עומר רגב
17/08/2014
מידרוג מודיעה על דירוג Aa2 באופק יציב לאג"ח סדרות 6 ו-7 שמתכוונת להנפיק בזק בסך של עד 1 מיליארד ₪ ע.נ. באמצעות הרחבת סדרות. תמורת ההנפקה מיועדת לשימושיה השוטפים של החברה. הדירוג ואופק הדירוג חלים על כלל אגרות החוב במחזור של החברה.
הדירוג נתמך בחוסן הפרופיל העסקי של החברה, הנובע מחוזק המותג ומתמהיל הפעילות המגוון. בזק הינה החברה המובילה בענף התקשורת בישראל וחולשת על מרבית מגזרי התקשורת, עם נתחי שוק מהותיים בכל תחומי הפעילות. פיזור הקווים העסקיים של החברה מקטין את החשיפה האינהרנטית לסיכון ומפצה על שינויים בתנאי השוק על פני זמן בסגמנטים השונים של הענף.
תמהיל הפעילות המגוון וגודלה של החברה מאפשרים לה לספוג תמורות אקסוגניות- בעיקר בנושאי רגולציה ושינויים טכנולוגיים. לחברה בעלות על תשתית תקשורת נייחת הפרוסה בכל רחבי ישראל המקנה לה יתרון טכנולוגי, גמישות עסקית ומעמד אסטרטגי ומונופוליסטי בתחום הנייח. בנוסף, נהנית החברה מנוכחות דומיננטית בתחום הסלולר, ה-ISP והטלוויזיה הרב ערוצית. מיצובה העסקי הגבוה של החברה מתבטא ברווחיות גבוהה, המתורגמת לתזרימי מזומנים חזקים ויחסי כיסוי ההולמים את הדירוג.
מנגד, נציין את רמת המינוף הגבוהה של החברה, אשר אינה בולטת לטובה יחסית לדירוג, בין השאר, לאור מדיניות החברה לחלק מדי שנה את מלוא רווחיה כדיבידנד לבעלי המניות.
עליית הסיכון הענפי והתממשות הסיכונים העיקריים בענף התקשורת מצד התחרות והרגולציה, מהווים משקולת לחוסנו של הפרופיל הפיננסי של החברה. הרגולציה בענף הסלולר הוכיחה את נחישותה בהנמכת חסמי הכניסה לענף ובעידוד התחרות, במידה שהובילה להגברת אי הוודאות בענף. התחרות החזקה בענף הסלולר נמשכת גם בשנת 2014 ולהערכתנו היא צפויה להיות חזקה גם ברבעונים הקרובים, תוך המשך שחיקת ה- ARPU, הרווחיות והתזרימים של השחקניות בסגמנט ובהן פלאפון. מידרוג צופה כי חוסר היציבות בענף הסלולר יימשך בטווח הזמן הקצר, תוך המשך שחיקה בתוצאות הפיננסיות של מגזר הסלולר, שמהווה חלק מהותי בהכנסות ובתזרימים של החברה, אשר יקוזז חלקית ע"י התייעלות תפעולית וצמצום נוסף במבנה ההוצאות.
המהלכים לכינון שוק סיטונאי במגזר הנייח הואטו בחודשים האחרונים ואנו מעריכים כי תוצאותיהם לא ישפיעו על תוצאותיה של בזק בטווח הקצר. בטווח הבינוני צפויות השפעות מנוגדות על תוצאות החברה - מחד, צפי להתגברות התחרות במגזר הנייח והטלוויזיה הרב ערוצית, תוך שחיקה ב- [1]ARPL, ב-ARPU ובהכנסות והסטה חלקית של ביקושים בטווח הזמן הבינוני. מאידך, השפעה חיובית שתנבע מהסדרת השוק הסיטונאי ותאפשר ביטול ההפרדה המבנית ויכולת הצעת ערך תחרותית של חבילות משולבות מצידה של בזק, תוך פוטנציאל התייעלות משמעותי במבנה הארגוני של החברה, ניהול רשת התקשורת ומבנה ההוצאות. בתרחיש הבסיס מניחה מידרוג המשך שחיקה בהכנסות וברווחיות החברה בטווח הזמן הקצר והבינוני, בעיקר כתוצאה ממגזר הנייד כנזכר לעיל, תוך שחיקה מסוימת בתזרימים (EBITDA ו- FFO) ובנראות שלהם בטווח הזמן הקצר והבינוני, אם כי היקפם צפוי להישאר משמעותי. בנוסף, נציין כי החברה צפויה להמשך השקעות מהותית ברכוש קבוע לצורך שמירה על יתרונה היחסי ומעמדה בענף, אם כי בקצב מתון יותר יחסית לשנים האחרונות נוכח סיומם של מספר פרויקטים מהותיים. למרות איומי הרגולציה והתחרות האינטנסיבית, מידרוג צופה, כי החברה תוסיף לייצר תזרימים גבוהים ויחסי כיסוי מהירים יחסית, הצפויים, להערכתנו, להישמר בטווח הדירוג. להערכתנו, החברה תקטין את רמת החוב נטו במהלך שנת 2014 לעומת סוף שנת 2013, לאחר שנסתיימה חלוקת הדיבידנד המיוחד[2] ובגובה התזרים החופשי שצפוי להיות חיובי, בחלקו גם בשל השפעה חיובית של צורכי ההון החוזר. בשנת 2015 איננו מניחים ירידה נוספת בחוב נטו, בעיקר בשל גידול בהשקעות ברכוש קבוע ובהון החוזר. להערכת מידרוג, כפי שנלקחה בחשבון בתרחיש הבסיס שלנו, יחסי כיסוי החוב המתואם נטו ל- EBITDA והחוב המתואם נטו ל- FFO אינם צפויים להשתנות מהותית בטווח הזמן הקצר והבינוני והם יעמדו סביב 2.0X ו-2.5X בהתאמה, ובדומה להערכתנו הקודמת.
אופק הדירוג היציב משקף את פיזור הפעילות וגודלה של החברה, המאפשרים לה לספוג המשך תמורות אקסוגניות- בעיקר בנושאי רגולציה ושינויים טכנולוגיים, ותומכים בדירוג הנוכחי, למרות הסביבה העסקית המשתנה. יתר על כן, מיצובה העסקי הגבוה של החברה, המתבטא בכריות רווחיות גבוהות ופוטנציאל ההתייעלות המהותי, מהווים כרית ביטחון נוספת כנגד המשך הרעה בסביבה העסקית. לצד זאת נציין את הנזילות ההולמת והגמישות הפיננסית הטובה של החברה, הנסמכות על יתרות מזומנים בהיקפים מהותיים יחסית, לצורכי שירות החוב והדיבידנד ב- 12 החודשים הקרובים, יכולת ייצור המזומנים העצמית (כאשר מדיניות הדיבידנד והיקפי ה- CAPEX ברי שינוי), היעדר קובננטים המגבילים את פעילותה מצד המערכת הפיננסית והיעדר שעבודים על עיקר נכסיה. להערכתנו, לחברה נגישות טובה למערכת הפיננסית (בנקאית וחוץ בנקאית) לצורך מחזור חובותיה.
גורמים אשר עשויים להוביל להעלאת הדירוג:
ירידה בהיקף החוב ושיפור פרמננטי ביחסי הכיסוי, לרבות באמצעות התזרים החופשי
אימוץ מדיניות דיבידנד, אשר תאפשר שיפור ביחסי הכיסוי ותזרים חופשי משמעותי
גורמים אשר עלולים לפגוע בדירוג:
שחיקה משמעותית ביחסי הכיסוי וביחסים פיננסיים אחרים, מעבר להערכתנו, שיש בה להשפיע על רמת הדירוג
רגולציה שיהיה בה לפגוע במידה משמעותית במעמדה העסקי של החברה
אובדן משמעותי של נתחי שוק בתחום התקשורת הנייחת והניידת עם התגברות התחרות
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניניים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
