קובי שמר, מייסד אלפא ביתא, בראיון בלעדי לפאנדר: "הדור הנוסף הוא לקיחת האינדקס ובנייתו בצורה אחרת המשלבת ידע מחקרי"

קובי שמר, אחת הדמויות המיוחדות בשוק ההון, היה אחד ממייסדי חברת אנליסט. שמר מכר את חלקו באנליסט ב-2002, לטובת עסקים אחרים, כשהקים עם אשתו את רשת בתי הקפה "ארקפה", מהראשונות שהביאו את האספרסו לישראל. אם תרצו, עוד מימד חלוצי-ראשוני במיזמים של שמר.

גם עכשיו, כשהוא חוזר לשוק ההון, הוא אינו מפסיק לחדש: לפני כשלוש שנים הקים שמר את "אלפא ביתא" חברה שעוסקת בפיתוח מוצרי מדדים המתבססים על פרמטרים איכותיים ולא כמותיים, עליהם נשענת השיטה הפונדמנטלית. השיטה מתבססת על אינדקסים של מניות שנבחנות לפי סגנון ההשקעה שלהן - מניות ערך או מניות צמיחה. מוצרים אלו, מהווים מעין בן כלאיים ייחודי של קרן נאמנות ותעודת סל. עם הצלחה לא מתווכחים, ושמר כבר הספיק לשתף פעולה עם שנים מבתי השקעות הבולטים בשוק: הראל ופסגות, המשווקים את מוצריו. 

מהן הנסיבות שהביאו אותך אישית להקים חברה כדוגמת אלפא ביתא?

הנסיבות ההיסטוריות האישיות שהביאו אותי להקמת החברה שלובות יחדיו עם ההתפתחות הכללית של שוק ההון בישראל. באמצע שנות השמונים, כשהקמנו את חברת ההשקעות אנליסט, ביקשנו להביא בשורה של ניתוח פונדמנטלי של חברות בשוק ההון. אלמנט שהיה בולט בחסרונו דאז לנוכח חוסר ניסיון מסוים של שוק ההון בישראל. עליך לזכור את הסיטואציה השלטת של שנות השמונים בבורסת תל אביב: היפר אינפלציה, הרצות מניות והתייחסות לא מבוקרת בין מניה למניה. היה לנו חשוב לגשר על הפער שנוצר בין שוק ההון בישראל לשאר העולם המפותח. זהו למעשה השלב הראשון של ההתפתחות העסקית שלי ושל השוק בכלל.

ומהו השלב השני?

השלב השני התרחש בשנות התשעים. באמצע שנות התשעים והלאה, למעשה במשך כמעט שני עשורים, השוק פעל באותה צורה של ברירת מניות, לרוב על פי גודל. הבנקים שלטו בשוק ההון, כאשר היה מעין אוליגופול בנקאי ולכל בנק היתה חתיכה מהעוגה בדמות "שוק וקהל שבוי". כך, לא היה תמריץ אמיתי בשוק ההון להתקדמות בחשיבה או בעשייה, ולכן שוק ההון הסתפק בניתוח פיננסי ראשוני. אז התרחשה רפורמה.

שמר מציג- השלב השלישי והקובע

השלב השלישי הוא כמובן השלב בו ניהול ההשקעות הוצא מן הסקטור הבנקאי ועבר אל בתי ההשקעות (רפורמת בכר). עם המעבר, שוק ההון בישראל נחשף למחקרים, המעידים על הקושי של מנהלי השקעות להשיג תשואה עודפת על פני המדדים במשך שנים. אחת הנגזרות למסקנות אלו הביאו להצלחה של תעודות סל בשוק המקומי.

לכן, מסביר שמר, השתכנעתי כי יש לגשר שוב על הפער שנוצר בין שוק ההון המקומי למערבי. האחרון, עובר שינוי מהותי בכל הקשור לניהול אקטיבי. לשינוי זה יש כמה אבני יסוד, כשאחת מהן היא היכולת היישומית של חשיפה למידע היסטורי ועכשווי לגבי חברות, שמעניקה לנו ההתפתחות הטכנולוגית. אבן יסוד נוספת היא, התפתחות מחקרית אקדמית המצביעה על אפקטים ותופעות חדשות בשוק ההון, שלא היו ידועות עד כה. דוגמה לכך מהווים המחקרים המראים על פוטנציאל הרווח הגלום בפיזור נכון של הון במניות שאינן מתומחרות נכון.

האם זו לא השקעת ערך?

לא בדיוק. השקעת ערך, במובן המסורתי של המונח, נוגעת לרכישה של מניות בעלות ערך פנימי גבוה יותר מהערך הנסחר, ואילו במובן הטכני של המילה, אלו הן מניות שהיחס בין השווי שלהן לרווח או לתזרים המזומנים ולמכירות נמוך יחסית והן נחשבות ל"זולות". מאידך, לא כל המניות הנחשבות זולות הן טובות, שכן יתכן והמחיר נמוך על רקע אי אמון בחברה לדוגמא. מניות הצמיחה הן תמונת המראה לכך. אלו הן מניות שהשוק תולה בהן תקוות שימשיכו ביכולתן לצמוח שנה אחרי שנה. האנליסטים מרגישים נוח לסקר אותן והשוק מרגיש בטוח אף יותר להשקיע בהן. לכן התמחור שלהן לרוב גבוה.

מי באמת משקיע רציונאלי?

על פי מחקר, דווקא המניות הזולות מניבות תשואה עודפת על פני המדד לאורך שנים. קיימות שתי אסכולות המניחות את הדעת ומסבירות את קיומו של אפקט זה. התיאוריה הראשונה היא תיאורית "השוק היעיל", הגורסת כי משום אי האמון במניות הזולות, פרמיית הסיכון הנדרשת מהן גבוהה יותר, ולכן בשנים של יציבות פיננסית התשואה שלהן גבוהה יותר.

תיאוריה מקבילה, המגיעה מכלכלנים החוקרים את התנהגות האדם ואופן קבלת ההחלטות, תחת הפריזה הכלכלית. הוגי תיאוריה זו סבורים כי ישנן נקודות מסוימות בהן האדם לוקח החלטות, אשר אינן רציונאליות. למשקיע הבודד יש הטיות פסיכולוגיות התנהגותיות, שגורמות לו לעשות טעויות, אגב גם בכל שאר תחומי החיים ולאו דווקא בתחום הכלכלי.

לכן, אם נבודד תכונות אלו כלפי ההשקעה במניות צומחות, נבין שאופטימיות היתר שאפיינה את המניות הצומחות בשעתן, גורמת למעשה לאכזבה רבתי לאורך שנים למשקיע. המשקיע "גומל" למניות אלו בנטישתן ובהורדת מחירן. כך, מניות הצמיחה מתקשות להנפיק את תשואות המדד.

כיצד רציונאל זה יכול לבוא לידי ביטוי בניהול תיק השקעות?

היום ניהול ההשקעות המודרני ובניית תיקים הופך יותר ויותר לניהול כולל וממוחשב. כלומר, המנהלים מתבססים על ענפי מידע ממוחשבים, שמדמים תרחישים שונים, וכך הם מצליחים לנהל תיק השקעות עם שונות וסטיית תקן קטנה יותר.

אני בטוח ששמעת כבר בעבר את הטענה כי בתי ההשקעות מתחשבים היום יותר בחישוב סיכונים אל מול תשואה עודפת. תשואה היא אלמנט חשוב לכל הדעות. עם זאת, זהו תהליך גלובאלי של הבנה כי ניהול אקטיבי של תיק חייב לבוא לידי ביטוי בחישוב של סיכון. כלומר, התחרות האמיתית שמתקיימת היום בין בית השקעות אחד למשנהו אינה נוגעת רק לתשואה, אלא גם לסטיית התקן. כך, אם כבר השגת את התשואה הרצויה, בודקים מהי סטיית התקן האמורה בעזרתה הצלחת להשיג תשואה זו.

חלוץ בענף זה היה סקטור קרנות הגידור. לא ניתן לומר שקרנות אלו הכו בעקביות את המדדים. שכן, לעיתים אכן השיגו תשואה עודפת, אך לעיתים תשואה פחותה מן המדד. יתרונן הוא בסטיית התקן, שלרוב היא נמוכה משמעותית ביחס למדדים השונים. ההישג האמור של הסקטור נפתח לאיטו בפני העולם והתגלה, כי הם למעשה משתמשים במתודולוגיה קבועה של מסחר. החל מרגע זה, ניתן היה להניח שאפשר וצריך לבנות אינדקסים שונים, המשתמשים באותה שיטה ומתעדכנים מידי זמן מסוים.

אז המכשיר הוא למעשה שילוב אפשרי של האפיק המנוהל עם אפיק הניטרלי?

אכן כן. המחשבה הנכונה היא לחלק את שוק ההון בסקטור זה לשלושה חלקים: המנוהל, האינדקס והדור הנוסף הוא לקיחת האינדקס ובנייתו בצורה אחרת המשלבת ידע מחקרי.

כל כמה זמן מעדכנים את המדד?

המדד מעודכן פעמיים בשנה. לעיתים בהתאם לתנועות השוק, העדכון יכול להיעשות מדי רבעון.
 

כל שלוש הקרנות של אלפא ביתא גובות את אותם דמי הניהול 1.6% (נכון ל18/02/10). כיצד אתם קובעים את גובה דמי הניהול?

כיאה למוצר מדד אשר מנוהל ומורכב על ידי מחקר, אנו מתעקשים על כך שהמחיר ינוע בין מחיר קרן נאמנות מנוהלת לבין תעודת סל. בהסתכלות רחבה ההחלטה הייתה שמחיר המדד יהיה 40% נמוך יותר מקרן נאמנות מנייתית (אשר מסורתית נחשבות יקרה יותר).

שמר לא מסתפק רק בהשקת מוצרים בשוק ההון הוא גם משווק וממתג אותם. דה מרקר היה עד כה עוזר נאמן בכך. לדוגמה דירוג קרנות האג"ח של העיתון נערך השנה על ידי חברת AlphaBeta בראשותו של שמר.  מהו טיבו של הקשר בין דה מרקר לקרנות אלפא ביתא?

אינני מציע דבר חדש, אני פשוט מייבא תכנים פיננסים שהתקבעו בשוק ההון מעבר לים היישר לשוק ההון המקומי. בזמנו הצעתי לעיתון דה מרקר שיתוף פעולה לגבי פרסום מדדים המסתמכים לא רק על גודל הפירמה אלא גם על ערכים אחרים דוגמת ערך וצמיחה, הנלקחים בחשבון בקרנות אלפא ביתא. דה מרקר רואה עצמו כגוף נאמן להתקדמות של שוק ההון המקומי וכך הרעיון לפרסם מדדים "מתוחכמים" יותר קרם עור וגידים.

הכתבה פורסמה לראשונה בעיתון FUNDER

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.