סקירה כלכלית >> יתכן פער בין הריביות בין ישראל לארה"ב שיביא ללחץ בשוק מטבע חוץ

חנוך פרנקוביץ

08/12/2015

עיקרי ההמלצות

החלטת הריבית באירופה הביאה לתנודה חדה בשער החליפין של האירו ובמחירי נכסים נקובי אירו, כיוון שהמשקיעים ציפו להרחבה מוניטארית משמעותית יותר מזו שעליה הוכרז. רגישות גבוהה של שערי חליפין ומחירי נכסים בשוק ההון לשינויים במדיניות המוניטארית תמשך בעתיד הקרוב, לאחר שנים בהן מדיניות מוניטארית מרחיבה תרמה לעליות חדות בשווקים.
העלאת ריבית הפד בארה"ב צפויה ככל הנראה באמצע חודש דצמבר, ותהווה ציון דרך במעבר איטי והדרגתי לסביבת ריביות עולה. רמת המחירים באפיקי האג"ח גבוהה מאוד, והתשואות לאורך העקומים המרכזיים בחו"ל ובישראל צפויות לעלות בהדרגה בטווח הזמן הבינוני, כתלות במידת השיפור הכלכלי בעולם. מומלץ לשמור על מח"מ תיק בינוני-קצר.
קצב האינפלציה צפוי לעלות מעט במהלך הרבעון הראשון של שנת 2016, הן בעולם והן בישראל. זאת, בעיקר בשל גריעה של מדדי מחירים שליליים מתקופת החישוב, מדדים שהושפעו מירידות מחירים נקודתיות באותה תקופה. כפועל יוצא, תתכן עלייה באינפלציה הצפויה כפי שהיא נגזרת משוק ההון לטווחים השונים. אנו ממליצים על אחזקה מאוזנת בין האפיק השקלי ובין האפיק הצמוד.
מומלצת חשיפה מנייתית קרובה לממוצע הרב שנתי בתיק ההשקעות. תמחור שוקי המניות בעולם סביר בהנתן קצב צמיחה חיובי אך נמוך, ובמקביל לסביבת נזילות גבוהה התומכת באחזקת נכסי סיכון. גורמי הסיכון בשוק- סימני שאלה לגבי קצב הצמיחה בסין, האטה בפעילות התעשייתית בעולם, ושינויים במדיניות המוניטארית - נותרו בעינם.
אפיק האג"ח הקונצרני בארה"ב בדירוגי השקעה מספק תמורה עדיפה ביחס לסיכון, בהשוואה לאגרות חוב מקבילות בישראל, ומומלצת הטיה בתיקים לטובת אפיק זה. בנוסף, התשואה בקבוצת ה-High Yield (דירוגים הנמוכים מדירוג השקעה) בארה"ב, עלתה במהלך השנה האחרונה. מומלצת חשיפה לאגרות קצרות באפיק זה, בהיקף מצומצם מתיק ההשקעות, כפוזיציה בסיכון גבוה.
לאפיק המזומן ותחליפיו, המהווה "כרית ביטחון" בתיק ההשקעות, חשיבות גבוהה בשמירה על רמת סיכון סבירה בתיק. מומלצת חשיפה משמעותית לאפיק זה, כרכיב מאזן לחשיפות בתיק שהינן ברמת סיכון גבוהה.
הפער בין הריביות המוניטאריות של ארה"ב ושל ישראל צפוי להפתח בחודשים הקרובים. יתכן שפער זה יביא לעלייה בתנודתיות שער החליפין ויצור לחץ מסויים לפיחות בשער השקל מול סל המטבעות. אנו ממליצים על חשיפה מט"חית בתיק ההשקעות באמצעות אחזקות באפיק המנייתי והקונצרני בחו"ל ללא גידור החשיפה המטבעית.

שוק אגרות החוב

התמונה הכלכלית העולמית העולה מהנתונים שפורסמו השבוע הוסיפה להצביע על צמיחה מתונה, בדגש על המדינות המפותחות, והמשך חולשה בכלכלת סין. כמו כן, לאורך השבוע המשיכו להשפיע על שוקי האג"ח ציפיות המשקיעים להשקת תמריצים מוניטאריים נוספים מצד הבנק המרכזי באירופה, ולהעלאת ריבית בארה"ב באמצע דצמבר.
באירופה, הבנק המרכזי הותיר את הריבית ללא שינוי (בשיעור של 0.05%), והוריד ב-0.1% את הריבית על פיקדונות הבנקים המסחריים בבנק המרכזי (מעבר לדרישות המינימום) לשיעור של מינוס 0.3%. בנוסף, הוכרז על כך שתוכנית רכישות האג"ח (הרחבה כמותית) תוארך לפחות עד לחודש מרץ 2017, אולם היקף הרכישות החודשי (60 מיליארד אירו) לא הוגדל. בתגובה להחלטת הריבית נרשמה עליית תשואות חדה לכל אורך העקומים המרכזיים באירופה (במקביל להתחזקות האירו וירידות בשוקי המניות באירופה). זאת, כיוון שהמשקיעים ציפו להכרזה על תמריצים מוניטאריים נרחבים יותר.
בארה"ב, נרשמה בסיכום השבוע עליית תשואות לאורך העקום הממשלתי בתגובה להחלטת הריבית באירופה. תשואות אגרות החוב הקצרות עלו לרמת שיא של השנים האחרונות. זאת, גם בשל התגברות ציפיות המשקיעים להעלאת ריבית באמצע דצמבר. סקר ה- ADP הצביע על תוספת של 217 אלף משרות בחודש נובמבר ותמך בהערכות אלו. מחר, צפויים להתפרסם הנתונים הרשמיים לשוק העבודה, להם עשוי להיות משקל בהחלטת הריבית בעוד שבועיים.
עוד בארה"ב, אגרות חוב קונצרניות בדירוגי השקעה נסחרו בנטייה לירידת תשואות מתונה. בפלח אגרות חוב מתחת לדירוגי השקעה (High Yield) נרשמה בנוסף גם ירידה קלה במרווחים. יחד עם זאת, מחירן של אגרות חוב מענפי המתכות והכרייה הוסיף לרדת, ומרווחי האשראי בענפים אלו הגיעו לרמות שיא של השנים האחרונות.
בישראל, נסחרו העקומים הממשלתיים בשינויים קלים תוך עלייה קלה בציפיות האינפלציה לטווח הבינוני והארוך. נתונים שפרסמה הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה הצביעו על המשך חולשה בנתוני הייצוא בחודשים אוגוסט-אוקטובר, לאחר שיפור שנרשם בהם בנתוני הצמיחה לרבעון השלישי. באפיק הקונצרני נרשמו השבוע ירידות שערים מתונות תוך התרחבות קלה במרווחי האשראי.

מועד העלאת הריבית בישראל: פער בין הערכות החזאים להערכות בשוק.

התגברות הציפיות להעלאת ריבית הבנק המרכזי בארה"ב, מעלה את השאלה לגבי המועד העתידי בו תבוצע העלאת ריבית בישראל. ע"פ חציון הערכות החזאים המפורסם בבלומברג, ריבית בנק ישראל צפויה להתחיל לעלות בסביבות אמצע שנת 2016, ולהגיע עד לשיעור של כ-0.5% בסוף שנה זו. מאידך, מהתמחור בשוק ההון (עקום המק"מ, ריביות הפורוורד) עולה שהמשקיעים מעריכים שהעלאת ריבית בנק ישראל תתחיל רק בסוף שנת 2016, ולאחר מכן תמשך בקצב איטי לאורך שנת 2017.

הסיבות העיקריות שמחזיקות את הריבית בישראל ברמה אפסית, הן עוצמת שער החליפין (וההתפתחויות השליליות בייצוא) והאינפלציה הנמוכה ששוררת בישראל. במהלך המחצית הראשונה של שנת 2016, סביבת האינפלציה צפויה לעלות במתינות, בעיקר בגלל יציאה של מדדי מחירים שליליים מאוד מתקופה החישוב. בנוסף, שער החליפין של השקל ביחס לסל המטבעות, עשוי להיות מושפע מפער הריביות שצפוי להפתח בין ארה"ב וישראל בחודשים הקרובים. אם התפתחויות אלו אכן יתממשו, אפשר שהחזאים צודקים והעלאת ריבית בנק ישראל תתבצע מוקדם ממה שצפוי כיום על פי התמחור בשוק ההון.

שוק המניות

לאורך השבוע, מדדי המניות באירופה נסחרו ב"עמדת המתנה" להחלטת הריבית של ה-ECB. אולם הודעת הריבית של ה- ECBאכזבה כאמור את המשקיעים. כתוצאה מכך, ביום חמישי אחרי הצהריים רשמו מדדי המניות העיקריים באירופה ירידות שערים חדות של כ-3%. ירידות אלו באו במקביל לתיסוף בשיעור דומה בשער החליפין של האירו ביחס למטבעות העיקריים (וגם לשקל). כפועל יוצא, משקיעים ישראלים שהחזיקו חשיפה מנייתית לאירופה ללא גידור מטבעי, לא הושפעו כמעט מתנודה חריפה זו.
למעט אירופה, המסחר בשוק המניות העולמי התאפיין ככלל ביציבות יחסית, תוך נטייה לירידות שערים. מדד המניות העולמי רשם בסיכום שבועי ירידה קלה של כאחוז.
בארה"ב רשם מדד ה- 500 S&P ירידה של כאחוז, ואילו מדד ה- Nasdaq נותר כמעט ללא שינוי. מניות סקטור האנרגיה בלטו לשלילה בשל המשך ירידת מחיר הנפט, והמדד הענפי ירד בכ- 4%. נתוני המאקרו שהתפרסמו השבוע הוסיפו כאמור להעיד על שיפור נוסף בשוק העבודה בארה"ב.
מדד המניות בברזיל רשם ירידות לאורך מרבית השבוע אך עלה בחדות (4%) ביום חמישי, לאחר שהחל תהליך פרלמנטרי שיכול להביא לחילופים בשלטון. מתחילת השנה איבד מדד המניות העיקרי בברזיל כ-35% במונחים דולריים, במקביל למצב הכלכלי והפוליטי הקשה ששורר בברזיל.
שוק המניות בישראל הפגין איתנות לעומת המגמה בעולם ועליות שערים נרשמו במרבית המדדים. מדד ת"א נדל"ן 15 עלה בכ- 0.7%, על רקע פרסום דו"חות כספיים ששיקפו יציבות ב-NOI וציפייה לצמיחה מתונה ב-2016. חברות קמעונאיות שפעילותן מכוונת לשוק הישראלי הציגו ככלל תוצאות חלשות וירידה ברווחיות, במסגרת הדוחות לרבעון השלישי.

גוברת התעניינות המשקיעים ב-ETFים מגודרי מטבע.

בשנה החולפת נרשמו תנודות חדות בשערי החליפין של המטבעות השונים בעולם. האירו, לדוגמא, רשם פיחות של כ- 20% בשער החליפין ביחס לדולר מאמצע שנת 2014. מגמה זו הביאה את המשקיעים בעולם לגלות עניין הולך וגובר בגידור מטבעי של ההשקעה המנייתית באירופה. צד ההיצע הגיב לעלייה בביקוש לגידור מטבעי, וכתוצאה מכך בחודשים האחרונים הונפקו בעולם מספר רב יחסית של ETFים מנוטרלי חשיפה מטבעית, הן על השקעות באירופה והן על השקעות במטבעות אחרים. גם ETFים מגודרי מטבע ותיקים נהנו מעלייה זו בביקושים. עפ"י נתוני בלומברג, שניים מתוך שלושת ה- ETFים שרשמו את היקף הגיוסים הגבוה ביותר השנה, הינם מגודרי מטבע.

בהקשר זה, שוק ההון הישראלי בולט לחיוב. בישראל קיים מגוון גבוה של מוצרים עוקבי מדדים אשר כוללים נטרול של החשיפה המטבעית. ניתן להניח שהעוצמה היחסית של השקל בעשור האחרון, ביחס למטבעות ההשקעה העיקריים (דולר ואירו), תרמה לפופולאריות המקומית של נכסים אלו.

אנו ממליצים על חשיפה מטבעית לא מבוטלת בתיק ההשקעות, כיוון שחשיפה כזו דווקא מקטינה לאורך זמן את רמת הסיכון בתיק. בנוסף, הגידור כולל בדרך כלל עלויות נוספות למשקיע. לכן, גידור החשיפה המטבעית בתיק השקעות צריך להיעשות באופן מדוד ובמבט על כלל הסיכונים בתיק. גידור חשיפות ספציפיות הינו כדאי במצבים בהם יש למשקיע יסוד סביר לקחת כיוון על שערי החליפין.

מטבעות

בתגובה להודעת הריבית של ה-ECB, חל כאמור תיסוף חד בשער האירו מול המטבעות העיקריים. בסיכום שבועי, התחזק האירו בכ-2.3% מול הדולר. הדולר נחלש בכ-1% מול סל המטבעות העיקריים. האפשרות של העלאת ריבית בארה"ב בעוד שבועיים כבר מתומחר באופן כמעט מלא בשווקים, ולכן לא צפויה, כשלעצמה, לתרום להתחזקות נוספת של הדולר. שינויים בתוואי הריבית הצפוי, מאידך, עשויים להביא לתנודתיות משמעותית בשערי החליפין בעולם בחודשים הקרובים.
השקל התחזק בכ-0.5% מול הדולר. בנק ישראל הותיר את הריבית ללא שינוי, בהתאם לצפי. פער הריביות שצפוי להפתח בחודשים הקרובים בין ריבית בנק ישראל ובין ריבית הפד, יביא להערכתנו לעלייה בתנודתיות בשער החליפין של השקל.

סחורות

מדד הסחורות העולמי ירד בכ-4.5%. בעיקר בשל ירידות שערים חדות (7.3%) בסקטור האנרגיה. במהלך השבוע, מחיר חבית נפט מסוג WTI ירד אל מתחת ל-40$ והגיע לרמה הנמוכה מזה 6 שנים. עודף היצע הנפט בארה"ב עלה ועומד כעת על 1.2 מיליון חביות.
בסקטור המתכות היקרות, נרשמה ירידה של כ-4.9% במחיר הפלדיום. מחירי הזהב והכסף ירדו בכ-2% ו-2.4% בהתאמה, על רקע התגברות ההערכות להעלאת ריבית קרובה בארה"ב.
למרות התמחור הזול, אנו ממשיכים להמליץ על חשיפה מזערית בלבד לסחורות בתיקי ההשקעות. זאת, כיוון שהתאוששות הביקושים הגלובליים לסחורות אינה צפויה בטווח המיידי. הערכה זו מבוססת על כך שקצב הצמיחה העולמי צפוי להמשיך להיות מתון יחסית, ושהצמיחה העולמית תמשיך להיות ממוקדת בענפי השירותים והטכנולוגיה העילית, ולא בענפי התעשייה הכבדה.

חנוך פרנקוביץ' ענף מחקר שוק ההון בנק לאומי

מסמך זה בוצע בהסתמך אך ורק על מידע פומבי גלוי לציבור. אין לראות במסמך זה המלצה או תחליף להפעלת שיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או הזמנה לקבלת הצעות, או ייעוץ - בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא - לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. הנתונים נלקחו ממערכות ממוכנות כגון מגמה, גרפיט, בלומברג ועוד, למעט מקרים שבהם נכתב אחרת ולא בוצעו בדיקות לאימות הנתונים. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין ההערכות המובאות כאן לתוצאות בפועל. הבנק אינו מתחייב להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. לבנק ו/או לחברות בנות שלו ו/או לחברות הקשורות אליו ו/או לבעלי שליטה ו/או לבעלי עניין במי מהם, עשוי להיות מעת לעת עניין במידע.

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניינים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.