מידרוג מאשרת מחדש דירוג דיפרנציאלי לאגרות החוב שהנפיקה סקיילקס קורפוריישן בע"מ

מידרוג מאשרת מחדש דירוג דיפרנציאלי לאגרות החוב שהנפיקה סקיילקס קורפוריישן בע"מ ("סקיילקס" או "החברה"(כדלקמן: דירוג של B3 לסדרות ד' ו-ו' ודירוג Ca לסדרות ז', ח', ט', ו-1 תוך שינוי אופק הדירוג משלילי ליציב.

שיקולים עיקריים לדירוג

הדירוג הנוכחי משקף את הערכת מידרוג, כי לא חל שינוי פונדמנטלי באיכות האשראי של החברה, יחסית להערכתנו קודמות וכי עדיין קיימת אי ודאות באשר ליכולת החברה לשרת באופן מלא את התחייבויותיה בטווח הזמן הבינוני, נוכח נזילות חלשה יחסית ביחס לצורכי שירות החוב 21 חודשים קדימה, גמישות פיננסית מוגבלת ותלות גבוהה במחיר מניית פרטנר, לצורך המשך שירות החוב.

אי ודאות זו גוזרת הסתברות גבוהה יחסית לכשל פירעון (PD), להערכתנו, בטווח הזמן הבינוני, מגבילה את דירוגי הסדרות השונות, וגוזרת הפסד צפוי משתנה לכל אחת מהסדרות,גם כתלות במבנה השעבודים. כאשר קיימת הסתברות מסוימת ולא מבוטלת לכשל פירעון, מתודולוגיית הדירוג משקפת את הערכת מידרוג לגבי גובה ההפסד הצפוי (EL) בכל אחת מסדרות האג"ח המדורגות, ומהערכת מידרוג את גובה ההפסד, בהינתן כשל (LGD) בכל אחת מהסדרות. הערכת גובה ההפסד בוצעה, תוך בחינת מבנה ההתחייבויות של החברה, היקף הנכסים הנזילים, התזרימים הצפויים בטווח הזמן הקצר והבינוני (בעיקר מפעילות סמסונג), מבנה הבטוחות ומידת הגמישות הפיננסית והיקף הנכסים החופשיים של החברה. על פי תרחיש הבסיס של מידרוג, ההפסד בהינתן אירוע כשל (LGD) לסדרות ד' ו- ו', צפוי לנוע בין 0% ל-10% מערך הפארי ולסדרות ז', ח', ט' ו-1 צפוי לנוע בין 50%-30% מערך הפארי. שיעור ההפסד נגזר בעיקר ממחיר מניית פרטנר ומאגר הנכסים הפנויים. נציין כי, גובה ההפסד הצפוי עלול לחרוג במקרים מסוימים מהטווחים המצוינים כפונקציה של מחיר מניית פרטנר (משתנה אקראי), אולם טווחים אלה עדיין מייצגים חלק משמעותי מהתפלגות מחירי המניה.

ביום 28.01.2014 השלימה החברה הסדר חוב, כאשר עיקרי תנאיו נוגעים להקלה בלוח הסילוקין ודחיית עיקר תשלומי סדרות אג"ח (80% מערכן) ז', ח', ט' ו- 1 בשלוש שנים קדימה, תוך מתן פיצוי בשיעור הריבית וחיזוק מסוים של מבנה הבטוחות לסדרות אלו. אין בהסדר זה, להערכתנו, שינוי משמעותי באיכות האשראי של החברה, למרות הקלת נטל שירות החוב בטווח הזמן הקצר והבינוני, וזאת גם נוכח תלות במאפיינים אקסוגניים - תלות גבוהה בשווייה של מניית פרטנר כמקור מרכזי לצורך שירות התחייבויותיה של החברה. בנוסף, נסמכת החברה על תזרימים עתידיים מפעילות היבוא של מכשירי סמסונג כמקור נוסף לשירות החוב.

נציין כי בחודש מרץ 2011 הוארך תוקף הסכם היבוא והשיווק של טלפוניםסלולריים בין החברה לסמסונג וכן נקבע כי החברה תחדל מלשווק ציוד קצה חדש למפעילות סלולאריות (אשר ירכשו ישירות מסמסונג) ותתרכז בשיווק ללקוחות קצה, מפיצים ורשתות קמעונאיות. משקל הכנסות החברה ממפעילות סלולאריות נמצא במגמת ירידה בשנים האחרונות, כאשר אלו היוו כ-59% ו -90% מההכנסות, בהתאמה, בשנים 2013 ו- 2012 וצפויות לרדת מתחת ל- 40% במהלך שנת 2011. לתיקון הסכם סמסונג צפויות שתי השלכות צולבות, להערכתנו:

1. שחיקה בהיקף מכירות המכשירים בטווח הזמן הקצר והבינוני. 2. שיפור בשיעורי הרווחיות, למרות שזו מוגבלת, נוכח תחרות גבוהה בשוק המקומי, הן מצד מותגים מתחרים והן מצד יבוא מקביל של מכשירי סמסונג. מידרוג מעריכה את הסיכון הענפי של הפעילות כגבוה בשל תלות ביצרן בודד, שינויים טכנולוגים תכופים בשוק זה, לצדהעדפות צרכן משתנות בקצב מהיר. הסיכון הענפי ממותן בשל הצמיחה המהירה של שוק הסמארטפונים, הצפויה גם בשנים הקרובות וכן פיזור לקוחות הולך וגדל. תרחיש הבסיס לדירוג מתבסס על אומדן מקורות של 250 מיליון ש"ח בשנתיים הקרובות - יתרות נזילות ורווח תפעולי מפעילות סמסונג, לפני מכירת מניות פרטנר וללא הנחת דיבידנדים מפרטנר.

יש לציין כי גובה היתרות הנזילות שיעמוד לשימוש החברה כנזכר לעיל כפוף להסכמת תאגיד בנקאי לשחרר פיקדונות המשועבדים לו (בהיקף של כ-117 מיליון ₪ ליום 31.12.13) אל מול שעבוד נכסים שוטפים אחרים (לקוחות ומלאי) בקשר עם פעילות הסחר. היקף השימושים נאמד על ידינו בכ- 450 מיליון ₪ - תשלומי קרן, ריבית, הסדר מס ועלויות נלוות להסדר החוב. כפועל יוצא לחברה תלות גבוהה ביכולתה לממש מניות פרטנר כמקור מרכזי לשירות החוב, כאשר מחיר המניה וסחירותה אקסוגניים לחברה.

נציין כי לחברה גמישות פיננסית נמוכה, נוכח מרכיב זניח של מניות חופשיות, כאמור והיא תלויה ביכולתה לשחרר מניות פרטנר משעבוד.

הצבת אופק הדירוג היציב נובעת מהערכתנו לכך שלא יחול שינוי משמעותי בהפסד הצפוי, יחסית לתרחיש הבסיס של מידרוג, גם נוכח אי הודאות המסוימת בדבר היקף השחיקה במכירות למפעילים הסלולריים על התזרים הצפוי ובמחיר המימוש של מנית פרטנר, בעת הצורך.