עומר רגב
18/09/2014
מידרוג מודיעה על העלאת דירוג אג"ח (סדרה ב') שהנפיקה אליאנס חברה לצמיגים בע"מ ("אליאנס" ו/או "החברה"), מ-3A ל-2A. אופק הדירוג הינו יציב.
שיקולים עיקריים לדירוג
העלאת דירוג החברה, בהמשך להצבת אופק דירוג חיובי בחודש מרץ 2013, נובעת מתהליך מהותי ועקבי של מעבר לתמהיל מוצרים רווחי יותר, מימוש נכסים שאינם בליבת הפעילות של החברה והקטנת רמת המינוף של החברה, אשר הביאה לשיפור מהותי במיצוב הפיננסי של החברה. מנגד, היקפי התזרים החופשי משמשים כיום בעיקר לצורך חלוקת דיבידנד לבעלי המניות.
יחס חוב ל-Cap של החברה במאוחד ירד מכ-62% ליום 31.12.2011 לכ-43.4% נכון ליום 30.06.2014. סך החוב הפיננסי נטו ירד בכ-54 מיליון דולר בתקופה זו. צמצום החוב הפיננסי נבע, בין היתר, ממכירות של מקרקעין ושל חברת השיווק בישראל ומתזרימי מזומנים חיוביים גבוהים. החברה נהנית כיום מאיתנות חזקה ומציגה יחס הון למאזן של כ-40%.
אליאנס הינה חברה בת של Alliance Tire Group B.V ("ATG"), אשר מחזיקה בשני מפעלי ייצור צמיגים בהודו (תחת חברה בת הנקראת ATC), דבר אשר מקנה לחברה יתרונות לגודל ומבנה הוצאות קבועות, המשותף עם חברות הקבוצה, בין היתר, מרלו"ג ומטה הזמנות היושבים בהודו. לחברה היקף פעילות רחב ומגוון, עם הכנסות של מעל ל-1.3 מיליארד ש"ח בתחום ייצור ושיווק צמיגים, בעיקר לאירופה וארה"ב. החברה הינה שחקנית נישה, קטנה בסדר גודל עולמי, המתמחה בתחום פיתוח וייצור צמיגים ייחודיים למגזר החקלאי, המאופיין ברווחיות גבוהה יחסית.
רווחיות החברה טובה יחסית – החברה מציגה שיעור רווח תפעולי של בין 7%-9% מסך המחזור, אולם היא גם חשופה למחירי חומרי הגלם (מעל ל-60% מהכנסות החברה במאוחד) ולשינויים בשערי חליפין. פעילות החברה נחלקת בין פעילות ייצור ופיתוח צמיגים בישראל, אשר תוצריה נמכרים בעיקר לאירופה ומאופיינת ברווחיות גולמית של כ-30%, לבין פעילות שיווק וסחר בארה"ב דרך חברה בת, אשר מאופיינת בנפח מכירות גבוה יותר, אך בעלת שולי רווח גולמי בממוצע נמוכים משמעותית. להערכתנו, הפעילות בארה"ב בעלת פוטנציאל צמיחה גבוה.
החברה ממשיכה במעבר לתמהיל מוצרים רווחי יותר – אחוז ההכנסות מצמיגים טכניים בפעילות הסולו בחציון הראשון של 2014 עלה לכ-90%, לעומת כ-79% בשנת 2011 וכ-68% בשנת 2010. תהליך זה בא לידי ביטוי בעלייה בשיעור הרווח הגולמי של החברה בשנים האחרונות וגם בשנת 2014. החברה מבצעת תהליך עקבי ומתמשך של התייעלות בייצור במפעל המקומי, על בסיס ידע שנצבר בקבוצה על ידי בעלי המניות ההודים. החברה ביצעה העברה של כל ייצור הצמיגים הפשוטים להודו, הקטנת עלויות חומרי גלם, שיפור וייעול תהליכי הייצור והקטנת פחתים, הקטנת שטחי הייצור, ביצוע השקעות בפרויקט גז טבעי, הקטנה מהותית של מספר העובדים הקבועים ועוד.
הורדת רמת המינוף, לצד שיפור הרווחיות, סייעו לחברה לשמור על יחסי כיסוי קצרים, כולל חוב ל-EBITDA קטן מ-3.0 ויחס EBIT למימון גבוה מ-3.5, החל מרבעון שלישי 2012.
בחציון הראשון של שנת 2014 נרשמה צמיחה בהכנסות החברה מאירופה, לאחר שנת שפל בהכנסות מהיבשת, אשר קיבלה ביטוי בעיקר בירידה בכמויות המכירה, נוכח הקטנת מלאים של המפיצים הגדולים, אשר הינם הלקוחות העיקריים של החברה. אנו צופים כי החברה תציג בשנת 2014 EBITDA מאוחד הנע בין 35-40 מיליון דולר, שיפור לעומת תוצאות שנת 2013, הנובע מרמת מכירות משופרת בארה"ב ובאירופה ומרווחיות גולמית גבוהה יחסית, אשר, להערכתנו, איננה מייצגת. בין השאר הושפעה הרווחיות השנה מתנאי סחר נוחים במחירי הגומי ושערי החליפין. בשנת 2015 אנו צופים כי החברה תציג צמיחה של בין 2-3% ו-EBITDA דומה, לאור ירידה צפויה בשיעור הרווחיות הגולמית.
רמת הנזילות של החברה הינה סבירה. לחברה מסגרות אשראי חתומות ובלתי מנוצלות בסכומים מהותיים. לחברה אמות מידה מעודכנות מול הבנקים הישראלים, בהם היא עומדת במרווח טוב. מנגד, החברה מציגה תזרים פנוי שלילי, בעיקר נוכח מדיניות חלוקת דיבידנד אגרסיבית (מעל ל-75% מהרווח הנקי בשנתיים האחרונות). להערכתנו, מדיניות חלוקת הדיבידנד תמשיך להיות נרחבת יחסית, עקב המינוף שנלקח על ידי בעלי המניות לצורך מימון הרכישה.
בחודש יוני 2013 הפכה קרן ההשקעות KKR ("KKR") לבעלת השליטה בחברה, חלף קרן ורבורג פינקוס. כחלק מעסקת הרכישה, העמידה החברה ערבות בלתי חוזרת לחוב החברה האם ATG, בסכום של עד 20 מיליון דולר. על פי הסכם הערבות, התחייבויות החברה על פי הערבות כפופות ונחותות באופן מלא לפירעון התחייבויותיה של החברה לתשלום הקרן והריבית למחזיקי אגרות החוב (סדרה ב') של החברה ולהתחייבויות למוסדות בנקאיים, כפי שהיו במועד השלמת עסקת מכירת השליטה. על פי כתב הערבות, החברה לא תבצע כל תשלום מכוח הערבות קודם למועד פירעונו המלא של החוב הבכיר.
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניניים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
