מה רוצה רשות ני"ע מקרן אור ?

סיפור פיקנטי חדש עלה לאויר… "קרן אור". לכאורה סיפור על קרן השקעות למימון פרוייקטי תמ"א 38, ועל הדיוטות שהשקיעו בה מיטב כספם ברודפם אחר הבטחות לתשואות חריגות, אך הפעם הרשות נכנסה לפעולה מיד לאחר שהבעיות יצאו לאור (מאוחר מדי, לרוע מזלם על המשקיעים):

רשות ני"ע הורתה לפני כשבועיים על הקפאת פעילותה של קרן אור, משום שמבנה פעילותה דורש לדבריה פרסום תשקיף. זאת לאחר שבמודעות שפרסמה הקרן, ובהן הופיע הכלכלן שלמה מעוז, היא התחייבה על תשואות של 8% לשנה ו-23% לשנתיים. (כלכליסט)

על פי הפרסומים, "הקרן" גייסה כ-80 מיליון ש"ח מכ-500 "משקיעים" (ממוצע של כ-160,000 ש"ח מכל "משקיע"):

ככל הנראה בניגוד לפרסומים השונים בדבר גיוסים בהיקף כולל של כ-150 מיליון שקל, גייסה החברה בסך-הכול כ-80 מיליון שקל מכ-500 משקיעים שונים. (גלובס)

כשמדובר בקרן השקעות פרטית במבנה מקובל וחוקי, ממוצע של 160,000 ש"ח למשקיע אינו מספיק כדי להעמיד את העסק על רגליים. חוק ניירות ערך, מגביל (בין היתר) את כמות המשקיעים מהם ניתן לגייס כספים ללא תשקיף, ל-35 משקיעים בלבד (כל שנה), וקרן של פחות מ-6 מיליון ש"ח לא יכולה לעשות יותר מדי דברים (גם חוק השקעות משותפות בנאמנות מגביל הסדרים כאלה לכמות מקסימלית של משקיעים).

המגבלה הזו מהווה חסם רגולטיבי אפקטיבי למדי, המונע כניסה של משקיעים לא מתוחכמים בעלי הון נמוך לשותפויות השקעה קטנות בעלות פרופיל סיכון גבוה יחסית. אני לא מכיר קרנות פרטיות שיהיו מוכנות לקבל ממשקיעים סכומים כה נמוכים (ולהגביל בכך את נפחן).

אך כשמדובר בגיוס רחב ולא מוגבל (מ-500 משקיעים, כמדווח), אין בעיה לקבל לקרן גם את 'גברת כהן' ולהגיע לנפח מספק.

אליה וקוץ בה… כיצד יכולה קרן השקעות פרטית לגייס כספים ממאות משקיעים ללא תשקיף?!

על-פניו – איננה יכולה, אך החבר'ה של "קרן אור" (או יועציהם) סברו שניתן 'לעקוף' את חוק ניירות ערך. דה-מרקר (שלו זכות הראשונים על הצפת הנושא), מצטט:

מלבד הבעייתיות של התשואה המובטחת שמבטיחה קרן אור, קיימת שאלה לא ברורה נוספת. חוק ניירות ערך קובע שגיוס הון מהציבור שבו משתתפים יותר מ-35 ניצעים מחייב את הגוף המגייס לפרסם תשקיף מלא כאילו היה מדובר בחברה ציבורית. קרן אור לא פירסמה תשקיף כזה…

מקבוצת טפירו נמסר בתגובה: "קרן אור היא חברה בע"מ המתקשרת עם לקוחות בהסכמי הלוואה לצורך מימון של פרויקטים, בעיקר בתחום הנדל"ן ותמ"א 38… בעניין מספר הניצעים טענה החברה: "מדובר בהסכמי הלוואה ולכן שאלת מספר הניצעים אינה רלוונטית".

מה בעצם נטען כאן ע"י החברה (או יועציה)?

חוק ניירות ערך מחייב כי הצעה/מכירה של ניירות ערך מהציבור תעשה באמצעות תשקיף, אלא אם (בין היתר) מדובר על 35 משקיעים או פחות (סעיף 15א(א) לחוק).

האם הסכמי הלוואה (כמו אלה באמצעותם גייסה החברה הלוואות מציבור משקיעיה) הם "ניירות ערך"?

ממבט ראשון נראה שלא… הרי מדובר בהתחייבויות ולא בהון, ואין כאן זכות טבועה לנכסי החברה. כך גם סברה החברה, לכאורה. אך חוק ניירות ערך מקיף וחל על  מגוון רחב של נכסים.

כך מגדיר סעיף 1 לחוק את צמד המילים "ניירות-ערך":

"ניירות־ערך" – תעודות המונפקות בסדרות על ידי חברה, אגודה שיתופית או כל תאגיד אחר ומקנות זכות חברות או השתתפות בהם או תביעה מהם, ותעודות המקנות זכות לרכוש ניירות־ערך…".

הסכמי הלוואה בהחלט מקנים זכות תביעה מהחברה, אך האם ניתן לכנותם "תעודות המונפקות בסדרות"? (או "תעודות התחייבות" המחייבות בנוסף מינוי נאמן).

בפסיקה נקבע שכמעט כל מסמך כתוב עשוי להוות "תעודה", כך שברור שגם הסכמי הלוואה הינם "תעודות". לגבי המונח "סדרה", יש בספרות הסברים לפיהם המונח מצביע על כך שתנאי אותה תעודה (או לפחות תנאיה העיקריים), אינם נתונים למיקוח אמיתי בין המוכר והקונה… מעין "חוזה אחיד" (שְׁטָנְץ).

אינני מכיר את פרטי הגיוס ב-"קרן אור", אך ברוב הגיוסים ההמוניים מסוג זה התנאים לא ממש פתוחים למיקוח אמיתי (למעט במקרים יוצאי דופן, כמו השקעה של סכום גבוה במיוחד ביחס לשאר משקיעי הקרן).

אגב, לא מדובר בפרשנות חדשה של הרשות. היא כבר נשאלה על כך בעבר (שאלה, תשובה), ואם החברה היתה פונה על כך בפניה מקדמית לרשות, או אם המשקיעים במקרה הנוכחי היו מקבלים ייעוץ משפטי ראוי, ספק בעיני אם היו פועלים כפי שפעלו…

ברשומה הבאה: מה רוצה הציבור מהרשות? ואם אין בכוחה למנוע מראש, אולי יש לשנות מטרותיה.

    
לבלוג של עודד: https://www.buysidemetrics.com/?p=11989

מאת עודד קרייזל
עודד קרייזל עוסק בעריכת-דין עם התמחות מסחרית (LL.B, LL.M), בדגש על תכנון והקמת קרנות גידור ושותפויות להשקעות, ליווי חברות הזנק, טיפול בנאמנויות ויעוץ בתחום המיסוי הבינלאומי, ומנהל בנוסף את Israel Value Funds, הזרוע הניהולית של שותפות השקעה פרטית.



 

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי וביןבהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.