מודלים שוקי הון >> איך מנהלים תיק השקעות כשהסינים במשבר ?

אוגוסט סוער עבר על הבורסות בעולם, לאור קצבי הצמיחה הגבוהים של השנים הקודמות, ההאטה בקצב הצמיחה שחווה הכלכלה הסינית לאחרונה אינה בגדר הפתעה, והשאיפה של השלטון בסין להביא ל"נחיתה רכה" של הכלכלה היא מבורכת. אך במקרה הזה לחלק מצעדים שננקטו תיתכן השפעה קשה על מדינות אחרות

הערכות המשקיעים לירידה דרמטית בקצב הצמיחה של סין והפעולות הנחושות והאגרסיביות שמפעיל הממשל בסין, וכן אי הוודאות לגבי השאלה האם ומתי תעלה הריבית בארה”ב והשלכותיה על ההתנהלות הכלכלית העולמית.

תחילת שנת 2015 התאפיינה בתנועה מסיבית של כספים מאפיקי השקעה בסיכון נמוך לעבר אפיקי השקעה עם פוטנציאל תשואה גבוה יותר כגון מניות. הגורם העיקרי לכך הינו סביבת הריבית הנמוכה בעולם והמלצות האנליסטים וגופי ההשקעה להגדיל חשיפה לאפיקים בעלי פוטנציאל תשואה גבוה יותר. ההמלצות הסתמכו ברובן על ביצועי השנים האחרונות וחשש ממיצוי הפוטנציאל באפיקים הסולידיים.

מאז המשבר בשנת 2008 מנוע הצמיחה העיקרי בשווקים הגלובליים היה סין. הביקוש הגובר בכלכלה הסינית לסחורות שהתבטא בצמיחה שנתית דו ספרתית / חד ספרתית גבוהה בצירוף הצעדים המוניטאריים שבהן נקטה ארה”ב לעודד את הצריכה עוררו את עולם ההשקעות הריאליות והפיננסיות, ולמעשה מנעו מכלכלות העולם להתדרדר למיתון מתמשך.

לאור קצבי הצמיחה הגבוהים של השנים הקודמות, ההאטה בקצב הצמיחה שחווה הכלכלה הסינית לאחרונה אינה בגדר הפתעה, והשאיפה של השלטון בסין להביא ל”נחיתה רכה” של הכלכלה היא מבורכת. אך במקרה הזה לחלק מצעדים שננקטו תתכן השפעה קשה על מדינות אחרות.

האפשרות שניתנה לקרנות הפנסיה בסין להשקיע חלק מכספי העמיתים בבורסה הסינית, הגבלה על פעילות בשורטים, הצהרות נחושות וקניה ישירה של מניות בבורסה המקומית הן פעולות שמטרתן בעיקר להביא ליציבות השווקים אך בעלות השפעה מועטה על הכלכלה הריאלית. לעומת זאת הצעד שנקט הממשל הסיני לפיחות המטבע המקומי בכ־2% נתפס בשווקים הגלובאליים כאגרסיבי מאוד וכבעל פוטנציאל לנזק רב עבור כלכלות אשר מייצאות לסין. פיחות אמנם משפר את כושר התחרות של החברות הסיניות ומתורגם ישירות לשורת הרווח הנקי אולם כאשר חברה סינית מוכרת מחוץ לגבולותיה, יש באפשרותה למכור מוצרים במחיר זול יותר (בשיעור הפיחות) ולגרום לחברות ארופאיות ואמריקאיות להוריד מחירים מה שיפגע ברווחיות שלהן. בנוסף ישנה פגיעה ברווחיות של חברות זרות אשר מייצאות לסין. תגובת השווקים לא אחרה לבוא ושווקי המניות ירדו באופן חד.

גורם נוסף לתנודתיות בשווקים הינו החשש מפני עלייה בעלות האשראי. הכסף הזול בשנים האחרונות דירבן חברות לגייס חוב, ובכך להעלות את המינוף הפיננסי ולהגדיל את הרווח לבעלי המניות. חלק נכבד מההון שגויס הופנה למיזוגים ורכישות או חלוקה לבעלי המניות אם באמצעות דיבידנד או באמצעות רכישת עצמית של המניות.

אך אליה וקוץ בה, מינוף גבוהה יותר הפך את אותן החברות לפגיעות יותר ורגישות לעלות האשראי. ככל שמועד העלאת הריבית בארה”ב קרב, גם הציפיות לעליה בעלות מחזור ההון הנדרש עולה. כלומר החברות נמצאות בין הפטיש לסדן, חשש מירידה בהכנסות בעקבות העלייה בכושר התחרות של סין מצד אחד ועליה בהוצאות ריבית מצד שני.

ברגע שהתגבר החשש ששני האלמנטים שתוארו מאיימים על רווחיות החברות בעולם, הבורסות נכנסו לסחרור.

להערכתנו מה שראינו בשבועות האחרונים, היה ביטוי מהיר של התאמת מחירי הנכסים הפיננסיים בבורסות בעולם, מגמה שעשויה להימשך בתקופה. נציין כי בסופו של דבר העלאת הריבית ב־0.25% בארה”ב ופיחות של 2% ביואן הסיני הינם מוגבלים בהשפעתם על הכלכלה הגלובאלית אולם החששות מהחרפת הצעדים ואי הוודאות הנגזרת מהם גורמים למשקיעים להנמיך תחזיות ולתמחר מחדש את הסיכונים ברמת המקרו והמיקרו.

ראשית, במציאות הזאת להערכתנו הגדלת הרכיב הדולרי בתיק השקעות היא הכרחית. הציפיה להעלאת הריבית בארה״ב, הקלות מוניטאריות באירופה, המשך צמיחה יציבה וברת קיימא בארה”ב וצעדי הממשל בסין כל אלו תומכים בהתחזקות הדולר בעולם.

בנוסף, מניסיון העבר הדולר יכול לשמש כמכשיר הגנה בתקופות בהן השווקים סוערים, כפי שקרה במהלך המשבר בשנת 2008.

מומלץ להתרכז בהשקעה בחברות גדולות ויציבות בארה״ב. נתון הצמיחה לרבעון השני שפורסם לאחרונה בארה״ב מצביע על צמיחה יציבה ובת קיימה. לאור הציפייה להמשך התחזקות הדולר בעולם, מומלץ להתרכז בחברות אשר רוב הכנסותיהן נובעות מהצריכה הפנימית בארה״ב ולא מייצוא. קצב צמיחה יציב צפוי להטיב עם חברות אלו.

בנקים קמעונאים בארה”ב צפויים ליהנות בין היתר מעליית הריבית במדינה. חשוב לתת תשומת לב יתרה למבנה ההון של הפירמות, נושא המינוף הפיננסי הוא קריטי בעת הזו. על כן מומלץ להימנע מהשקעה בחברות ריט בארה״ב.

בהתאם להשקפה המקרו כלכלית שצוינה קודם, האסטרטגיה שאנו נוקטים בה היא אנליזה יסודית של החוב הסחיר של חברות בינוניות וגדולות בחו”ל ובחירה פרטנית של החברות בעלות יכולת החזר חוב יציבה ומרווחים אטרקטיביים. המרווח צריך להיות גדול מספיק על מנת לספוג חלקית את ההדף שעלול להיווצר כתוצאה מעלית הריבית הצפויה בארה”ב. לצורך המחשה נציג את ההשוואה בין השקעה באגרות חוב קונצרניות שקליות לבין אג”ח קונצרני דולרי של חברות אמריקאיות במח”מ דומה.

* הערכה

מהטבלה ניתן לראות בבירור כי במח”מ דומה ניתן לקבל תשואה זהה או עודפת בחברות שיכולת החזר ועמידה בזעזועים פיננסיים היא גבוה יותר, תוך פיזור רחב יותר במשק שתחזית הצמיחה בו היא משמעותית גבוהה יותר.

נתוני הצמיחה האחרונים שפורסמו בכלכלת ישראל וארה”ב, יחד עם נתונים כלכליים נוספים שהתפרסמו לאחרונה, מביאים אותנו למסקנה כי פער ריביות שלילי בין ישראל לארה”ב יכול להחזיק מעמד לאורך זמן, ומחזקת את הערכתנו כי הדולר צפוי להמשיך ולהתחזק אל מול השקל. אסטרטגית השקעה זאת עדיפה על החלופות בהינתן המצב הנוכחי בשוק האג”ח.

בסביבה הכלכלית שנוצרה, תחת אי הוודאות והתנודתיות היתרה, יש משמעות גבוהה לבחירה ספציפית של האפיקים והנכסים הפיננסיים. נדרשת חשיבה מחוץ לקופסא, הכרות עמוקה של סביבת המאקרו והמיקרו בשווקים השונים.

אנו סבורים כי בעתיד הקרוב תגבר השונות בין ביצועי נכסים פיננסיים, ענפי השקעות השונים ושוקי ההון ככלל. היתרונות של הניהול האקטיבי על הניהול הפסיבי יבואו לידי ביטוי ביתר שאת.