Roni Biron
29/11/2015
We raise our price target to NIS180 from NIS165 to reflect the following factors: 1. Higher than expected margin expansion in 3Q15. 2. Higher than estimated acquisition run-rate. 3. Peers re-rating. We continue to see Frutarom as a defensive growth play with positive earnings momentum, but we remain Neutral at current levels due to demanding sector valuation.
Strong margin progression
Adjusted EBIT margin of 16.8% in 3Q15 was +210bps y/y and ~10% ahead of our estimate, driven by 250bps expansion in flavours to 18.8%. Adjusted core EBITDA margin (ex. trade and marketing and one-offs) reached a record 22.1%. Looking ahead, we see cost savings potential of over of $30m from site consolidation and purchasing optimization adding to operational leverage. We estimate costs to increase by a factor of 0.7x incremental revenues, which would translate into ~$15m/yr in EBIT contribution under organic growth of ~5%. While these margin drivers overlap to some extent and added costs are possible, we raise our 2016-18 EPS estimates by an average of 4% and see upside risk to our 2020 core-EBITDA margin estimate of 23%.
Strong M&A momentum
YTD, Frutarom announced 11 acquisitions with aggregate revenues of c$160m, way above our annual run-rate assumption. We believe these acquisitions create value for the company through economies of scale and sub-sector deal multiples. Having met with the CEO, we note that the M&A pipeline remains robust and believe Frutarom's focus on small-mid size chains and consequently smaller flavour companies plays an important part in sustaining M&A momentum and profile. Assuming execution and deal multiples remain intact, we expect this strategy to continue to unlock value through cost and top-line synergies.
Valuation: Raising PT to NIS180, maintain Neutral
Our price target is a blend of DCF, comparative valuation, and estimated NPV of future acquisitions. We raise our price target to NIS180 from NIS165 (see page 3 for details).
Roni Biron Analyst UBS
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניינים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
