה עמדה לנגד עיניה ויש בו כדי לשים בזרקור עז את הכשל של אקסטרה לעניין זה.

בנוסף, ובניגוד לאמירה בהצעת אלשטיין-אקסטרה, לא ניתן גיבוי לטענה לפיה "בקבוצת אקסטרה אין מינוף פיננסי" ולציבור לא הוצגו כל ראיות באשר לאמצעיה הכספיים. יתר על כן, בנספח 1 להצעתם הקודמת של אלשטיין-אקסטרה, נכתב על ידי אקסטרה כי:

"the group is not required by the Israel securities authority to make any disclosure relating to the group."

העובדה כי אקסטרה לא נתנה גילוי מלא כאמור ואף סומכת ושמחה על כך שהיא אינה נדרשת לגילוי, אומרת דרשני ומלמדת כי קיימת בעייתיות בכל הקשור להעמדת מקורותיה, למצבה הפיננסי, כמו גם לגורמים העומדים מאחוריה (ככל שישנם), וזאת בלשון המעטה. אדרבא, מתוך המידע הקיים בתקשורת האלקטרונית עולה כי הנתונים האמיתיים לגבי היקף פעילותה ויכולתה הכלכלית של אקסטרה, רחוקים מהמוצג בבקשה מרחק רב.

שדרת הניהול בהצעת אלשטיין-אקסטרה נעדרת הניסיון והיכולות הנדרשות לניהול אידיבי פיתוח

קבוצת אלשטיין-אקסטרה מתיימרת להציג תמונת מצב לפיה שינוי שדרת הניהול בחברה ייטיב עימה. ואולם, השינוי המוצע בשדרת הניהול טומן בחובו חיסרון משמעותי לחברה. אידיבי פתוח הינה אחת מחברות האחזקה המורכבות בישראל. החברה נמצאת בעיצומו של "מצב פיננסי רגיש" ככל שענייניה לא ינוהלו בתבונה, במיומנות ובנחישות. במצב דברים זה יש חשיבות עליונה לניסיון ההנהלה בתחום חברות אחזקה, נכסים ברי רגולציה וניהול מערכות היחסים עם גורמי המימון השונים ולמניעת זעזועים הנובעים מהעברת מקל תוך כדי משבר.

בניגוד להנהלתה הנוכחית של החברה, לקבוצת אלשטיין-אקסטרה אין את הניסיון הנדרש לניהול החברה בתקופה זו. בהתאם לאמור בהצעת אלשטיין-אקסטרה "מר מוטי בן משה מתכוון, אם תזכה ההצעה המשותפת לאישור, להקדיש לענייני החברה את רוב זמנו ומרצו. כמו כן, מר שאול (שולם) לפידות, נציגו של מר אדוארדו אלשטיין מתעתד, אם תזכה ההצעה המשותפת לאישור לעלות לישראל ולהקדיש את רוב זמנו ומרצו לטיפול בענייני החברה". דהיינו, אלשטיין יישאר בדרום אמריקה ויישלח נציג זוטר לישראל. לגבי מר בן משה נטען כי הוא יקדיש את רוב מרצו וזמנו לחברה, אך עניין זה אינו עולה בקנה אחד עם טענתו של מר בן משה כי הוא מנהל "אימפריה" עסקית בחו"ל.

כידוע, תקופת הביניים שבין אישור ההסדר להשלמתו הינה התקופה הקריטית ביותר בניהולה של חברה, ובפרט חברת החזקות, אשר צריכה להתמודד עם תהליכים רבים שקורים בתוך הקבוצה ועם הצורך להגיב לשינויים ולהתפתחויות באופן מהיר (וכדוגמה עדכנית ראו המקרה של חברת אלביט הדמיה בע"מ). לכל טעות שתעשה על ידי הנהלת החברה בתקופה זו כתוצאה מחוסר ניסיון או מחוסר היכרות מעמיקה עם החברה, עלולה להיות השלכה הרת גורל לחברה.
לכן, ישנה חשיבות עליונה לשימור היציבות והרציפות הניהולית דווקא בתקופה זו, שכן רק להנהלה הקיימת היכרות עמוקה עם התהליכים המתרחשים בקבוצת אי די בי ועם החברות המרכזיות בקבוצה, ובכלל זה האתגרים הפיננסים שבפני אידיבי פתוח, העסקה הנוכחית למכירת מניות כלל בטוח, מיזוג כור-דסק"ש, מערכת היחסים עם הבנקים המלווים ועם שותפים אסטרטגיים שונים, כגון כמצ'יינה.

לפי הצעת אלשטיין-אקסטרה, בתקופת הביניים פתוח למעשה "לא שייכת לאף אחד" אלא רק ל"משקיפים"- אין באמת קברניט ליד ההגה. הצעת החברה מבטיחה את יציבות פתוח בתקופתה הקריטית, בכך שהיד המכוונת של החברה הינה של קבוצה המכירה לעומק את ההתנהלות השוטפת בקבוצה, וכן הינה בעלת מערכות יחסים שוטפות עם הגורמים החשובים להתנהלות העסקית.

הצעת אלשטיין-אקסטרה יוצרת סכנה של dead lock שעלול לפגוע בניהול התקין של החברה

להצעת אלשטיין-אקסטרה צורף תיאור לקוני של הסכם בעלי המניות בין קבוצת אלשטיין לבין אקסטרה. ככל שניתן להסתמך על האמור במסגרת מסמך עיקרי ההסכם, עולה ממנו כי כל אחד מהמשקיעים מתחייב להעמיד 50% מהבטוחות הנדרשות בהתאם להצעה ו-50% מסך הכספים שיוזרמו במסגרת ההצעה, וכי כל צד יחזיק במניות פתוח בשיעור יחסי לשיעור המימון שהועמד על ידיו - כלומר שיעור האחזקות של כל אחד משני המשקיעים יהיה שווה.

אלא שממסמך עיקרי ההסכם עולה גם כי צד אחד לא יוכל לחייב את הצד האחר בהחלטתו בעניינים שעל סדר היום של האסיפה הכללית, אלא אם הוא מחזיק למעלה מ-5% יותר ממניות פתוח מאשר הצד האחר. מאחר וכאמור שיעור האחזקות של שני הצדדים במניות פתוח אמור להיות שווה, עלול להיווצר באופן קבוע מצב ללא מוצא(dead lock)  בכל הנוגע לקבלת ההחלטות.

מצב זה של חוסר יכולת לקבל החלטות משותפות עלול להציב מכשול משמעותי לניהול התקין של אידיבי פתוח ביום שאחרי השלמת ההסדר, ולמנוע קבלת החלטות מסודרת ומהירה החיונית להתמודדות יעילה וחלקה של פתוח עם האתגרים שבפניה.




הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניניים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.