עידו אסייג
15/10/2015
מידרוג מודיעה על אישור מחדש של דירוג A1.il באופק יציב לאגרות החוב שהנפיקה קבוצת דלק בע"מ ("קבוצת דלק" או "החברה"). דירוג זה ניתן גם לאגרות חוב שעתידה החברה להנפיק בסך של עד 600 מיליון ₪ ערך נקוב באמצעות הרחבת סדרה ל"א. תמורת ההנפקה תשמש בעיקר למיחזור חוב.
דוח זה מתייחס למבנה ההנפקה, בהתבסס על נתונים שנמסרו למידרוג עד ליום 14.10.2015. אם יחולו שינויים במבנה ההנפקה, תהיה למידרוג הזכות לדון שנית בדירוג ולשנות את הדירוג שניתן.
להלן סדרות האג"ח במחזור שהנפיקה קבוצת דלק, עליהן חל הדירוג:
סיכום השיקולים העיקריים לדירוג
הדירוג נתמך בתיק אחזקות רחב, המורכב בחלקו המשמעותי מהשקעה ישירה ובעקיפין בשותפויות הגז אבנר ודלק קידוחים, המהוות את אחזקות הליבה של החברה ובעלות מעמד דומיננטי בשוק הגז הטבעי בישראל באמצעות האחזקה במאגרי תמר ולוויתן. אסטרטגיית החברה להתמקדות בענף האנרגיה קיבלה ביטוי בשנתיים האחרונות במימוש נרחב של נכסים שאינם בתחום הליבה ועתידה להתבטא (בסבירות לא מבוטלת להערכתנו) גם במימוש האחזקה בפניקס בטווח הקצר. אלו צפויים להותיר את החברה עם חשיפה גבוהה (מעל 65% מהנכסים) למקטע ה-"אפסטרים" של ענף האנרגיה, ובעיקר תחום הגז הטבעי בישראל.
מתווה משק הגז הטבעי בישראל שאושר על ידי הממשלה מאפשר לשותפויות (המהוות כאמור את עיקר נכסי החברה) אורך נשימה למכירת תמר ולפיתוח לוויתן בתנאים נוחים יחסית ומהווה גורם חיובי ביחס לחוסר הוודאות ששרר בתחילת השנה ועד אישור המתווה. ואולם, המתווה עדיין כפוף לאישור הממונה על ההגבלים העסקיים ואין וודאות מתי יאושר ובאילו תנאים סופיים. לצד זאת, גילוי מאגר הגז הגדול אל מול חופי מצריים - שטרם מהווה תגלית מוכחת, עשוי להשפיע על היקף הייצוא של הגז הישראלי ומחיר הייצוא ומהווה נדבך נוסף באי הוודאות במשק הגז המקומי, שנותרה גבוהה יחסית להערכתנו.
החברה הקטינה את רמת החוב במידה מהותית בשלוש השנים האחרונות. אנו מעריכים עלייה מסוימת ברמת החוב נטו בטווח הקצר נוכח היקף השקעות מהותי שביצעה החברה במהלך שנת 2015 וצפויה עוד לבצע עם סגירת עסקת איתקה. בטווח הבינוני, ככל שתושלם עסקת הפניקס אנו מצפים כי התמורה תשמש בין היתר לפירעון חוב, לצד ההנחה שלנו כי תשמש בחלקה גם להשקעות חדשות וכי רמת החוב נטו לא תגדל אל מול הרמה הנוכחית. רמת המינוף ביחס לשווי הנכסים, שמרביתם סחירים, נותרה מתונה יחסית, עם יחס מינוף של כ- 48%. אנו מעריכים כי יחס המינוף של החברה עשוי להיות תנודתי נוכח חשיפה גבוהה לשווי מאגרי הגז בישראל ולשווי תיק ניירות הערך החשוף לענף האנרגיה הבינלאומי. טווח המינוף עשוי לנוע בין 45%-55% בתסריט סביר שאינו כולל אירועים קיצוניים.
בשנה האחרונה החברה ביצעה השקעה פיננסית בהיקף מהותי במניות חברות האנרגיה הבינלאומיות נובל ו-וודסייד. השקעה זו חושפת את החברה במידה מסוימת לסיכוני שוק, ובפרט לתנודתיות ענף האנרגיה העולמי ומעידה על תיאבון סיכון לא מבוטל של החברה. סיכונים אלו התממשו בחודשים האחרונים נוכח הירידה בשווי המניות.
החברה מאופיינת בגמישות פיננסית טובה הנסמכת על רמת מינוף סבירה והיעדר שעבודים על מרבית נכסיה. לחברה נגישות טובה למחזור חוב בשוק ההון, גורם חיובי בדירוג.
לחברה תזרימי מזומנים פרמננטיים נמוכים מהחברות המוחזקות יחסית להוצאות השוטפות (מימון ומטה) ויחס הכיסוי השוטף להערכתנו צפוי להיות נמוך מ-1.0 ולעמוד בטווח של 0.5-0.8 בטווח הקצר והבינוני. מאפיין זה מקטין את נראות התזרים של החברה ומעצים את הישענות החברה על מימושים ומחזורי חוב.
החברה מחלקת דיבידנדים בהיקף משמעותי. מחד, חלוקות הדיבידנד האמורות מגובות בתזרימי מזומנים משמעותיים ממימוש נכסים והקטנת החוב כנזכר לעיל. מאידך, מהוות משקולת בראי עומס הפירעונות והיעדר תזרימים תפעוליים פרמננטיים. אנו מצפים כי החברה תאזן בין האינטרסים של בעלי המניות לקבלת דיבידנדים לבין מדיניותה לצמצום רמת החוב, בדגש גם על התמורה ממימוש הפניקס.
נזילות החברה הינה סבירה ביחס להיקף השימושים בטווח הקצר ומתבססת בעיקר על היתרות הנזילות שבקופתה, מסגרות אשראי חתומות ופנויות בהיקפים משמעותיים ותיק ניירות ערך סחיר. אנו מצפים כי החברה תחזיק בקופתה, בכל נקודת זמן, יתרות מזומנים ו/או מסגרות אשראי חתומות ובלתי מנוצלות בהיקף שלא יפחת מ-1.0 מיליארד ₪.
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניינים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
